我沒有看到這份研究報告的全文，但是就引用和主要內容來看，這個價格的計算有嚴重的偏差，其中最主要的問題是，美元匯率與黃金的價格，並不是絕對相關。按照我的估算，目前黃金的真實價格應該處於低估狀態。

如果你有一個傳世的珍寶，世界上獨此一份，並且被全世界所認可它的價值，那麼這個價格應該是多少呢？我們不說真實成交的價格，但是如果按照理論估算，它的價格應該等同於世界上所有的金錢。

黃金也是如此，從古至今黃金就是公認的硬通貨和貨幣價值的錨定物，黃金的流通總量一直保持相對的穩定，因此黃金的價值只與貨幣負相關。

第一，黃金與貨幣的流通量負相關。

佈雷頓森林體系和金本位意味著貨幣的發行數量與黃金一致，這樣貨幣就沒有漲跌的餘地，最終導致了金本位的破滅。從那之後，世界上的貨幣總量一直在增發，所以黃金的價格也水漲船高，可以說這是與通貨膨脹抑制的增值速度。

不過要知道，黃金等同的貨幣流動量，並不一定是央行發行的貨幣總量，而是市面上可以流通的貨幣量。如果央行採取，某些寬鬆手段從國債市場，或者其他銀行間相對固定的資金市場中擠出流動性，那麼黃金價格就會因此上升，量化寬鬆對於黃金價格的推升也是來源於此。

第二，黃金與貨幣的絕對價值負相關。

當貨幣的總量一致時，黃金是否會保持原先價格嗎？這個也不一定。這是因為當貨幣的購買力下降的時候，黃金的價值會凸顯，價格上漲。一般我們來說一個貨幣的價值是與主權貨幣背後的國家經濟實力相關的，因此國家經濟的滑坡會帶來貨幣購買力和絕對價值的下降。

而當國際貨幣總價值下降，特別是為黃金計價的美元絕對價值下降的時候，黃金的價格就會更加明顯的上漲，這往往出現在經濟下行的階段。所以我們得出結論當經濟持續下行的時候，黃金的價格應該隨之上漲。

研報中採用了三個主要的因素，對於黃金價格進行估算，分別為利率、通貨膨脹與美元匯率。

第一，估算中美元匯率的加入是最為主要的錯誤。

雖然美元匯率能夠一定程度上對美元價格進行反應，但是這並不一定代表了美元的絕對價值。匯率是美元與某一貨幣的比值，比如說，當美元對加拿大匯率上升的時候，同時可能有兩種因素，第一是美元升值，第二是加元貶值。因此單一用匯率來衡量美元價值是不能夠完全反映問題的。

同樣美元指數也不能完全反映美元的絕對價值，因為美元指數是與一攬子貨幣價值進行對比的比值，當一攬子貨幣明顯下降的時候，這個參照物就發生了變化，從2015年開始歐元的負利率和量化寬鬆讓歐元的價值下跌，美元指數即使維持堅挺，也不意味著黃金價格就應該維持不變。相反，美元的價值只是下降的速度沒有歐元快而已，從與黃金的比值還是可以看出美元正在貶值。第二，利率水平不能完全反映貨供應量。

央行的利率政策的確可以為市場的流動性進行調整，但是利率水平並不是完全的寬鬆或者緊縮型號，也就是說單憑利率水平不能對市場上的貨幣供應量有一個明確的判斷。從2008年的經濟危機之後，美聯儲將利率降低到0的水平，但是黃金還在上漲，這來自於美聯儲進行的三輪量化寬鬆的推動，量化寬鬆從國債市場擠出了大量流動性進入資產價格，導致了黃金上漲，這與利率的變化無關。

第一，歐洲央行的流動性釋放持續積累。

2015年以後美聯儲開始加息和縮表，這期間對於黃金是利空。但是從2015年開始，歐央行卻開始了負利率和持續的量化寬鬆，對黃金價格形成了支撐。我們無法計算美聯儲的加息和歐央行的量化寬鬆究竟哪方面帶來的影響更大，但是在歐央行宣佈終止量化寬鬆之前，黃金的價格高點，始終保持在1340美元左右的位置。因此可以認為，量化寬鬆帶來的影響與美聯儲的加息相互制衡，讓黃金在3年的時間內保持了相對穩定。

然而在歐央行宣佈停止量化寬鬆之後，黃金迅速的下跌，這是一次預期影響的波動，因為即使在歐洲央行停止了量化寬鬆之後，卻沒有開啟縮表，也就是說央行減少的只是量化寬鬆的增量，但不是存量，整體的貨幣流動性還在不斷的加強。黃金價格在走出了2018年下半年的v字形走勢之後，應當達到的是超過1350的基準，但最終只達到了大約超過1200美元。

第二，經濟下行和進一步的降息。

剩下我們就要看今年經濟下行的節奏和全球央行政策了。實際上從今年1月份開始，全球的經濟狀況急轉直下，特別是歐洲的情況尤為明顯，這些數字應當將黃金的價格繼續拉昇。再加上各國央行開始的降息和其他寬鬆手段，黃金的基礎價格已經保持了較高的水平。

我們可以看到在7月份美聯儲第1次降息之前，市場對於美聯儲降息的預期已經升到了100%，這時包含了預期在內的黃金價格達到了接近1450美元，而預期是從6月上旬開始急劇升高的，這也就是說這一次降息預期帶來的黃金價格升值可以大致是100美元左右。當然我不認為降息帶來的影響有這麼大，適當的調整，至少降息帶來的價格上升可以達到20-30美元左右。這還不包括資產負債表的重新擴張和超額準備金利率的下調。

所以保守估計，簡單計算歐美央行為黃金帶來的價格提升，可以認為黃金價格現在在1480以上已經是正常範圍了，那麼加上其他國家地區的降息，以及全球經濟的快速下行、特別是從8月開始更加明顯的美國經濟下行呢？這裡我們沒有一個明確的量化公式來確定黃金的真正價格，但是可以認為從8月到現在黃金價格理應達到1540左右的位置。

綜上，題目中所提到的研報對於黃金價格的估計存在一定問題，把利率水平和美元匯率對於黃金的價格影響過於簡單化了。如果我們結合市場貨幣流通量和貨幣價值的下跌，可以認為現在黃金價格在1540左右是比較合理的，目前價格位置處於低估狀態。

我沒讀到那個研報，不知用的是什麼模型來分析的，不過，最近金價大漲，好些網友問了我好些和黃金相關的問題，問得最多的是，目前黃金的合理價位應該是多少？幾年前搶黃金的大媽們賺錢了嗎？之前已經回覆好幾個類似問題了，既然又被問到了，就在這兒再一併答覆一下吧：

1、我曾在10年前提到，當時黃金的合理價位為1000美元/盎司，那就按每年平均通脹4%來計算，那麼當下黃金的合理價位就是：1480美元/盎司；

2、幾年前搶黃金的大媽們非但沒有賺到，反而虧本賠錢了！因為7、8年前，大媽們搶黃金時的平均金價是1400美元/盎司，也按每年平均通脹4%來計算，相當於現在至少1900美元/盎司，那加上金飾店（大媽們大多在金飾店搶黃金）的手工費、利潤、以及忽悠等其他成本，大媽們至少虧了40%！

至於黃金的公允價值（用“價值”比“價格”更精準），最近看到“智堡”的一篇文章中提到：“從二十年期國債收益率與實際收益率的估算價值，再按比例放大後，黃金目前的公允價值大約在1644美元”。

路財主在《黃金的公允價值到底應該是多少？》一文中根據不同時期的TIPS歷史收益率資料迴歸，得出來當前的黃金公允價格：

1、用2007年以來的TIPS收益率資料建模，當前黃金公允價格為1780美元/盎司；

2、用2012年以來的TIPS收益率資料建模，當前黃金公允價格為1850美元/盎司；

3、用全部TIPS收益率為負的資料進行建模，當前黃金公允價格為1916美元/盎司。

談到這兒，再順便提一下，當下有出現了好多呼籲（忽悠）貨幣重回金銀本位的聲音，再強調一下，迴歸金本位早就是不可能的了！其實，只要回顧一下為何當初廢除金本位，就知道重回金本位是不可能的了（上個世紀30年代大蕭條，其實就是金本位造成的（或至少是主因之一，黃金和科技創新生產力高速發展不匹配，消費能力跟不上，造成產能相對過剩））。

退一萬步而言，重回金銀本位只有一個可能，那就是消除貧富懸殊！不然的話，在科技不斷創新，生產力不斷提高的現代社會，一旦回到金銀本位，隨之而來的就是經濟危機……因此，特別在中國，近10億人口的月收入在2000以下，重回銀本位只能是夢想……

最後，再回到本題，正好在剛出版的《看懂貨幣的第一本書》中有詳談，顯然，我並不同意上面那幾個黃金公允價值，都太偏高了。我認為，當下黃金的公允價值按我在上面提到的合理價位1480美元/盎司來推算的話，最多在1400美元-1450美元/盎司之間，和問題中那個研報提出黃金公允價值類似……點到為止吧。