週一，美股三大股指集體收紅，並齊齊再創牛市新高。然而，即使在這種背景下，無論是市場還是美聯儲降息的決心似乎一如既往地堅定。

聯邦基金利率期貨顯示，交易商認為美聯儲在7月30-31日宣佈降息的可能性為100%，與此同時，美聯儲主席鮑威爾在上週的證詞中甚至沒有對市場強烈的降息預期做出任何反擊。

實際上，可能只有部分資深交易員瞭解，這種“牛市降息”的怪操作在20年多前還頗為流行。

市場分析師Charlie Bilello指出，自1982年開始設定聯邦基金利率目標以來，美聯儲已經七次在標準普爾500指數達到歷史最高水平的時候降息。最近一次這樣操作是1996年1月。

管理著約6840億美元資產的LPL Financial高階市場策略師Ryan Detrick發現：

“自1980年以來，美聯儲已經有17次在標準普爾500指數距離歷史高點不到2%的時候降息。我還觀察到，在這17次降息一年後，股票平均漲幅都高達10.4%。”

對此，分析認為，股市容易受投資者情緒或者大盤資金影響，並不能真實反應經濟狀況，也一直不是美聯儲決策主要的參考工具。除了失業率，已經有多項經濟資料顯示出美國經濟放緩的跡象。

鮑威爾曾在上週的證詞中表示，6月份ISM製造業指數已經跌至51.7％，創下兩年多以來最慢的增長速度。這意味著經濟前景不確定性進一步加強，美國經濟放緩跡象愈加明顯。

ClearBridge Investments投資策略師Jeffrey Schulze表示，如果美聯儲在7月底宣佈降息，這將是美聯儲第一次在失業率如此低的時候宣佈降息（6月失業率錄得3.7%）。

Schulze認為，解釋這一切的最佳理由是美聯儲正在採取保險措施以預防衰退發生，且美聯儲對經濟衰退的擔憂不是全無道理的。ClearBridge的內部衰退指標已經從綠色變為黃色，表明發生衰退的可能性為50%。

RBC Capital Markets首席美國經濟學家Tom Porcelli在一份報告中稱，美聯儲將聯邦基金利率下調0.25個百分點不僅幾乎沒有潛在成本，還有利於安撫金融市場。

Schulze進一步指出：

“雖然市場仍處在壞訊息就是好訊息的階段，但降息只能短暫提振股市。一個重要的考驗可能會在今年的第三或第四季度到來。隨著全球宏觀經濟資料的持續惡化，投資者開始警惕經濟衰退，風險情緒退卻，股市可能會下挫回落5%至10%。”

降息對實體經濟的利好是顯而易見的，目前全球進入降息大週期，其中澳洲等國家已經下調本國利息。

站在實體經濟角度上說，降息有利於企業降低財務費用支出。本輪若美聯儲實行降息，大家都認為這一行為屬於“預防式降息”，從資產配置上來說，股市將有更大機率受益，主要是因為流動性資金更加充裕，投資意願或者說是資產防止貶值的投資需求會更強而利好股市；債券市場短期內會有衝擊，但市場早已經對此訊息有了足夠的調整，但前期上漲可能已經消化降息利好，短債機會比較確定；貴金屬方面，黃金將具備更確定的上行機會。

相關的利好訊息可以詳細查閱各大財經評論，支援美聯儲降息政策另一重點是美國經濟發展勢頭強勁，美國一些經濟政策調整的確有過人之處，比如從09年次貸危機到今年，連續10年的高速發展，讓一系列的科技公司、醫藥公司、成為2019年的全球龍頭，這一系列的成長與美國經濟政策、金融調控有密不可分的關係。

當前，中國經濟與金融市場的發展與世界大環境早已融合，相信我們國家政策面早就做好相應的準備。做好自己的事，按照自己的節奏做，中國從來都不會差的！

美聯儲主席鮑威爾在7月10號的國會證詞走向鴿派，美聯儲7月31日降息機率接近百分之百。但是市場貨幣寬鬆的預期已經遠遠超過美聯儲的態度。

當前市場全球市場對於美聯儲降息給予了過高的期待，美聯儲更多的是“預防式降息”，而非“趨勢性降息週期”開啟，美債收益率上行可能性高於下行。

7月10日美聯儲主席鮑威爾的國會證詞進一步走向鴿派，美聯儲7月降息似乎已經板上釘釘。市場沉浸於貨幣寬鬆狂歡之中，但對貨幣寬鬆的預期已經遠遠超過美聯儲的態度。

當前市場全球市場對於美聯儲降息給予了過高的期待，美聯儲更多的是“預防式降息”，而非“趨勢性降息週期”開啟，美債收益率上行可能性高於下行。

一、市場預期美聯儲進入“趨勢性降息週期”

目前市場對美聯儲降息次數和幅度的預期過度樂觀。

根據利率期貨隱含的降息預期，7月份美聯儲降息的機率是100%，其中降息25BP的機率是70%，降息50BP的機率是30%。截至2020年3月，市場預期降息4次及以上的機率是37.4%，降息3次的機率是34.3%，降息2次及以下的機率是28.3%。

當前十年期美債收益率與美國聯邦基金利率已經出現倒掛，反映出市場的降息預期強烈。根據2%左右的十年期美債收益率水平，倒掛幅度達到50BP，需要降息2次才能解除倒掛。如果需要維持50BP的期限利差，則需要降息4次。而近年來十年期美債收益率與聯邦基金利率的利差維持在1%以上，這意味著6次以上的降息。

觀察近期美聯儲的降息週期，開始的時間點分別為1984年9月20日、1989年6月6日、1995年7月6日、1998年9月29日、2001年1月3日、2007年9月18日。

其中1995年和1998年的降息週期屬於比較明顯的預防式降息，分別降息3次，降息總幅度為75BP，遠低於其餘幾次衰退型降息。

從利率期貨和美國長期國債收益來看，顯然市場預期美聯儲接下來將進入連續快速降息週期，降息型別屬於衰退型降息。

二、美聯儲表態：“預防性降息”

從美聯儲6月會議紀要和鮑威爾的證詞來看，美聯儲當前降息屬於預防式降息。

美聯儲公佈的6月會議紀要顯示，美聯儲決策者們在6月份政策會議上判斷，美國經濟前景的不確定性和下行風險顯著增加，從而增強了降息的理由。“如果這些最近的事態發展證明是持續性的並繼續拖累經濟前景，許多人判斷近期內出臺額外的貨幣寬鬆政策將是合理之舉。”與會者指出，雖然整體金融狀況仍對經濟增長構成支撐，但這種狀況看上去有個重要前提，就是預期美聯儲將在近期內放鬆政策以幫助抵消全球前景不確定性和其他下行風險對經濟增長的拖累。

從點陣圖來看，8位委員認為截至2019年應按兵不動，7位委員認為應降息2次。

鮑威爾在證詞中一方面承認國內經濟可能繼續成長，另一方面強調對貿易政策和全球經濟疲軟的擔憂“繼續打壓美國經濟前景”，美聯儲準備“採取適當行動”來維持長達十年的經濟擴張。

7月11日鮑威爾再次聽證時的態度發生了一些變化，鮑威爾表示，“在美國經濟表現不錯之際，一致要求美聯儲降息的市場預期讓我感到驚訝。我們瞭解到，中性利率比我們此前以為的低，中性失業率也是如此。所以貨幣政策沒有我們之前認為的寬鬆。”

在該表述中，清晰的傳達了預防式降息的意圖，即中性利率比美聯儲預期的低，因此需要下調政策利率以達到中性利率，以及在資料中性的情況下應市場強烈要求進行預防性降息，而不是認為美國經濟陷入衰退、需要趨勢性降息。

按照這一邏輯，美聯儲降息是必然，但是大機率不會按照市場預期那樣，進入趨勢性降息週期。

三、美國經濟週期回落，並未進入危機狀態

進入2019年，隨著減稅、基建、擴大赤字財政等政策效果逐漸透支，以及歐日經濟下行壓力，美國經濟面臨的壓力較上年明顯加大，出現週期下行。

美國6月ISM製造業PMI為51.7，較5月繼續下行。美國一季度實際GDP年化季環比為3.1%，創2018年三季度以來新高，高於前值和預期，但主要源於出口和庫存增長的支撐，個人消費和企業投資端表現有所下行，可持續性受到市場懷疑。美國6月密歇根大學消費者信心指數為98.2，低於前值100。

但此輪美國經濟的週期下行並非出現危機或是落入衰退，下行速度依然溫和。

製造業PMI自2018年4季度以來持續下行，但依然位於榮枯線上方。美國5月零售銷售月率錄得0.5%，前值由-0.2%修正為0.3%。5月核心零售銷售月率錄得0.5%，前值為0.1%，表明消費者支出在1-3月的大幅放緩後，於第二季度開始加速增長。

6月美國新增非農就業人口22.4萬，不僅遠高於5月的7.2萬（修正後），還遠超預期的16.5萬。

鮑威爾在聽證會表達對通脹的擔憂之後，美國勞工部11日公佈的6月CPI同比1.6%，但核心CPI同比上行至2.1%。

四、美聯儲預防式降息，美債長端收益率上行可能性比下行更大

在沒有更多衰退證據出現之前，目前來看美國經濟並沒有出現泡沫的快速累積和危機的演化趨勢，這與21世紀初的網際網路泡沫、次貸危機時的房市泡沫不同。居民部門槓桿率下行，企業部門槓桿率漲幅溫和。因此，美國經濟再次出現危機的可能性比前兩次泡沫破裂時期要小。

從歷史上看，美聯儲進入趨勢性降息週期，是為了應對金融危機或經濟長期衰退，比如上世紀90年代初的經濟衰退、本世紀出的新經濟泡沫破裂、2007年的房地產市場泡沫和次貸危機。

如果美國經濟只是週期性緩慢下行，不是衰退也沒有出現危機，那麼美聯儲就沒有理由進入危機應對模式，進行衰退型的連續大幅降息。

我們認為，目前美國經濟資料尚不具備促使美聯儲進入趨勢性降息週期的條件，美聯儲降息的核心邏輯是中性利率比美聯儲預期的要低，所以是過度加息之後的反向修復，以及被金融市場倒逼導致的預防式降息。

從歷史上美聯儲預防式降息之後的美債走勢看，降息落地後美債收益率反而出現階段性上行趨勢。