2018年《巴菲特致股東的信》

投資理念、重倉股、接班人值得人們關注

2018巴菲特——傳奇投資人，說了些什麼

臺北時間2月24日晚間，伯克希爾·哈撒韋公司董事會主席、股神巴菲特釋出了2018年度《巴菲特致股東的信》，這已經是88歲的巴菲特釋出的第53封致股東信了，那麼今年這位傳奇投資人的信中，說了些什麼，有哪些重要的資訊呢？

關於投資理念，巴菲特在今年的致股東的信中提到，公司對於大型的收購是願景滿滿，目標是大幅度提高非保險類業務收入，因為在2017年公司並沒有找到價格合適的收購物件。

在併購上，巴菲特表示“別人越大膽，我們就越謹慎。”這條簡單的投資原則，不僅僅是對於巴菲特個人有重要意義，對於投資者也是有著很大的啟迪意義的，股神的投資理念也同樣值得關注和借鑑。

另外，他還提出從長期投資角度看，美股的多元化投資組合的風險程度，將逐漸低於債券。

在重倉股中，蘋果成為人們關注的焦點。截至2017年底，伯克希爾的前三大重倉股分別是美國運通、蘋果和美國銀行。

蘋果已經成為重倉股中持倉的第二大股。與2016年的財報相比，巴菲特所持蘋果的股份從0.612億股增加到了1.667億股，這相當於佔蘋果3.3%的股份

除了蘋果成為第二大重倉股而受到關注，巴菲特的態度也同樣值得關注。因為很長時間以來，巴菲特都拒絕持股科技公司，他認為科技公司的未來現金流太難預測。但現在似乎“股神”現在已無法掩飾他對蘋果的偏愛。

不過，在今年的致股東信中，巴菲特沒有對進一步增持蘋果的行為，再做細化的解釋。

和重倉蘋果的“神秘”原因一樣，關於接班人的話題也同樣延續了神秘。

今年1月，巴菲特提拔了兩名高管——格雷格·阿貝爾和阿吉特·吉恩擔任伯克希爾董事會成員。

阿貝爾被任命為伯克希爾非保險業務的副董事長，吉恩擔任保險業務的副董事長。巴菲特彼時表示，這次任命是“邁向繼任的一部分”，因此二者被視為巴菲特及芒格未來的接班人。

“股神”巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司發表一年一度的《致股東信》。從這封信中我們可以看到巴菲特一年以來投資的變化，公司經營的情況，以及是否找到了繼任者，小編從中扒出了七點乾貨，供大家思考，同時，從這七點就能夠找到巴菲特股東會重點關注的地方。

1.“股神”的最新投資建議

巴菲特在信中指出，未來無論任何時候，股票都比美國短期債券風險要高，甚至高很多；然而，長遠來看，如果買入股票時股價估值合理，且投資組合多元化，投資股票會比投資債券面臨的風險低很多。

2.仍未最終敲定接班人

今年即將度過88歲生日的巴菲特還一直沒有正式公佈誰來當他的接班人，外界普遍認為，這一謎題很可能在今年揭曉，因為1月份巴菲特已經任命兩位得意門生為伯克希爾董事會的新晉副主席，這兩人分別是Greg Abel和Ajit Jain。當時，此舉也被市場廣泛視作“股神”巴菲特退居幕後程序中的最新一步。

3.業績暴增

截止到 ，伯克希爾哈撒韋公司的股票是 美元，第四季度歸屬伯克希爾·哈撒韋公司的淨利潤為325.51億美元，較上年同期的62.86億美元增長418%。其中，美國稅制改革為公司帶來291.06億美元的收益；運營收益為33.38億美元。整個2017年，伯克希爾·哈撒韋公司的淨利潤達到449.4億美元，高於上年的240.74億美元。　

在過去的53年中，伯克希爾·哈撒韋的A股每股賬面價值從19美元升至21.1750美元，年複合增長率達到19.1%。

4.巨災給公司帶來30億美元損失

去年投保人因美國和加勒比地區的三次颶風災害索賠將在1000億美元左右。伯克希爾·哈撒韋公司預計，三次颶風災害給公司帶來30億美元的損失

5.投資蘋果獲利73億美元

巴菲特曾經很不看好蘋果，但老爺子知錯就改，從2016年開始大舉買入,蘋果為第二大重倉股，持股166，713，209股，投資蘋果已經為伯克希爾·哈撒韋公司帶來了近73億美元的賬面利潤。

6.1160億美元的現金無處可花？

告訴你一個數字，1160億美元，可能你不能理解這個資料，相當於整個茅臺的市值，截至2017年12月30日，伯克希爾所持現金和美債為1160億美元，再創公司歷史新高。巴菲特手裡有1160億美元現金準備用來收購，會收購茅臺嗎，我覺得可能性不大，因為他在信中表示：“在併購上我們遵循一條簡單的原則：別人越大膽，我們就越謹慎。”所以茅臺漲這麼多，一定不是巴菲特的收購目標。

7.十年賭約

十年前巴菲特和一家對沖基金打賭，從2008年1月1日至2017年12月31日的十年期間，標普500指數的業績表現會勝過對沖基金組合的業績表現。但最終的結果是，標準普爾500指數完勝5只對衝基金。在過去10年中，標準普爾500指數累計上漲了125.8%，平均年收益達到8.5%。而5只基金表現最好的累計只上漲了87.7%，平均年收益為6.5%。表現最差的僅增長了2.8%，平均年收益僅為0.3%。這一賭注表明另一個重要的投資教訓：雖然市場偶爾會出現瘋狂之舉，但總體上是理性的。

首先不得不承認，巴菲特是目前為止最成功的價值投資人之一，他的豐功偉績可能會被後人流傳一輩子！所以學會了巴菲特的價值投資觀念真的對大家很有用，不要認為他的理念不適合中國股市，只是大家用的方式不對而已！

巴菲特的信講了什麼？我就說一些裡面我認為的比較重要的資訊吧

巴菲特依然還是重倉蘋果公司，並且從比例上來看，蘋果已經成為了巴菲特第二重倉股票！而目前在蘋果上，巴菲特也只賺了30%左右！但是巴菲特和芒格曾同時表示，換成幾年前他們一定不會買蘋果，因為不符合他們的選股標準，可是現在不一樣了，這是不是有其他含義呢？

這個也是我覺得這次會議中最重要的資訊！就是巴菲特的可投資資金近幾年在不斷增加，目前他手握1160億美元，比去年又增加了300億美元，這說明什麼？連巴菲特自己都說現在很難找到一個敢於重倉下注的投資了，他自己也不知道買什麼了？說明美股確確實實高了，投資價值在慢慢減退！

巴菲特十年賭約大獲全勝：標普500指數收益達到了125.8%，遠遠領先於其他基金收益。可以看出那些基金確確實實在十年裡做了許許多多次的頻繁交易，可能次數達到上千上萬次，那麼最終的結果就是，華爾街那麼厲害的基金經理都跑不贏10年的指數收益！

巴菲特又一次證明了，長期持股待漲，有多麼的重要！價值投資是建立在長線持有的基礎上，才能發揮最大的威力！

我研究巴菲特長線價值投資多年，深有體會，雖然我可能沒資格和巴佬共進午餐了....因為太貴了，我X!但是他的理念深入我心！

在中國股市裡不要說他的理念不行，是用的人不行！中國是長線持股最大的紅利市場，只要你敢於長線持有，你就有90%的機率賺到錢！歷史一次又一次的證明了，2007年牛市裡高點買的人都能在2015-2018年解套盈利，你還在為自己虧損找藉口嗎！

不要拿中國石油說事，錯誤的時間買了錯誤的價格才會導致長線持有不賺錢，這個例子太少了！

巴菲特日記寫了41年的股東信（第一封是1977年），而這麼多年他一直在宣揚價值投資。

在我看來，價值投資的核心就是將股票看成公司。而巴菲特認為，買公司的時候應該是價格低於其內含價值。

最早期，其實巴菲特喜歡購買菸蒂股，後來他喜歡以合理的價格購買好公司。

那麼，如何判斷是否是好公司呢？巴菲特在2007年的股東信裡，有很精彩的描述：

查理和我要尋找的公司是： a）業務我們能理解； b) 有持續發展的潛質； c) 有可信賴有能力的管理層； d）一個誘人的標價。 我們傾向買下整個公司，或者當管理層是我們的合夥夥伴時，至少買下80％的股份。如果控股收購的方式不可行，我們也很樂意在證券市場上簡單地買入那些出色公司的一小部分股權，這就好比擁有“希望之鑽”（Hope Diamond, 世界名鑽，重45.52 克拉）的一小部分權益也好過擁有一整顆“萊茵石”（一種人造鑽石）。

一家真正偉大的公司必須要有一道“護城河”來保護投資獲得很好的回報。但資本主義的“動力學”使得，任何能賺去高額回報的生意“城堡”，都會受到競爭者重複不斷的攻擊。 因此，一道難以逾越的屏障，比如成為低成本提供者，象蓋可保險（CEICO）或好事多超市（Costco）,或者擁有象可口可樂、吉利、美國運通這樣曉譽世界的強大品牌，才是企業獲得持續成功的根本。

商業史中充斥著“羅馬煙火筒”（Roman Candle）般光彩炫目的公司，它們所謂的“長溝深塹”最終被證明只是幻覺，很快就被對手跨越。 我們對“持續性”的評判標準，使我們排除了許多處在發展迅速，且變化不斷行業裡的公司。儘管資本主義的“創造性的破壞”對社會發展很有利，但它排除了投資的確定性。一道需要不斷重複開挖的“護城河”，最終根本就等於沒有護城河。

另外，這個標準也排除那些依靠某個偉大的管理者才能成功的企業。當然，一個令對手恐懼的CEO 對任何企業都是一筆巨大資產，在伯克希爾，我們擁有相當數量這樣的經理人。他們的能力創造出巨大的財富，這是讓一般CEO 們來運營，根本無法實現的。但是如果一個生意，依賴一個超級巨星才能產生好成效，那這個生意本身不會被認為是個好生意。一家在你們地區首席腦外科醫生領導下的醫療合夥公司，可能有著令人高興的巨大且增長的收入，但是這對它的將來說明不了什麼。隨著外科醫生的離開，合夥公司的“壁壘”也一起消失，即使你不能叫出梅奧診所（Mayo Clinic）（美國最好的醫院之一）CEO 的名字，你也能計算出它的“壁壘”能持續多久。

我們要尋找的生意，是在穩定行業中，具有長期競爭優勢的公司。如果它的成長迅速，更好。但是即使沒有成長，那樣的生意也是值得的。我們只需簡單地把這些生意中獲得的可觀收益，去購買別處類似的企業。這裡沒有什麼規定說，錢是哪兒掙來的，你就必須花在哪兒。

事實上，這樣的做法通常是一個錯誤：真正偉大的生意，不但能從有形資產中獲得巨大回報，而且在任何持續期內，不用拿出收益中的很大一部分再投資，以維持其高回報率。 讓我們來看看這種夢幻般生意的原型——我們擁有的喜詩糖果公司（See’s Candy）。盒裝巧克力業的經營，一點不會讓人興奮：在美國，人均的消費量非常低而且沒有增長。許多名噪一時的品牌都已消失，並且在過去40 年中只有三個公司賺到的收益是超過象徵性的。真的，我相信，儘管喜詩糖果的收入大部分來源於很少幾個州，但卻佔到整個行業將近一半的收入。 1972 年當藍籌郵票公司（Blue Chip Stamps）買下喜詩糖果時，它年銷售1,600 萬磅的糖果。（那時查理和我控制著藍籌郵票公司，後來將其併入伯克希爾），喜詩去年的銷售額是3,100 萬磅，年增長率只有2％。然而由喜詩家族在50 多年裡，建立起來的持久競爭優勢，隨後被Chuck Huggins 和Brad Kinstler繼續鞏固，給伯克希爾創造出超乎尋常的成果。 我們用2,500 萬美元買下它時，它的銷售額是3,000 萬美元，稅前所得少於500 萬美元。企業的運營資本是800 萬美元（每年有幾個月，它需要適度的季節性負債）。從此，公司為投入資本賺取60％的稅前所得。有兩個因素幫助了營運資金的最小化。一是，產品是現金銷售，消除了應收賬款；二是，生產和分銷的週期很短，使存貨最小化。 去年喜詩糖果的銷售是3.83 億美元，稅前利潤是8,200 萬美元，運營資金是4,000 萬美元。這意味著從1972 年以來，我們不得不再投資區區3,200 萬美元，以適應它適度的規模增長，和稍許過度的財務增長。同時稅前收益總計是13.5 億美元，扣除3,200 萬美元后，所有這些收益都流到伯克希爾（或早些年的藍籌郵票公司）。利潤在繳納公司稅後，我們用餘下的錢買了其他有吸引力的公司。就像從亞當和夏娃最初喜好（Adam and Eve kick-started）的活動，帶來了60 億人一樣，喜詩糖果開啟了我們後來的許多滾滾而來的新財源。（它對於伯克希爾來說，就如聖經上說的：“豐腴膏沃而且生養眾多”） 在美國的企業中，像喜詩糖果這樣的企業並不多。一般的做法是，要將公司的收入從5 百萬美元提升到8200 萬美元，需要投人4 億美元或更多資金才能辦到。這是因為成長中的業務，既會因銷售額的上升，需要更多的營運資金，也會需要更多對固定資產的投資。 一個公司為滿足它的成長，對資本的需求是否有大幅增長，正好證實它，是否能成為一項滿意的投資。順著回到我們的例子，當一個用4 億美元的有形資產淨值，能賺到8200 萬美元稅前收益的公司，實在沒有什麼好自慚形穢的，不過它業主的現金平衡表與喜詩糖果的是完全不同的。擁有一條不需要大量資金投入，就能帶來滾滾財源的業務，這真是太棒了！不信去問問微軟或谷歌（google）吧！

一個良好，但不出色生意的例子是我們擁有的飛安公司（FlightSafty）。這家公司為它的消費者創造利益，就如同其他我知道的類似公司一樣。它同樣擁有一項持久的競爭優勢：參加飛行訓練，如果選擇其他公司，而不是它這家頂尖的飛機訓練公司，就象在一次外科手術前，對價格斤斤計較。 當然，這項生意如果要增長，需要將收入中的很大一部分再投入。

當我們1996 年買下飛安公司時，它的稅前營運收入是1.11 億美元，在固定資產上的淨投資是5.7 億美元。自從我們買下後，在產生了總計9.23 億美元的折舊費後，資本支出總計為16.35 億美元，其中的大部分用來購買飛行訓練模擬器，以配合那些經常被提及的飛機的新型號。（一個模擬器花費超過1,200 萬美元，我們有273 個），現在我們的固定資產，扣除折舊後，達到10.79 億美元。稅前營運收入在2007 年達到2.7 億美元，與1996 年比，增加了1.59 億美元。這個收入帶給我們的回報，對於我們增加投入的5.09 億美元投資來說還不錯，但和喜詩糖果帶給我們的，根本沒法比。 因此，如果僅僅計算經濟回報，飛安公司是一個良好的，但絕非超乎尋常的業務。它那種高投入高產出的經歷正是許多公司面臨的。例如，投資公用事業公司，我們巨大的投入在以很快的速度貶值。從現在開始的十年裡，我們可以從這個生意裡掙到相當多的錢，但是我們需要投入數十億美元才能實現它。

現在讓我們來說說糟糕的生意，比較差的生意是那種收入增長雖然迅速，但需要巨大投資來維持增長，過後又賺不到多少，甚至沒錢賺的生意。想想航空業，從萊特兄弟飛行成功的那天到現在，這個行業所謂的競爭優勢，被證明純粹子虛烏有。事實上，假如當時有某個富有遠見的資本家在基蒂霍克（Kitty Hawk，萊特兄弟試飛的地方）的話，他應該把奧利佛·萊特打下來，給他的後輩們幫上一個大忙。 航空公司從它開出第一個航班開始，對資本的需求就是貪得無厭的。投資者在本應對它避而遠之的時候，往往受到公司成長的吸引，將錢源源不斷地投入這個無底洞。就是我，也很慚愧地加入這場愚蠢的活動，1989 年我讓伯克希爾買入美國航空公司（U.S.Air）的優先股。可付款支票上的墨跡未乾，美國航空就開始了盤旋下落，不久它就不再支付給我們優先股的股息。不過最後我們算是很幸運的。在又一輪被誤導的，對航空公司的樂觀情緒爆發時，我們在1998 年賣掉了我們手裡的股票，竟然也大賺了一筆。在我們出售後的10 年裡，美國航空申請破產了，兩次！

總結，對這三類“儲蓄存款賬戶”的看法。出色的賬戶，能逐年帶來異乎尋常高收益率增長；良好的賬戶，能帶來有吸引力回報率，掙到的錢也在增加；最後，那些糟糕的賬戶，既給不了足夠的收益率，又需要你為那些令人失望的回報繼續投入。

所以，總的來看，巴菲特的股東信就是讓大家以合理的價格買入有護城河的好公司。

其中一個重要資訊是，所有的股票其本質都是賭博，賭博的贏錢方式就只有一條——跟莊，經常聽到有經濟學家說，如果你覺得一家上市公司好，就長期持有這家公司的股票。30年以後（哪怕每年漲5%），你肯定就是個富豪了。這就是所謂的價值投資理論（據稱是巴菲特先生賺錢法寶）～還會列舉茅臺、騰訊等公司做案例，說明如果上市伊始你就投資了這些股票，現在肯定賺嗨了～但是，這些經濟學家絕對不會告訴你，即使是美國著名的納斯達克（谷歌等公司在此上市）證券交易所，也已經有超過70%的上市公司因為各種原因（大部分是業績太差）退市了，其中不乏很多曾在全球極其著名的企業。例如當年名噪一時的蓮花（辦公軟體）、NOVELL（網路）、康柏（計算機）等早都消失不見了，他們的股票價值也基本清零了！～如果你的價值投資選擇的是這些股票，估計30年後你就只能上街乞討了～股市的本質就是標準的賭場，除了真正的莊家，沒人能預測未來～即使是莊家自己也可能在不知不覺中被更大的莊家清洗～巴菲特炒股的秘訣就是：坐莊！但，這是需要跨越超級資金實力門檻才可能進入的階層，一般人只能仰視！知其然才能知其所以然（股市本質），如果做不到這一點，什麼“家”也都沒用～這就是世界上幾乎所有的經濟學家最終的命運都只能是“窮”人的原因。～人類幾千年的規律（道）根本沒變過，如果有人告訴你在一家好企業打工30年（智力投資），就可以獲得超級財富的回報，你肯定不信。因為有太多的各種因素都可能導致這家公司衰退甚至破產～那為什麼很多人還會相信經濟學家所謂的股市價值投資理論呢？～西方人建立的經濟學中大部分理論都是有嚴重的缺陷

2019年伯克希爾每股賬面價值的增幅是11.0%，而標普500指數的增幅高達31.5%，跑輸20.5個百分點。 巴菲特跑輸大盤，之前笨虎也分析過歷史上有好幾次，基本都發生在美股崩盤前幾年，巴菲特老早的就開始減倉防守，導致錯過牛市頂峰。 同時近兩年巴菲特開始大幅增加現金儲備，這個之前笨虎也講過。 對現在美股的估值，巴菲特說在低利率的前提下或許是合理的，但他不知道這個前提會存在多久，股票隨時會下跌50%... 這就是價值投資學派，永遠不問市場只看標的內在價值。而且極有耐心：前幾次分別是1974 年美股大跌，當年的 10 月 4 日，標普 500 指數最低只有 60 點。巴菲特這次是躲過去了，但是他早在 1969 年的時候就覺得不行，美股估值已經太高了，所以就退出來持幣觀望。然後一觀望就是 5 年，等到 1974 年股市跌的差不多了，歇了 5 年的巴菲特才出手抄底。後來據統計，他的這一波操作回報率大約是在 75% 左右。第二次是 1987 年 10 月 19 日，道瓊斯指數狂跌了 508 點，日跌幅高達 22.61%。但是巴菲特就跟沒事兒人似的，因為這次暴跌他又預計到了，1985 年就開始減持，手裡只留了三隻股票：美國廣播公司、華盛頓郵報和思科。暴跌之後，巴菲特又開始出手了。這次他抄底的物件是富國銀行可口可樂這些公司。他從 1988 年開始陸續增持可口可樂，到 1994 年總投資達到 13 億美元。然後 1997 年底巴菲特持有的可口可樂股票市值上漲到 133 億美元，10 年賺了 10 倍。第三次就是 2000 年，美國科技網路股最瘋狂的時候，當時美國創業板納斯達克指數從 5000 點掉到 2000 點。像雅虎這樣的妖股從 250 美元跌到 4 美元，相當的慘烈。這一次巴菲特又躲過去了，但是代價是他在 1999 年只賺了 0.5%，而大盤漲幅是 21%。這裡面的主要原因笨虎覺得就是很多美國網際網路科技公司，包括像現在的特斯拉這樣的公司，是完全不符合價值投資學派的投資標準的，這是一個原則問題。所以這一次暴跌之後巴菲特也並沒有像前兩次那樣去抄底這些科技股。巴菲特這次選擇來中國尋找機會，找到了當時在港股上市的中國石油。2002~2003 年，巴菲特累計斥資 4.88 億美元買入中國石油 1.3% 的股權。當時中國石油的市值是 370 億美元。而巴菲特估計其價值至少 1000 億美元。結果到 2007 年巴菲特出清這部分股權的時候，中國石油的市值已高達 2750 億美元，巴菲特這波操作賺了 35 億美元。最近一次就是 2008 年金融危機，巴菲特又是在危機之前就減持，留出了大量的現金資產，然後在大家還都處於恐慌深處的 2008 年 10 月，公開宣告自己已經在抄底買入美國股票了。