結構性利好。我們預計工程機械的上升週期在2018-20年仍將延續, 主要受五大利好因素驅動:(1)我們的行業研究模型顯示超過80%的未來需求源於機械裝置的更新和升級, 這部份需求相對穩健並且下行風險較小;(2) 與建築工程相關固定資產投資額持續上升, 但機械裝置的保有量反而在縮減, 預示未來新增需求存在上升空間 (3)基於更加積極的財政政策和PPP 專案投資回暖, 2018年下半年基建投資增速將保持穩定, 可緩解投資者對行業增速放緩的擔憂; (4) 採礦投資處於早期復甦階段, 有望提供新增長動力; (5)工程機械行業的主要公司都著力加強現金管理, 而非單一追求產能擴張, 因此有助降低利潤率收縮以及應收賬款的風險。

    2018-20年替換需求強勁。我們基於十餘種工程機械裝置的一般使用壽命和保有量,計算出未來替換和新增需求的比例。我們的分析顯示:

    (1)路面機械和起重機的保有量在2014年達到頂峰後持續下跌, 與建築工程相關固定資產投資額的穩增形成對比; (2) 就主要工程機械的年度銷量而言, 最高點出現在2011年,因此大部分工程機械已邁入替換週期。在我們看來, 這兩項因素將為未來2至3年工程機械需求增長帶來強大支援。

    基建支出和煤炭投資有望增長。機械裝置的需求主要由以下三方面因素驅動:(1)基建支出;(2)房地產開發; (3) 煤炭和金屬開採投資。招銀國際宏觀研究預計在2018下半年, 基建相關固定資產投資增速將由跌轉穩。對於煤炭和金屬開採,固定資產投資在2018上半年已迴歸增長, 我們認為這是利好因素, 將提振對採礦裝置的需求。

    我們預測2018/19/20年工程機械銷量的增速將達到35%/13%/5%。我們更看好挖掘機和輪式裝載機等路面機械, 因為它們受惠於基建支出。相對而言,我們對混凝土機械更為謹慎, 因為它們受房地產開發投資的影響較大, 並且保有量持續增長。

    我們偏好有以下特徵的公司:(1)盈利驚喜;(2)自由現金流充足;(3)資產負債表穩健。我們首次覆蓋三一國際(631HK,目標價HK$3.60)和中國龍工(3339HK,目標價HK$4.25), 均予以“買入”評級。我們相信三一是煤炭及金屬開採投資復甦的主要受益者, 預計其2018年淨利潤將同比增長>160%。我們偏好中國龍工因為其在輪式裝載機行業地位穩固(佔中國市場份額23%), 同時挖掘機和叉車的市場份額在不斷提升。我們預計這兩家公司將繼續產生強勁的自由現金流(因此較大可能提高派息)並且保持淨現金流(有助抵禦板塊潛在的週期下跌風險)。我們也首次覆蓋中聯重科(1157HK,目標價HK$3.47), 予以“持有”評級, 主要原因是其受混凝土機械佔比較大, 負債比率較高以及ROE 較低。