昨天晚上，美國原油期貨05合約，最低價格觸及-40.32美元，導致當日結算價也達到創紀錄的-37.63美元。

於是，媒體們都紛紛沸騰了：

史詩級的下跌！！

活久見，見到原油負數了！！

多頭的噩夢，經濟到底怎麼！！！

實際上，專業交易過商品期貨的同學，都不會有這樣的反應。道理很簡單，現在近月美油期貨合約，交易的邏輯都是明牌：

供需嚴重錯配疊加

儲存空間耗盡疊加

臨近交割的技術原因。

這幾個原因，會共同導致在交割前，近月的美原油期貨合約出現暴跌。跌至負數也不足為奇。這只是說明，市場上的多頭，再便宜也不願意接貨。哪怕免費送給你，再給你現金，多頭也是不願意接貨的。

多頭不接貨的原因只有一個：沒地方放。可以理解為尋找儲存空間的成本過大，導致了多頭集體踩踏式平倉。哪怕虧損出局，也不願意手持這個燙手山芋。這就是昨天晚上，05合約跌入負值的邏輯，甚至是唯一邏輯。

為了更進一步理解清楚這個邏輯，可能需要一些商品期貨交易的背景知識，我簡單和大家介紹一下。

首先，期貨交易對應的是現貨，表達的是市場對未來的價格預期。

比如我們說的美油05合約，就是對應美國原油在2020年5月份交易的價格。那麼同理，美油12合約，就對應著美油2020年12月份的價格。很顯然，不同月份的合約，市場對其未來的預期是不一樣的，也就意味著不同月份合約之間存在價差。

看如下的圖：

這個截圖，顯示了美國紐約商品交易所上市的美國原油期貨合約的全部價格。從01-04，顯示的是2021年01月到2021年04月的價格。從05開始，顯示的是2020年05月到2020年12月的價格。

其次，期貨合約是有時間限制的，會交割。

這是期貨相較於股票很大的不同。股票的投資者，只要你不加槓桿，買入後虧損了，可以捂住十年，只要不退市，理論上可以一直拿著不管。但期貨的合約，都是有到期日的。

對應月份到期後，期貨就會進入交割。所謂的交割，是指在約定的時間以約定的價格買入或者賣出現貨（商品期貨）或者金融資產（股票等金融期貨）。

這就意味著，期貨的投資者，必須面臨到期後的“展期”。股市裡的“臥倒不動” “裝死”這些策略完全無效，也因為此，期貨市場的投資對投資者的交易水平要求比股市高得多。

比如說，我現在買了螺紋鋼2005合約，那麼它會在05月到期交割。一般期貨市場的投資者，會提前一個月就開始從即將到期的合約上撤出，比如平掉2005合約。然後再同步在下一個主力合約上開倉，比如螺紋鋼2010合約。這個過程行話叫移倉換月。

注：主力合約的意思，指在一段時間當中，市場資金主要交易的合約。比如螺紋鋼在一年的交易當中，主力合約通常為01月，05月和10月。透過觀察不同合約的持倉量，可以很容易辨別哪個月份的合約是主力合約。比如美原油，目前的主力合約就是06月份的合約。

既然期貨投資者會面臨交割和“展期”的問題，那麼，只要你不是真正要在市場上買賣現貨（包括商品和金融資產），你一定會選擇最後交易日之前平掉你的倉位退出當月合約的交易，這佔了期市投資者的99.99%。也就是我們通常講的投機資金，一般會拿貨的稱之為套保資金。

講了這個，再看美原油05合約的暴跌，就更清晰了。

因為4月21日，是05合約的最後交易日，因此很多多頭不得不在這個截止日之前，不計成本地平倉。這主要是如果他們不平倉，就會在交割月收到原油現貨，屆時儲存是一個大問題，因為美國原油交割的庫欣倉庫儲存空間很快就要存滿。

第三，期貨價格的期限結構。

這其實是一個比較專業的問題，但總體來說，可以理解為不同時期的價格預期不同。比如看上面的圖，可以看到從2006開始，到2101，價格都是逐漸變高的。也就是20年06月份後的美原油合約價格逐漸走高，最高是21年04月。

隨著時間推移，價格不斷上移，在專業裡稱之為升水，英文叫Contango. 反過來，如果遠月的價格更低，則稱之為貼水，英文叫Backwardation.

升貼水的期限結構，對於商品市場的套利對沖交易，對於投資者對宏觀經濟和市場的走向，具有重要隱含意義。限於篇幅，今天就不展開講了。

大家目前只需要知道，油價的期限結構，目前是一個很明顯的升水結構。這意味著，市場預期後續的宏觀回暖，原油需求增加，價格將回歸正常。05和06兩個月，對應了新冠疫情在全球的肆虐。而減產又是從05月才開始，因此這兩個月的合約出現暴跌，都是市場預期之內的明牌，交易意義有限，對宏觀的隱含意義更有限。

更值得關注的問題是：

市場的期限結構曲線將如何變動？升水結構維持是一定的，但這種升水曲線的陡峭程度（也就是斜率，二階導）將會如何變化？這將很大程度暗示未來宏觀回暖的節奏，以及由此隱含的股市和債市的行情軌跡。

雖然從數字上看，WTI即期合約價格跌至負值空間，像是意味著市場已經進入“美國頁岩油生產商們需要向原油買家支付費用，以處理生產出的過剩原油”這一狀況，但考慮到由於受到特殊的交割背景影響，此前原油市場投資者們已於比以往更早的時間節點完成了自即將交割的即期合約向二線活躍合約的移倉操作，且目前全球大部分地區原油現貨貿易的計價早已轉用6月合約，因此WTI 5月合約跌幅負值更應被解讀單純的資本狂歡，而不是意味著原油在當前市場供需背景下已失去了其加工價值和使用價值。

這位老闆，你好，我在這個影片裡已經講得比較清算了，可以觀看一下。https://www.ixigua.com/i6817740551417233932/

對於老手來說，是一場災難，只要你關注參與，都會死於這次抄底中。對於新手來說，就安安靜靜當一個吃瓜群眾就好了。對於我來說，心有餘悸。我能想到的原油一定會下跌，我也能想到了原油一定會跌倒令人吃驚的價格。但是我在怎麼想，也想不到會跌成負價格。說活久見，一點也不為過，我直到現在還有點吃驚，而且這次的經歷會深深烙印在我的記憶中。原來，商品會跌成零，甚至還會跌成負。這次的經歷，會讓我在今後的期海生涯中，漲不言頂，跌不預底。市場永遠都是對的。敬畏市場才能活下去。才會活得更久遠。最重要的一點，不熟悉的領域不要輕易嘗試。