上週有一則新聞，有人購買了175萬美元的黃金期貨，認為2021年金價將會突破4000美元，從這一行為可以看到金價的上漲空間有多大。

現在金價正在回撥之中，從多數人對經濟大環境的判斷來看，金價繼續向上的機率極大，不過不確定因素依然存在。

首先是當然是美國的問題，2020年美國又要開始拉票遊戲了，大家都知道特朗普對強勢美元是不滿意的，美元指數如果一直維持在高位，那金價自然會受到打擊，

其次是國內經濟了，如果明年經濟增長率能保持穩定，貿易執行良好，都會影響金價。

其他方面，前期不少國家都在謀求增加黃金儲備，運送黃金回國，這樣的情況最終會逐漸減少，這也會影響到金價。

儘管不確定因素很多，但總體上金價繼續向上的機率仍然遠大於向下。

黃金的本質屬性是信用對沖。

美國實體經濟信用和美元體系的穩固性是驅動黃金價格長期走勢的根本因素。

所以想看明白黃金的走勢，就去看美元和美債。美國信用體系不穩固，美元美債不穩，黃金就會蹭蹭的上漲。

現在美元穩固嗎？非常不安。

人民幣虎視眈眈。現在央行想推數字化、區塊鏈，並且試圖在一帶一路國家推廣，就是要走人民幣國際化之路。一旦這個規則被中國製定，美國會越來越被動。

誰會勝出？不重要，因為只要國際貨幣體系出現動盪，黃金就會漲。所以從中長期看，黃金的上漲沒有什麼不確定因素，必漲。

由於全球經濟下行趨勢仍然在繼續，各國央行的寬鬆手段也依然在擴張，所以可以認為黃金的長期上漲趨勢依然存在。不過短期黃金仍然面臨經濟回暖的預期、股市強勢和美元流動性短缺的影響，上漲的程序受到了抑制，短期之內出現了一定的回撥。

我在專欄中對於黃金的價格走勢有詳細的分析，這裡簡述觀點。

即使基本面對於黃金長期上漲的支撐仍然確定，但是短期和中期黃金上漲幅度仍然存在一定的懸念。最基本的是三個影響比較大的因素。

第一，美元流動性短缺的問題是不是會解決？

從就業中旬開始，美元流動性市場出現比較大的問題，表現就在於美國隔夜回購利率出現了異常的波動，這證明金融機構手中持有的債券過多導致現金流減少了。黃金作為優良的抵押品成為了最早受到影響的市場，從那時起黃金的上漲就持續的受到壓制。因此美元流動性何時解決，也就決定了黃金何時能夠重新回到上漲通道當中。圖為隔夜回購利率的異常波動。

第二，美國經濟前景究竟如何？

我們從美國製造業的資料當中，能夠看到美國經濟仍然在延續下行的趨勢，但是經濟下行不意味著經濟就會持續的增長減速，單月甚至一段時間的資料出現反覆甚至增長是非常常見的情況。只要經濟資料仍然強勢，對於黃金來說就是利空。所以美國經濟前景到底如何，什麼時候才會出現更加明顯的經濟下行趨勢，是對於黃金來說較為重要的因素。圖為美國製造業pmi持續下滑。

第三，美國股市的強勢何時結束？

一般來說股市與經濟是有相通的關聯，經濟強勢帶動了股市的上漲，但是美股的繼續上漲，來自於降息的支撐，也就是說並不一定與經濟的趨勢相同。股市的強勢與資金來說具有強力的吸收能力，所以很可能帶來黃金的走跌，所以美股何時轉為橫盤甚至下跌，是黃金上漲的主要助推力。圖為美股恐慌指數正在上升。

所以，這能夠說明黃金中期上漲的不確定因素，確實依然存在。

宏觀經濟和基本面的判斷，優點在於對長期形勢更準確的把握，缺點就在於不能夠100%預言未來發生的事情，實際上未來也是無法被預測的。

不過我們可以透過對一些問題的分析來大致給出一個判斷，看這些不確定因素，最近會怎樣發展。

首先，對於美國經濟和美國股市的判斷。

對美國經濟而言，仍然不應該認為會有迅速的衰退出現，因為最近的資料依然表現的相對強勢。不過從製造業和勞動力市場的下滑當中，我們可以認為下行的趨勢仍然在保持，即使短期之內會有反彈的傾向，但是還沒有看到趨勢的逆轉。另一方面宏觀經濟對於黃金市場的影響是一個長期的作用，所以也許我們不應該對短期的形勢寄予太多希望。

但對於股市而言，最近確實面臨一些額外的風險。第一方面是中美之間的談判仍然面臨不確定性，現在美國股市過高的估計了談判的結果，並且有一定的高估，但是如果談判有反覆，對於股市肯定帶來巨大的衝擊。第二方面是美國勞動力市場的持續下滑，可能在最近幾個月帶來非農失業率的拐點出現，如果拐點出現那麼股市也會受到下滑的壓力。時間節點就在於12月份公佈的11月非農資料。圖為美股與失業率拐點重合。

其次，美元流動性短缺問題的走向。

從9月開始，美元流動性市場一直沒有改善，甚至有分析認為，在12月份有可能美元市場會迎來一次更為嚴重的衝擊。如果這樣的衝擊真的成立，那麼就意味著在12月份黃金市場可能迎來一次深v的走勢。

關鍵的節點在於12月份美聯儲議息會議是否能夠成功的，美元流動性問題進行補充，同時出臺常備回購工具，填補流動性短缺的缺口。如果這個問題在年底沒有得到解決，那麼有可能進而引發一次真正的金融危機。圖為美聯儲試圖解決流動性短缺的公開市場操作。

那麼綜合判斷，中期黃金的走勢會如何變化呢？

根據這些指標的變化，可以認為黃金中期可能受到利好支撐的機率會大一些，但是同時必須要警惕流動性市場的變化，因為至少從現在分析，流動性的問題是否能夠解決仍然是一個很大的變數。如果是加槓桿的風險偏好投資者，最近最好要多加小心。

綜上，黃金中期上漲的趨勢仍然受到很多變數的影響，這些不確定性的因素包括了美國經濟，美國股市和美元流動性市場的影響。目前判斷，美國經濟與股市的影響，可能對於黃金來說仍然偏向利好，但是美元流動性短缺帶來的風險卻在逐漸升溫。無論對於哪一個不確定因素來說，12月份都是一個關鍵的節點。

黃金主要的投資邏輯仍然存在，到短期存在其他不確定因素。

黃金的主要投資邏輯

全球經濟下行壓力增大，主要國家央行進入負利率時代，地緣爭端和貿易摩擦突起等大背景下，黃金作為避險資產存在較確定的投資邏輯。

此外，美國經濟作為影響黃金最大的因素，下行趨勢確認，也是黃金上漲的驅動力。美國經濟領先資料PMI指數和私人投資增速持續下行，股市見頂，國債倒鉤等種種跡象表明美國經濟下行態勢確認，這也是黃金主要的投資邏輯。

黃金價格短期利空因素

最近一段時間黃金價格承壓，從9月份的1550跌倒了現在的1450左右，主要主導黃金價格下跌的主要因素有兩個。

一是中美貿易關係的緩和。中美貿易摩擦是避險資產的利好因素之一，也是過去一年黃金價格上漲的推動力之一。但是近期中美關係走向緩和，是短期黃金價格的主要利空。

二是美國經濟韌性較強。雖然美國經濟下行態勢較為明顯，但是從近兩個月部分經濟資料來看，美國經濟存在韌性。但一兩個月的經濟資料並不能代表什麼，美國經濟下行壓力仍然較大。

總結一下，黃金價格短期承壓主要受短期利空關係的影響，但黃金的主要投資邏輯並沒有發生變化，黃金仍然值得配置。