是示好，更是為了增加港交所的競爭力。同股不同權在網際網路行業已經是一個非常常見的模式，港交所幾年前已經和史上最大的IPO專案阿里巴巴失之交臂，痛失良機，便宜了美國。現在主動改變規則，是為了讓更多的中國網際網路公司能夠在香港上市。

金融對於香港來說是它的唯一支柱產業，能夠吸引更多的公司，尤其是高市值的網際網路和生物醫藥的公司在香港本土上市，對它的經濟有很大的提振作用。這幾年香港已經開始慢慢失去了“金融中心”的地位，去年GDP也險些被深圳超過，現在的全球資本市場海外有美國紐交所和納斯達克，中國內地也開放了CDR吸引海外上市公司回家，港交所在這個時候修改規則，也是大勢所趨。

今天，港股最新的上市規則生效了，主要修改了三個規則：

第一，允許“同股不同權”；第二，沒盈利的生物科技公司，可以掛牌；第三，為已經在其他地方上市的公司提供便利，讓它們同時也能在港股上市。

在我看來，這是港股在錯失阿里後，痛定思痛，不得不做出的改變。當然，這對正打算搞CDR吸引“獨角獸”的A股來說，也必然會形成一定的競爭。

還記得之前阿里原本打算在港股上市，但由於沒辦法解決“同股不同權”的問題，在一番交涉之後，阿里最後還是遠赴美國上市。如此龐大的一單IPO生意就這麼飛了，港股實在是覺得心裡不舒服。

更要命的是，阿里只是一個開始，在阿里背後，更多的內地網際網路獨角獸都是“同股不同權”的，如果再不及時修改規則，港股只能眼睜睜看著一個又一個好公司流失到美國市場。

但修改規則後，港股立馬變得有吸引力起來，因為它既像美股一樣公開透明，又像A股一樣瞭解內地的公司。據外界猜測，小米可能將成為第一個受益於港股新規則的公司，理由是雷軍之前經歷過金山軟體在香港的上市，對港股更熟悉。

如果小米能一炮打響，美圖、滴滴、京東物流、螞蟻金服等其他“獨角獸”公司，極有可能同樣選擇港股上市，也難怪港交所Quattroporte李小加宣稱港股“有家的溫暖，又有看世界的自由”。

再來看允許沒盈利的生物科技公司港股上市。這是一個前瞻性的規則修改。之前都說21世紀是生物科技的世紀，港交所應該是看到了近年來生物科技的發展，決定提前把有潛力的公司圈進來再說。

第三個修改沒啥可說的，已經上市的也不放過，可見港交所在吸引好公司方面是真的不遺餘力，未來可能會出現更多“A+H”股上市的公司，甚至會出現“新三板+H股”的公司。

最後再說一下對A股和對港股的影響。對A股來說，有港股競爭，可能會流失一部分好公司去到港股，對A股股民來說是損失，但從全市場來看，“獨角獸”公司有很多，如果都集中在A股上市，抽血量太大，對A股原本就脆弱的資金面不利，所以短期來看，對A股算是個小利好，但長期來看，是個損失。

而對港股而言，由於市場比較成熟，大多數公司的股票都沒有什麼交易量，得不到資金青睞，再加上港股資金來自世界各地，所以抽血的影響比較小，反而更有利於港股投資者分享好公司的成長收益，這也是為什麼今天港股收盤大漲的原因。

近日，《關於推動創新創業高質量發展、打造“雙創”升級版的意見》出爐，在資本市場方面還是帶來了不少亮眼的看點。

其中，有一個亮眼的看點是，允許科技企業實行“同股不同權”的治理結構。與此同時，仍強調了支援發展潛力好但尚未盈利的創新型企業上市或在新三板、區域性股權市場掛牌等。此外，還會在社保費率、信貸政策支援等方面下功夫，以從多方面支援創新型企業的發展，而這系列舉措甚至稱得上“雙創”的升級版。

實際上，最引人關注的，莫過於允許科技企業實行“同股不同權”的治理結構。確實，在A股市場成立至今基本上採取同股同權的形式，而對於“同股不同權”的治理結構，在過去的日子裡也似乎無法想象。從某種程度上分析，對於“同股不同權”的引入，或多或少受到了港股市場的啟發，面對新經濟獨角獸企業乃至巨頭企業的先後赴港上市，乃至遠赴海外上市的情景，也從一定程度上倒逼A股市場實施制度性的改革，而“同股不同權”概念的提出，更是近年來罕見的制度性改革。

創新型企業，尤其是以生物醫藥、雲計算、人工智慧等高新技術產業為代表的新興企業，或多或少代表著未來新經濟時代的發展方向。在此期間，對於擁有核心資源、核心優質企業的市場，往往更具有核心競爭力以及核心影響力。或許，在未來的時間內，這也是國際大舞臺比拼的重要物件。

前幾年由於阿里巴巴由於同股不同權的原因，肯定無法在香港上市，香港證監會李小加曾經寫過一篇文章，闡述其中的理由，在李小加看來：一股一票，讓每個股東都能表達自己的意見，這樣才能比較公正合理，像阿里這樣把權利集中在核心管理層的架構，中小投資者的表決權利就會被削弱，當時，也顯示出李小加為了維護港交所的規定，眼見阿里赴美上市的無奈。

不過，現在港交所放開同股不同權，就是承認了“擁有相同數量的股票，但是並不一定擁有相同的表決權”這種形式可以在港交所的存在。這種制度上的大改變，並不是討好某個擬上市公司，而是希望與美國開放的股市接軌，當年美國股市就可以接受各種不同的股權結構企業上市，那麼港交所為什麼就將他們拒之於門外呢？

此外，如果港交所把一大批股權結構同股不同權的企業給拒之門外，讓他們都赴海外上市了，那麼，港交所裡面的上市公司就有缺陷了，並不能完全代表中國最優秀的上市公司，這樣一來就會有所遺憾。無論是同股不同權也好，同股同權也罷，允許各種形式的存在，也是港交所跨出去的很大一步。要邁出一步，港交所已經過去了整整四年了。未來將會有更多的中國優質上市公司迴歸港交所。

要評價港交所放開同股不同權問題，先要把相關概念梳理好，在此基礎上再做深入的分析，具體如下：

1、不同投票權股份一般被稱為雙重股權股份。指具不同投票權架構的公司（簡稱「不同投票權公司」），會發行至少兩類股份，兩類股份的每股投票權並不相同。創辦人和管理層持有的通常是一股多票的股份類別，而發行給一般投資者的則是一股一票的股份類別。新經濟創新產業公司首次公開招股時多傾向採用不同投票權架構，務求集資發展業務的同時，創辦人可持有相對其投票權作不成比例攤薄後的股份數量、而能繼續維持對公司的控制，自主追求創新。中國內地正值新經濟轉型，這型別的公司有如雨後春筍，供應源源不絶。這些不同投票權公司可選擇於接受不同投票權公司上市的主要海外市場（如紐約、倫敦、香港、新加坡及東京）上市。

2、香港的新上市機制特別為不同投票權公司的投資者加入一系列的保障措施，與其他主要的環球金融中心相比，香港市場在這方面的要求更全面，監管規定更嚴謹。這些投資者保障措施包括對公司市值的高門檻要求、日落條款、加強企業管治及披露要求等。該等措施不單有效降低「代理成本」，還可對「委託人成本」起限制作用。委託人成本在投資者對創新產業並無專業知識（「委託人能力成本」）和投資者之間的潛在利益衝突（「委託人衝突成本」）的情況下尤其重要。當市場有適當的保障措施，公司採用不同投票權架構上市便不一定傷害投資者的利益，反而或能支援股價和營運表現，有機會為投資者帶來裨益，有利創造長遠價值。

3、事實上，國際經驗表明，投資者投資於不同投票權架構的公司看來利多於弊。首先，在MSCI 的股票指數成份股中，具不同投票權架構的創新產業公司，其長期股價回報跑贏其他在相同地區和環球指數的成份股。第二，並沒有一致的實證顯示不同投票權架構對公司的業務表現有潛在負面影響，對在美國上市、採用不同投票權架構的中國公司所得的觀察亦如是。況且，不同投票權公司的創辦人若能不受投資者幹預而按自己的專業知識實現各種創新意念，往往能為公司帶來更多價值。事實上，不同投票權公司能為投資者擴闊投資機會，切合其不同的風險承擔能力和投資需求。

4、有鑑於此，MSCI 指數公司也推出經投票權調整的全新指數系列，應對不同投資者的喜好。總括而言，接受不同投票權公司來港上市並非逐利之爭，而是要拓闊投資市場機遇。對實體經濟來說，不同投票權公司由此得到的融資支援為經濟轉型和新的增長動力帶來貢獻；對投資者來說，他們可選擇投資信譽可靠的不同投票權公司，在投資的風險與機遇之間取得平衡。

綜上，世界各地主要金融中心的股票市場紛紛進行制度改革，接受不同投票權公司申請上市。背後的主要動力源自發行人和投資者兩邊的需求均不斷增加。發行人方面，那些具遠見的創新產業公司（包括來自中國內地的公司）創辦人，尋求上市時都傾向採用不同投票權的架構，務求保留

其對業務決策的控制權。投資者方面，投資新經濟產業的增長潛力愈來愈吸引，甚或足以抵消

持有投票權受限的股份的壞處和不同投票權架構所涉及的風險。香港便是全球已進行上市機制

改革、允許不同投票權公司上市的主要市場之一。香港於2018 年4 月推出其新的上市機制，納入了比其他主要市場更為全面的投資者保障措施。這些措施不單有效消減不同投票權架構可能涉及的代理人問題，還可遏抑因投資者缺乏相關專業知識和相互之間存在利益衝突所連帶引致的委託人成本。因此，新上市機構可說不單有利發行人亦有益於投資者。從國際經驗所見，投資於不同投票權架構的公司對投資者來說可會是利多於弊。淨得益包括潛在的股價超額回報和締造長遠價值的機會。不同投票權公司的上市令市場有更多投資選擇，迎合投資者不同的需要和喜好。只要對潛在風險進行徹底評估，不同投票權公司的股票也可成為投資者趨之若鶩的選擇。

港交所長期堅持的“同股同權”上市規則，成為香港資本市場與新經濟接軌的最大障礙。在香港資本市場正統觀念中，“同股同權”制度可以保護股東民主，更有利於保障中小股東的利益。是很多香港人眼中的“公平”。然而，不少採取VIE架構的中國高科技公司，因此只能放棄香港，轉而尋求其它上市地點。比如，刺痛了港交所的阿里巴巴。

2012年，阿里巴巴從港交所退市，開始轉型改革，次年重新尋求IPO，最早依然希望回到香港。2013年接到阿里巴巴香港上市申請後，李小加傾向於允許阿里來港上市，然而當時香港社會大部分聲音均站在對立面，既不接受同股不同權，更不認可阿里的合夥人制度。

最終，2014年阿里巴巴在紐交所上市，募集了250億美元，成為當時全球規模最大的IPO。

儘管馬雲說“是阿里巴巴錯失了香港”而不是“香港錯失了阿里巴巴”，但痛失阿里的苦楚，也成為港交所25年來最大上市制度改革的外部誘因。丟掉一兩家上市公司對港交所而言，不是什麼大事，但丟掉整整一代創新型科技公司就是大事，錯失新經濟更是一大遺憾。

李小加打算動同股同權這枚乳酪。

他的思路是，一方面，允許透過同股不同權的制度安排；另一方面，對同股不同權有可能帶來的獨特風險和弊端作出更多制度性的安排，使其負面影響降到最低。

直到2015年，港交所就此展開第二階段諮詢時，反對浪潮仍然洶湧。除了香港證監會，香港不少企業均表示反對，包括李嘉誠旗下的長江實業，以及貝萊德、富達等國際大型基金。

經過四年拉鋸戰，2018年4月30日，香港交易所公佈了新的《上市規則》，新規則有三大特點：

第一、允許新經濟股雙重股權結構公司上市；

第二、允許尚未盈利的生物科技公司上市；

第三、放寬在英美上市的同股不同權的公司來港交所上市。

從此，阻礙香港擁抱新經濟的制度障礙拆除了。

新規生效後不久，港交所便在2018年迎來了一個內地科技股上市高峰期，內地新經濟明星企業小米、美團、映客等網際網路公司紛紛來港敲鐘上市。2018年共有205家公司在港上市。其中新經濟公司達到14家，募資金額在2877.57億港元，港交所的全年IPO上市數和募資額均列全球第一。最終阿里巴巴（HK 09988）也於2019年11月26日重新迴歸港股，實現了“回家”的承諾。