撒錢誰敢撿？萬一攜帶病毒，撿了能怎樣？你撿的錢還不夠你感染住院治療的費用，到那個時候你還會去撿嗎？我想不會吧？隨便撒。誰愛撿不撿，我是不會看一眼的，對於我來說，錢沒有可以再掙，沒有健康的好身體，再多錢也沒用，所以撒錢誰愛撿誰撿，估計已經攜帶病毒了，不能要的

關鍵問題是，印鈔是為了什麼？

1.美國確實可以輕鬆印鈔，因為美元有絕對的壟斷地位。但不到迫不得已，不會隨便印。

隨意印鈔會讓美元建立百多年的信用灰飛煙滅，這對並不符合美國的利益。

2.現在是不是到了迫不得已呢？

因為疫情和生產力增速下滑，目前已經面臨不得不印鈔了。

特別是鮑威爾說過了，美聯儲會不惜一切代價救美國經濟。

這些工具包括，負利率，無限量qe，印鈔等等。

這樣又會造成什麼樣的效果？

在經歷了11年幾乎不間斷的上漲後，由量化寬鬆催生的創紀錄的牛市正處於生命維持階段，面臨著全球大流行的封鎖和全球金融體系的高槓杆化的影響。股市超級反彈的規模(比網際網路和房地產泡沫的總和還要大)，與貨幣政策實驗的規模相比，簡直是小巫見大巫（（圖1）。

圖1：1995年1月至2020年4月標準普爾500指數和美聯儲資產負債表

美聯儲非傳統的量化寬鬆計劃（QE）的主要成果，不是真正刺激經濟增長，而是支援並進一步擴大了膨脹且脆弱的債務網格，並在對利率敏感的風險資產（如股票）上產生了繁榮。股票和房地產等高風險資產，加劇了1920年代以來最大的貧富差距。它透過抑制風險價格來做到這一點。人為的低利率會鼓勵非生產性債務的積累和維持，並將資金從安全資產中轉移（透過誘使零收益率或負收益率），轉移到具有高風險資產中，這些資產的現值收入流在資本成本低迷的情況下顯得更為樂觀。這種現象被稱為量化寬鬆的投資組合再平衡渠道，它會導致資產價值膨脹、投資不當和過度冒險。

毫不奇怪，根據IIF 2020年4月《全球債務監測》的資料，過去十二年來，特別寬鬆的貨幣制度將全球債務引至GDP 的歷史最高水平322％，比2007年高40個百分點。世界銀行集團行長戴維·馬普斯（David Mappass）表示：“ 最新一波債務浪潮的規模，速度和廣度應該使我們所有人擔憂。” 世界銀行在《全球債務浪潮》中警告說，我們從未見過這種規模，既涉及公共債務也包括私人債務，涉及世界大部分地區。與此同時，儘管實際國內生產總值(GDP)增長不溫不火，企業利潤停滯不前，但標普500指數在2009年2月至2020年2月期間卻攀升了360%，這得益於創紀錄的債務融資及股票回購。

然而，只有在有能力發行更多債券的情況下，央行抑制收益率的舉措才能催生由債務推動的資產繁榮。央行的泡沫再膨脹運動在這一輪將面臨新的障礙，因為它面對的是過度擴張的私營部門。此外，對經濟增長的抵消作用(部分量化寬鬆的增長)可能最終會大到股市無法忽視的地步。

私人部門的債務已經達到極限。

美國將網際網路泡沫換成了房地產泡沫，然後用股票回購超級泡沫取代了房地產泡沫。每個泡沫都需要私營部門增加債務。當2008年泡沫破裂時，美國家庭債務已增長至GDP的100％，並且在今年第一季度（Q1）收縮之前，美國家庭債務仍佔GDP的76％（圖2）。在2001年的經濟衰退中，保羅·克魯格曼（Paul Krugman）敦促：“要抗擊這一挑戰，美聯儲需要一個快速恢復，還需要採取更多行動。它需要飛漲的家庭支出來抵消垂死的商業投資。正如太平洋投資管理公司的保羅•麥卡利所言，要做到這一點，艾倫•格林斯潘需要製造一個房地產泡沫，以取代納斯達克泡沫。”

根據克魯格曼的“快馬加急”的建議，幫助吹起房地產泡沫的替代品，債務的燙手山芋轉移到了企業身上。非金融企業債券在過去十年增長近70%,非金融企業債務高達84%的美國GDP總量(收縮之前),創歷史新高(圖2)。國際貨幣基金組織(IMF)和美國工業和安全(BIS)估計,大約一半的美國公司債現在投機級(圖3)。也曾經是公司債務的比例幾近底線;bbb級債券首次成為投資級債券的最大組成部分。

圖2：1950-2019年的美國債務泡沫

圖3：2000–2017年美國，英國和歐盟的債務評級分佈

過去10年積累的4萬億美元新公司債務中，有相當大一部分被用於金融風險承擔，以股票回購和股息的形式為股東派息提供資金，這是造成質量惡化的一個原因。標普500指數在2009年至2019年之間的股票回購支出超過5.4萬億美元，比所有三個量化寬鬆計劃的總和增加了50％（圖4）。標普500指數的股息也打破了紀錄，同期總計達到3.4萬億美元（圖5）。國際貨幣基金組織在其《 2019年10月全球企業穩定性報告》中警告說：“美國大型公司的派息（股息和股票回購）在最近幾個季度增長至創紀錄水平，並且“通常由債務融資 ”。報告繼續說，這與資本支出減少形成了鮮明對比。拉里·萊特（Larry Light）援引2018年Yardini的一項研究警告說：“超過一半(56%)的股票回購現在是透過債務融資的。”

圖4：1999–2019年標準普爾500股股票回購

圖5：1999年至2020年第一季度標準普爾500股利

回購股票的能量越來越少了

量化寬鬆鼓勵的回購幫助掩蓋了GDP增長、企業利潤、消費者支出、資本支出和生產率的疲弱。但創紀錄的債務水平、對盈利的普遍壓力以及不斷升級的反回購情緒，可能會阻止它們迅速回歸。《金融分析師雜誌》對43個國家進行了一項歷時20年的研究，得出的結論是回購是牛市的主要催化劑，比經濟增長更重要。報告發現，“淨回購解釋了自1997年以來股市回報率的80%差異。”事實上，自“大衰退”以來，企業一直是股票需求的主要來源。約翰統計報告:

在過去十年的大部分時間裡，購買自己股份的公司佔了所有淨購買量。自2008年金融危機以來，企業回購的股票總額甚至超過了美聯儲(fed)在量化寬鬆期間購買債券的支出。兩者都推高了資產價格。

圖6：2009-2019年美國公司股票的累計淨購買量

除了巨大的企業需求帶來的價格通脹效應之外，股票回購也是一個強大的牛市推動力，因為它降低了每股收益(EPS)計算的分母，從而提高了每股收益數字，掩蓋了疲軟的實際收入增長。儘管自2012年以來整體企業利潤一直停滯不前(圖7)，僅增長1.6%(稅前利潤實際上下降了4.1%)，但標準普爾500指數成份股公司的每股收益在2012 - 19年期間增長了68%

圖7：稅前和稅後的公司利潤，1980–2019

然而，華盛頓的情緒正在惡意地轉向反對回購，一些政界人士稱回購是股價和管理層薪酬操縱的一種形式。美國證券交易委員會(SEC)委員羅伯特·傑克遜在2018年6月的一次演講中，對SEC一項涵蓋15個月內385次回購的研究得出的令人不安的結果發表了評論:

在我們研究的一半的回購中，至少有一位高管在回購公告後的一個月內賣出了股票……。因此，在公司告訴市場該股票價格便宜之後，高管絕大多數都決定出售。

參議員舒默和桑德斯都在呼籲限制回購。參議員盧比奧希望改變股票回購的稅收優惠政策。參議員塔米·鮑德溫想要完全禁止它們。美國前財政部長薩默斯(Larry Summers)曾公開反對這種做法，而COVID的救助條款包括對未來股票回購的明確限制。

由於住房，學費，育兒和保健費用的上漲，中等收入和低收入美華人的工資停滯了三十年，這助長了敵對行動。蘭斯·羅伯茨（Lance Roberts）透露：“自2007年以來，淨資產增加的唯一群體是人口的前10％，也是擁有股票市場84％的群體。” 《華爾街日報》解釋說

在1989年至2016年之間，按通脹因素調整後，中位數的20％收入中位數增長了4％，達到81,900美元。對於收入最高的20％的家庭，中位數淨值翻了一番以上，達到811,860美元。而收入最高的1％人群則增加了178％，達到11,206,000美元。

貧富差距的擴大促使政治壓力指數升至內戰以來的最高水平（圖8）。儘管企業對股票的需求一直是最近兩個股市泡沫的決定性因素，但民粹主義情緒的加劇，投機性債務的高水平以及未來的盈利困境將減少其在本週期中的存在，從而減少了牛市的推動力。

圖8：1780–2000年的政治壓力和幸福指數

由於家庭和企業揹負著沉重的債務，美聯儲不能依靠壓制的利率來誘使額外的債務推動消費，非生產性私人投資或股票回購。沒有足夠的債務能力的私營部門推動下一個泡沫的通貨膨脹(圖2)。經濟學家克拉伊迪·佈雷古（Klajdi Bregu）在“ 美聯儲用盡泡沫製造貨幣”中寫道：“剩下的唯一足以在經濟中發揮作用的主要債務類別是政府債務。”

美聯儲的債務貨幣化已經達到歷史新高

“按照這個速度，美聯儲將在一年內持有美國國債市場三分之二的份額，”吉姆•比安科在《美聯儲的治療方法可能比疾病更糟糕》一書中警告說——但這不會讓股市再膨脹。在日本，政府擴大債務以刺激股市是不成功的。日經指數從來沒有恢復到1989年的高點，儘管日本政府債務在過去30年裡從GDP的64%膨脹到237%(世界最高)。日本銀行(BOJ)現在擁有日本債券市場50%的份額(圖9)。

圖9：1950-2019年的日經vs日本一般政府債務

即使進行了7年的量化寬鬆，其中包括直接購買股市，日本央行也被懷疑是日本股票的最大持有者，但日經指數仍然頑固地比去年底的1989年高點低40％。這項干預措施使日本央行的資產負債表在2012年至2019年間膨脹了近300％；現在已經是整個日本經濟的規模（圖10）。

圖10：日經vs日本銀行資產負債表，1950–2019

羅納德·里根（Ronald Reagan）表示：“英語中最令人恐懼的9個詞是：我來自政府，我在這裡為您提供幫助。” 政府可以發行債務來發放資金，但不能強迫人們以有利於經濟的方式消費。在當前這種高度不確定、高度痛苦的環境下，推遲支出、減少債務和存錢的衝動是非常強烈的。隨著消費者開始努力達到目前的高水平，個人消費支出在GDP中所佔的百分比在過去十年中（已經攀升了30年）已經持平（圖11）。政府為緩解鎖定經濟的影響而進行的臨時救助措施不可能扭轉這一趨勢。

圖11：1959–2019年個人消費支出佔GDP的百分比

儘管企業債務顯著增加，但固定私人投資在貨幣供應量中的佔比（印證其非常令人鼓舞）仍然處於2009年危機低點。這也反映在資本支出佔GDP的百分比上，從未恢復過大衰退之前或長期的水平（圖12和13）。

圖12：1981-2019年固定私人投資佔M2的份額

圖13：各部門的資本總支出佔GDP的百分比，1947-2019年

將債務定時炸彈扔向政府的成本很高

政府債務高企阻礙經濟增長。政府債務換救濟計劃不僅在促進可持續增長方面無效，而且高企的公共債務也侵蝕了GDP增長。萊因哈特和羅戈夫在2010年的一項研究中發現，當政府債務超過GDP的90%時，“增長率大約會下降一半”。但世界銀行(World Bank)的一項調查發現，具有破壞性的債務門檻要低一些:公共債務佔GDP的比例超過77%，每增加一個百分點，實際經濟增長率就會增加0.0174個百分點。美國在2009年跨過了77%的懸崖，自那以後的平均年實際GDP增長率比前60年低了近45%，而前60年經歷了11次衰退(圖14)。在交易術語中，我們會認為這是一個糟糕的上下捕捉比率。透過試圖限制經濟的下行波動，美聯儲已經限制了上行，並且，正如2020年將會顯示的那樣，該政策使下行趨勢更加惡化。

圖14：1948年第一季度至2020年第一季度的實際GDP增長與政府債務的關係

在1990年代初期，日本走過了決定命運的77%的盧比孔河。在那之後的幾十年裡，實際GDP增長率平均下降了80%。Mihai Macovei博士在《刺激帶來停滯》(圖15)中寫道:“日本的‘失去的十年’最終延伸到近30年的低於平均水平的增長。”

圖15：1970-2018年日本年度GDP增長與政府債務的關係

美國政府債務(不包括未備基金的社會保障和醫療保險債務)現在接近GDP的130%，超過了二戰期間創下的118%的記錄。這一天文數字的債務負擔不僅會拖累經濟增長，還會影響股票回購，而股票回購只有在能夠獲得融資(用收益和/或債務)的情況下，才能提振股市表現。但由於本已停滯的企業盈利受到債務拖累的經濟的支撐，本世紀最重要的股票需求來源將繼續處於休眠狀態。

美聯儲正在孕育殭屍企業

促進債務的寬鬆貨幣政策給經濟增長和生產力增加了另一個負擔：殭屍企業的擴散。班納吉和霍夫曼在國際清算銀行(BIS) 2018年的季度回顧中發表的一項研究發現，“較低的名義利率預示著殭屍股(盈利過低、無法支付利息的較老上市公司)的份額將會增加”。這些本應尋求重組或破產的“活死人”公司，反而透過貼息和常青貸款存活了下來。與政府支出一樣，“殭屍企業”擠出了生產性投資和就業。他們使用了更狹義的“殭屍”定義，同時也考慮到了對未來盈利能力的低預期，他們得出結論:“一個行業中狹義的“殭屍企業”份額每增加1個百分點，非殭屍企業的資本支出就會減少約1個百分點。”

在疫情崩潰之前，估計有16％的美國上市公司是殭屍企業。隨著美聯儲將大規模的企業債券市場國有化，以及政府政策扶持邊緣企業，加上限制(如政府所有權、勞動力凍結和支出控制)，這一數字還會上升，這將使這些企業的競爭力進一步下降(圖16)。過去10年，美國的平均生產率已經比過去60年低了58%;到2019年底，這一比例已降至1.2%的類似日本的低點。

圖16：2000-2017年“殭屍公司”，歐元區（EA），英國和美國的份額

十九世紀後期，鐵路提供了一個典型的例子，說明殭屍之路以及政府補貼和所有權所產生的激勵扭曲。政府對聯合太平洋（UP）和中太平洋（CP）鐵路的援助鼓勵了鐵路鋪設速度而不是鐵路效率。在丘陵或山區的建築撥款較高。這種對速度的追求導致了用劣質材料建造的彎彎曲曲、效率低下的路線，最終導致聯邦政府標價4,400萬英畝和6,100萬美元(1860 - 70年代的天文數字)。儘管聯邦政府提供了所有這些援助，但在1869年5月10日，在猶他州的海角頂峰，黃金價格飆升後不久，UP和CP就幾乎破產，需要更多的援助才能維持下去……他們最終在1893年破產，”Dane Stuhlsatz解釋道。

長期處於資不抵債狀態的企業，靠受到壓制的利率和政府擔保維持，一直被認為是日本經濟停滯和損失數十年的原因之一。估計“ 全國三分之二的公司沒有賺到足夠的利潤來納稅”，這導致生產率和GDP增長下降。自1991年以來，日本每小時工作時的GDP下降了近70％，從泡沫破裂前的平均4.2％下降到1.4％（圖17）。

圖17：1971-2018年日本生產率增長

在最需要的時候，不斷加速的“殭屍企業”份額將限制美國的生產率增長。夢遊者公司在更廣泛的市場上表現不佳，當它們像病毒一樣在美國公司中傳播時，它們將給已經遭受需求破壞的股市再添一重負擔。

最後立場： 世界上最大的債務人試圖確保所有人的債務

美聯儲一直依賴人為操縱的風險資產繁榮和相關的財富效應(受益於高收入的少數人)提供的臨時偽裝，來掩蓋量化寬鬆後經濟未能繁榮的事實。如今，在超低利率持續了10多年的情況下，整個世界都充斥著債務，量化寬鬆政策的槓桿激勵部分正面臨極限。

該計劃的最後一招是加倍量化寬鬆，希望透過無限的量化寬鬆，人為地將使利率保持在足夠低的水平，以限制私營部門去槓桿化並支撐股市，同時債務定時炸彈被移交給政府，而全球最大的債務人試圖支撐其他所有人的債務。然而，由量化寬鬆政策壟斷資金資助的高額政府債務將無法挽救股市的超級泡沫。這隻會加深經濟停滯，並永久性的進入惡性迴圈，而負面反饋迴圈則需要更多的干預，債務和印鈔才能將其貨幣化。

“就連美聯儲也承認信貸寬鬆政策明顯無效。在評估非常規貨幣政策時，總產出和就業為何不能更有效?”——易文(Yi Wen)

我們需要回歸自由市場，而不是讓經濟更加社會化:擺脫導致金融泡沫破滅的中央計劃利率管制;禁止傳播道德風險和阻止勞動力和資源的生產性重新配置的緊急援助;收縮政府支出，以減少寶貴的私營部門就業和投資的擠出;拒絕對債券市場進行扭曲性干預。儘管這些變化最初會帶來痛苦，但它們會帶來複興和真正的繁榮。隨著中央銀行吞噬經濟，當前的道路正走向緩慢的停滯死亡。

日經指數在1982年至1989年之間上漲了360％，然後在23年中下跌了73％。即使日本央行購買了日本股票的5％，日經指數仍處於1996年的水平，比其峰值低40％，這表明量化寬鬆政策的“收益率”正在減少。美國2019年有一個泡沫，可以與日本1989年的泡沫相媲美，它遵循同樣的壟斷貨幣處方，試圖拯救它，但預期會出現不同的結果。

美聯儲正在為失去的“十年”經濟和股市做準備。