雖然我們都知道燃油成本佔比航空公司成本比重比較大，但是國際原油價格上漲，不一定導致航空公司股價利空下跌，中長期看影響航空公司股價走勢主要根據航空業供需基本面情況以及全球經濟週期來綜合判斷分析。

國際原油價格上漲通常航空公司主要應對措施有如下三種方式：

1） 透過提升票價來覆蓋成本增加，將燃油成本直接轉接給終端消費者，航空公 司在規定範圍內可自主確定國內航線旅客燃油附加費收取標準；有5家以上(含5家)航空運輸企業參與運營的國內航線，運價由市場調節。另外航空公司可以透過行業季節性淡旺季進行提前調整價格。

2） 透過需求增加來覆蓋油價帶來的成本增加，航空運輸業的需求與GDP成正相關，未來幾年中國航空客運市 場需求旺盛，2017年中國航空運輸業實現客座率 83.2%，為近年來最高水 平，2018 年，中國民航業將堅守安全生產底線，預期旅客運輸量指標突破 6 億人次，同比 增長 11.4%。

3） 航空公司可以利用期貨工具，實現鎖定燃油現貨價格，對沖國際原油價格上漲風險，2018年中國上海能源交易中心推出了以人民幣計價的原油期貨交易，對於國內航空公司是重大利好，可以採取跨期、跨品種、跨市場進行套利或風險對沖。

3.人民幣對美元匯率升值對航空公司利多OR利空？

人民幣不可自由兌換成外幣。所有涉及人民幣的外匯交易必須透過華人民銀行或其他獲授權買 賣外匯的機構或交換中心進行。航空公司大量的融資性租賃負債、銀行及其他貸款及經營租賃承擔 均以外幣為單位，主要是美元、歐元及日元，因此人民幣兌外幣的貶值或升值都會對航空公司的業 績構成重大影響，所以航空公司每年都會有匯兌收益風險，航空公司外幣負債比較高，且人民幣匯率升值，通常利好航空公司，反之利空。

4．未來有哪些航空公司或快遞公司股票比較看好，能反應出行業龍頭？

個人比較看好南方航空，主要從基本面分析。 透過股票的絕對價值估值法計算，南方航空2018年股票價值應該是13.6元/股，目前股票價值在A股市場上被市場低估。

一、 前言

國際油價上漲，對航空業影響尤為突出，高油價對航空行業將造成很大的不利影響，主要由於航空燃油是航空公司成本的主要專案。傳統經濟學角度分析，上游產品價格上漲，帶來成本增加負擔，屬於利空。但是中國航空運輸業可以透過提高票價或運價或增加燃油附加稅來轉嫁到消費者身上。3季度（暑假）是中國航空業一年中需求最旺的季節，而航空公司運價一般提前一個季度公佈給代理商，油價上漲與航空業不一定是負相關。本文將詳細介紹油價上漲對航空公司影響幾何？如下圖所示，航空行業的研究框架體系：

航空行業研究框架體系圖1

二、 油價到底對航空公司影響多大？

國內南航為例：成本分析如下表所示：

南航成本表2

南航為例，2017年 VS 2016年，航油成本所佔年度總成本比重對比分析：

南航2016年和2017年航油成本對比分析表3

1.透過成本分析體現出，航油成本是航空公司最主要的支出。SO國際原油 價格波動以及發改委對國內航油價格的調整，都會 對航空公司的盈利造成 較大的影響。

2.燃油成本佔航空公司營業成本的30左右%，體現出航空公司主要營運成 本。加之受 OPEC 減產、原油需求回升及原油庫存下滑等影響，原油供給 過剩緩和，國際油價溫和上漲。布倫 特原油價格由 56.82 美元/桶升至 66.87 美元/桶，全年漲幅達 18%。

3.現在我們假定南航燃油的消耗量不變，燃 油價格每上漲或下降 10% ， 將導致航空公司年營運成本上升或下降人民幣約 3,190 百萬元。

三、 油價上漲航空公司應對措施

1、航空公司透過提升票價來覆蓋油價上漲

根據發改委及中國民航局於 2009 年釋出《關於 建立民航國內航線旅客運輸 燃油附加與航空煤油價格聯動機制有關問題的通知》的規定，航空公 司在 規定範圍內可自主確定國內航線旅客燃油附加費收取標準。該聯動機制可在 一定程度上降低 航空公司航油價格波動風險。

另外民航部門規定，有5家以上(含5家)航空運輸企業參與運營的國內航線，運 價由市場調節，但是每次調節的數量不能超過上個航季運營實行市場調節價 航線總數的15%。與此同時，運價上調的幅度不能超過10%。

油價上漲到什麼時候，可以收燃油附加費？對燃油成本上漲覆蓋率程度。

A.800公里以下航線標準：燃油附加單位收取率*（國內航煤綜合採購成本-5000）*800

B.800公里以上航線標準：燃油附加單位收取率*（國內航煤綜合採購成本-5000）*1500

燃油附加單位收取率目前執行：0.00002541（航油實際消耗量、旅客吐吞量以及分擔比例）

基本上800公里以內燃油附加費增加5元，800公里以上燃油附加費增加10元。

2、透過需求增加或供給收縮來覆蓋油價上漲。

航空運輸業的需求與GDP成正相關：

航空運輸業屬於週期性行業，與宏觀經濟週期密切相關。雖然中國經濟增長放緩，但是受人均收入 保持增長、消費逐步升級、中等收入群體興起、經濟增長轉型、產業結構升級、城鎮化推行等因素 影響，目前中國航空運輸業仍處於成長期，中國航空市場需求的驅動力依然堅挺，市場潛力巨大。 中國民航局預計，到 2020 年中國需滿足人均乘機 0.5 次、旅客運輸量 7.2 億人次的市場需求，這就 意味著“十三五”期間中國航空市場仍有年均 10%左右的增長速度。IATA 預計，2024 年中國旅客 運輸需求將超過美國，成為全球最大的航空客運市場；2035 年中國旅客數量將達到 13 億人次。

A.列舉東方航空2017年與2016年ASK與RPK的運營資料摘要

東方航空2017年與2016年ASK與RPK的運營資料表4

B.列舉南方航空2017年與2016年ASK與RPK的運營資料摘要 ：

南方航空2017年與2016年ASK與RPK的運營資料表5

2017 年，中國民航全面推進"十三五" 規劃實施，民航安全態勢保持平穩，航空客運市 場需求旺盛，據民航局釋出的資料，2017 年，民航運輸業年完成運輸總週轉量 1,083.1 億噸 公里，同比增長 12.5%，旅客週轉量 9,512.8 億人公里，同比增長 13.5%，保持了兩位數快 速增長，貨郵週轉量 243.5 億噸公里，同比增長 9.5%；旅客運輸量 55,156.8 萬人次，同比 增長 13.0%，貨郵運輸量 705.8 萬噸，同比增長 5.7%；實現客座率 83.2%，為近年來最高水 4 2017 年度報告 平。2018 年，中國民航業將堅守安全生產底線，預期旅客運輸量指標突破 6 億人次，同比 增長 11.4%。

3、航空公司可以利用期貨工具，做燃油對沖。

航空公司是這樣處理對航空燃油的期貨套期保值，期貨套期保值是成本控制的趨勢，對航空燃油做期貨套期保值通常處理方式如下：若航空公司預計未來航空燃油價格上漲，則可以買入期貨合約，如預計未來航空燃油價格真的上漲了，則賣出期貨合約，可以實現期貨市場盈利，該盈利來彌補現貨市場購買航空燃油的成本增加。一旦期貨市場不及預期，價格下跌了，賣出期貨合約後，承擔虧損風險。因此，在進行套期保值後，無論航空燃油價格如何變化，航空公司面臨的價格是一定的，利用期貨工具主要是為了鎖定現貨價格，國內最早做航空燃油對沖的是國航。

2017年至今2018國外某航空公司透過燃油對沖盈利16億元美金。

　　航空燃油花費是航空公司最大的支出成本之一，2017年東南亞某航空公司預計2018年國際油價WTI會突破68美元以上，航空公司為了有效地控制燃油成本，決定在期貨市場採取燃油對沖。透過購買一組燃油衍生工具，從而覆蓋燃油價格上漲帶來的成本增加，核心是為了鎖定現貨市場採購價格。

在油價持續上漲的時期，該航空公司買入看漲期權的多頭，如此一來先鎖定燃油價格，但需要在期初支付一筆多頭的期權費。於是航空公司同時賣出看跌期權的空頭，在期初獲得一筆期權費，多頭和空頭的比例搭配得當，該航空公司以較低的成本實現對油價上漲風險的對沖。

四、 人民幣對美元匯率升值對航空公司利多OR利空？

匯率波動帶來的風險：

人民幣不可自由兌換成外幣。所有涉及人民幣的外匯交易必須透過華人民銀行或其他獲授權買 賣外匯的機構或交換中心進行。航空公司大量的融資性租賃負債、銀行及其他貸款及經營租賃承擔 均以外幣為單位，主要是美元、歐元及日元，因此人民幣兌外幣的貶值或升值都會對航空公司的業 績構成重大影響，所以航空公司每年都會有匯兌收益風險。航空公司的外幣負債一般都高於外幣資產，故此人民幣對美元的貶值或升值都會對航空公司的 業績構成重大影響，且航空公司通常會簽署貨幣互換合同。

假定除匯率以外的其他風險變數不變，某航空公司於 2017 年 12 月 31 日人民幣兌美元的 匯率變動使人民幣升值 1%、人民幣兌歐元的匯率變動使人民幣升值 1% 、人民幣兌 日元的匯率變動使人民幣升值 10% (2016 年 12 月 31 日：人民幣兌美元的匯率變動 使人民幣升值 1%、人民幣兌歐元的匯率變動使人民幣升值 1%、人民幣兌日元的匯 率變動使人民幣升值 10%)將導致股東權益和淨利潤的增加情況如下。此影響按資產 負債表日即期匯率折算為人民幣列示。

在假定其他變數保持不變的前提下，人民幣兌美元的匯率 變動使人民幣貶值 1%、人民幣兌歐元的匯率變動使人民幣貶值 1% 、人民幣兌日元 的匯率變動使人民幣貶值 10% 將導致淨利潤和股東權益的變化和上表列示的金額 相同但方向相反。上述分 析不包括外幣報表折算差異。

2017年受國內經濟企穩回升，跨境資金流動趨 於平衡，美聯儲加息、縮表及稅改等綜合影響，人民幣匯率先貶後升，人民幣兌美元匯率中間價 全年大幅升值6.1%。人民幣兌美元匯率的變動對航空公司財務費用的影響較大，列舉南方航空2017年VS2016年財務費用變化比較。（單位百萬元）

南方航空2017年VS2016年財務費用變化比較。（單位百萬元）圖7

綜述分析：人民幣匯率升值，通常利好航空公司，反之利空。

五、 國際原油價格波動VS航空公司影響幾何

國際原油價格波動VS航空公司影響圖8

下圖我們統計了2008年至2018年5月，WTI原油價格走勢與南方航空A股股價走勢分析：

WTI原油價格走勢與南方航空A股股價走勢分析圖9

總結

雖然燃油成本佔比航空公司成本比重最比較大，但是國際原油價格上漲，不一定導致航空公司股價利空下跌，中長期看影響航空公司股價走勢主要根據航空業供需基本面情況以及全球經濟週期來綜合判斷分析。

【以上建議僅供參考風險請自擔，文章釋出或有滯後策略不具備及時性】

筆者代玖陽系中國貴金屬協會高階分析師，證書編號MFP0010878，私人投資理財顧問，文章無所謂雞湯和一切陳詞濫調以及虛名，用簡明圖表，加邏輯分析，以達行之有效的資產累計方式。

不管是利好還是利空，都只會影響一時的股價波動。甚至就像今天兩桶油高開一樣，就消化了原油上漲的訊息了。如果在選股的話，炒這種明牌的訊息不如多從技術層面分析。這是散戶唯一還能公平點的途徑。要漲要跌，資訊都在圖裡。