各大券商如何展望2019年？今天不妨給大家劃個重點，準不準將來也可以用時間去驗證。

大部分的報告著眼點，都聚焦在這幾個方面：整體上市公司基本面的情況；估值情況；政策對於市場的影響；流動性；市場風格及配置方向。

我們一一來說關注這些點的意義和各大券商的觀點總結。

一、最重點的當然是A股的基本面情況

即企業的盈利增速拐點什麼時候能看到，我們先解釋一下企業盈利長期來看對於A股的重要性。

從目前券商對盈利拐點的表態來看，大部分券商的意見都是前低後高，年中見到盈利拐點。其中最樂觀的中信證券認為，二季度就能見到那個拐點，而悲觀一點的華泰認為，可能全年都很難看到這個拐點。而這個判斷基本上就影響了券商對於2019年全年走勢的預期。所以多數券商認為全年走出“N”字形或者不規則的震盪圖形的機率大，並且隨著盈利增速上行，下半年走勢要好於上半年。

二、估值情況

還是看上面那張圖，藍色的線，可以看出估值對於長期收益率的貢獻幾乎為負，但是它的特徵也很明顯，就是波動極大，每逢低點，機會就會大於風險。比如當下這個時候，從2019年的策略報告來看，基本上只要提到估值的，都會認為是底部區域了。例如海通證券的荀於根屢次在報告中提到這個問題，無論是整體A股估值還是剔除銀行股的估值，PE（市盈率）、PB（市淨率）均在歷史最低點附近。

這也是那些整體戰略上看多A股的策略報告的一個重要前提，因為歷史上的每次大底，其估值見底可以說是一個必要條件，為投資A股提供了良好的安全邊際，所以在此觀點上券商結論基本一致，暫時並未見到有不同意見。

三、對政策的預期

對於政策的重要性大家都應該非常清楚，無論從短期市場情緒的提振，還是對長期基本面的影響都是非常重要的。例如廣發證券的報告中寫道，“見底的時間 取決於政策對沖力度與企業盈利下滑速度的相對力量。”可見政策在市場中的重要作用。

而目前券商對於2019年的政策預期分歧較大。例如海通證券認為“政策底已經看到，最值得期待的是減稅降費。”而天風證券則認為，“減稅會循序漸進，要降低對減稅幅度的預期”，很顯然這兩種不同的預期會對操作的指導性有明顯的偏差。而另一種看法則是要持續觀察，例如華泰證券認為，“政策的進度決定了2019 年A股的節奏，重點關注2~4 月、7~8 月兩個時間點”。

四、流動性

對於A股的重要性不言自明，今年A股幾次股權質押風險，其本質其實就是流動性的風險，對於2019年流動性的看法，總體分成兩個層面，一方面是資金供給，一方面是資金需求，供給端主要來源包括公募私募、銀行理財、信託產品、保險資金、社保資金、境外資金、融資資金、上市公司回購及分紅。而資金需求端主要來自於IPO、增發、解禁等。以下招商證券測算出的2019年流動性的預測，大約是淨流入850億元，整體好於2019年淨流出3800億元。

當然這方面各大券商依舊有些分歧，但整體都相對樂觀，例如天風證券認為外資是否會持續流入將是最大的不確定性，然而中信證券則認為外資流入規模可能達到4300億元。對於內部能夠提供的資金分歧相對較小。

五、市場風格及配置方向

這也是一個非常受關注的問題。2017年令大家記憶猶新，當時券商對於市場風格的預測，大部分看多成長股，結果集體打臉，僅有中信、招商等幾家看好白馬股行情。那今年是個什麼情況呢？大部分券商依舊看多小盤成長股行情，最多被提到的行業是5G、新能源車、半導體。

而這次招商和中信也都把寶壓在了科技成長這邊，大部分的邏輯都比較清晰，例如廣發證券認為“相對業績、流動性與監管週期都轉向有利於成長風格，但需等待年報商譽減值集中釋放，小市值真成長孕育大牛股。北向資金仍將流入，價值風格需等盈利下滑壓力減輕。”

我個人判斷，2019年券商再次被集體打臉的可能性較小，按照行業輪動的週期，創業板為主的成長股已經連續下跌了3年，幾乎沒有任何反彈。這也應該是一個普遍看好成長股的潛在原因吧。

最後聊一下看完這些策略報告後自己的一點體會，作為賣方來說，這樣的報告對市場買方的預期必然會產生一定的影響。所以往往自報告發布的那一刻起，市場的走勢就會被影響，特別是他們對於2019年上半年的看法，普遍還是偏謹慎的。這就導致當下這個時間點，觀望的人可能會比較多。因為對於2019年來說，盈利的拐點和政策的預期明朗，可能都不會出現在年頭。特別是很多報告對於大類資產配置中，債券的推崇程度很高（當前債券的基本面確實最優），這也會一定程度上減弱股票市場的吸引力。

然而對於長期投資者來說，這卻是一個極佳的佈局機會，既然上半年市場會反覆震盪，就會提供不少的低吸機會。因為對於這些用“望遠鏡”看市場的人來說，一年半載的時間也不算多長。

當然從歷史上看，券商報告的正確性並不是那麼高，他們主導的大多數是預期，其邏輯都是可被證偽的，都是基於假設和求證來推導的，所以某些前提假設條件發生變化或者被證偽的時候，市場的預期也會隨之發生變化，市場也會發生變化，屆時要及時改變策略，才能從這些報告中真正獲益。

券商研究報告，簡稱“賣方研報”，就是“賣方（券商）”寫給“買方（券商的客戶：基金公司、小散戶）”用來提供投資建議的研究報告，包括晨會報告、行業研究報告、投資策略報告、上市公司研究報告、月度投資報告、季度投資報告、年度投資報告、調研報告等等。之所以稱為“賣方”，是因為證券公司的收入主要是其客戶交易產生的佣金，因此證券公司為了賺錢必須促使客戶交易，而將研究報告賣給客戶，就是促使客戶買賣股票的手段。由於“買方”在“賣方”開立的賬戶下進行證券交易時需要繳納佣金，因此相對於經紀業務而言，“賣方研報”實際上是一種券商附加服務。

對於投資者而言，閱讀“賣方研報”就像飛行員每天閱讀氣象報告一樣，是每天必做的功課之一。從研報中我們可以快速瞭解一個陌生的行業、可以及時獲取分析師對公司業績的解讀、可以瞭解市場的變化和投資風向…… 雖說研報中自有“黃金屋”，研報中自有“攻略書”，但想從研報中高效的挖掘對自己有用的資訊並不是那麼容易的一件事兒。 

其實影響中國資本市場主流觀點的更多是券商的策略報告，基金公司季度策略只是對外宣傳的噱頭，實際上並不能指導投資者進行短期判斷，券商中比如中金公司、中信證券、高盛證券、摩根斯坦利、南方證券、國泰君安等老牌國內外券商的策略報告都值得投資者來參考。因為總體上看，這些大券商在研究方面有著自己的體系與文化，報告內容較為翔實、資料採集和對比比較認真，但拿到一份報告在手，如何取其精華，棄其糟粕？

第一，取資料。券商報告對於個人投資者來說，最值得汲取的一塊就是資料的歸類、整理、對比，個人投資者因為資訊來源的欠缺，資料整理時間的缺失，都不能像券商研究員們專門花上幾天的時間來整理一些行業資料。這種不是針對某個上市公司而是對於整個行業的資料，券商沒有任何造假的動力和可能，都是比較翔實，來源於公開資訊或者是購買的資料庫資料，投資者可以放心擷取。比如鋼材、有色金屬、航運、地產各大券商都有行業的週報，這對長期觀察和跟蹤這些行業的投資者都是一個很好的資訊來源。而把券商的策略報告中引用的貨幣資料、貸款規模、投資增速等作為自己未來投資的判斷基數就是好的選擇。

第二，看邏輯。之所以強調要看券商策略報告或者行業報告的邏輯，是因為即使資料完全正確，但使用資料的邏輯如果出問題，那麼多精準的資料也徒勞。比如我們在分析航空行業的時候，知道人民幣升值對航空公司有好處，因為多數航空公司是用美元貸款來買飛機，在人民幣升值週期內，拼命賣空航空股逆勢而為，投資則必輸無疑。

第三，查動機。券商的報告寫給誰看的？伴隨基金、保險公司等機構實力的日漸龐大，很多券商寫報告都是為了迎合基金的胃口。個股推薦的報告謹慎點看，比如海通證券的葉志剛，就是典型的老鼠倉，自己和私募買完以後再推薦研究報告，而券商的策略報告，通常不會太多陷入內幕交易，因為很少涉及到個股。

第四，選品牌。國內外的券商也都有級別，像瑞銀、摩根斯坦利等海外的投行，以及包括中金、中信、國泰、申萬、國金、長江、招商等國內目前口碑較好的大行，報告的綜合實力都比較高。而且這些公司的核心客戶資金實力雄厚，所推薦的股票連續幾個漲停的故事並不少見。常言道，樹大招風，所以一般知名券商有更加高的自律性，對於研究成果的重視度會更高，暗箱操作的行為會較少。此外，還有研究員的個人品牌。投資者根據新財富歷年所評選的最佳分析師，能夠經常蟬聯三甲的分析師，其所出的報告權威性也會較高。

從研究員的角度關注研究報告也是可取的。目前業內公認的、最權威的，對研究員水平進行評估的機構是《新財富》雜誌每年推出的分析師排名。該排名從2003年開始，其投票權握在機構投資者手中（研究報告的使用者），包括公募基金、社保基金，保險管理公司以及QFII等等。各大券商與研究員對於該項排名都相當重視，而其排名也成為衡量券商研究所以及研究員水平的重要尺度。

第五，多參考。對於重點公司，券商研究員會持續關注，除了一些基於調研撰寫的研究報告外，只要這家公司出了定期報告，或者公佈重大事項公告之時，研究員都會提供相應的研究報告。對照同一個研究員連續撰寫的同一家上市公司的研究報告，投資者會更加清晰的瞭解該研究員的研究思路，價值判斷取向以及研究水平，等等，而對比不同研究員關於同一問題的研究報告，更有利於投資者啟發思路，各取所長。

結語

券商的研究報告相比小道訊息仍然具有較高的參考價值，它可以作為我們判斷上市公司投資價值的重要輔助工具。但是由於出具報告公司所處行業的特殊性以及專業性，表面上看起來會有更強的邏輯性和說服力，稍不留神就會讓你掉入陷阱。因此我們閱讀研報要注意方法論的運用，取其精華棄其糟粕。

首先得要看框架

通常來說，我們去做公司研究是為了做投資決策的，比如能不能收購，能不能有業務聯絡等。那麼，如果想看懂一份公司研究報告，首先要明白一份公司研究報告的框架。

一份公司研報需要回答的核心問題通常有四點：公司是什麼樣的，公司所在的市場是什麼樣的，公司現在的發展是什麼樣的，公司未來發展是什麼樣的。

這個邏輯背後涉及的問題就有公司的歷史沿革、股權結構、主營業務，公司所在的行業、市場發展是什麼情況的，公司在行業中有什麼優勢和風險，公司未來的盈利預測等等。

當然，很多的研報模式存在差別，但萬變不離其宗，一份公司研究報告無外乎是上面四點。

那麼想看大框架，研報的目錄其實是一個很好的切入點。

然後看內在邏輯看分析

在瞭解到大框架後，你應該明白，研報的每一個部分都不是獨立的，我們接下來要關注的，就是他們每個部分的內在邏輯，以及是如何分析的。我們拿中信對聚美優品的研究報告來看，在行業前景這塊兒，中信認為美妝市場廣闊，渠道效率會提升，為什麼會得出這樣的結論？市場是否具有潛力無非是從兩個方面來看，一個是規模，另一個是增速。因為目前中國的人均美妝產品的消費額為一年22.5美元，遠低於美國的350美元一年，南韓的168美元一年，發展空間很大。而且隨著國民收入的提升，消費升級會推動美妝零售市場的增速提高，達到14.2%。而在渠道效率方面，因為是傳統渠道，像商超百貨這樣的，佔比從2008年的68%下降到2013年的55%，化妝品專營店的份額上升了2.3%，電商份額更是提高12.8%。另外，美妝行業客戶群出現了細分，有歐美系，日韓系等等，電商與客戶的直接對接有更高效的資訊反饋渠道、產品需求資訊，大大優於商超渠道，非常適合這種銷售，未來利於本土自有、日韓等SKU，適合高性價比、快速迭代的快時尚，進而證明自己的結論。

最後看風險如何預測

閱讀報告中有一點值得強調的是，對公司的風險預測和盈利預測也一定是透過公司和行業的相關研究得出來的結論。