國金證券-固收團隊周嶽曾寫過多篇關於城投債的文章，在此放出其中一篇作為參考：
《固收利率債週報：債務問責後，哪些城投又能發債了？》
【專題】2017年以來，財政部對地方政府的違規融資舉債加大問責力度，多起地方政府違規舉債案例被相繼公開。違規舉債的問責對相關地區的城投公司可能帶來一定的影響。一方面，部分查處問責直接涉及到相關城投公司負責人，處理措施包括撤職、降級、記大過等，可能會對城投公司管理和運營構成負面影響。另一方面，整治過程中，伴隨著地方政府的不規範融資行為得到清理，政企信用進一步分離，當地城投公司基於“政府隱性擔保”的外部融資也將受到限制。本篇報告中，我們梳理了已披露或市場上可得的違規案例並加以分類，從而篩選出案例所涉地區的城投債主體及債券。我們認為，在地方債務問責中所涉及的主體，若後續仍能正常發債，表明其債務整治和融資方式在很大程度上已經得到了規範，建議關注相應的投資機會。
一級市場發行情況：淨融資大幅上升。本週信用債整體淨融資大幅上升。分券種看，公司債、中票和企業債淨融資額延續上升趨勢，定向工具淨融資額由下降轉為上升，短融淨融資額由上升轉為下降。信用債發行利率以上行為主：AAA和AA評級中短期票據有所上升，AA+評級中短期票據有所下降， AAA、AA+和AA評級公司債發行利率均有所下降。本週產業債共發行新券176只，其中短期融資券最多，發行額為662.3億元，佔比37%；主體AAA評級的數量最多，發行額為1,156億元，大約佔比65%；而國企發行額1,596.52億元，佔比89%。新發產業債中非金融行業主要有交通運輸、公用事業、建築裝飾等。
二級市場成交情況：信用債成交出現分化。本週信用債成交均有所上升，企業債日均成交量延續上升趨勢，中票、公司債和短融日均成交量則由下降轉為上升。評級調整方面，本週有5家主體評級下調，3家公司主體評級上調，其中國購投資有限公司，一週內兩次被下調主體評級。二級市場信用利差表現上，各評級、期限的利差整體處於上升趨勢：1年期和3年期各評級平均利差的平均增幅分別為5.01bps和5.83bps，5年期的利差上升幅度較大，平均增幅為15.41bps。目前AAA、AA+和AA評級的各期限利差所處的歷史分位數在12%-38%之間，仍處於歷史低位。
風險提示：1.國內外宏觀經濟因素導致週期性行業景氣度超預期下行，週期性行業信用債估值大幅調整；2. 信用風險事件增加，或導致避險情緒上升，信用利差大幅上行。
一、債務問責後，哪些城投又能發債了？
2017年以來，財政部對地方政府的違規融資舉債加大問責力度，多起地方政府違規舉債案例被相繼公開。違規舉債的問責對相關地區的城投公司可能帶來一定的影響。一方面，部分查處問責直接涉及到相關城投公司負責人，處理措施包括撤職、降級、記大過等，可能會對城投公司管理和運營構成負面影響。另一方面，整治過程中，伴隨著地方政府的不規範融資行為得到清理，政企信用進一步分離，當地城投公司基於“政府隱性擔保”的外部融資也將受到限制。
在本篇報告中，我們梳理了已披露或市場上可得的違規案例並加以分類，從而篩選出案例所涉地區的城投債主體及債券，供投資者參考。
1、哪些地區違規舉債被問責？
根據違規方式的不同，我們將違規案例分為九類。從嚴格意義上說，第七類（地方政府人為調節政府性債務結構）和第八類（地方政府違規使用置換債券資金）違規案例型別並不屬於地方政府在舉債融資時出現的違規行為。但由於該兩類案例所涉違法違規行為也同樣是地方政府債務風險整治的物件，在此我們仍然將案例納入。
1.1 地方政府以發行地方政府債券外的方式舉借債務
從舉債形式上看，地方政府違規舉債大致可分為向地方企業違規借款、透過銀行貸款/融資租賃/信託/資產管理計劃/明股實債等方式違規舉債、透過企事業單位違規舉債等形式。案例包括：
1）向地方企業違規借款
2017年1月至7月，陝西省渭南市下轄的韓城市住房和城鄉規劃建設局等4個部門向韓城市城市投資（集團）有限公司和韓城市旅遊投資有限責任公司借款3.57億元，形成政府承諾以財政資金償還的債務3.57億元。
2015年1月至2017年8月，海南省海口市各級財政及國土等政府部門分別發函，共要求61家企業和單位出資墊付徵地拆遷資金，並違規出具承諾函，承諾待相關土地出讓金上繳市財政後，由財政安排資金進行償還。
2012年至2016年，湖南雙峰縣城市建設投資開發有限責任公司等3家融資平臺公司向全縣行政事業單位職工及部分單位集資6.68億元，主要用於婁雙大道等公益性專案建設。
2017年2月，河南省新鄭市財政局與新鄭市政通投資控股有限公司簽訂借款合同，借款9,600萬元，期限為1年。同年3月，新鄭市財政局再次與政通公司簽訂借款合同，借款10,990萬元，期限為6個月。
2）透過銀行貸款/融資租賃/信託/資產管理計劃/明股實債等方式違規舉債
2016年2月，江西省九江市土地儲備中心以暫緩執行的土地收儲專案，向九江銀行股份有限公司貸款形成政府承諾以財政資金償還的債務4億元。
2015年5月，重慶市黔江區教委與上海愛建融資租賃有限公司簽訂2個《回租賃合同》融資1.2億元。
2015年6月和8月，重慶市黔江區教委與江蘇金融租賃股份有限公司簽訂2個《融資租賃合同》，合計融資1億元。
雲南省景東縣人大常委會黨組、景東縣人民政府違規作出決議，同意透過信託方式融資18,000萬元，並承諾將此信託融資還款資金列入當年財政預算。
2015年至2016年，江蘇省常州市金壇區，南通市通州區、海安經濟技術開發區，淮安市淮陰區、洪澤縣，鹽城市響水縣、阜寧縣、建湖縣，揚州市江都經濟技術開發區、高郵市，鎮江市鎮江新區、揚中市、句容市，泰州市泰州港核心港區，宿遷市泗陽縣等8個設區市的15個縣（市、區）共32個專案，涉及地方政府及其所屬部門透過信託或資產管理計劃等方式違法違規舉債擔保問題。（同時涉及違規擔保）
2013年7月，北京市通州區國資委與信託公司簽訂定期回購股權協議，約定8年內回購信託公司增資30億元持有的股權，同時按照9.5%的年利率支付利息。
2017年3月，廣西來賓交投公司與國銀金融租賃股份有限公司簽訂融資租賃協議融資15億元，並將《政府購買服務協議》項下的應收賬款等所有權益質押給國銀租賃，以購買服務採購款作為租金還款來源。（同時涉及違規擔保）
2017年3月，廣西靈賀投資公司與國銀金融租賃股份有限公司簽訂融資租賃協議融資13億元，並將《政府購買服務協議》項下的應收賬款等所有權益質押給國銀租賃，以購買服務採購款作為租金還款來源。（同時涉及違規擔保）
2017年8月至11月，湖南邵陽市融資平臺公司邵陽市城市建設投資經營集團有限公司透過利用政府道路管網等公益性資產開展融資租賃、發行中期票據等方式，從銀行、信託投資公司和融資租賃公司等機構舉債72.33億元。
2016年2月和4月，浙江萬向信託有限公司成立了“紫鑫5號事務管理類集合資金信託計劃”和“紫鑫8號事務管理類財產權信託計劃”，違規提供融資等行為。
2016年6月，上海中泰信託有限責任公司“安泰20號集合資金信託計劃”等10筆業務均成立於2016年，融資方分佈在江蘇海安、響水、阜寧、建湖等地，存在違規利用應收賬款業務向地方政府提供融資等行為。
3）透過企事業單位違規舉債
2015年2月，山東省濟寧市下轄的鄒城市市政府召開第28次常務會議，決定以市總工會為發起人，以鄒城市正方經濟發展投資有限公司為借款主體，向全市企事業單位職工發行信託產品違法違規舉債。
2013至2015年，四川省成都市新都區政府批准同意透過區屬國有公司以銀行貸款、信託產品或發行私募債等形式融資，2013年至2015年共涉及金額23.22億元，其中2015年新預演算法實施後繼續劃撥22億元。
2017年8月至12月，黑龍江省大慶市政府透過大慶市城市建設投資開發有限公司等企業，採取發行企業債券、貸款等方式融資12.78億元。
2017年8月至2018年3月，陝西省延安市新區管理委員會從延安市新區投資開發建設有限公司等單位借款11.18億元，統籌用於延安新區基礎設施建設、道路工程等支出。
2017年12月，貴州省納雍縣人民政府透過貴州省雍泰建設工程有限公司向建信信託有限責任公司取得信託貸款4億元，統一安排用於農村飲用水等專案建設，並承諾上述貸款由財政資金償還。
2017年8月，四川省蓬安縣財政國庫支付中心從該縣兩家融資平臺公司借款2億元，用於發放該縣2016年度目標獎及離退休人員專項慰問金。形成政府隱性債務。
2016年11月至2017年6月，四川省樂山市高新區以樂山市高新投資發展集團有限公司的名義，取得樂山市商業銀行流動資金貸款3.89億元，樂山市高新區財政局出具承諾函承諾以本級財政收入作為還款來源。截至2017年底，債務餘額3.83億元形成政府隱性債務。
2016年1月，武漢國通信託有限責任公司成立的“方興230號新城東苑三區集合資金信託計劃”“方興70號淮安自來水集合資金信託計劃”“方興136號鹽城響水債權投資集合資金信託計劃”中，常州市金壇區財政局、淮安市淮陰區財政局、鹽城市響水縣財政局出具承諾函，淮陰區人大常委會、響水縣人大常委會同意將信託融資納入預算。
1.2 地方政府違規為其他企事業單位擔保
地方政府為企業、單位融資提供擔保承諾的形式主要包括向債權人出具擔保函、承諾函、安慰函或制發內部檔案、通知、會議紀要等。從內容上看，相關擔保的核心內容是以財政資金償還債務，而涉及的不同表述則包括由政府及其部門直接承諾財政資金償還債務、承諾債務還本付息直接納入政府預算/保本付息、承諾將貸款本息列入財政中長期規劃等。案例包括：
1）直接承諾財政資金償還債務
2016年1月，甘肅省蘭州新區管委會全資企業蘭州新區中霖農林水資源投資開發有限公司，向蘭州銀行新區分行借款2億元用於蘭州新區職教園區生態綠化及七號湖調蓄水庫工程，蘭州新區農林水務局出具承諾函承諾以財政撥付該局的生態建設資金作為還款來源。
2017年8月至2018年3月，重慶市南岸區隧道工程建設辦公室等4家單位與重慶市南岸區城市建設發展集團有限公司等3家區屬企業簽訂借款協議，約定以土地出讓收入或財政資金償還的方式違規舉借債務6.92億元，用於土地收儲、歸還銀行貸款等支出。
2）承諾債務還本付息直接納入政府預算/保本付息
2014至2015年，四川省巴中市政府、市財政局向相關單位出具承諾函，承諾將四川巴中新城投資建設有限公司還本付息資金納入預算，或在四川巴中新城投資建設有限公司不能按時償還貸款本息時安排財政資金償還有關債務，2014年至2015年共涉及合同金額23.12億元，其中2015年新預演算法實施後繼續到位資金14.13億元。
2015年8月，重慶市黔江區人民政府批覆同意黔江區城市建設投資（集團）有限公司向貴州中黔金融資產交易中心融資。當年11月至12月，黔江區城市建設投資（集團）有限公司獲得融資款0.55億元。經區政府有關負責人批准，區財政局提供了協調資金支付融資產品本息的承諾函。
2015年9月28日，河南省駐馬店市政府透過政府常務會議紀要，承諾將駐馬店市公共資產管理有限公司貸款本息列入市財政中長期規劃和政府購買服務預算，涉及資金6.4億元。市財政局據此向中國建設銀行駐馬店分行出具了承諾函。
2015年9月14日，河南省駐馬店市政府透過政府常務會議紀要，要求將駐馬店市公共資產管理有限公司向中信信託有限責任公司申請的1.78億元信託貸款本息列入市財政中長期規劃和年度預算。
2016年5月至2017年5月，經甘肅省白銀市政府同意借款本息由市財政負責償還後，白銀市白銀區財政局、白銀市動遷安置補償辦公室透過白銀市政基礎設施投資有限公司，從白銀市城市綜合管廊管理有限公司借款2億元。
2017年11月至12月，經當地政府批准，四川省樂山市國土資源局沙灣區分局、五通橋區財政局、峨眉山市土地和房屋徵收局等部門向金融機構貸款16.9億元，並承諾貸款本息由政府納入財政預算。
3）其餘未列明的違規擔保承諾情況
雲南省保山市違法違規出具承諾函擔保保山市永昌投資開發有限公司與國民信託有限公司透過信託方式融資50,000萬元。
雲南省宜良縣人大常委會黨組、宜良縣人民政府違規出具《宜良縣人大常委會關於批准宜良縣人民政府提請審議金匯公司為主體進行融資的決議》，並違規與金匯公司、光大興隴信託有限責任公司共同簽訂《債權債務確認協議》，透過信託方式融資50,000萬元。
雲南省祿豐縣人大常委會黨組、祿豐縣人民政府違規出具《祿豐縣人大常委會審議縣人民政府關於開展信託融資的議案的決定》，為祿豐水務開發投資公司發行信託金融產品提供擔保，透過信託方式融資20,000萬元。
貴州省黔東南自治州鎮遠縣、銅仁市碧江區、遵義市匯川區、黔東南州凱裡市、黔西南州興義市涉及違規融資與擔保。
2015年12月至2016年9月，內蒙古自治區包頭市4家融資平臺公司透過貸款、融資租賃或設立基金等方式，借款81億元。包頭市政府出具承諾函承諾上述借款本息或基金由財政資金償還、回購。
2016年1月，甘肅省光大興隴信託有限責任公司成立的“光大—鼎鑫Ⅱ號集合資金信託計劃”“光大—優債16號集合資金信託計劃”和“光大—先融宜良金匯財產權信託”中，常州市金壇區財政局和金壇區政府性債務管理領導小組、揚中市政府出具了承諾函，雲南省宜良縣財政局出具了函件，存在違規接受地方政府違法擔保等行為。
2016年5月，北京國民信託有限公司成立的“海安新農建應收賬款集合資金信託計劃”等6個信託計劃中，南通市海安縣經濟技術開發區財政局、鹽城市響水縣財政局、揚州市江都經濟開發區管委會、句容市財政局、保山市財政局分別出具了承諾函。
2016年3月，上海陸家嘴國際信託有限公司成立的“祥泰三十五號集合資金信託計劃”“瑪瑙石二十九號集合資金信託計劃”中，常州市金壇區財政局、淮安市淮陰區財政局分別出具了承諾函，相關金融機構存在違規要求並接受地方政府違法擔保等行為。
2016年2月，江西省中江國際信託股份有限公司成立的“金馬390號大航控股應收賬款投資集合資金信託計劃”“金馬467號祿豐水務應收賬款轉讓集合資金信託計劃”和“金馬491號景東縣銀生水務公司貸款集合資金信託計劃”中，中江信託違規要求地方政府和財政局出具承諾函以及當地人大決議作為專案擔保措施。
1.3 地方政府將公益性資產作為資本注入融資平臺公司
2015年9月，江蘇省高郵市建設投資發展有限公司以標註用途為商業用地的12宗土地使用權提供抵押擔保，發行2015年高郵市建設投資發展有限公司公司債券（簡稱“15高郵債”）10億元，其中3宗地塊為高郵市委、市政府、市人大、市政協等單位行政辦公場所和市民廣場。
2015年12月，江蘇省洪澤縣城市資產經營有限公司以標註用途為商住用地的8宗地塊提供抵押擔保，發行2016年洪澤縣城市資產經營有限公司公司債券（簡稱“16洪澤債”）10億元，其中3宗地塊為政府大樓前廣場、市民文化廣場和綠地廣場。
1.4 地方政府違規設立投資基金
2016年6月，湖南省長沙市望城經濟技術開發區管理委員會全資子公司望城經開區建設開發公司與中國農發重點建設基金有限公司簽訂10年期、年投資收益率1.2%的基金投資協議，望城區人民政府出具承諾函，承諾以財政資金回購中國農發重點建設基金有限公司投入的資本金。（同時涉及違規擔保）
1.5 地方政府違規進行政府購買服務
2017年1月初，內蒙古自治區交通運輸廳被財政部點名且發函追責。此前，內蒙古交通運輸廳與內蒙古高等級公路建設開發有限責任公司簽訂“委託代建購買服務協議”，約定於建設期及建設期後第1年至第17年或者18年透過購買服務資金支付專案建設資金，向農業發展銀行貸款105.5億元。
2016年4月，浙江省安吉經濟開發區管理委員會透過下屬國有企業虛構水環境綜合整治專案並簽訂17.81億元的政府購買服務協議。2016年11月，該企業以政府購買協議為質押與興業銀行湖州分行簽訂融資借款合同。
2017年7月和9月，浙江省杭州市餘杭區所屬部門與相關單位簽訂農居房整治、道路修繕及建築物拆除等內容的政府購買服務協議合同，協議金額52.78億元，協議約定購買服務資金納入財政預算。截至2018年6月底，杭州市餘杭區透過政府購買服務形成政府隱性債務40.07億元。
2016年，山東省沂南縣人民政府授權財政局以政府購買服務方式運作沂南縣扶貧社會效應債券專案。縣人民政府與沂南縣城鄉建設發展有限公司簽訂《沂南縣扶貧社會效應債券相關專案政府購買服務合同》，總金額7億元，約定了10年購買服務資金支付情況，撥付方式為財政資金撥付。2016年12月，沂南縣城鄉建設發展有限公司在銀行間市場交易商協會發行“沂南縣扶貧社會效應債券”，募集資金5億元。
2016年6月，池州市平天湖建設工程有限公司以6.3億元將其建設的金光大道等22條市政道路資產轉讓給其全資子公司池州金達建設投資有限公司，池州經濟技術開發區財政局與金達公司簽訂購買上述22條道路運營服務名義的政府購買服務協議，總價款7.8億元。同年7月，金達公司以上述虛構的政府購買服務協議中對池州經濟技術開發區財政局的應收購買服務費7.8億元作為質押擔保，向交通銀行池州分行貸款5億元，並用於向平天湖公司購買上述22條道路資產。
2017年6月，寧夏回族自治區銀川市西夏區違規與專案承建企業簽署興涇鎮回鄉風情特色小鎮城鎮化工程專案政府購買服務協議，並承諾將19.65億元購買服務價款納入銀川市財政預算。
2018 年3月，廣西壯族自治區來賓市城鄉建設委員會與來賓市城市建設投資集團簽訂來賓市古三“三產”安置小區工程等3個工程建設類專案的政府購買服務協議，合同金額13.98 億元。形成政府隱性債務。
1.6 地方政府違規推進PPP專案
2017年2月，財政部致函（《關於核查武漢市軌道交通8號線一期PPP專案不規範操作問題的函》）湖北財政廳，稱湖北省武漢市城鄉建設委員會實施的武漢市軌道交通8號線一期PPP專案社會資本採購預成交公示於2月13日在中國政府採購網釋出。公示資訊及專案材料顯示，該專案存在風險分配不當等問題。
1.7 地方政府違規使用置換債券資金
2015年8月，經湖北省黃石經濟技術開發區管委會主任辦公會研究，由湖北省黃石經濟技術開發區財政局違法向湖北勁牌投資有限公司借款1.1億元，年利率10.2%。2016年，該筆借款使用地方政府置換債券資金進行了償還。（同時涉及直接透過地方企業違規借款）
江西省豐城市置換債券資金使用和管理過程中，存在違規使用置換債券資金、個人違法代持國有股份、私設賬外賬挪用財政資金等問題。
1.8 地方政府人為調節政府性債務結構
2014年，黑龍江省齊齊哈爾市財政局為減低本級債務率，將44.16億元地方政府承諾以財政資金償還的債務納入政府提供擔保形成的債務，未真實反映政府債務。
1.9 建設-移交（BT）方式舉債
2015年起，寧波省鄞州區財政局每年與鄞州區城市建設投資發展有限公司簽訂協議，約定回購鄞州城投委託建設的市政道路和公租房。其中，2015年簽訂《回購協議》，約定回購金額2.02億元；2016年簽訂5份《回購協議》，合計約定回購金額2.19億元。
2、所涉地區城投債發行人一覽
在梳理地區、城投公司和相關債券時，1）我們儘量選取案例內指明的地級市/縣/區對應的城投公司及其發行債券；2）對出現在違規案例中的城投公司，我們以紅色標註相關資訊。
3、所涉城投主體後續處罰和發債情況
圖表1中我們整理出了所有問責地區城投債發行人情況，其中標紅的15家主體中有6家暫未公佈處罰措施。9家公佈處罰措施的城投企業相關負責人都受到撤職、警告或記過等處分，其中洪澤縣城市資產經營有限公司和高郵市建設投資發展集團有限公司被勒令全面自查整改，期間限制申請發行企業債，其餘企業發債情況正常，並未受到違規處罰事件的影響。我們認為，在地方債務問責中所涉及的主體，若後續仍能正常發債，表明其債務整治和融資方式在很大程度上已經得到了規範，建議關注相應的投資機會。
二、一級市場發行情況：淨融資大幅上升
1、信用債發行整體情況
本週信用債整體淨融資有所上升。分券種看，公司債、中票和企業債淨融資額延續上升趨勢，定向工具淨融資額由下降轉為上升，短融淨融資額由上升轉為下降。
同業存單本週發行4,772.2億元，淨融資為1,592.8億元，與上週相比大幅下降。同存發行利率方面，6個月股份制銀行、城商行和農商行上週發行利率均值分別為3.31%、3.62%和3.70%，股份制銀行同存的發行利率小幅下降，城商行和農商行同存發行利率小幅上升。
信用債發行利率以上行為主：AAA和AA評級中短期票據有所上升，AA+評級中短期票據有所下降，AAA、AA+和AA評級公司債發行利率均有所下降。
2、產業債發行詳情
本週產業債共發行新券176只，其中短期融資券最多，發行額為662.3億元，佔比37%；主體評級AAA的數量最多，發行額為1,156億元，大約佔比65%；而國企發行額為1,596.52億元，佔比89%。新發產業債中非金融行業主要有交通運輸、公用事業、建築裝飾等。
3、城投債發行詳情
本週城投債共發行新券28只，其中AAA評級發行較多，發行總額為142億元，佔比約54%，而從券種分佈來看，短融發行最多，發行總額132億元，佔比50%，行政級別為省及省會（單列市）的城投債發行總額為168億元，佔比約64%，其次為地級市，佔比36%。至於所在省份，最多的為廣東省。
三、二級市場成交情況 ：信用債成交均有所上升
1、每週成交情況
本週信用債成交量均有所上升，企業債日均成交量延續上升趨勢，中票、公司債和短融日均成交量則由下降轉為上升。
2、債券市場評級調整情況
本週有5家主體評級下調，3家公司主體評級上調，其中國購投資有限公司，一週內兩次被下調主體評級。
3、二級市場信用利差情況
本週各評級、期限的利差整體處於上升趨勢：1年期和3年期各評級平均利差的平均增幅分別為5.01bps和5.83bps，5年期利差的上升幅度較大，平均升幅為15.41bps。目前AAA、AA+和AA評級的各期限利差所處的歷史分位數在12%-38%之間，仍處於歷史低位；AA-級利差則繼續保持在歷史高位。短期收益率與1年期同評級的同存收益率相比平均高出1.98bps，兩者差距較前期有所減少。
4、產業債行業利差情況
我們使用程式設計軟體對每一交易日各行業的存量信用債進行自動化篩選，最新一日（2018.11.23）經篩選共有168只個券，一半以上債項為AAA級，行業以公用事業、交通運輸、房地產開發和基礎建設為主。評級與行業的分佈如下所示。
總體上，各評級行業利差較前期均有所下降，AAA級降幅為11.49bps，AA+和AA級降幅分別為20.81和22.99bps；各行業中房地產、化工和煤炭開採的行業利差居於前位。
AAA級各行業的利差在60~107bps之間，其中房地產、煤炭開採和鋼鐵的利差均超過90bps。與上週相比，除公共事業行業外，其他行業AAA級利差均有所下行，行業利差的平均降幅為11.49bps。
AA+級各行業的利差在100~259bps之間，其中化工行業的利差最高，在200bps以上；與上週相比，AA+級各行業利差均有所下降，平均降幅為20.81bps。
AA級各行業利差在180~529bps之間；AA級各行業的利差漲跌互現，各行業利差平均降幅為22.99bps。
透過對初始變異係數較大的行業的樣本券進行篩查、剔除，目前除樣本券較少的AA級化工行業外，各評級、行業的利差變異係數均已在0.7以下，個券代表性較好。
5、城投中票曲線比價
比較城投與中票的收益率曲線，本週兩者的收益率差異基本在24bps-156bps之間波動。AAA和AA評級的城投債與對應中票收益率之間的正向差異呈減小趨勢，AA+評級城投債與對應中票收益率之間的正向差異轉為負向差異。
四、風險提示
1）國內外宏觀經濟因素導致週期性行業景氣度超預期下行，週期性行業信用債估值大幅調整；
2）信用風險事件增加，或導致避險情緒上升，信用利差大幅上行。
國金證券-固收團隊周嶽曾寫過多篇關於城投債的文章，在此放出其中一篇作為參考：
《固收利率債週報：債務問責後，哪些城投又能發債了？》
【專題】2017年以來，財政部對地方政府的違規融資舉債加大問責力度，多起地方政府違規舉債案例被相繼公開。違規舉債的問責對相關地區的城投公司可能帶來一定的影響。一方面，部分查處問責直接涉及到相關城投公司負責人，處理措施包括撤職、降級、記大過等，可能會對城投公司管理和運營構成負面影響。另一方面，整治過程中，伴隨著地方政府的不規範融資行為得到清理，政企信用進一步分離，當地城投公司基於“政府隱性擔保”的外部融資也將受到限制。本篇報告中，我們梳理了已披露或市場上可得的違規案例並加以分類，從而篩選出案例所涉地區的城投債主體及債券。我們認為，在地方債務問責中所涉及的主體，若後續仍能正常發債，表明其債務整治和融資方式在很大程度上已經得到了規範，建議關注相應的投資機會。
一級市場發行情況：淨融資大幅上升。本週信用債整體淨融資大幅上升。分券種看，公司債、中票和企業債淨融資額延續上升趨勢，定向工具淨融資額由下降轉為上升，短融淨融資額由上升轉為下降。信用債發行利率以上行為主：AAA和AA評級中短期票據有所上升，AA+評級中短期票據有所下降， AAA、AA+和AA評級公司債發行利率均有所下降。本週產業債共發行新券176只，其中短期融資券最多，發行額為662.3億元，佔比37%；主體AAA評級的數量最多，發行額為1,156億元，大約佔比65%；而國企發行額1,596.52億元，佔比89%。新發產業債中非金融行業主要有交通運輸、公用事業、建築裝飾等。
二級市場成交情況：信用債成交出現分化。本週信用債成交均有所上升，企業債日均成交量延續上升趨勢，中票、公司債和短融日均成交量則由下降轉為上升。評級調整方面，本週有5家主體評級下調，3家公司主體評級上調，其中國購投資有限公司，一週內兩次被下調主體評級。二級市場信用利差表現上，各評級、期限的利差整體處於上升趨勢：1年期和3年期各評級平均利差的平均增幅分別為5.01bps和5.83bps，5年期的利差上升幅度較大，平均增幅為15.41bps。目前AAA、AA+和AA評級的各期限利差所處的歷史分位數在12%-38%之間，仍處於歷史低位。
風險提示：1.國內外宏觀經濟因素導致週期性行業景氣度超預期下行，週期性行業信用債估值大幅調整；2. 信用風險事件增加，或導致避險情緒上升，信用利差大幅上行。
一、債務問責後，哪些城投又能發債了？
2017年以來，財政部對地方政府的違規融資舉債加大問責力度，多起地方政府違規舉債案例被相繼公開。違規舉債的問責對相關地區的城投公司可能帶來一定的影響。一方面，部分查處問責直接涉及到相關城投公司負責人，處理措施包括撤職、降級、記大過等，可能會對城投公司管理和運營構成負面影響。另一方面，整治過程中，伴隨著地方政府的不規範融資行為得到清理，政企信用進一步分離，當地城投公司基於“政府隱性擔保”的外部融資也將受到限制。
在本篇報告中，我們梳理了已披露或市場上可得的違規案例並加以分類，從而篩選出案例所涉地區的城投債主體及債券，供投資者參考。
1、哪些地區違規舉債被問責？
根據違規方式的不同，我們將違規案例分為九類。從嚴格意義上說，第七類（地方政府人為調節政府性債務結構）和第八類（地方政府違規使用置換債券資金）違規案例型別並不屬於地方政府在舉債融資時出現的違規行為。但由於該兩類案例所涉違法違規行為也同樣是地方政府債務風險整治的物件，在此我們仍然將案例納入。
1.1 地方政府以發行地方政府債券外的方式舉借債務
從舉債形式上看，地方政府違規舉債大致可分為向地方企業違規借款、透過銀行貸款/融資租賃/信託/資產管理計劃/明股實債等方式違規舉債、透過企事業單位違規舉債等形式。案例包括：
1）向地方企業違規借款
2017年1月至7月，陝西省渭南市下轄的韓城市住房和城鄉規劃建設局等4個部門向韓城市城市投資（集團）有限公司和韓城市旅遊投資有限責任公司借款3.57億元，形成政府承諾以財政資金償還的債務3.57億元。
2015年1月至2017年8月，海南省海口市各級財政及國土等政府部門分別發函，共要求61家企業和單位出資墊付徵地拆遷資金，並違規出具承諾函，承諾待相關土地出讓金上繳市財政後，由財政安排資金進行償還。
2012年至2016年，湖南雙峰縣城市建設投資開發有限責任公司等3家融資平臺公司向全縣行政事業單位職工及部分單位集資6.68億元，主要用於婁雙大道等公益性專案建設。
2017年2月，河南省新鄭市財政局與新鄭市政通投資控股有限公司簽訂借款合同，借款9,600萬元，期限為1年。同年3月，新鄭市財政局再次與政通公司簽訂借款合同，借款10,990萬元，期限為6個月。
2）透過銀行貸款/融資租賃/信託/資產管理計劃/明股實債等方式違規舉債
2016年2月，江西省九江市土地儲備中心以暫緩執行的土地收儲專案，向九江銀行股份有限公司貸款形成政府承諾以財政資金償還的債務4億元。
2015年5月，重慶市黔江區教委與上海愛建融資租賃有限公司簽訂2個《回租賃合同》融資1.2億元。
2015年6月和8月，重慶市黔江區教委與江蘇金融租賃股份有限公司簽訂2個《融資租賃合同》，合計融資1億元。
雲南省景東縣人大常委會黨組、景東縣人民政府違規作出決議，同意透過信託方式融資18,000萬元，並承諾將此信託融資還款資金列入當年財政預算。
2015年至2016年，江蘇省常州市金壇區，南通市通州區、海安經濟技術開發區，淮安市淮陰區、洪澤縣，鹽城市響水縣、阜寧縣、建湖縣，揚州市江都經濟技術開發區、高郵市，鎮江市鎮江新區、揚中市、句容市，泰州市泰州港核心港區，宿遷市泗陽縣等8個設區市的15個縣（市、區）共32個專案，涉及地方政府及其所屬部門透過信託或資產管理計劃等方式違法違規舉債擔保問題。（同時涉及違規擔保）
2013年7月，北京市通州區國資委與信託公司簽訂定期回購股權協議，約定8年內回購信託公司增資30億元持有的股權，同時按照9.5%的年利率支付利息。
2017年3月，廣西來賓交投公司與國銀金融租賃股份有限公司簽訂融資租賃協議融資15億元，並將《政府購買服務協議》項下的應收賬款等所有權益質押給國銀租賃，以購買服務採購款作為租金還款來源。（同時涉及違規擔保）
2017年3月，廣西靈賀投資公司與國銀金融租賃股份有限公司簽訂融資租賃協議融資13億元，並將《政府購買服務協議》項下的應收賬款等所有權益質押給國銀租賃，以購買服務採購款作為租金還款來源。（同時涉及違規擔保）
2017年8月至11月，湖南邵陽市融資平臺公司邵陽市城市建設投資經營集團有限公司透過利用政府道路管網等公益性資產開展融資租賃、發行中期票據等方式，從銀行、信託投資公司和融資租賃公司等機構舉債72.33億元。
2016年2月和4月，浙江萬向信託有限公司成立了“紫鑫5號事務管理類集合資金信託計劃”和“紫鑫8號事務管理類財產權信託計劃”，違規提供融資等行為。
2016年6月，上海中泰信託有限責任公司“安泰20號集合資金信託計劃”等10筆業務均成立於2016年，融資方分佈在江蘇海安、響水、阜寧、建湖等地，存在違規利用應收賬款業務向地方政府提供融資等行為。
3）透過企事業單位違規舉債
2015年2月，山東省濟寧市下轄的鄒城市市政府召開第28次常務會議，決定以市總工會為發起人，以鄒城市正方經濟發展投資有限公司為借款主體，向全市企事業單位職工發行信託產品違法違規舉債。
2013至2015年，四川省成都市新都區政府批准同意透過區屬國有公司以銀行貸款、信託產品或發行私募債等形式融資，2013年至2015年共涉及金額23.22億元，其中2015年新預演算法實施後繼續劃撥22億元。
2017年8月至12月，黑龍江省大慶市政府透過大慶市城市建設投資開發有限公司等企業，採取發行企業債券、貸款等方式融資12.78億元。
2017年8月至2018年3月，陝西省延安市新區管理委員會從延安市新區投資開發建設有限公司等單位借款11.18億元，統籌用於延安新區基礎設施建設、道路工程等支出。
2017年12月，貴州省納雍縣人民政府透過貴州省雍泰建設工程有限公司向建信信託有限責任公司取得信託貸款4億元，統一安排用於農村飲用水等專案建設，並承諾上述貸款由財政資金償還。
2017年8月，四川省蓬安縣財政國庫支付中心從該縣兩家融資平臺公司借款2億元，用於發放該縣2016年度目標獎及離退休人員專項慰問金。形成政府隱性債務。
2016年11月至2017年6月，四川省樂山市高新區以樂山市高新投資發展集團有限公司的名義，取得樂山市商業銀行流動資金貸款3.89億元，樂山市高新區財政局出具承諾函承諾以本級財政收入作為還款來源。截至2017年底，債務餘額3.83億元形成政府隱性債務。
2016年1月，武漢國通信託有限責任公司成立的“方興230號新城東苑三區集合資金信託計劃”“方興70號淮安自來水集合資金信託計劃”“方興136號鹽城響水債權投資集合資金信託計劃”中，常州市金壇區財政局、淮安市淮陰區財政局、鹽城市響水縣財政局出具承諾函，淮陰區人大常委會、響水縣人大常委會同意將信託融資納入預算。
1.2 地方政府違規為其他企事業單位擔保
地方政府為企業、單位融資提供擔保承諾的形式主要包括向債權人出具擔保函、承諾函、安慰函或制發內部檔案、通知、會議紀要等。從內容上看，相關擔保的核心內容是以財政資金償還債務，而涉及的不同表述則包括由政府及其部門直接承諾財政資金償還債務、承諾債務還本付息直接納入政府預算/保本付息、承諾將貸款本息列入財政中長期規劃等。案例包括：
1）直接承諾財政資金償還債務
2016年1月，甘肅省蘭州新區管委會全資企業蘭州新區中霖農林水資源投資開發有限公司，向蘭州銀行新區分行借款2億元用於蘭州新區職教園區生態綠化及七號湖調蓄水庫工程，蘭州新區農林水務局出具承諾函承諾以財政撥付該局的生態建設資金作為還款來源。
2017年8月至2018年3月，重慶市南岸區隧道工程建設辦公室等4家單位與重慶市南岸區城市建設發展集團有限公司等3家區屬企業簽訂借款協議，約定以土地出讓收入或財政資金償還的方式違規舉借債務6.92億元，用於土地收儲、歸還銀行貸款等支出。
2）承諾債務還本付息直接納入政府預算/保本付息
2014至2015年，四川省巴中市政府、市財政局向相關單位出具承諾函，承諾將四川巴中新城投資建設有限公司還本付息資金納入預算，或在四川巴中新城投資建設有限公司不能按時償還貸款本息時安排財政資金償還有關債務，2014年至2015年共涉及合同金額23.12億元，其中2015年新預演算法實施後繼續到位資金14.13億元。
2015年8月，重慶市黔江區人民政府批覆同意黔江區城市建設投資（集團）有限公司向貴州中黔金融資產交易中心融資。當年11月至12月，黔江區城市建設投資（集團）有限公司獲得融資款0.55億元。經區政府有關負責人批准，區財政局提供了協調資金支付融資產品本息的承諾函。
2015年9月28日，河南省駐馬店市政府透過政府常務會議紀要，承諾將駐馬店市公共資產管理有限公司貸款本息列入市財政中長期規劃和政府購買服務預算，涉及資金6.4億元。市財政局據此向中國建設銀行駐馬店分行出具了承諾函。
2015年9月14日，河南省駐馬店市政府透過政府常務會議紀要，要求將駐馬店市公共資產管理有限公司向中信信託有限責任公司申請的1.78億元信託貸款本息列入市財政中長期規劃和年度預算。
2016年5月至2017年5月，經甘肅省白銀市政府同意借款本息由市財政負責償還後，白銀市白銀區財政局、白銀市動遷安置補償辦公室透過白銀市政基礎設施投資有限公司，從白銀市城市綜合管廊管理有限公司借款2億元。
2017年11月至12月，經當地政府批准，四川省樂山市國土資源局沙灣區分局、五通橋區財政局、峨眉山市土地和房屋徵收局等部門向金融機構貸款16.9億元，並承諾貸款本息由政府納入財政預算。
3）其餘未列明的違規擔保承諾情況
雲南省保山市違法違規出具承諾函擔保保山市永昌投資開發有限公司與國民信託有限公司透過信託方式融資50,000萬元。
雲南省宜良縣人大常委會黨組、宜良縣人民政府違規出具《宜良縣人大常委會關於批准宜良縣人民政府提請審議金匯公司為主體進行融資的決議》，並違規與金匯公司、光大興隴信託有限責任公司共同簽訂《債權債務確認協議》，透過信託方式融資50,000萬元。
雲南省祿豐縣人大常委會黨組、祿豐縣人民政府違規出具《祿豐縣人大常委會審議縣人民政府關於開展信託融資的議案的決定》，為祿豐水務開發投資公司發行信託金融產品提供擔保，透過信託方式融資20,000萬元。
貴州省黔東南自治州鎮遠縣、銅仁市碧江區、遵義市匯川區、黔東南州凱裡市、黔西南州興義市涉及違規融資與擔保。
2015年12月至2016年9月，內蒙古自治區包頭市4家融資平臺公司透過貸款、融資租賃或設立基金等方式，借款81億元。包頭市政府出具承諾函承諾上述借款本息或基金由財政資金償還、回購。
2016年1月，甘肅省光大興隴信託有限責任公司成立的“光大—鼎鑫Ⅱ號集合資金信託計劃”“光大—優債16號集合資金信託計劃”和“光大—先融宜良金匯財產權信託”中，常州市金壇區財政局和金壇區政府性債務管理領導小組、揚中市政府出具了承諾函，雲南省宜良縣財政局出具了函件，存在違規接受地方政府違法擔保等行為。
2016年5月，北京國民信託有限公司成立的“海安新農建應收賬款集合資金信託計劃”等6個信託計劃中，南通市海安縣經濟技術開發區財政局、鹽城市響水縣財政局、揚州市江都經濟開發區管委會、句容市財政局、保山市財政局分別出具了承諾函。
2016年3月，上海陸家嘴國際信託有限公司成立的“祥泰三十五號集合資金信託計劃”“瑪瑙石二十九號集合資金信託計劃”中，常州市金壇區財政局、淮安市淮陰區財政局分別出具了承諾函，相關金融機構存在違規要求並接受地方政府違法擔保等行為。
2016年2月，江西省中江國際信託股份有限公司成立的“金馬390號大航控股應收賬款投資集合資金信託計劃”“金馬467號祿豐水務應收賬款轉讓集合資金信託計劃”和“金馬491號景東縣銀生水務公司貸款集合資金信託計劃”中，中江信託違規要求地方政府和財政局出具承諾函以及當地人大決議作為專案擔保措施。
1.3 地方政府將公益性資產作為資本注入融資平臺公司
2015年9月，江蘇省高郵市建設投資發展有限公司以標註用途為商業用地的12宗土地使用權提供抵押擔保，發行2015年高郵市建設投資發展有限公司公司債券（簡稱“15高郵債”）10億元，其中3宗地塊為高郵市委、市政府、市人大、市政協等單位行政辦公場所和市民廣場。
2015年12月，江蘇省洪澤縣城市資產經營有限公司以標註用途為商住用地的8宗地塊提供抵押擔保，發行2016年洪澤縣城市資產經營有限公司公司債券（簡稱“16洪澤債”）10億元，其中3宗地塊為政府大樓前廣場、市民文化廣場和綠地廣場。
1.4 地方政府違規設立投資基金
2016年6月，湖南省長沙市望城經濟技術開發區管理委員會全資子公司望城經開區建設開發公司與中國農發重點建設基金有限公司簽訂10年期、年投資收益率1.2%的基金投資協議，望城區人民政府出具承諾函，承諾以財政資金回購中國農發重點建設基金有限公司投入的資本金。（同時涉及違規擔保）
1.5 地方政府違規進行政府購買服務
2017年1月初，內蒙古自治區交通運輸廳被財政部點名且發函追責。此前，內蒙古交通運輸廳與內蒙古高等級公路建設開發有限責任公司簽訂“委託代建購買服務協議”，約定於建設期及建設期後第1年至第17年或者18年透過購買服務資金支付專案建設資金，向農業發展銀行貸款105.5億元。
2016年4月，浙江省安吉經濟開發區管理委員會透過下屬國有企業虛構水環境綜合整治專案並簽訂17.81億元的政府購買服務協議。2016年11月，該企業以政府購買協議為質押與興業銀行湖州分行簽訂融資借款合同。
2017年7月和9月，浙江省杭州市餘杭區所屬部門與相關單位簽訂農居房整治、道路修繕及建築物拆除等內容的政府購買服務協議合同，協議金額52.78億元，協議約定購買服務資金納入財政預算。截至2018年6月底，杭州市餘杭區透過政府購買服務形成政府隱性債務40.07億元。
2016年，山東省沂南縣人民政府授權財政局以政府購買服務方式運作沂南縣扶貧社會效應債券專案。縣人民政府與沂南縣城鄉建設發展有限公司簽訂《沂南縣扶貧社會效應債券相關專案政府購買服務合同》，總金額7億元，約定了10年購買服務資金支付情況，撥付方式為財政資金撥付。2016年12月，沂南縣城鄉建設發展有限公司在銀行間市場交易商協會發行“沂南縣扶貧社會效應債券”，募集資金5億元。
2016年6月，池州市平天湖建設工程有限公司以6.3億元將其建設的金光大道等22條市政道路資產轉讓給其全資子公司池州金達建設投資有限公司，池州經濟技術開發區財政局與金達公司簽訂購買上述22條道路運營服務名義的政府購買服務協議，總價款7.8億元。同年7月，金達公司以上述虛構的政府購買服務協議中對池州經濟技術開發區財政局的應收購買服務費7.8億元作為質押擔保，向交通銀行池州分行貸款5億元，並用於向平天湖公司購買上述22條道路資產。
2017年6月，寧夏回族自治區銀川市西夏區違規與專案承建企業簽署興涇鎮回鄉風情特色小鎮城鎮化工程專案政府購買服務協議，並承諾將19.65億元購買服務價款納入銀川市財政預算。
2018 年3月，廣西壯族自治區來賓市城鄉建設委員會與來賓市城市建設投資集團簽訂來賓市古三“三產”安置小區工程等3個工程建設類專案的政府購買服務協議，合同金額13.98 億元。形成政府隱性債務。
1.6 地方政府違規推進PPP專案
2017年2月，財政部致函（《關於核查武漢市軌道交通8號線一期PPP專案不規範操作問題的函》）湖北財政廳，稱湖北省武漢市城鄉建設委員會實施的武漢市軌道交通8號線一期PPP專案社會資本採購預成交公示於2月13日在中國政府採購網釋出。公示資訊及專案材料顯示，該專案存在風險分配不當等問題。
1.7 地方政府違規使用置換債券資金
2015年8月，經湖北省黃石經濟技術開發區管委會主任辦公會研究，由湖北省黃石經濟技術開發區財政局違法向湖北勁牌投資有限公司借款1.1億元，年利率10.2%。2016年，該筆借款使用地方政府置換債券資金進行了償還。（同時涉及直接透過地方企業違規借款）
江西省豐城市置換債券資金使用和管理過程中，存在違規使用置換債券資金、個人違法代持國有股份、私設賬外賬挪用財政資金等問題。
1.8 地方政府人為調節政府性債務結構
2014年，黑龍江省齊齊哈爾市財政局為減低本級債務率，將44.16億元地方政府承諾以財政資金償還的債務納入政府提供擔保形成的債務，未真實反映政府債務。
1.9 建設-移交（BT）方式舉債
2015年起，寧波省鄞州區財政局每年與鄞州區城市建設投資發展有限公司簽訂協議，約定回購鄞州城投委託建設的市政道路和公租房。其中，2015年簽訂《回購協議》，約定回購金額2.02億元；2016年簽訂5份《回購協議》，合計約定回購金額2.19億元。
2、所涉地區城投債發行人一覽
在梳理地區、城投公司和相關債券時，1）我們儘量選取案例內指明的地級市/縣/區對應的城投公司及其發行債券；2）對出現在違規案例中的城投公司，我們以紅色標註相關資訊。
3、所涉城投主體後續處罰和發債情況
圖表1中我們整理出了所有問責地區城投債發行人情況，其中標紅的15家主體中有6家暫未公佈處罰措施。9家公佈處罰措施的城投企業相關負責人都受到撤職、警告或記過等處分，其中洪澤縣城市資產經營有限公司和高郵市建設投資發展集團有限公司被勒令全面自查整改，期間限制申請發行企業債，其餘企業發債情況正常，並未受到違規處罰事件的影響。我們認為，在地方債務問責中所涉及的主體，若後續仍能正常發債，表明其債務整治和融資方式在很大程度上已經得到了規範，建議關注相應的投資機會。
二、一級市場發行情況：淨融資大幅上升
1、信用債發行整體情況
本週信用債整體淨融資有所上升。分券種看，公司債、中票和企業債淨融資額延續上升趨勢，定向工具淨融資額由下降轉為上升，短融淨融資額由上升轉為下降。
同業存單本週發行4,772.2億元，淨融資為1,592.8億元，與上週相比大幅下降。同存發行利率方面，6個月股份制銀行、城商行和農商行上週發行利率均值分別為3.31%、3.62%和3.70%，股份制銀行同存的發行利率小幅下降，城商行和農商行同存發行利率小幅上升。
信用債發行利率以上行為主：AAA和AA評級中短期票據有所上升，AA+評級中短期票據有所下降，AAA、AA+和AA評級公司債發行利率均有所下降。
2、產業債發行詳情
本週產業債共發行新券176只，其中短期融資券最多，發行額為662.3億元，佔比37%；主體評級AAA的數量最多，發行額為1,156億元，大約佔比65%；而國企發行額為1,596.52億元，佔比89%。新發產業債中非金融行業主要有交通運輸、公用事業、建築裝飾等。
3、城投債發行詳情
本週城投債共發行新券28只，其中AAA評級發行較多，發行總額為142億元，佔比約54%，而從券種分佈來看，短融發行最多，發行總額132億元，佔比50%，行政級別為省及省會（單列市）的城投債發行總額為168億元，佔比約64%，其次為地級市，佔比36%。至於所在省份，最多的為廣東省。
三、二級市場成交情況 ：信用債成交均有所上升
1、每週成交情況
本週信用債成交量均有所上升，企業債日均成交量延續上升趨勢，中票、公司債和短融日均成交量則由下降轉為上升。
2、債券市場評級調整情況
本週有5家主體評級下調，3家公司主體評級上調，其中國購投資有限公司，一週內兩次被下調主體評級。
3、二級市場信用利差情況
本週各評級、期限的利差整體處於上升趨勢：1年期和3年期各評級平均利差的平均增幅分別為5.01bps和5.83bps，5年期利差的上升幅度較大，平均升幅為15.41bps。目前AAA、AA+和AA評級的各期限利差所處的歷史分位數在12%-38%之間，仍處於歷史低位；AA-級利差則繼續保持在歷史高位。短期收益率與1年期同評級的同存收益率相比平均高出1.98bps，兩者差距較前期有所減少。
4、產業債行業利差情況
我們使用程式設計軟體對每一交易日各行業的存量信用債進行自動化篩選，最新一日（2018.11.23）經篩選共有168只個券，一半以上債項為AAA級，行業以公用事業、交通運輸、房地產開發和基礎建設為主。評級與行業的分佈如下所示。
總體上，各評級行業利差較前期均有所下降，AAA級降幅為11.49bps，AA+和AA級降幅分別為20.81和22.99bps；各行業中房地產、化工和煤炭開採的行業利差居於前位。
AAA級各行業的利差在60~107bps之間，其中房地產、煤炭開採和鋼鐵的利差均超過90bps。與上週相比，除公共事業行業外，其他行業AAA級利差均有所下行，行業利差的平均降幅為11.49bps。
AA+級各行業的利差在100~259bps之間，其中化工行業的利差最高，在200bps以上；與上週相比，AA+級各行業利差均有所下降，平均降幅為20.81bps。
AA級各行業利差在180~529bps之間；AA級各行業的利差漲跌互現，各行業利差平均降幅為22.99bps。
透過對初始變異係數較大的行業的樣本券進行篩查、剔除，目前除樣本券較少的AA級化工行業外，各評級、行業的利差變異係數均已在0.7以下，個券代表性較好。
5、城投中票曲線比價
比較城投與中票的收益率曲線，本週兩者的收益率差異基本在24bps-156bps之間波動。AAA和AA評級的城投債與對應中票收益率之間的正向差異呈減小趨勢，AA+評級城投債與對應中票收益率之間的正向差異轉為負向差異。
四、風險提示
1）國內外宏觀經濟因素導致週期性行業景氣度超預期下行，週期性行業信用債估值大幅調整；
2）信用風險事件增加，或導致避險情緒上升，信用利差大幅上行。