這場業績豪賭的重組，最終獲證監會有條件透過。

而“芒果系”的掌舵人呂煥斌也從來不掩飾對於資本運作的肯定與推崇，在2016年網路視聽大會上曾表示“要與市場中的新媒體企業在同一舞臺競爭，離不開資本的支撐”。

伴隨呂煥斌的“野心”，在“產業+資本”思路的助推下，芒果資本版圖已然成形：控股兩家、參股至少13家，同時投資佈局超過22家新三板掛牌企業。

4月26日，快樂購（300413.SZ）公告稱重大資產重組獲證監會有條件透過。據交易披露，快樂購此次擬以115億收購包括湖南快樂Sunny（即芒果TV運營主體）、天娛傳媒、芒果影視、芒果互娛、芒果娛樂在內的5家公司，其中芒果TV無疑是核心資產，作價95.3億佔據絕對大頭。

作為2017年至今第一起過審的影視行業重大重組，快樂購與芒果TV備受關注。一方面，處於影片網站第二梯隊的芒果TV在騰訊、愛奇藝、優酷相愛相殺時已率先實現盈利，並與上市公司進行高額對賭；另一方面，於快樂購而言，注入芒果系資產不僅膨脹了財務資料，也拓展了產業鏈，方便日後的資本運作。

不過，上市這條路也不好走，芒果TV雖背靠湖南臺，但是否具有持續盈利還無法判斷，若業績未能達標，完不成剩下25億的對賭，打得可不止快樂購的臉。市場也對此態度謹慎，快樂購4月27日復牌後，股價連跌兩天，累計跌幅超6%，收於35.95.元/股。

回溯公告，芒果系的這場資本運作始於2016年8月，路遠且艱。2016年的影視重組由於監管趨嚴，處於寒冬，打包湖南廣電旗下7家公司裝入快樂購的計劃在3個月後便流產，當時的理由為“涉及標的公司資產狀況複雜，實施條件不成熟”。2017年9月底，快樂購重啟重組，打包的資產從7家變成5家，終獲同意。

從快樂購和芒果系的重組動作來看，快樂購對此次重組頗為看重，希望以此為開端，謀求新的資本佈局。

首先從財務狀況來看，受網際網路時代的衝擊，以電視購物為主業的快樂購，自2013年以來，扣非淨利潤一直處於下滑態勢，短短4年時間，從1.59億元暴跌至0.46億元。

其重組草案中提到，若能交易成功，快樂購的財務狀況，將得到立竿見影的改善，資產增長數倍，淨利潤也將從7000多萬暴增至8億。

上圖為交易前後快樂購財務狀況的變化

以此觀察，五家公司各自業務，覆蓋了IP製作、內容落地、渠道宣發、平臺播出、周邊多元化的幾乎全產業鏈，背後在業內有著巨大影響力的湖南衛視，想象空間自然不小，不少媒體、投資機構甚至給出了“傳媒航母”的評價。

如今，芒果系的5家公司已經一隻腳踏入了上市公司，於看重資本運作的呂煥斌來說，無疑又多了一次長袖起舞的機會，值得注意的是，這次資產注入的對賭協議金額亮眼，特別是芒果TV。

出身於湖南臺，芒果TV在廣告收入方面以及內容製作與輸出上有著得天獨厚的優勢，想要實現2017年至2020年分別3.15億元、6.79億元、9.1億元、12.9億元的目標貌似不難。

上圖截自重組公告（單位：萬元）

不過，當下的網際網路全媒體市場，風口紅利期至少已經過半，如此高速增長是否可持續，還得打上一個問號。

從財務資料上來看，2017年芒果TV扭虧為盈，實現營收33億元，淨利潤4.8億元，要知道，其在2015年、2016年分別虧損9.4億元、6.9億元。這意味著2017年度的對賭份額已經超額完成了。

上圖為快樂Sunny近年財務狀況

漂亮的業績與在茫茫虧損海洋裡遨遊的“第一梯隊”兩相對比，讚歎之餘不免疑慮，芒果TV怎麼做到的？

芒果TV的收入來源主要是三塊，網際網路影片（廣告+會員付費）、運營商分成和內容運營（版權銷售），分別為17.3億元、6.1億元以及9.8億元。從毛利率來看，芒果TV的網際網路影片業務與其他影片網站無異，處於虧損狀態，但虧損幅度縮窄，從2015年的-111.21%變為-1.14%

對於影片網站來說，廣告業務佔據重要地位，2017年，芒果TV的廣告收入達13.3億元，其中約3.3億的廣告收入來自和湖南臺的合作招商。

面對質疑，快樂購對華夏時報曾表示“背靠湖南衛視就是它的出身，每個人都有重生之後的發展路徑，不能因為不一樣，就質疑它”。

撇去關聯交易的助攻，攤銷政策（內容成本）的改變也對錶面利潤也有正向影響。快樂Sunny在2015年採取一次性攤銷，而從2016年開始，快樂Sunny按照節目版權收益期的不同，採用不同的攤銷辦法，拉長攤銷期限，變更後導致2016年和2017年淨利潤共計增加7.17億元。

若除去攤銷演算法的影響以及湖南臺的內容補給，芒果TV自身的造血能力是否足以支撐2018年-2020年25億的業績對賭呢？

或許市場上流行的另一種說法也有一定道理，芒果TV注入快樂購可以開啟更加廣闊的融資渠道，支撐其繼續參與網際網路全媒體市場慘烈的燒錢大戰。

此前湖南衛視一向以靈活創新著稱，然而近年來，在各地方衛視，以及各類網際網路平臺的崛起與衝擊之下，其“一哥”的地位受衝擊頗多。

作為“芒果系”的掌門人，呂煥斌給出的五大藥方之一，為“資本運作”。

畢竟，新媒體時代“燒錢換市場”、“先圈地後盈利”等層出不窮的新玩法，侷限於過去的體制則會跟不上市場的節奏。從實際舉措來看，作為一家體制內的集團，“芒果系”在資本方面的動作也的確不弱於他人。

（注：映客已與宣亞國際終止重組，欲赴港單獨上市）

仔細梳理可以發現，這些企業中，有不少可以與“芒果系”旗下產業實現生態互補，呂煥斌亦表示，湖南廣電先後與18家上市公司、多家主流內容生產商產生了關聯和協同，使之成為泛芒果生態的一部分。

對於一系列動作的目的，呂煥斌曾表示，“目前我們正在全力打造市場主體——芒果傳媒。這不是搞小舢板，而是要組建傳媒產業集團、造航母，走專業化、規模化、集約化的市場之路。透過這三個轉型，今後的湖南廣電不再是一個傳統媒體，不再只是依靠廣告謀生的媒體，更不是僅僅在體制內生存的媒體，由此將形成一個全新的生態體系，即芒果生態圈。”

不過，在資本版圖、芒果生態不斷擴張的過程中，另一家控股上市公司電廣傳媒，處境卻有些尷尬。

作為原本的“嫡長子”，經過十多年的不斷增資擴股，“芒果系”所持有股份已經從1999年IPO之時的63.29%，下降至16.6%。

早在2013年4月，電廣傳媒還曾公告稱，準備將湖南電視臺旗下優質資產注入，但最終卻沒有獲得同意。

而如今，這些資產中的一部分，即將注入快樂購。

梳理“芒果系”如今的資本版圖，可以清楚地看到，圍繞快樂購這一上市平臺，呂煥斌試圖為湖南廣電的第二發動機“芒果TV”，安裝上新的資本“核動力”，並以此為依託，推動整個傳媒航母迅速向前，參與新媒體時代的競爭。

樂視網和芒果，二者我都相當不看好。應該說我先體驗芒果，是芒果TV三年以上使用者。最初接觸芒果是因為買了一個在京東商城購買了一個機頂盒，所以免費成為芒果TV一年消費者。後來我搬了新家，出於對樂視網的崇拜，我花費了2到3萬買了四臺樂視電視。

還有一臺在我丈母孃臥室裡。沒好意思進屋拍。開機就說“我不是一臺電視是臺電腦”。同時出於對樂視的熱愛，我開始逐步購買樂視網股票300104。

但是有一天我的一臺樂視電視出了點問題，還在保修期，就給樂視維修部打了電話，態度非常不好。但這個電話也救了我。

我是一個價值投資者，居於樂視網的服務質量，我本來想逐步加倉的樂視網股票，結果變成迅速拋掉。所以這個電話救了我。

芒果TV的服務質量就更不敢恭維了。

不到一年，繳納的499元收視費根本就看不到，服務質量也差，除了收費還是收費。這樣股票你敢投資嗎？