這麼說也對，目前畢竟不能判定美國經濟馬上要陷入衰退，只是有部分跡象，期中修復中長期國債收益率倒掛問題比較棘手，按我看只要這個問題和貿易戰能夠緩和美國在1年內陷入衰退機率還是很低，強勢美元不倒。

美聯儲的資產負債表操作思路在不同的背景條件下，當然不會單純地複製，2019年的思路與2008年的QE措施肯定是不一樣的。

QE是2008年美國次貸危機引發金融危機時，美聯儲所採取的拯救金融業措施。簡單來說，就是把許多風險已經非常巨大的MBS產品，以及美國財政部發行的國債，由美聯儲負責買入，印出對應數額的美元付給賣出MBS的金融機構和財政部，以此來實現美元的量化寬鬆。

美聯儲印出的美元在其自身的資產負債表裡是屬於負債，而買入的那些MBS和國債屬於資產，因此美聯儲急速擴大的資產負債表的規模，2007年只有9000億美元，2008年底第一輪量化寬鬆完成時已經跳漲到2.2萬億美元。

同時，由於美聯儲將聯邦基金利率一降到底，從2007年的5%上下，一口氣降到0.25%以下。這麼多的美元在美國國內毫無用武之地，如果全部留在美國的話，會將其國內通脹率提升到不可思議的地步，所有的商品都將大幅漲價，不利於美華人的生活。而且與世界其他國家相比，存款利率差別實在太大，美元存在國內銀行幾乎沒有利息可言，但放到世界其他利率較高的銀行的話，一方面可以掙到利息，另一方面還能用兌換來的當地貨幣投資建廠，生產低成本產品再返輸美國，掙雙份的錢。

逐利的資本怎麼可能放過這樣的機會，於是美元被各資本輸往美國以外的國際市場，也就是俗稱的美元輸出全世界，也將通脹輸送到了全世界，美國國內通脹率安全了。

2008年時的QE操作，是美聯儲不得以而為之，不這樣做的話，華爾街各機構會即刻大量破產，屬於美國三大實力之一的金融實力將急劇萎縮，美國會拱手讓出金融霸權，因此美聯儲當時必須採取QE，以保證金融霸權不會旁落。

美國今天的形勢和當年完全不同，美國國內並沒有產生什麼危機，就業資料和各項經濟資料都在正常範圍之內，也就是通脹略微不及預期。

在沒有危機的情況下，美聯儲只需視情況小幅調整即可，完全沒有理由將利率降到2008年的水平，更沒有像2008年時出現的那麼多風險資產可以購入。

美聯儲已經實行了一年多的縮表，儘管沒有達到當初的目標，但從美聯儲近幾個月的表現來看，縮表操作已經不再是首要的考慮選項。

不過停止縮表不代表著就要量化寬鬆急速擴表，而是隻要按照正常的經濟發展規律，與美國GDP增長相匹配，在一定範圍內讓資產負債表逐步增長即可。換句話說，美國既然要實行美國優先，那麼美國GDP增長了多少，只需按照增長的部分印發相應數量的美元即可。

在以往的正常年份（2008年以前），美聯儲的資產負債表年增長率通常只在4%-7%左右，大約是對應年份GDP增速的1.5-2倍。這與QE時動輒百分之幾十以上的資產負債表增長率不在一個層面上。

美聯儲在2014年底停止了QE，2015年底開始提高聯邦基金利率，2017年底開始縮表操作，世界各地的美元才紛紛迴流美國，讓世界上許多依賴美元的國家措手不及，導致世界經濟出現整體性的寒冬。

根據以上的分析，美聯儲如今只是要將其資產負債表恢復到正常的增長水平而已，並沒有要實行量化寬鬆的意思，因為不存在與2008年相類似的基礎。美國只要在這一輪世界性經濟衰退中保持自身的正常經濟增長，就可以立於不敗之地。除非美國國內再一次出現非常明顯的金融危機，美聯儲才有理由再度祭出QE的大招，因為QE這種大殺器在解決一些問題的同時，也會帶來新的問題，美聯儲又不傻。殺雞焉用宰牛刀，就是這個道理。

一、擴張負債表不代表量化寬鬆。

第一，什麼是負債表的擴張？

美聯儲將手中持有各類債券的數量稱為資產負債表。在很多情況下，美聯儲可以透過調整資產負債表的資產比例和數目來對經濟進行調控，比如當2008年次貸危機之後，美聯儲將利率降低到了零的接線，只能透過繼續購買債券來投放貨幣流動性，這就是三輪史無前例的量化寬鬆，而其後為了繼續壓低長端利率，美聯儲採取了扭轉操作，買入長期國債賣出短期國債是長期的國債收益率，人為被壓低到短期收益率之下。這些都是美聯儲對資產負債表進行調整，從而對經濟進行影響的方式。

美聯儲的資產負債表擴張意味著美聯儲更多購買債券資產，從而對市場投放貨幣流動性。比如最近美聯儲進行的回購操作也是短期擴張資產負債表，為銀行間流動性進行補充的一種方式與量化寬鬆的手段近似。

第二，量化寬鬆與擴張資產負債表表述的不同。

擴張資產負債表是一個非常廣義的表述，這包括了任何買入債券的行為以及釋放流動性增加債券持有量的手段。量化寬鬆是其中比較具有代表性的一種，透過長期持續的購買債券為市場注入可以預期，並且相對長期的流動性。

量化寬鬆的顯著特點是對市場和銀行體系注入流動性，要超出實際需要，比如在2008年次貸危機以後，美聯儲的量化寬鬆在短期補充了銀行間因為債務危機而不足的現金流動之後，持續的擴大資金注入量，使實際的貨幣流動性遠遠大於，銀行需要這樣推升了通脹和資產價格，極端的擴大了貨幣寬鬆手段。

因此從克拉裡達的發言中，我們可以認識到美聯儲現有的考慮是針對市場流動性短缺的情況，進行有限的流動性補充。在緩解了短期利率問題之後，流動性釋放便會終止，而不是持續過量的注入流動性，這是克拉裡達表述中區別於量化寬鬆的主要原因。

早在9月份市場就一直預期美聯儲10月份開啟資產負債表的可能性，這個預期是從鮑威爾在議息會議後的講話中被放大，而現在克拉裡達的方言無疑更確認了這一點。

第一，壓力和原因。

9月議息會議之前，紐約聯儲突然出乎預期的開啟了隔夜回購手段，在議息會議之後，這樣的臨時手段更是宣佈持續到10月10日。也就是說目前的銀行間流動性出現了較大的問題，隔夜回購利率一度升到了10%。

從表面上來看，這次的隔夜利率飆升，來自於企業繳納季度稅金後現金流的短缺，但是實際上其根源源自於美國經濟的結構性問題和經濟下行的風險。由於企業債高企，並且發債借貸回購現象仍然在持續，使美國現在市場上債券規模高於現金流的存在，債券流通比例大於現金供給，銀行持有債券的比例過高，很多銀行甚至出現了準備金低位執行的情況。

美聯儲在9月的議息會議對此作出了調整，一方面將超額準備金率，大幅度下調了30個基點，另一方面則是對資產負債表的擴張打開了視窗，稱可能提前對資產負債表進行擴張，這是對市場情緒的一個安撫。

第二，可能的手段。

由於美聯儲對降息和寬鬆週期開啟了分歧，我們可以預期，美聯儲短期之內進行大規模的寬鬆是不現實的。雖然可以認為美國的寬鬆週期和降息週期都已經預設開啟，然而在利率降低到0之前，量化寬鬆手段仍然被視為最後的貨幣工具。

因而美聯儲釋放超過市場需求的流動性的決策很難透過理事會議，即使市場對流動性較為飢渴，債務問題相對嚴重，但在債務違約風險尚未嚴重提高的情況下，美聯儲更可能透過短期的解決方式，來暫時緩解情況。因為從美聯儲的判斷來說，根源性的問題尚未完全展現出來。

所以我們可以預期10月份美聯儲採取的資產擴張計劃，更可能是一個階段性有明確目標的手段，階段性的相對長期回購是最可能的選擇。而目前看來 ，穩定的公開市場操作和便利回購工具在未來也是可能的選擇，但在短期之內出臺的可能性並不是很高，因為這意味著對市場進行持續的干預。

第一，在目前經濟情況下，量化寬鬆確實為時尚早。

剛才提到過量化寬鬆是作為利率降低到0之後的最後手段，因此過早實行量化寬鬆一方面並沒有必要，另一方面則會對經濟造成更大的風險泡沫。在降息直到利率為0的過程當中，降息仍能對市場預期產生拉動，並且釋放較多的流動性，這樣進行量化寬鬆的意義就相對較小，同時量化寬鬆帶來的超強流動性預期會立刻推升債務和泡沫，使本就嚴重的債務問題加劇。

而且由於美聯儲內部對於寬鬆手段的分歧加劇，我們可以預期美聯儲內部理事們對於本次流動性出現短缺是偶然性事件，還是長期問題仍然存有分歧。用短期的流動性手段暫時解決問題並持續觀察，是目前更能得到大多數歷史知識的觀點。

第二，長期來看量化寬鬆勢在必行。

按照以往經濟下行和美聯儲降息的關係，我們不難看出本次的降息在歷史節點當中相對提前，美國經濟尚未有明顯下行的趨勢，而更多的是針對美股市場和美債的風險防範。因此這帶來了一個隱患，就是在經濟衰退真正發生之時，美聯儲可能已經提前使用掉了降息的大多數空間，這樣為了對經濟衰退有更強的遏制作用，量化寬鬆就成為了一個顯而易見的選擇。

另一方面由於歐日央行長期的負利率規模擴大，國際市場更多的流動性存在於美國，市場中間，這樣由於流動性陷阱的出現，美聯儲為了對市場有更強的干預能力，就需要釋放比以往更多的流動性。在08年次貸危機之後，美聯儲已已經採取了降息到零，並且釋放了三輪量化寬鬆的手段，那麼在現在縮表尚未完全結束的背景之下，美聯儲就必須要採取更極端的手段，這可能意味著更為大規模的量化寬鬆甚至採取負利率。

綜上，克拉裡達的發言釋放了美聯儲未來擴張資產負債表，只是針對經濟現有情況採取的應急短期手段，而不是持續不斷的注入過量流動性的方式的預期。到目前為止採取量化寬鬆確實為時尚早，然而遠期量化寬鬆仍是美聯儲非常可能採取的手段。

17日至23日，負責執行美聯儲公開市場操作的紐約聯邦儲備銀行透過回購債券等操作，連續五個交易日向市場累計投放近3500億美元資金。這讓投資人普遍認為美聯儲要擴張資產負債表，有機構預測十月之後美聯儲每月將邁入170億美元國債。然而美聯儲官員表示資產負債表擴張並非QE。個人認為，美聯儲釋放流動性，是因為季節性流動性短缺，並不存在太大的問題，也不會最終導致QE迴歸。理由如下：

其一、本次的流動性投放和美聯儲利率會議相關性不大。直接原因是美國財政部最近密集發債，同時普遍認為企業9月底進入納稅期間。美國的財年和我們有很大不同，美國財政年度是上一年10月到這一年9月，如今接近財政年度終了，大量的稅收任務類似於我們12月31日的景象。所以這是美國銀行間利率走高的原因。

其二、雖然14年之後美聯儲都沒有進行過這樣的日常操作，但是如今的操作只是說明美聯儲回到了早期的政策狀態，也就是實時補充銀行間流動性的豐歉，並及時應對，這種正常的流動性補充實際上在中國也較為頻繁，無非是回購和中期便利之類的工具，真正如果是QE寬鬆的，那就需要定期直接購買國債，而不是投放銀行間流動性。

其四、這個事件充分說明了屁股決定腦袋。特朗普要求降低利率的原因是國債發行受阻，利率高。他希望美聯儲透過寬鬆重新吸納來提振國債需求。然而美聯儲官員打心底裡面不願意承受太多的美國國債。所以至今依然不肯鬆口說這是QE。當然兩方面也都不想進入全面對抗，危急時刻提供流動性是短期的舉動。

綜上，實際上美聯儲壓根就沒有打算實施QE，美聯儲逮到機會還想完成縮表目標。不過現在看美聯儲應該無法達到目標了。按照先前的計劃，美聯儲上個月已經停止了縮表，如今的確需要討論是否再次開啟迴圈。歐盟就是這麼做的，去年12月取消了QE，而這個月歐盟已經重啟QE。就是這麼個輪迴，總會到頭的。