繼1998年、2007年後，2020年，特別國債將迎來史上第三次發行。

日前召開的政治局會議提出，要抓緊研究提出積極應對的一攬子宏觀政策措施，積極的財政政策要更加積極有為，穩健的貨幣政策要更加靈活適度，適當提高財政赤字率，發行特別國債，增加地方政府專項債券規模，引導貸款市場利率下行，保持流動性合理充裕。

很多讀者估計會問，美國都降息到0了，為啥我們不跟著降呢？

沒錯，央媽也很想跟著降息，但是現階段降不起呀，主要還是顧慮通脹一直居高不下。

但是債務還是有擴大的空間。

回顧3月19日，任澤平的建議，要突破赤字率，財政赤字到3.5%、4%都沒有關係，但我覺得不是一個數的概念，而是一種理念，究竟是要保財政還是保增長。一國財政是建立在自身經濟實力基礎之上的，目的就是要熨平經濟波動，為企業和居民服務，只要中國經濟繁榮發展，人民安居樂業，就不愁財政。

而且高負債的政府，更能倒逼政府提高執政水平，服務水平，反而是一件雙贏的事情。

此次的特別國債發行，有三種可能的方式：

方式一，由財政部定向發行特別國債給商業銀行，利率參照再貸款利率，央行透過降準或者再貸款為商業銀行提供等量流動性，財政部藉此進行財政貼息、轉移支付和支援基建投資等。為了提高商業銀行持有特別國債的意願，也可考慮允許商業銀行將特別國債用於存款準備金繳納的方式。

方式二，參照2007年特別國債的發行方式，可由央行借道政策性銀行的方式購買部分特別國債。

方式三，還可進一步創新特別國債的使用方式，用於支援銀行永續債發行，提升商業銀行的信貸投放能力和意願。

跟以往不同最大不同的是，以往的特別國家多用於基建投資，而此次更多的作用是用來促進消費，以擴大消費的方式來對沖外需對經濟的拖累。

就類似之前美國政府的發錢的目的，但是美國的方式比較直接，我們用的方式則比較含蓄。

當然也有不少城市開始在發消費券了，南京、寧波、濟南、廣西、杭州等多個省市先後繼續發放消費券超40億元。

發的最狠的當屬杭州，跟他這段時間的房價一樣狠，3月27日開始預計發放總額達16.8億元的消費券。（杭州這座城市政策反應速度太快了，做什麼事都快別的省一步，步子也敢邁得開，相信很快北上廣深的叫法要改成北上廣深杭了。）

一石激起千層浪。

疫情給國內經濟帶來了巨大的變化。在即將召開的兩會上，將會以怎樣“工具”來對沖疫情影響，備受市場關注。

從近期召開的兩次政治局會議來看，均提出要“發行特別國債，增加地方政府專項債券規模”。

中國財政科學研究院院長劉尚希對此提出，可以用發行特別國債的方式，適度地實現赤字的貨幣化，把財政和貨幣政策結合成一種新的組合，以緩解當前財政的困難，也可以解決貨幣政策傳導機制不暢的問題。

這引發了業內強烈反彈。

從技術層面來看，央行在二級市場購買特別國債存在一定的時滯，前期在發行階段會對市場資金造成一定的擠出效應。但財政學家認為，當前宏觀政策空間充足，沒必要走到這一步，一旦開了赤字貨幣化的口子，或埋下系統性風險隱患。

“特別國債不列入赤字是因為能夠還本付息，因而不能用於一般性支出。我不贊成由央行直接購買國債。不管發什麼債，亦或增加赤字，用一般債務來彌補赤字缺口。央行直接購買國債是違反《人民銀行法》中關於’華人民銀行不得對政府財政透支’規定的。總之，無論是特別國債的性質、還是財政政策和貨幣政策的配合，基本的原則還是要堅持。”財政部原部長樓繼偉撰文表示。

第三次特別國債

作為疫情之下的特殊調節手段，今年3月27日，中共中央政治局會議確認將發行特別國債，隨後的4月17日，政治局會議再度重申，“積極的財政政策要更加積極有為，提高赤字率，發行抗疫特別國債，增加地方政府專項債券，提高資金使用效率，真正發揮穩定經濟的關鍵作用”。

和一般國債不同，特別國債是指特定時期發行，用於特殊用途，並形成特定資產的國債，它無需列入一般公共預算，而是納入政府性基金預算管理。政府性基金預算的原則是“以收定支”，因此必須有受益性要求。

據瞭解，歷史上共有3次特別國債發行，分別是1998年新發的2700億元、2007新發年的1.55萬億元，以及2017年續發的6964億元。兩次特別國債的用途分別是補充四大行資本金和注資中投。

5月14日，財政部部長劉昆發表的署名的《積極的財政政策要更加積極有為》一文中提及，“要透過抗疫特別國債、地方政府專項債券等多種渠道，增加政府投資”。這也是官方層面首度明確，抗疫特別國債將用於“增加政府投資”。

參考以往發行，市場對於2020年特別國債額度的普遍預期在8000-10000億。

“抗疫特別國債發行後的資金可用於三方面，首先是彌補財政抗疫優惠政策和相關支出帶來的財政收支缺口，起到放大財政政策效果、對症下藥的作用。其次是補充商業銀行資本金，透過發行特別國債增強銀行不良資產消化能力，提升金融系統抗風險能力。此外，資金可用於設立專門支援中小企業的政策性銀行，並且將其作為中小企業政策性金融支援體系的核心。”交行金融研究中心首席研究員唐建偉對《華夏時報》記者表示。

對於抗疫特別國債所籌資金的投向，中國財政科學研究院政府績效研究中心主任王澤彩也表示，應該只能用於與抗擊新冠肺炎疫情相關的“有收益的專案”建設。比如建設傳染病醫院等公共衛生基礎設施；建設呼吸機、口罩、護目鏡和防護服等醫療裝置生產線；研發救治藥物和疫苗等，嚴禁用於沒有收益的一般性支出。

發行方式受關注

特別國債發行在即，市場人士認為，特別國債可能在5月之後啟動發行，預計相關發行工作會在5月份全華人大結束後很快進行。

不過，在發行方式上，特別國債引起了巨大的爭議。

在劉尚希看來，當前財政非常困難，又面對著“六保”的重大任務，採取以往常規的財政政策可能不夠，因此，有必要使赤字貨幣化。同時，因為貨幣狀態已經發生改變，赤字貨幣化不會帶來通貨膨脹，也不會導致資產泡沫，相反可以為財政政策提供空間。

據瞭解，央行在一級市場直接購買國債的行為，叫做財政赤字貨幣化。即政府收不抵支出現赤字時，不像往常向市場發債借錢，而是政府讓央行“印錢”來彌補赤字。

不過，這種“一手印錢，一手發債”的行為，並不被業內專家和主流研究機構所認同。

事實上，中國在宏觀政策實踐中，由於受到法律的約束，央行不能直接承購國債。

按照《華人民銀行法》規定，人民銀行不能直接在一級市場認購國債，這和直接發行人民幣鈔票沒有太大區別，法律上是行不通的。此次，抗疫特別國債更大機率會採取定向發行，由商業銀行等金融機構來認購的形式。

不過，在中央財經大學政府預算研究中心主任王雍君看來，央行在一級市場購買國債也並非不可行，但經濟上的前提條件是必須對經濟與就業增長目標作出重要貢獻，對通貨膨脹、利率、匯率表徵的宏觀經濟穩定目標的負面影響相對很小，且財政可持續。在二級市場購買國債，則是在貨幣政策框架內的操作，避免超發貨幣。

據瞭解，財政赤字貨幣化必須在特定條件下才能開啟。比如貨幣政策處於流動性偏好陷阱，無法透過極度寬鬆的貨幣政策刺激經濟增長，或者零利率、QE政策無效等財政政策擴張空間匱乏的條件下。同時，還應該修訂《中央銀行法》等相關法規條款，允許政府在突破財政赤字上限後，由央行直接買入國債為財政赤字籌資。

在央行貨幣政策委員會委員、清華大學國家金融研究院研究員馬駿看來，如果央行被迫為赤字提供大規模融資，會導致貨幣長期超發，就可能導致通貨膨脹；即便沒有嚴重通脹，也會導致資產價格（尤其是房地產）的泡沫，而房地產泡沫會嚴重擠出實體經濟，並引發金融風險。

“在歷史上許多曾經允許財政向央行借款和發債度日的國家都發生過惡性通貨膨脹，70-90年代的智利和秘魯、最近的委內瑞拉等都是例子。”馬駿表示。

在他看來，“赤字貨幣化”機制一旦建立，會反過來鼓勵財政過度負債，就可能引發國際市場對政府債務可持續性的信心危機，國家主權債的信用評級可能因此下降，融資成本上升。更重要的是，這種機制下的財政過度負債會使得政府佔用大量資源，擠出企業部門的經濟活動，導致整個經濟的生產率和增長潛力下降。

更重要的是，中國市場仍有一定的政府債券容納能力，央行沒有必要在一級市場直接購買政府債券，應該透過公開市場買賣政府債券向市場提供必要的流動性支援。

財政政策或微調

伴隨著未來萬億元特別國債的發行，債券供給量勢必驟然增加，對潛在的流動性影響值得關注。

據瞭解，受新冠疫情衝擊，財政減收增支。財政部資料顯示，1—3月累計，全國一般公共預算收入45984億元，同比下降14.3%。其中，中央一般公共預算收入21157億元，同比下降16.5%；地方一般公共預算本級收入24827億元，同比下降12.3%。

作為分母的名義GDP增速也將放緩，財政赤字率面臨被動抬升的壓力，擴大財政支出，提高財政赤字率成為必然選擇。

“今年政府債券發行任務較大，而定向發行對市場的衝擊較小，因此抗疫特別國債採用定向對金融機構發行方式的機率較大。從發行是否分批上，以往特別國債發行基本都是分批發行，其好處是易於操作，這次很可能同樣採取分批的方式。 ”光大證券研報指出。

中金公司4月30日發表的宏觀經濟研報指出，預計央行屆時可能採取加大流動性投放、降準、引導利率下行等多種方式配合抗疫特別國債發行，其中，降準無論從操作成本和流動性匹配程度上都是更優選擇。

特別國債什麼時候發行？特別國債發行時間

特別國債都有特定用途，是國債的一種。但它並不是對預算赤字的融資，同時，與發行普通國債籌集資金的用途不同，一般是以提高收益為主要目標。

根據有關規定，這種國債屬於特別國債，特別國債要視具體發行情況而定，是否適合普通投資者投資。

特殊時期的特別國債

從歷史上兩次特別國債發行時間來看，中國經濟均處於特殊時間。

1998年，受東南亞金融危機的影響，中國銀行業壞賬率上升，為了解決商業銀行的不良資產問題，央行於1998年8月份面向中農工建四家國有大行，第一次發行2700億特別國債，特別國債資金用於補充四家銀行的資本金。

2007年，中國對外貿易順差較大，央行外匯佔款迅速上升，為了吸收過多的貨幣流動性，同時提高中國外匯資產的經營效率，2007年8月至12月，財政部發行8期、共1.55萬億特別國債。

2020年，中國經濟仍處於供給側結構性改革背景下的三期疊加時期，加之年初的疫情衝擊以及近期海外疫情的二次衝擊，消費、進出口等受到不同程度的影響。

2020年中國將發行1萬億元人民幣抗疫特別國債，這是中國歷史上第三次發行特別國債，也是時隔13年再次重啟特別國債。前兩次特別國債發行時間分別為1998年以及2007年。1998年，國家發行的2700億元特別國債，主要是為了解決當時銀行資本金不足問題；而2007年，國家發行的1.55萬億元特別國債，則主要是用於購買外匯，作為組建國家外匯投資公司的資本金來源。對於此次對於抗疫特別國債的資金用途，在工作報告明確指出，將與財政赤字內增加的1萬億元結合，主要用於保就業、保基本民生、保市場主體，包括支援減稅降費、減租降息、擴大消費和投資等，簡而言之，就是要保證2020年國內經濟的平穩發展。

那麼什麼時候要發行國債，說到這點，我們要先了解一個名詞：財政赤字！財政赤字，簡單的來說就是財政支出超過了財政收入。解決財政赤字，也就是說錢不夠用了，短時間內的解決方式有兩個：一是加印鈔票；二是發行國債。理論上來說加印鈔票是最便捷的方式，但是如果國家無限量的加印鈔票，那麼會造成貨幣貶值，物價上漲，居民的財富縮減，一旦發行過量，甚至可能產生如同辛巴維（威）幣的後果，沒人願意相信貨幣，使用貨幣，而是轉而支援以物易物，所以說加印鈔票是飲鳩止渴。在國家需要錢的時候，並不是增發貨幣，而是透過國債的形式，以債務的形式，將民眾手中的資金轉移到國家的手中，這個過程中，整個社會上的貨幣並沒有實質性的增加，所以貨幣不會貶值，商品的價格也不會飆升。

受疫情影響2020年國債最新發行計劃表中，原定於3月和5月發行的憑證式國債會暫停發行;原定於6月份發行的電子式國債大機率會如期發行。據悉，財政部的儲蓄國債發行計劃顯示，今年3月至11月的每月10日至19日，均會發行兩期儲蓄國債，期限有3年期和5年期兩種。其中，3月、5月、9月、11月為憑證式儲蓄國債，4月、6月、7月、8月、10月為電子式儲蓄國債。