用通俗的話解讀財經，讓每個人都能看懂。

小王養了一頭豬，最近把豬殺了，到鎮子上去賣豬肉。面臨兩個選擇：城東的賣豬肉點是政府開的，每天在門口小黑板上寫好了豬肉價格，大家都按這個價格成交；城西的賣豬肉點則是自由市場，賣豬肉買豬肉的人在裡面自行商談，談成了價格就成交。

這裡，城西的賣豬肉點就是市場化的定價機制。豬肉交易的價格叫做肉價，資金交易的價格就叫著利率。販賣豬肉的叫菜場小販，販賣資金的就叫銀行家。

市場化的好處和作用主要體現在合理配置社會資源上：假設自由市場不開門，大家都在政府開的賣肉點交易，此時，如果政府定價偏高，賣肉的會增加而買肉的會減少，形成生產過剩；政府定價偏低的話，賣肉的會減少而買肉的會增加，不能滿足全部的需求。只有政府定價不高不低恰到好處，才能使供需得到合理的平衡，而這一點政府是很難做到的，只有在市場化機制下才可以輕鬆實現。利率的問題與豬肉價格同理。

但是，市場化並非只有好處沒有壞處。理想狀態的市場化實際上是不存在的，市場門口可能蹲著惡霸，裡面或許有小偷，市場規則可能被人惡意利用，不同產品的市場之間可能相互干擾，以及一些重大突發事件的影響等等，這些因素都可能導致市場形成價格的機制失靈，從而產生市場化下的損失。

所以，各國之間逐漸形成了各種商品市場化程度的不同，尤其是因為金融影響大，又難以捉摸，各國利率的市場化問題會更復雜一些。今天，在利率市場化的道路上，我們還在摸索前進的過程之中。

利率市場化大意就是利率由金融機構自己根據自身經營情況，貨幣市場供求情況自己預測動態，以及央行的基準利率等等，自己來定利率。利率市場化，各個銀行就會透過調節利率來搶客戶，降低貸款利率拉貸款客戶，調高存款利率來吸收資金，這樣會降低企業的成本，對微小企業的發展是有利的。當然，銀行間透過降低貸款利率，提高存款利率來競爭，能夠提高銀行的效率，對老百姓有利，但是會減少銀行自身收益，惡性競爭的話小銀行比不了大銀行，小銀行很容易破產，而近期推出的存款保險制度就是為了保護小銀行破產後存款收回的制度，進一步推進利率市場化的實行。利率市場化是必然會實行的，因為人民幣要走向國際化。

中國現在還沒有推行利率市場化，就目前中國的體制來說。不論是從經濟還是政治上來說。對中國的發展都是有利的，利率市場化推行的越晚，中國的整個經濟才會走得越踏實。

過去30年，中國政府對於國內的利率水平控制的比較嚴格。人民銀行會給國內的商業銀行定一個貸款利率下限和一個存款利率上限，透過這種行政手段來控制國內的利率市場。

一般來說，在存款利率上限和貸款利率下限之間，央行會有意留出一部分差距，比如2%。這個存款利率和貸款利率之間的利差，就是商業銀行的盈利空間。

上圖顯示的1995~2015年間中國商業銀行的存款和貸款利率歷史。我們可以看到，不管利率上升還是下降，存貸款利率之間總是會有一個利差，保證商業銀行的生存空間。

利率管制的的做法，是世界上很多國家存在的一個非常普遍的現象。在學術界，對於利率管制可能造成的效率損失和市場扭曲也有很多研究。比如愛德華·肖的金融抑制理論認為，政府人為的將存款利率壓在比較低的位置，可能導致金融體系吸收國內儲蓄的能力被削弱，造成資金供給不足。同時，過低的利率又刺激了企業對於資金的過度需求，從而造成資金被導向效率不高的行業，造成產能過剩。

2013年左右，中國政府開始推進利率市場化程序。2013年7月20日起，華人民銀行決定全面放開金融機構貸款利率管制。2015年10月24日起，華人民銀行決定對商業銀行和農村合作金融機構等不再設定存款利率浮動上限。

基於上文提到的金融抑制理論，中國的利率市場化改革，應該有利於糾正經濟系統中的扭曲，提高資金的使用效率，這應該也是政府推行利率市場化改革背後的主要考量。

但是在上海高階金融學院經濟學特聘教授劉錚看來，利率市場化如果做的不恰當，反而可能降低全要素生產率（TFP）和福利（Welfare），更加深化經濟系統中的資金配置扭曲問題。在劉教授和其他作者（Liu, et al, 2017）共同撰寫的學術論文中，他們對這個問題做了比較詳細的解釋。

在劉教授看來，要理解利率市場化改革的利弊，就需要首先理解推動利率市場化改革的時代背景。

如上圖所示，自從1978年改革開放以來，中國經濟經歷了三十多年的高速發展，平均每年的GDP增速達到10%左右。但是這個發展速度，從2010年開始逐漸放緩，2016年的GDP增速為6.7%左右。

GDP增速放緩，背後體現的變化情況是：三十多年來的改革開放產生的邊際紅利漸漸下降，比較容易摘的果子基本都已經被摘了，因此改革不得不進入深水區，而利率市場恰恰是更加深層次改革需要應付的複雜問題之一。

我問劉教授，國外很多關於利率市場的理論研究預測，人為扭曲利率市場可能導致經濟系統的效率降低，資源錯配。但是中國在過去三十多年恰恰經歷了利率市場的嚴格管制和高速的經濟發展。這個事實是否是對這些理論的反駁？

劉教授的觀點是，中國是一個比較特殊的案例。

在過去三十多年中，中國的人均GDP（以PPP計算）從1,000多美元上漲到10,000多美元，在短短的時間內上漲10倍，可謂經濟奇蹟。但同時我們也不應該忘記，中國目前的人均GDP還只是美國的20%多一點，因此中國和發達國家的差距還是不小的。過去三十多年，我們雖然取得了很多經濟成就，但是不代表這應該歸功於利率市場的扭曲。事實上，中國如果想要避免“中等國家陷阱”，那麼利率市場化改革是政府必須要解決的問題之一。

從歷史上來看，中國從計劃經濟向市場經濟過渡，採取的是漸進式改革。中國不光有利率管制，還有勞動力流動管制，以及國有和民營企業之分。在很多行業，政府的政策對於國有企業有資源傾斜。同時，中國政府對於跨境資本流動和人民幣匯率也有管控。從改革的角度來說，如果接下來要漸漸放寬管制，先改哪個，後改哪個，是一個非常複雜的問題。

這也是劉教授寫的這篇論文想要說明的問題之一。由於中國的經濟政策管制比較多，在各個不同的方面都存在“扭曲”，因此如果只是單單改革利率市場，推行利率市場化，而不在其他方面同時進行改革，那麼利率市場化改革可能會“南轅北轍”，不光無法糾正本來存在的資源價格扭曲，反而可能進一步加劇該扭曲。

要把這個問題講清楚，首先需要理解國營企業和民營企業之間的差別。不少研究顯示，總體上來說民營企業的效率高於國營企業，大約為國營企業的1.6倍左右（當然，在大樣本中不乏盈利能力出色的國營企業和效率低下的民營企業，但這不影響兩者之間的總體平均差距。）

在不斷推動利率市場化改革後，存貸款利率之間的差距會變小，就是說存款利率會上升，貸款利率可能會下降。兩者之間還有差別（銀行的利潤空間），但差別會比以前更小。

在這種情況下，一部分民營企業會選擇增加存款，減少自己的生產活動。它們做出了理性選擇，即在衡量自己的生產效率和存款利息收入後，選擇了回報更高的存款行為。

同時，有一部分國營企業，因為需要滿足政府定下的就業目標，或者其他行政目的，則會繼續受到政策傾斜，拿到更多的銀行貸款以維持企業的經營。這些國營企業，在利率市場化改革之後，可能會反而獲得更多的資金。

在這種情況下，我們就可能看到一個大家不願意看到發生的情況：寶貴的資金資源，從相對來說平均效率比較高的民營企業部門，向相對來說平均來說效率比較低的國營企業部門轉移。對於整個社會來說，這樣的資源轉移不利於經濟增長和總體效率的提高。

這背後一個比較關鍵的原因，就是如果我們只對利率市場進行改革，而忽略其他方面針對國營企業的改革，那麼很可能會事倍功半，甚至起到反作用，無法達到一開始設定的改革目標。

劉教授在訪談中也提到，在中國的利率市場開始逐漸放開以後，一些地方政府的城投公司，在銀行貸款市場上逐漸將民營企業“擠出”，獲得更大的貸款份額，就是我們在上文中說的“南轅北轍”的具體例子之一。本來政府改革利率市場的初衷是為了糾正扭曲，提高效率，但是如果處理不當，原來的扭曲不光沒有被糾正，反而變得更糟。這恰恰是我們的監管層需要意識到的重要問題。

回到本文的題目，我們需要意識到，要想確保利率市場化改革的成功，是一個“牽一髮而動全身”的複雜問題。在推行利率市場化改革的同時，我們要把它作為一整盤大棋來考慮，而不是一個單獨的議題。如果只是改革利率市場，而沒有考慮國營企業管理機制中的一些潛在扭曲，那麼這很可能會極大影響改革成功的可能性。如果發現改革的程序違背了一開始定下的初衷，那麼我們應該及時反思，並對改革策略做出必要的修正，防止出現前蘇聯式的教條式改革錯誤。