其實不是市場預期，市場預期並沒有固定的某個數字，市場預期就是股價，而股價是變動的。實際上是騰訊淨利潤與分析師的預期不相符，也就是分析師對於淨利潤的預期錯了，是分析師猜錯了，不是騰訊把淨利潤做錯了，分析師猜錯上市公司的淨利潤是很正常的。

騰訊2018年全年營業收入3126.94億元，同比大幅增長32%，淨利潤787.19億元，同比增長10%。

騰訊的四大業務中，遊戲收入1284億元；廣告收入581億元，同比增長44%；金融加雲計算加其它電信增值收入1261.94億元，其中雲計算增長超過100%，收入91億元，金融業務收入增長80%，只有遊戲業務增長最少，遊戲業務只佔總收入的41%。

騰訊還有一項技能:對外投資。截止2018年底，騰訊對外投資超700家公司，其中估值超過10億美元的，也就是獨角獸公司，有100家，已上市的公司達到了60家，顯然，騰訊在投資領域也是佼佼者，與巴菲特的伯克希爾的投資可以相媲美。

分析師只看到了2018年四季度騰訊淨利潤下跌，於是放大了這個小點。其實四季度下跌並非經營出問題，而是因為附屬公司融資的非現金支出造成利潤下降，並非騰訊業務下滑。

分析師並沒有具體問題具體分析，就對外宣稱不及預期，而不是對於宣稱:鄙人猜錯了。分析師應當承認自己判斷錯誤。

說簡單些，我不太同意市場看衰騰訊的觀點，相反我對騰訊的未來比2018年更看好。

從2018年財報來看，騰訊明顯加強了多元化的程序且取得了良好的成果，騰訊轉型比前幾年看起來更加有希望。

遊戲業務從前幾年的半壁江山，下降到百分之四十左右，雲業務收入翻番，廣告業務收入增長44%，金融業務增長80%，遊戲業務增長最小。無論怎麼看，也是龐然大物轉型初見成效。至於營收和利潤增長比上一年度差，轉型期間還能毫不影響業務的公司案例，真不多見。

市場上分析員也好，投資者也好，更多看的還是中短期效益，不會有太多人關注企業長期利益的，因為大家是要快速變現掙錢的，因此覺得騰訊業績變差，拋棄股票是很正常的事兒。但長期來看，企業會不會變好，最重要的是戰略對不對，執行力度如何。

今天，無論是阿里還是騰訊，前面都沒有可以模仿的物件，無論是戰略還是運營模式，都需要摸著石頭過河，企業業績出現短期的波動是很正常的事情。

四季度主要虧損來自如下幾點：

1、金融科技、雲、影視製作投入增加導致四季度成本增加，四季度成本同比增加71%。

2、TMA也就是騰訊音樂上市的一次性支出，這個支出在騰訊音樂的報表上前幾天已經體現，去年12月騰訊音樂上市，從而出現了對華納等公司的股票支付費用，根據通用會計準則，這部分屬於損失。一次性開支和商譽減值總共在四季度導致了21.9億的虧損，個人認為這是一次性的影響，不會延續。

進一步細分，成本的提升還包括財務費用，銷售費用以及其他變動，但是很明顯的是，隨著營收增長，大多數運營費用是需要同步增長的，所以構成四季度意外狀況的只有上面兩點。

再進一步剖析，第二點的影響是一次性的，也就是21.9億可以加回，在非通用準則下，但是這依然不及預期，所以騰訊盈利能力的確有所下降，那麼從估值上，我們要對其進行預判性的調整。

我習慣於做如下調整：

2018年淨利潤787.19億，我們倒上去六年，2013年的淨利潤155.02億，我們來計算幾何增長率=（787.19/155.02）^(1/6)-1=31.1%,根據PEG市盈率為31.1倍，市值為787.19*31.1=24481.609，總股本95.2億股，股價應該是257.16，如今股價358有較大下跌空間。

如果認為2018年的淨利潤單年下降是獨立的，也就是說來年騰訊依然會恢復到原來的增長速度，那麼我們可以考慮看看2017年淨利潤的估值。

2017年淨利潤715.1。增長率=（715.1/155.02）^(1/5)-1=35.77%，市值=35.77*787.19=28157.79，每股295.78.

所以，我們發現騰訊控股估值應該現階段從理論上是高估的。當然作為科技公司騰訊控股應該有一定的業績彈性，但是這種業績彈性隨著規模的擴張，未來增長的幅度的確會下降。個人認為2018年的業績頹勢即使是暫時的，對於騰訊的市盈率最好不要超過40倍，對應的股價330左右，這已經是最樂觀的估值。