事件：華夏幸福披露2019年中報，上半年實現銷售額645.31億元，營收387.3億元同比增長10.7%。前6個月淨利潤實現84.8億元，同比增長22.4%，下半年再完成60.08億元，即可完成與中國平安的2019年度業績對賭。

從披露的資訊看到，當期公司融資加權平均成本為7.23%，其中銀行貸款的平均利息成本6.41%，債券及債務融資工具平均成本為6.87%，信託、資管等其他融資的平均利息成本8.60%。與大型優質地產公司如萬科、華潤與中海等4~6個點的融資利率相比，還是偏高了些。

不過，自從平安成為重要股東之後，華夏的融資渠道和成本都在往好的方向轉變。近期披露的一些債務資訊印證這一觀點。華夏上半年以5.5%的票面利率發行一筆5 年期公司債融資10 億元，以6.5%~8.6%的票面利率發行四筆美元債融資16.3 億美元（期限2~5 年），並擬發行不超過50 億元的中期票據和10 億美元的境外債券進一步補充資金，這些利率都不高。

發債成本的高低，體現的是債權人對公司的信心，目前的華夏能有這個相對較低的成本發債，信心也是因為有平安這個重要股東無形背書的結果。同時得益於公司較高的信用評級，公司獲得中誠信、聯合、東方金誠等多家國內頂級評級公司“AAA”主體信用評級，國際信用評級機構惠譽“BB+”獨立公司評級，展望為穩定。8月15日，公司“18華夏04”公司債票面利率由7.40%下調至6.60%，凸顯出投資人對公司的認可。

另外，華夏幸福6月底釋出公告稱，公司控股股東華夏控股擬向公司提供18 億元永續債權資金，永續債權資金投入第1-3 年利率為6%/年，公司可以在第三年到期日本息歸還或繼續使用，大股東的支援還是挺給力的。

作為第二大股東，中國平安帶來華夏幸福的不止業績壓力，還包括179.73億元的投資款，以及融資時的信用背書。當其他開發商在信貸寒冬中發抖時，華夏幸福上半年新增融資632.55億元。

目前公司主營業務在環北京以外區域的迅速發展，充分印證了公司產業新城模式的可複製性。按照中金的預測，伴隨園區簽約投資額的持續增長和陸續結算，2019全年園區結算收入額料接近400 億元，對應增速近三成。

公司產業新城的異地複製進入全面加速時期，截至19年中報，公司在全國範圍內佈局了15個核心都市圈，形成了“3+3+X”的戰略格局，累計佈局近80座產業新城。優秀的選址能力已經成為華夏幸福運營產業新城的護城河。

公司去年的淨利潤117.46億元，擦線達標。若2019年仍能達標，現在市值對應的PE約為5.5倍；2018年分紅率約31%，若今年繼續保持這個水平（承諾到2020年每年至少30%），每股分紅將在1.43元上方，股息收益率5.4%，具有良好的吸引力。若按平安當初的入股價計算，平安的股息收益率高達6%；不由得感嘆，平安又做了一筆好買賣。

其實華夏幸福的2018年過的並不幸福，股價從年初的42元高點到10月回落到20元下方低點，高低差價超過一半。2018年首次在年報中釋出的《致股東信》中開篇語這樣寫道：“水逆的2018年已經過去!變中有憂的焦灼，跌宕起伏的煎熬，都已悄然劃過!美好的春天和嶄新的希望正向我們走來!”

另外，華夏幸福在18年還迎來了吳向東及其老搭檔俞建的加入，俞建原任華潤置地CFO，在融資方面頗有建樹。而吳向東，則是一手締造“永珍城”系列品牌的明星職業經理人。相信在大股東和平安（派駐副董事長以及分管財務高管）的強力支援下，再加上強有力的管理層，華夏的未來相當值得期待。但是投資者仍然需要時刻關注公司的現金流、應收賬款與融資方面的變化情況，只有再這些關鍵指標不斷變好的前提下，華夏幸福可能才會給投資者帶來真正的幸福。

華夏幸福一直被定位為一家產業新城運營商。

其經營邏輯的核心是“以產興城、以城帶產、產城融合”。

看華夏幸福，你需要關注三個維度：

1. 公司簽約招商額，這是產業服務收入的蓄水池，也是住宅地產銷售的風向標。

2.公司的異地複製情況，受環京政策決定，這直接關係公司規模。

3.公司的資金情況。回款、應收賬款和融資。

https://m.toutiaocdn.com/item/6727777262256521731/?app=news_article&timestamp=1566440611&req_id=20190822102331010021042085091287E&group_id=6727777262256521731

分別看：

1、產業服務情況

上半年，公司各地產業園區新增簽約入園企業 328 家，新增簽約投資額 1051億元，同比增長8.9%。

無論是從已經17年的固安、6年的嘉善和3年的武陟的產業新城樣本現狀來看，還是以華夏幸福現有4600人的產業服務團隊來說，這個業務模組是值得高度信任的。

2、異地複製情況

看今年上半年的環京之外的幾項關鍵業務指標：

異地複製和招商簽約繼續強勁。上面兩組資料說明了華夏幸福的業務邏輯沒有變，護城河依舊。

公司公告的資料：報告期內，公司新增5個入庫PPP專案，全部位於環北京以外的外埠區域。截至報告期末，公司佈局在各都市圈的產業新城專案，入選財政部政府和社會資本合作專案庫的達到30個，其中5個國家級 PPP 示範專案，1個省級PPP示範專案。

其實，華夏幸福選擇了兩條最難走的路：

如果不做百城卡位，深耕並等待環京區域的政策變化；或者換個模式，不做產業新城的模式；二選一，這家公司都活的比較滋潤。

3.資金情況

我們再嘗試用“第一性原理”來思考華夏幸福的資金。

任何問題都分兩個方面：一是內因，一是外因。

對華夏幸福來說，內因就是回款；外因就是融資。

關於回款：上半年華夏幸福回款率由去年同期的46%增長至今年的62%。今年上半年財報出來，產業服務收入回款率半年就達到了16.3%。

影響權重更大的存貨回款率經過了2018年的水逆之後，有觸底反彈的趨勢了，上半年經營性現金流入量是408億元，這個指標是持續增長的。

環京政策維持的情況下，隨著異地複製的規模的增加，回款率必然會呈現兩個趨勢：規模增大，回款率也會升高。

但回款想要匹配公司的野心還有差距，我們再看融資。

關於融資：融資最好的方式莫過於資產證券化。

在半年報前後，看到了兩個標誌性的案例：

產業新城方面是PPP專案的ABS：

“武漢市新洲區問津產業新城PPP專案資產支援專項計劃”成立，發行規模21億元，發行期限1-6年，利率6%-7.3%。這是自2018年以來唯一一單園區類PPP專案資產支援計劃。

與之呼應的一個方向性的變化是，報告期內華夏幸福新增融資為632.6億元，其中非房地產專案融資佔比84%。

目前，華夏幸福進入財政部專案庫的PPP專案有30多個，這個案例也給人足夠的想象空間。

第二個案例：引入二股東平安之後，華夏幸福的開源可能是多層次的。

8月16日釋出半年報同時，華夏幸福將一個商業地產的專案公司（北京物盛科技有限公司）100%股權、債權以58.28億元對價一併轉讓給平安人壽。同時，平安人壽委託華夏幸福下屬子公司在專案地塊代為開發建設、提供運營管理等服務。

顯然，透過二股東平安的保險資金的注入，華夏幸福“避重就輕”，將以輕資產的模式開啟全新發展。

結論：

從產業服務、異地複製以及資金情況來看，華夏幸福轉向“綜合型資產平臺”的戰略邏輯和行動力都是正向的。值得看好。