#“新基建”#帶來新機遇#

大型基建專案的實施，包括我們近期熱議的“新基建”，對社會經濟的貢獻都是綜合性的，而不是單方面的。

首先，基建專案是拉動經濟增長的利器，對保持穩定健康GDP有十分積極的意義。

疫情散去，在嚴防疫情的前提下，經濟增長和人民群眾的生活成為當前的主要任務。我們啟動“新基建”的時機成熟了。透過大型建設專案和新基建專案的實施，完善和提升國家高新技術、資訊化、服務型社會的主要職能，為中國建設富強的社會主義打下更好的基礎，讓人民的幸福感和舒適感得到進一步的提升。對保持國內GDP的穩定健康增長具有非常重要的意義。

同時，基建專案的實施，創造了大量的製造工人崗位、基建隊伍、服務團隊，為就業率的提高創造更為有利的條件。

最後，基建專案的現金流透過產業鏈的延伸和職工工資的發放會進入各行各業，勢必會拉動國內的內需，提高城鄉居民的消費水平。

總之，基建專案對社會的影響是綜合性的，同時也具有一些不利因素，在此我就先不贅述，留待今後探討吧！

2020年春節前夕，中國遭遇了一場巨大的“外生衝擊”，也就是受到新冠病毒肺炎的影響。整個中國被按下了暫停鍵，這個暫停鍵是人口流動的暫停鍵，更是中國經濟的暫停鍵。10多億華人被困家中，停止所有餐飲娛樂、線下商業、商務活動，直到節後半個月還幾乎處在休眠中。消費和生產都遭遇巨大的負面衝擊。 由於疫情拐點的不明確，大家都非常焦慮，不少同學在後臺問，這種情況下，香帥中國財富報告關於資產、職業、城市的選擇邏輯會發生變化嗎？ 沒錯，像“凍結全國十億人口”這樣的疫情事件，一個人一輩子可能也很難遇見幾次，即使說“長期趨勢”不變，對短期的衝擊是肉眼可見的：截止2月15日，春節後的第22天，航空客流是去年同比的10%，鐵路客流是20%左右，再加上各地“外來人口”的14天隔離期，全國企業的真實“復工率”應該低於20%，製造業則更低，像三一挖掘機顯示的開工率大概就是同比的1/7左右。 這些數字案例意味著，2020中國經濟面臨著極不利的開局，增長下滑幾乎是板上釘釘的事情。金融資產價格不受到影響也是不現實的。同時，這次疫情牽涉到城市化、公共治理的很多問題，對城市潛力和房地產價格會有更長期的影響。同時，歷史經驗還告訴我們，大災過後，普通民眾的風險偏好、儲蓄習慣，甚至社會認知都會發生改變，這對職業的判斷和選擇也會產生重要影響。 那麼，這些變化到底會是什麼？對我們的選擇會有什麼影響呢？ 今天說的是金融資產價格的變化趨勢。 Part 1 回顧資產邏輯 從2020年2月3號開市以來，中國資本市場經歷了過山車一樣的行情，暴跌開篇，谷底反彈，連續上漲。到14號週五收盤的時候，A股的上證指數已經回到了2917.01的位置，中小板和創業板更是一週多分別上漲了12%和15%以上。市場上短期出現了對短期調整的擔憂，猶豫要不要獲利出逃。 那麼從稍長點的時間段來看（e.g.半年到一年），接下來金融資產價格會有什麼樣的趨勢？ 首先我們回顧一下我們報告在2019年底作出的判斷: 一個邏輯：金融資產價格走勢可以被總結為“長期看增長，短期看政策”（其實這裡還要加一句“超短期看情緒”，所以我在得到十日談直播中一直講，最近股市是個“疫情情緒驅動”的市場）。 在這個邏輯下，對金融資產中短期（幾個月到一年）的趨勢判斷要對宏觀政策做推演，我們認為，給定2020年GDP和城鄉居民人均收入比2010年翻番任務，今年經濟和宏觀政策的關鍵詞是“穩”和“寬鬆”。這種政策寬鬆的預期會帶來市場情緒的好轉，金融資產價格也會上漲，領先於政策效果。 所以，“上行”是我們對2020年金融資產整體趨勢的判斷。疫情衝擊下，這個邏輯和判斷有什麼變化呢？ Part 2 宏觀邏輯推演 先看宏觀政策的邏輯推演。 對新冠病毒，說實話我們還所知甚少，所以疫情究竟會持續到什麼時候。尤其是在各個城市逐漸復工後，會不會反彈出現感染“雙峰”的局面，目前還是沒法下定論。按照華山醫院張文宏主任的說法，有幾種可能的場景出現：樂觀，就是月底疫情拐點，2個月內基本結束戰鬥；中性，是短期內疫情得到溫和控制，流感化，這個過程持續半年到一年；悲觀就是演化成墨西哥豬流感，成為一個世界性的問題，超過一年。 但是不管哪種情形，疫情對經濟造成負向衝擊是一定的，只是負向衝擊下，政策反應會是什麼強度？這個問題需要推演。 首先，我們看“穩經濟”的目標函式發生變化沒有。之前很多人討論，中國應該順應經濟下行的趨勢，避免刺激，這次疫情正好給政策“順驢下坡”的機會，名正言順地將“經濟翻番”的量化指標壓力卸掉。 那麼我們來看看現實中是什麼樣的情況呢？我在《香帥的北大金融學課》（2019年兩會）加餐時說過，中央的檔案精神是要深刻領會的，請注意新聞通稿中關於2月12號的政治局常委會議的內容，表述是“中共中央總書記習近平主持並發表重要講話”，這意味著這次會議的檔案精神基本可以看做接下來政策的一個指向標。 其中有一段話非常關鍵，我摘錄給你，“會議強調，今年是全面建成小康社會和十三五規劃收官之年。各級黨委和政府要努力把新冠肺炎疫情影響降到最低，保持經濟平穩執行和社會和諧穩定，努力實現黨中央確定的各專案標任務”。 我給你用大白話解釋一下，就是穩經濟目標不變，經濟翻番的既定目標不變，考慮到疫情的負面衝擊，宏觀政策只能加碼，不能減量。換言之，香帥財富報告中對2020年宏觀政策的預判方向“寬鬆”完全沒有變化，反而被加強，寬鬆得加碼。 接下來我們要繼續推演，寬鬆加碼到什麼程度呢？現在很多小微企業，尤其是餐飲、旅遊、娛樂確實面臨著滅頂之災，各地政策也紛紛出臺，從免房租、推遲社保、減稅、銀行貸款支援等方面進行“輸血”。很多人寄望於大規模的降息降準，或者財政刺激——如果這個預期機率大，那麼二三季度的“水量”就可能更大，對金融市場的影響也更大，那是否是這樣呢？ 我和社科院的張斌教授也仔細聊過這個問題，他的觀點是，4月份一季度統計資料出來後，從純數字上看，GDP的損失可能會比我們肉眼所見，所感受到的要小。 為什這麼說呢？因為現在GDP統計中的工業和服務增加值的計算是收入法（e.g., GDP＝勞動者報酬＋固定資產折舊＋生產稅淨額＋營業盈餘）—— 這意味著即使不上班，只要發工資，GDP的賬面損失很可能就不會到大跌眼鏡的地步。 我提到“統計資料”和實際體感的差異是有目的的。現代社會經濟執行是科學決策，絕對多數情況下政策制定需要根據資料來“相機決策”，宏觀政策的力度會根據資料反映的情況進行調整。統計數字如果不太難看，就意味著政府會把握“寬鬆”的分寸，怕“用藥過量”。 再考慮眼下貨幣政策和財政政策的空間，實際上沒有我們想象的那麼大：1月份中國CPI達到5.4%，遠遠超過3%的警戒線（當然核心CPI保持在1.5%，這算是為貨幣政策留下空間），但是無論如何，貨幣的大寬鬆需要承擔通脹過快的風險，而財政上，地方債務壓力都相當大，短平快的大型基建專案也幾乎沒有太多空間，所以貨幣和財政的“寬鬆”也只能謹慎中加碼—— 也就是我們曾經講過的“相機決策”。同時要注意一個問題，政策和預期的變動通常會比投資消費決策過程要慢，換句話說，資產價格變動是領先於經濟週期的。 這些邏輯整理下來，你就會發現，我們報告中關於金融資產價格變化的判斷維持不變，尤其在疫情衝擊下，短期政策對市場預期的影響更大，所以整體上，2020年金融資產價格的反應甚至很可能超預期。 當然，隨著疫情的變化和反覆，資產價格還會出現波動，尤其前期上漲勢頭比較猛，不能排除回撥震盪的可能性。但是無論疫情變化是什麼，最後導致的經濟負向衝擊有多大，上面的邏輯都不會變。更有趣的一個悖論是，實際上，疫情越嚴重，負向衝擊越大，後面“寬鬆”的力度越需要加碼，中期資產價格反應可能反而越強烈。 所以我現在擔心的，不是政策不用力，而是透過各級政府和各個部委政策的層層加碼，導致力度不夠均衡，又出現經濟或者金融市場脈衝式的變化，所以2020年，雖然是資產價格上漲的年份，但是時間長度和具體板塊會和政策力度有高度相關性，需要我們一直持續認真追蹤。 還是那句話——投資決策中，最好的朋友就是你自己和邏輯

理論上講，大基建對GDP、增加就業、拉動內需都是有益的。只不過，以前大基建主要是為了GDP，而現在大基建主要是為了拉動內需，保就業。

相信大家都聽過，投資、內需、外貿是拉動國家經濟的三駕馬車。其實這句話的意思也就是說，國家GDP主要由這三個部分組成。既然大基建也屬於政府投資中的一種，那麼增加大基建投入，等於直接增加國家GDP。

同時，由於大基建涉及到社會各行各業，所以大基建也能影響就業和內需。比如修路、修橋得用鋼鐵、水泥吧，那麼各大鋼鐵、水泥公司生產出的產品就有了銷路；比如修路修橋還需人工吧，那麼很多人因此就有了工作的崗位。所以說，增加大基建投入，也是間接拉動內需、增加就業崗位。

雖說大基建能直接或間接影響到GDP、就業和內需，但是從其疫情前後的作用方面看，還是有很大不同的。

疫情之前，由於各行各業都是正常執行，所以，這時候加大基建投資主要為了保住GDP高速增長。而疫情發生後，全球經濟停擺，導致外貿幾乎猝死，各種外貿企業的倒閉，又間接傳導到國內其他行業，造成失業嚴重、內需消費不足，在這種情況下，國家加大基建投入，明顯是針對拉動內需，增加就業崗位去的。

從以往的各種資料也能印證這個差別。雖說以前投資對中國經濟GDP的拉動作用不小，但隨著社會發展，國家經濟體量不斷變大，不難發現，投資對經濟的拉動作用是逐漸減弱的。想想疫情前後中國經濟體量並未有多大變化，但國家為什麼再次投入40萬億實施大基建？我想目的肯定是為了拉動內需、增加就業，而不是為了GDP。