長期投資往往以年為單位，三到五年左右。參考現在通行的城鄉居民存款掛牌利率表，三年期的存款利率大概在3個點左右，各家銀行略有浮動。按照a股多年市場的平均收益狀況，年化收益率一般是10個點。所以，理性的來看，打造一個可以獲得12%到15%年化收益率的投資組合基本就是令人滿意的，不要貪婪和預期過高。

那麼首先提出第一個問題，這個投資組合應該採用什麼樣的持股方式？

集中投資還是分散投資？這裡有兩個學派，一方是強調把所有雞蛋放在一個籃子裡的集中投資派；另一方是不要把所有的雞蛋放在一個籃子裡，因為籃子可能會有漏洞的分散投資派。

兩方的觀點都有合理的地方，但哆啦比較贊同林奇的觀點，投資的關鍵並非確定一個持股組合的合理數量，而是逐一調查研究確定每一隻股票的質量。拋開質量談數量，沒有意義，風險也同樣無法規避。整體來說，根據水平的高低、進化狀態，本質上應該儘可能的集中投資優秀股票，但把所有資金押在一到兩隻個股上，絕對談不上安全。無論多麼瞭解一個行業，這個行業總會發生一些令你意想不到的事情。所以哆啦的建議是投資組合適當分散，持股數控制在五隻左右。

第二個問題，如何進一步配置個股？

哆啦建議根據個人的實際情況來配置個股。比如年輕的投資者，尤其是工薪階層，未來還有大把的時間去賺更多的薪酬收入。因此個股組合可以更偏進攻一些。六種公司型別中快速增長型公司和困境反轉型公司的爆發力最強，收益一般比較可觀。但這兩類公司屬於高風險與高回報並存，一旦不合預期或是再度陷入困境，上漲的潛力有多大，下跌的趨勢就會有多大。最終還是看投資者對公司的把握和理解上了，很考驗投資功底。

再比如年級大一些的投資者，各方面比較穩定，可能更希望有穩定的投資回報，就應該更多地配置緩慢增長型和穩定增長型的個股，回報降低的同時，風險也不會很大。

第三個問題，如何跟蹤研究組合內的持股？

其實評估一個公司長期的投資價值，尤其是傳統行業，哆啦感覺應該細緻研究下公司所處的行業情況以及公司在行業中的位置和未來的發展空間。

再比如，飛科電器，2018年顯示飛科佔營收比重最大的電動剃鬚刀總共銷售6576萬隻，營收27.33億。我們做個簡單的行業資料演算，假設中國14億人口，男性比例約佔一半，其中有八成人有購買需求，每隻電動剃鬚刀使用壽命3年，那麼全國每年的電動剃鬚刀需求量就是：14億*50%*80%*1/3=1.87億臺。飛科剃鬚刀在行業已經佔據35%的市場份額了。飛科整體屬於中低端產品，未來產品應該整體是中高階趨勢，中低端產品的市場份額能夠提升的空間已經比較有限了。

再比如，很多行業的銷量都在下滑，比方說白酒的銷量在下滑，飲料銷量、乳製品銷量、服裝銷量都在下滑，這就是傳統行業的趨勢。大家想想白酒的漲價還能持續多久？舉個例子，多年前哆啦去南方拜訪一位大佬，當時喝人頭馬XO，千元酒，現在同款的已經降到799。作為品牌的洋酒基本都是平價或是穩價的，除了稀缺年份款的有增長價值或是投資價值，其他的都一般，消費價值偏多些。白酒除了頭部品牌可能會調價，其餘的調價空間有限了。飲酒場合，公務宴請幾乎不用考慮了，佔比已少。商務宴請也不會增長太多。婚宴飲酒也有一些規定，大家懂的。從個人來看，年輕人飲酒量提不了太多，996工作制瞭解一下，很多行業壓力山大，休息時間都不多。和國外趨勢一樣，飲酒最終還是要靠中老年同志了。

這些方方面面都是投資者應該考慮和思考的，一旦個股從快速增長型轉變為穩定增長型或是緩慢增長型，投資的預期、估值都會發生調整的。

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦一：長期投資者應該如何構建投資組合

今天哆啦簡單談談長期投資者如何構建一個投資組合？

長期投資往往以年為單位，三到五年左右。參考現在通行的城鄉居民存款掛牌利率表，三年期的存款利率大概在3個點左右，各家銀行略有浮動。按照a股多年市場的平均收益狀況，年化收益率一般是10個點。所以，理性的來看，打造一個可以獲得12%到15%年化收益率的投資組合基本就是令人滿意的，不要貪婪和預期過高。

那麼首先提出第一個問題，這個投資組合應該採用什麼樣的持股方式？

集中投資還是分散投資？這裡有兩個學派，一方是強調把所有雞蛋放在一個籃子裡的集中投資派；另一方是不要把所有的雞蛋放在一個籃子裡，因為籃子可能會有漏洞的分散投資派。

兩方的觀點都有合理的地方，但哆啦比較贊同林奇的觀點，投資的關鍵並非確定一個持股組合的合理數量，而是逐一調查研究確定每一隻股票的質量。拋開質量談數量，沒有意義，風險也同樣無法規避。整體來說，根據水平的高低、進化狀態，本質上應該儘可能的集中投資優秀股票，但把所有資金押在一到兩隻個股上，絕對談不上安全。無論多麼瞭解一個行業，這個行業總會發生一些令你意想不到的事情。所以哆啦的建議是投資組合適當分散，持股數控制在五隻左右。

第二個問題，如何進一步配置個股？

哆啦建議根據個人的實際情況來配置個股。比如年輕的投資者，尤其是工薪階層，未來還有大把的時間去賺更多的薪酬收入。因此個股組合可以更偏進攻一些。六種公司型別中快速增長型公司和困境反轉型公司的爆發力最強，收益一般比較可觀。但這兩類公司屬於高風險與高回報並存，一旦不合預期或是再度陷入困境，上漲的潛力有多大，下跌的趨勢就會有多大。最終還是看投資者對公司的把握和理解上了，很考驗投資功底。

再比如年級大一些的投資者，各方面比較穩定，可能更希望有穩定的投資回報，就應該更多地配置緩慢增長型和穩定增長型的個股，回報降低的同時，風險也不會很大。

第三個問題，如何跟蹤研究組合內的持股？

其實評估一個公司長期的投資價值，尤其是傳統行業，哆啦感覺應該細緻研究下公司所處的行業情況以及公司在行業中的位置和未來的發展空間。

再比如，飛科電器，2018年顯示飛科佔營收比重最大的電動剃鬚刀總共銷售6576萬隻，營收27.33億。我們做個簡單的行業資料演算，假設中國14億人口，男性比例約佔一半，其中有八成人有購買需求，每隻電動剃鬚刀使用壽命3年，那麼全國每年的電動剃鬚刀需求量就是：14億*50%*80%*1/3=1.87億臺。飛科剃鬚刀在行業已經佔據35%的市場份額了。飛科整體屬於中低端產品，未來產品應該整體是中高階趨勢，中低端產品的市場份額能夠提升的空間已經比較有限了。

再比如，很多行業的銷量都在下滑，比方說白酒的銷量在下滑，飲料銷量、乳製品銷量、服裝銷量都在下滑，這就是傳統行業的趨勢。大家想想白酒的漲價還能持續多久？舉個例子，多年前哆啦去南方拜訪一位大佬，當時喝人頭馬XO，千元酒，現在同款的已經降到799。作為品牌的洋酒基本都是平價或是穩價的，除了稀缺年份款的有增長價值或是投資價值，其他的都一般，消費價值偏多些。白酒除了頭部品牌可能會調價，其餘的調價空間有限了。飲酒場合，公務宴請幾乎不用考慮了，佔比已少。商務宴請也不會增長太多。婚宴飲酒也有一些規定，大家懂的。從個人來看，年輕人飲酒量提不了太多，996工作制瞭解一下，很多行業壓力山大，休息時間都不多。和國外趨勢一樣，飲酒最終還是要靠中老年同志了。

這些方方面面都是投資者應該考慮和思考的，一旦個股從快速增長型轉變為穩定增長型或是緩慢增長型，投資的預期、估值都會發生調整的。

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦二：社保基金醞釀新組合五年一考核 長期資金加快入市

摘要

【社保基金醞釀新組合五年一考核 長期資金加快入市】近日，記者獲悉社保基金委託投資的考核機制將迎來重大調整。基於社保基金長期投資、價值投資的理念，社保基金委託投資新組合考核機制將試點五年一考核，重在突出管理人的長期業績和業績穩定性的評價導向性。“考核標準比較複雜，其中基金業績會佔較大比例，但還有一些其他指標綜合考量。業績的考核不是隻看絕對收益，也會考量相對業績情況，比如相對業績比較基準、相對其他產品業績等。其他考量指標，比如投資過程中主動或被動超標的次數等。”一家擁有社保基金管理資格的大型公募相關負責人告訴記者。（證券時報）

　　社保基金另一個突出變化是，新組合將以集中投資為主，每一個重點投資標的都要進行嚴格篩選。此外，包括社保基金在內的長期資金，正在加快入市腳步，多隻養老目標基金於近期發行，封閉期多以三年和五年為主。

　　如何使考核機制更為合理，是社保基金一直在考量的。以權益法入賬曾一度呼聲較高，但與現行相關規定有衝突。對社保基金新組合試點五年期考核，成為新解決方案。另一個突出變化是新組合將以集中投資為主，每一個重點投資標的都要進行嚴格篩選。

　　新組合醞釀試點五年一考核

　　“考核標準比較複雜，其中基金業績會佔較大比例，但還有一些其他指標綜合考量。業績的考核不是隻看絕對收益，也會考量相對業績情況，比如相對業績比較基準、相對其他產品業績等。其他考量指標，比如投資過程中主動或被動超標的次數等。”一家擁有社保基金管理資格的大型公募相關負責人告訴證券時報記者。

　　值得注意的是，一直以來，國內市場都注重對基金業績的短期考核，這令不少基金管理人壓力倍增。

　　“以前我們接委外，都是一年一考核，根據考核結果才能確定能收到多少管理費。機構的考核如果不是長期的，就更沒有長期資金了。包括保險資金的投資業績也都應該進行長期考核。”另一家大型公募基金負責人稱。

　　前海開源基金執行總經理楊德龍表示，如果社保基金執行五年期考核的話，將鼓勵長期投資、鼓勵價值投資，有利於引導市場看重長期表現的理念、有利於基金經理更好地選擇一些中長期標的，避免追求短期收益。

　　長期資金加快入市腳步

　　全國社會保障基金理事會原副理事長王忠民此前表示，社保基金在公募市場能獲得較高的年化回報，與社保基金幾次在資本市場的高點大比例賣出，在低點大比例投入有關係。社保基金透過選擇市場中優秀的基金管理團隊，透過個股選擇獲得阿爾法收益。

　　除了社保基金，首批養老目標基金也將於近期發行。9月5日，泰達宏利泰和平衡養老目標三年持有期混合型基金中基金(FOF)、中歐預見養老目標日期2035三年持有期混合型基金中基金(FOF)公告稱將於9月10日發行，每筆份額的最短持有期限為三年，即封閉期為三年。此前，包括華夏養老目標日期2040三年持有期混合型基金中基金(FOF)、嘉實養老目標日期2040五年持有期混合型發起式基金中基金(FOF)在內的首批養老目標基金已正式獲批。

　　養老目標基金的封閉期多以三年和五年為主，以追求養老資產的長期穩健增值為目的，鼓勵投資者長期持有，採用成熟的資產配置策略。

　　業內人士稱，“鎖”三年或五年可以減少甚至避免由於投資者自身的頻繁申贖對基金收益的損耗，基金經理也可以按照三年的週期進行投資，也用這種方式讓投資者認識這類基金的投資運作方式和風險收益方式。

　　值得注意的是，養老目標基金設三年或五年封閉期，與社保基金五年一考核的機制也不謀而合，長期考核機制有利於加快長期資金的入市。

　　社保基金累計收益突破1萬億

　　過去18年，社保基金的管理資產規模從最初的幾百億增長到如今的2.2萬億元，累計投資收益超過1萬億元，社保基金已探索出了一條業績不俗的投資之路。截至2017年末，社保基金境內投資資產20557.50億元，佔社保基金資產總額的92.47%；境外投資資產1673.74億元，佔社保基金資產總額的7.53%。

　　社保基金主要採取直接投資與委託投資相結合的方式開展投資運作。直接投資資產0.94萬億元，佔社保基金資產總額的42.35%；委託投資資產12816.33億元，佔社保基金資產總額的57.65%。其中，直接投資由社保基金會直接管理運作；委託投資由社保基金會委託投資管理人管理運作。

　　根據《全國社會保障基金理事會社保基金年度報告(2017年度)》，2017年社保基金權益投資收益額為1846.14億元，投資收益率達9.68%；社保基金自成立以來的年均投資收益率8.44%，累計投資收益額10073.99億元。

　　值得注意的是，社保基金的投資收益額已經超過財政撥款。截至2017年末，財政性撥入全國社保基金資金和股份累計8577.80億元。

　　王忠民此前表示，社保基金1萬億元的投資收益中，有2500億元是複利的結果。由於收益免稅，可以全部滾存到複利結果中，讓其在投資中發揮更大作用。

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦三：傑里米·西格爾的 投資指南_行業動態_基金頻道_全景網

　　“成為一個成功的投資者，理論上非常簡單，但實際操作起來就不是那麼容易了。”美國沃頓商學院教授傑里米·西格爾在《股市長線法寶》一書中指出，投資者在實踐中很容易受到情緒化影響而誤入歧途，情緒隨行情的起伏波動，甚至做出錯誤的判斷。

　　同時，選擇性記憶又會讓投資者走入另一個誤區。投資者往往都是“馬後炮”，總認為現在的行情與自己過去的判斷一致。如若當時堅持自己的想法，現在一定會獲得成功。其實這是對過去經驗的扭曲，只選擇記憶了糾結過程中的部分觀點，而對猶豫不決的其他想法視若無睹。如果投資者在日後的實踐中僅依靠直覺進行投資，很容易陷入自以為是的“聰明”陷阱。

　　西格爾提出，對於新入門的投資者，長期關注市場並制定一個嚴格的投資策略是成功投資的重要保障。

　　堅持長期股票投資能夠在獲得收益的同時降低風險。西格爾認為股票的長期回報率比短期回報率穩定，隨著投資者遠見的增加，股票應占其資產組合的絕大部分比重。《股市長線法寶》中指出股票的長期投資能夠抵消高通貨膨脹帶來的損失，如果持有期超過20年，股票的風險和收益會優於公司和**債券，所以一個擁有長期投資眼光的投資者，應當增加其投資組合中股票的比例。

　　書中還指出，從歷史上看，價值型股票擁有更高的回報率和較低的風險。價值型股票具有市盈率相對較低且股利收益率較高的特點。股票價格受到很多因素影響，如稅收、小道訊息、市場流動性等等，價格往往會偏離價值，這為價值投資提供了盈利的機會。因此，投資者在挑選股票構建投資組合時，應當將重心放在價值型股票上。

　　在變化萬千的股票市場中，堅持正確的投資理念是一件知易行難的事情。只有正視投資中的誤區才能找到前進的方向，能夠反思以往的過錯才會發現好的投資選擇。秉承長期投資和價值投資理念，在情緒波動中堅守投資準則，這不僅是西格爾為投資者提供的投資指南，也是被歷史反覆證明的正確投資理念。

　　堅持長期價值投資理念是規避股市陷阱的投資指南。作為資產管理的專業機構，東方紅始終堅持長期價值投資理念，以客戶長期財富增值為目標，鼓勵並引導投資者長期持有，放長眼光。團隊善於精選“幸運的行業+能幹的管理層+合理的估值”兼具的公司，以便宜的價格買入並長期持有，分享公司成長帶來的長期收益，努力為投資者賺取長期穩定的投資回報。（CIS）

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦四：傑里米·西格爾的 投資指南

“成為一個成功的投資者，理論上非常簡單，但實際操作起來就不是那麼容易了。”美國沃頓商學院教授傑里米·西格爾在《股市長線法寶》一書中指出，投資者在實踐中很容易受到情緒化影響而誤入歧途，情緒隨行情的起伏波動，甚至做出錯誤的判斷。

同時，選擇性記憶又會讓投資者走入另一個誤區。投資者往往都是“馬後炮”，總認為現在的行情與自己過去的判斷一致。如若當時堅持自己的想法，現在一定會獲得成功。其實這是對過去經驗的扭曲，只選擇記憶了糾結過程中的部分觀點，而對猶豫不決的其他想法視若無睹。如果投資者在日後的實踐中僅依靠直覺進行投資，很容易陷入自以為是的“聰明”陷阱。

西格爾提出，對於新入門的投資者，長期關注市場並制定一個嚴格的投資策略是成功投資的重要保障。

堅持長期股票投資能夠在獲得收益的同時降低風險。西格爾認為股票的長期回報率比短期回報率穩定，隨著投資者遠見的增加，股票應占其資產組合的絕大部分比重。《股市長線法寶》中指出股票的長期投資能夠抵消高通貨膨脹帶來的損失，如果持有期超過20年，股票的風險和收益會優於公司和**債券，所以一個擁有長期投資眼光的投資者，應當增加其投資組合中股票的比例。

書中還指出，從歷史上看，價值型股票擁有更高的回報率和較低的風險。價值型股票具有市盈率相對較低且股利收益率較高的特點。股票價格受到很多因素影響，如稅收、小道訊息、市場流動性等等，價格往往會偏離價值，這為價值投資提供了盈利的機會。因此，投資者在挑選股票構建投資組合時，應當將重心放在價值型股票上。

在變化萬千的股票市場中，堅持正確的投資理念是一件知易行難的事情。只有正視投資中的誤區才能找到前進的方向，能夠反思以往的過錯才會發現好的投資選擇。秉承長期投資和價值投資理念，在情緒波動中堅守投資準則，這不僅是西格爾為投資者提供的投資指南，也是被歷史反覆證明的正確投資理念。

堅持長期價值投資理念是規避股市陷阱的投資指南。作為資產管理的專業機構，東方紅始終堅持長期價值投資理念，以客戶長期財富增值為目標，鼓勵並引導投資者長期持有，放長眼光。團隊善於精選“幸運的行業+能幹的管理層+合理的估值”兼具的公司，以便宜的價格買入並長期持有，分享公司成長帶來的長期收益，努力為投資者賺取長期穩定的投資回報。（CIS）

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦五：先鋒領航陳怡達:目前分散投資組合尤為重要

　　未來五到十年甚至更長的時間，做一個分散的投資組合，目的並非為投資人獲取更大的回報，而是幫助投資人更好地管理市場風險。

　　Vanguard集團作為全世界最大的被動型基金管理者，同時管理著超過8千億美元的主動管理型資產，是世界第三大主動型基金管理公司。40多年來，Vanguard集團全線平均費率僅為0.11%，相當於同行平均費率的五分之一。今年Vanguard集團推出業界規模最大的免佣金交易所交易基金(ETF)平臺。

　　每種財產相對風險很高

　　陳怡達認為，就目前市場情況來看，分散的投資組合尤其重要。這來自一些結構性的驅動因素，例如發達國家的人口老齡化、嬰兒潮、撫養比下降等。同時，科技成本下降抑制了商業資本投資行為。

　　Vanguard集團對債券市場未來十年週期的展望模型顯示，大部分品種的回報低於5%，絕大部分在2%~4%之間。股票回報雖稍高一些，但相比上一個週期有所下降，全球整體股票回報在7%左右。美股由於過去十年漲得比較高，因此未來回報可能下降到5%左右。

　　在這樣的環境下，每類資產的相對風險都很高。換句話說，未來五到十年甚至更長的時間，做一個分散的投資組合，目的並非為投資人獲取更大的回報，而是幫助投資人更好地管理市場風險，所謂的穩中求勝。

　　“分散投資的意義在於，多個資產類別的分散。需要強調的是，多數人注意的是資產類別的分散，但較少關注資產類別本身的分散程度。”陳怡達說。

　　陳怡達介紹， Vanguard集團資產組合的核心資產配置時段，一般是長達三五年，甚至到十年，才不會因為市場的變化而有太大的偏差。

　　Vanguard集團的投資組合表明，平衡型基金過去80%的回報都來自資產策略配置的貢獻。因此在投資中首要是將戰略型資產配置做好，最常用的方式是市值加權指數。基於市場效率的假設，編制指數的原則是根據每個證券的市值大小決定，增加具有某一些傾向的證券，長期來會跑贏市值加權指數。

　　利用指數構建投資組合

　　構建投資組合最好方法是用指數化產品作為規劃的起點。其中一個很重要的因素是指數基金通常成本比較低。例如股票指數基金管理費在0.5%左右，費率差異長期下來對基金業績會有影響。

　　Vanguard集團對全美2200支主動基金2016年前的基金資料統計顯示，從2016年起，表現優於整個大盤的比例僅為14%。在2016年前，這些具備超額回報基金裡大多數三年期表現很差，低於大盤的基金比例高達72%。那些最終勝出的基金，在中途因投資想法還未充分實現，導致短期內績效不佳。

　　統計顯示，中國70%的證券投資基金存續期不超過3年。若以國內看重短期業績的方式去衡量歐美髮達國家主動投資基金的投資經理，他們可能在中途就因業績不佳被市場拋棄，等不到為投資者帶來豐厚回報的時刻。上述資料說明，選擇主動基金的投資人必須要有遠見，耐得住時間的考驗。

　　陳怡達指出，選擇主動投資基金可以遵循以下指標，首先是看超額收益預期，有賴於運氣以及主動的程度；第二是看產品費率；第三是提供超額收益的穩定性。另外，還必須瞭解自身能承受多大的投資波動率；最後還要考量自己的風險承受能力。

　　建立一個組合之後，投資者下一步應如何操作？很多人認為要看目前的市場狀況去做調整，也就是戰術型調整。但個人投資者很難做到宏觀經濟、市場流動性和估值等多種分析，陳怡達的建議是，長期、有效、簡單的方法就是再平衡。

　　譬如確定一個股票60%、債券40%的組合後，隨著市場波動股票下跌，比例可以調整至50%和50%，等待市場回撥再恢復至60%和40%。至於再平衡的閥值區別效果，陳怡達稱，統計顯示，當實際資產比例偏離目標配置時，選擇1%再平衡、5%再平衡、10%再平衡幾種不同閥值的平均回報相差無幾。

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦六：投資養老基金應該著眼長遠

　　竇玉明：過去20年，公募基金充分發揮專業投資能力，堅持長期投資、價值投資理念，取得了不錯的長期投資業績。我們曾做過統計，如果投資者不加任何選擇、等權重投資市場中的所有偏股型基金，儘管各基金業績表現參差不齊，但投資者如果在2001年到2006年間的任一時點入市，持有滿10年，組合平均年化收益率接近15%，累計回報率更是超過300%。這樣的投資成績，遠遠超越A股指數。

　　公募基金的長期投資業績突出，但投資者不賺錢。為什麼會有如此強烈的對比呢？我們認為可能存在四方面的原因：第一，基金產品數量太多，投資者無從選擇，目前市場中形形色色的各類基金超過5000只；第二，投資基金和購買一般商品不一樣，基金產品是隨著市場動態變化的，無論是組合的淨值，還是投資標的本身，投資者沒有足夠的時間、精力和專業能力進行持續跟蹤，就較難選擇到好的基金產品；第三點也是最重要的一點，是投資者不正確的投資方式，很多投資者沒有資產配置和組合投資的概念，往往受情緒影響追漲殺跌，甚至把基金當作股票來買賣，這樣即便在牛市中可能也很難賺到錢；第四點，投資者教育方面還存在很多不足。

　　竇玉明：對於基金管理公司而言，推出養老基金產品主要面臨三個方面的困難：第一，中國老百姓的養老意識仍停留在初級階段，過多依賴於第一支柱、第二支柱等社會養老機制，在個人養老儲備方面，又以“儲蓄養老”和“家庭養老”等傳統養老方式為主。如何在短期內提升老百姓的投資養老意識是一道難題。

　　第二，投資者在養老金融方面的知識儲備普遍不足，這與長期以來投資者教育工作不夠充分有較大的關係。因為自身缺乏投資能力和有效方法，這麼多年來，雖然公募基金取得優秀的長期業績，但大多數投資者的盈利體驗不好，這在很大程度上影響到投資者對公募基金產品的信任。

　　第三點也是最重要的一點，投資者對養老基金產品的預期存在偏差。養老投資的目標是實現資金長期的穩健增值，以滿足投資者退休後的美好老年生活需求。然而，不少投資者注重產品的短期淨值波動，忽略了資金長期穩健增值的真實需求。當談及養老基金產品時，首先聯想到養老資金是“老百姓的保命錢”，要絕對安全，“任何時候”都不能虧損——如果以此要求養老基金產品，就勉為其難。

　　公募基金的優勢在於長期投資、價值投資。從專業投資機構的角度看，很多投資者會混淆短期淨值波動風險和長期投資風險的概念。事實上，養老基金屬於長期資金，每年資產價格的波動並非真正的威脅，其真正的威脅在於為了確保每年都有盈利，致使長期回報低微、達不到退休後體面生活的最終目的。

　　近年來，不論是行業監管部門、廣大媒體，還是包括中歐基金在內的公募基金管理人，都在積極地對投資者進行理性投資、長期投資的資訊輸出，引導養老投資關注長期的投資收益率和虧損風險，養老基金產品的長期屬性未來定能得到市場投資者的認可。同時，基金管理人透過不斷提供優質的養老基金產品和高質量的養老投資服務，相信未來投資者會長期持有養老基金產品。

　　竇玉明：作為基金管理人，我們應該做好兩件事，以助力行業的長期良性發展：其一，要做好投資業績，給投資者提供一流回報的產品；其二，要提供高質量的投資者教育和客戶服務，幫助投資者建立正確的投資理念，培養正確的投資方法。

　　一方面，基金管理公司可以藉助多元化的傳播形式，向投資者普及金融知識，幫助大家樹立長期投資、價值投資、理性投資的觀念；另一反面，致力於為投資者持續提供卓越的長期投資業績和高質量的服務，也能有效提升投資者信心，更願意購買基金產品並長期持有。

　　隨著A股生態的變化，中長線投資理念正逐步得到個人投資者的認可。近年來，投資者對三年封閉運作的基金產品熱情大增，正說明了客戶越來越認可長期投資和價值投資。

　　銀河證券基金研究中心的統計顯示，截至2017年末，過去5年，中歐基金旗下權益類基金平均股票投資主動管理收益率超過200%，公司的中長期主動權益投資能力在業內數一數二。除了提供投資產品以外，高質量的投資者服務，尤其是智慧投資顧問服務也可以幫助普通大眾建立正確的投資理念，形成良好的長期投資習慣。

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦七：Vanguard集團中國區投資組合主管陳怡達:目前分散投資組合尤為重要

　　Vanguard集團作為全世界最大的被動型基金管理者，同時管理著超過8千億美元的主動管理型資產，是世界第三大主動型基金管理公司。40多年來，Vanguard集團全線平均費率僅為0.11%，相當於同行平均費率的五分之一。今年Vanguard集團推出業界規模最大的免佣金交易所交易基金(ETF)平臺。

　　每種財產相對風險很高

　　陳怡達認為，就目前市場情況來看，分散的投資組合尤其重要。這來自一些結構性的驅動因素，例如發達國家的人口老齡化、嬰兒潮、撫養比下降等。同時，科技成本下降抑制了商業資本投資行為。

　　Vanguard集團對債券市場未來十年週期的展望模型顯示，大部分品種的回報低於5%，絕大部分在2%~4%之間。股票回報雖稍高一些，但相比上一個週期有所下降，全球整體股票回報在7%左右。美股由於過去十年漲得比較高，因此未來回報可能下降到5%左右。

　　在這樣的環境下，每類資產的相對風險都很高。換句話說，未來五到十年甚至更長的時間，做一個分散的投資組合，目的並非為投資人獲取更大的回報，而是幫助投資人更好地管理市場風險，所謂的穩中求勝。

　　“分散投資的意義在於，多個資產類別的分散。需要強調的是，多數人注意的是資產類別的分散，但較少關注資產類別本身的分散程度。”陳怡達說。

　　陳怡達介紹， Vanguard集團資產組合的核心資產配置時段，一般是長達三五年，甚至到十年，才不會因為市場的變化而有太大的偏差。

　　Vanguard集團的投資組合表明，平衡型基金過去80%的回報都來自資產策略配置的貢獻。因此在投資中首要是將戰略型資產配置做好，最常用的方式是市值加權指數。基於市場效率的假設，編制指數的原則是根據每個證券的市值大小決定，增加具有某一些傾向的證券，長期來會跑贏市值加權指數。

　　利用指數構建投資組合

　　構建投資組合最好方法是用指數化產品作為規劃的起點。其中一個很重要的因素是指數基金通常成本比較低。例如股票指數基金管理費在0.5%左右，費率差異長期下來對基金業績會有影響。

　　Vanguard集團對全美2200支主動基金2016年前的基金資料統計顯示，從2016年起，表現優於整個大盤的比例僅為14%。在2016年前，這些具備超額回報基金裡大多數三年期表現很差，低於大盤的基金比例高達72%。那些最終勝出的基金，在中途因投資想法還未充分實現，導致短期內績效不佳。

　　統計顯示，中國70%的證券投資基金存續期不超過3年。若以國內看重短期業績的方式去衡量歐美髮達國家主動投資基金的投資經理，他們可能在中途就因業績不佳被市場拋棄，等不到為投資者帶來豐厚回報的時刻。上述資料說明，選擇主動基金的投資人必須要有遠見，耐得住時間的考驗。

　　陳怡達指出，選擇主動投資基金可以遵循以下指標，首先是看超額收益預期，有賴於運氣以及主動的程度；第二是看產品費率；第三是提供超額收益的穩定性。另外，還必須瞭解自身能承受多大的投資波動率；最後還要考量自己的風險承受能力。

　　建立一個組合之後，投資者下一步應如何操作？很多人認為要看目前的市場狀況去做調整，也就是戰術型調整。但個人投資者很難做到宏觀經濟、市場流動性和估值等多種分析，陳怡達的建議是，長期、有效、簡單的方法就是再平衡。

　　譬如確定一個股票60%、債券40%的組合後，隨著市場波動股票下跌，比例可以調整至50%和50%，等待市場回撥再恢復至60%和40%。至於再平衡的閥值區別效果，陳怡達稱，統計顯示，當實際資產比例偏離目標配置時，選擇1%再平衡、5%再平衡、10%再平衡幾種不同閥值的平均回報相差無幾。

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦八：目前分散投資組合尤為重要

未來五到十年甚至更長的時間，做一個分散的投資組合，目的並非為投資人獲取更大的回報，而是幫助投資人更好地管理市場風險。

　　Vanguard集團作為全世界最大的被動型基金管理者，同時管理著超過8千億美元的主動管理型資產，是世界第三大主動型基金管理公司。40多年來，Vanguard集團全線平均費率僅為0.11%，相當於同行平均費率的五分之一。今年Vanguard集團推出業界規模最大的免佣金交易所交易基金（ETF）平臺。

　　每種財產相對風險很高

　　陳怡達認為，就目前市場情況來看，分散的投資組合尤其重要。這來自一些結構性的驅動因素，例如發達國家的人口老齡化、嬰兒潮、撫養比下降等。同時，科技成本下降抑制了商業資本投資行為。

　　Vanguard集團對債券市場未來十年週期的展望模型顯示，大部分品種的回報低於5%，絕大部分在2%~4%之間。股票回報雖稍高一些，但相比上一個週期有所下降，全球整體股票回報在7%左右。美股由於過去十年漲得比較高，因此未來回報可能下降到5%左右。

　　在這樣的環境下，每類資產的相對風險都很高。換句話說，未來五到十年甚至更長的時間，做一個分散的投資組合，目的並非為投資人獲取更大的回報，而是幫助投資人更好地管理市場風險，所謂的穩中求勝。

　　“分散投資的意義在於，多個資產類別的分散。需要強調的是，多數人注意的是資產類別的分散，但較少關注資產類別本身的分散程度。”陳怡達說。

　　陳怡達介紹， Vanguard集團資產組合的核心資產配置時段，一般是長達三五年，甚至到十年，才不會因為市場的變化而有太大的偏差。

　　Vanguard集團的投資組合表明，平衡型基金過去80%的回報都來自資產策略配置的貢獻。因此在投資中首要是將戰略型資產配置做好，最常用的方式是市值加權指數。基於市場效率的假設，編制指數的原則是根據每個證券的市值大小決定，增加具有某一些傾向的證券，長期來會跑贏市值加權指數。

　　利用指數構建投資組合

　　構建投資組合最好方法是用指數化產品作為規劃的起點。其中一個很重要的因素是指數基金通常成本比較低。例如股票指數基金管理費在0.5%左右，費率差異長期下來對基金業績會有影響。

　　Vanguard集團對全美2200支主動基金2016年前的基金資料統計顯示，從2016年起，表現優於整個大盤的比例僅為14%。在2016年前，這些具備超額回報基金裡大多數三年期表現很差，低於大盤的基金比例高達72%。那些最終勝出的基金，在中途因投資想法還未充分實現，導致短期內績效不佳。

　　統計顯示，中國70%的證券投資基金存續期不超過3年。若以國內看重短期業績的方式去衡量歐美髮達國家主動投資基金的投資經理，他們可能在中途就因業績不佳被市場拋棄，等不到為投資者帶來豐厚回報的時刻。上述資料說明，選擇主動基金的投資人必須要有遠見，耐得住時間的考驗。

　　陳怡達指出，選擇主動投資基金可以遵循以下指標，首先是看超額收益預期，有賴於運氣以及主動的程度；第二是看產品費率；第三是提供超額收益的穩定性。另外，還必須瞭解自身能承受多大的投資波動率；最後還要考量自己的風險承受能力。

　　建立一個組合之後，投資者下一步應如何操作？很多人認為要看目前的市場狀況去做調整，也就是戰術型調整。但個人投資者很難做到宏觀經濟、市場流動性和估值等多種分析，陳怡達的建議是，長期、有效、簡單的方法就是再平衡。

　　譬如確定一個股票60%、債券40%的組合後，隨著市場波動股票下跌，比例可以調整至50%和50%，等待市場回撥再恢復至60%和40%。至於再平衡的閥值區別效果，陳怡達稱，統計顯示，當實際資產比例偏離目標配置時，選擇1%再平衡、5%再平衡、10%再平衡幾種不同閥值的平均回報相差無幾。

《長期投資者應該如何構建投資組合》 相關文章推薦九：範華：如何培育機構投資者？

原標題：範華：如何培育機構投資者？

培育長期投資者，不僅需要資產管理行業從業人員孜孜不倦的進行投資者教育，還需要整個社會、特別是**和監管部門尊重契約精神，讓投資者有對規則有長期穩定的預期。我們可以期待中國將會湧現出越來越多的長期投資者。敬請閱讀。

作者範華，本科畢業於北京大學數學系，後獲美國哥倫比亞大學統計系碩士、金融學博士。畢業後在高盛公司任職十一年，此後她加入中國投資有限責任公司，並曾任資產配置部總監。原文首刊投研資訊資訊管理平臺：路聞卓立app

每當A股動盪下跌時，我們就會聽到期待長期資金入市的聲音，大家翹首以盼很久卻遲遲不見蹤影。看看銀行存款、貨幣市場基金和銀行理財的規模，可以說中國市場不缺錢、缺少長期資金。橡樹資本創始人Howard Marks 2018年9月的備忘錄擔心當時市場錢多機會少(Too much money chasing too few deals)，其中隱含的結論是好的投資恰恰來自於資金少、機會多的領域，特別是風險調整後收益好。能夠從事長期投資是投資者的競爭優勢！

海外的資產擁有者（Asset owners）中，以資產配置為核心的長期投資者佔65%以上，包括主權財富基金、養老金、捐贈基金和家族辦公室等等。中國的資產擁有者不僅佔比少，而且由於機構治理、考核短期化的問題，很難成為真正的長期投資者。這就使得我們在中國市場上看到的追漲殺跌、羊群效應現象。***金融穩定發展委員會2018年12月20日的會議明確提出要“借鑑國際上通行做法，積極培育中國的中長期投資者”。本文試圖從海外機構的經驗和教訓中解析長期投資的優勢與挑戰、如何進行機構設定和制度建設，有利於長期投資者的健康成長。

資金來源的性質是長期投資的必要條件。正如加拿大養老金(CPPIB)前CEO David Denison(2010)描述：最終極的長期投資者“在任何市場條件下都不需要被迫賣出。”從這個角度看，多數個人投資者（除了有短期支出需求和使用槓桿外）都可以是長期投資者。Marathon Club(2007)、Kay(2012)認為長期投資是指透過基本面研究全面評估公司風險後投資並跨週期長期持有，受益於公司價值創造而不是價格發現，投資而不是投機。這裡我們想強調長期持有的能力而不是持有時間的長短，因為Merton(1971)指出一個長期投資者可以在沒有摩擦的市場中不斷更新組合，也就是“長期可以是一系列的短期組成的”。長期投資是投資者的一種選擇。巴菲特的Berkshire Hathaway機構設定使得他的投資沒有贖回壓力，是長期投資者的成功典範。多數金融機構管理他人財富，都有一定的贖回壓力：公募和私募資產管理機構要面臨投資者的隨時贖回；保險公司實質上賣掉尾部風險期權，有負債壓力，但這種負債壓力有一定可預測性，使得投資期限可以放長；一些國家的超級年金（Superannuation fund）雖然服務於長期養老需求，但允許受益人在多管理人中自由選擇，也會導致管理人的贖回壓力；使用槓桿的機構，如對沖基金，還會受到市場融資條件的壓力；券商或者公司的自有資金的管理團隊受管理層對資金用途的決策束縛。

本文重點探討資產擁有者：主權財富基金、養老基金、捐贈基金和家庭辦公室。如果資產擁有者選擇了長期投資，他們會更傾向於選擇與他們投資理念一致的公募、私募管理人來實現。

主權財富基金是國有機構，肩負著為國家的長遠利益進行投資的責任。主權財富基金有三種類型，每種都有不同的任務：穩定基金、發展基金和多代基金。後兩種型別的基金通常更有可能成為長期投資者，因為他們的任務要麼是把經濟盈餘用於長期促進國民經濟（發展基金），要麼是為後代提供資金支援（多代基金）。

養老基金負責管理養老金計劃參與者的退休儲蓄。他們的長期目標允許他們承受資產價格的一些短期波動，儘管他們可能會受到來自資金提存比率(Funding ratio)憂慮或參與者對業績反應的短期壓力。固定收益養老基金將來必須向其受益人支付一定金額，基本上有一個贊助人--往往是僱主。固定繳款養老基金通常由散戶投資者和/或其僱主繳款，因此操作期限可能比某些固定收益養老基金要短。

捐贈基金資助非營利組織的部分或全部費用。捐贈基金和基金會通常被授權永久存在，併為其受益者提供源源不斷的收入。

家族辦公室是管理一個或多個高淨值家庭財富的投資者。家庭辦公室通常被委託,為家庭成員的後代管理財富。

為什麼應該做長期投資？

長期投資者的充分條件是機構認可長期投資的理念，有意願堅持長期投資。長期投資的特點是投資者不會被迫清盤，可以長期持有資產，以期獲得投資標的的價值提升。P＆I /牛津大學(2012)對685名資產所有者，管理者和顧問的投資理念進行了調查，大多數受訪者認為：與短期策略相比，長期策略能帶來更好的風險調整後回報；長期投資者比短期投資者的優勢包括獲得非流動性風險溢價和複雜性溢價、利用長週期主題或宏觀趨勢優勢的機會、抵制常見心理原因造成的投資行為偏差和降低對短期波動的敏感度。關於長期投資優勢的學術論文也很多，我們總結歸納成以下幾個方面：

1、長期投資可以增加勝率。下圖顯示，對於夏普比為正的策略（如50-50股債組合、巴菲特和橋水的α策略)或資產(股票)來說，持有年數越長、勝率越高；時間越短，越接近擲硬幣。如果把時間縮短到1分鐘，巴菲特和橋水的勝率也只有50.1%！對於有明顯均值迴歸特性的策略和資產，如果在業績不佳時頻頻止損，轉投近期業績好的策略或資產，其長期累積業績還不如長期持有。業界統計顯示，管理人的時間加權回報遠高於資本加權回報，主要歸因為資產擁有者的追漲殺跌。另一方面，夏普比越高的策略越少見，可投資的規模也越小，但是長期投資者可以透過拉長投資期限來達到同樣的勝率。

2、長期投資不一定風險更大。資產類別有明顯的均值迴歸特性，這就使得資產類別的長期風險低於短期風險。比如資產類別，其長期回報的預測比短期容易。下圖是股票、債券和50-50股債組合的歷史回報，期限越長分佈越窄。這就是為什麼巴菲特說他對股票的長期預測更有信心。

3、長期投資者的投資範圍更廣。

能夠買入並持有獲利時間不確定的投資，或者說是長期套利機會。

短期投資者常常因為融資壓力、監管變化、稅收考慮等種種原因被迫低價賣出時資產，造成價格錯位，大幅偏離價值。僅看Mart-to-Market，這些資產可能會繼續下跌，但長期看價格會迴歸長期價值，只是時間點不確定。

獲取短期投資者不願意承擔的風險溢價。

因為沒有短期投資者的贖回壓力或者Mark-to-Market壓力，有時候這些交易是互利的，因為投資者的投資期限、投資目標不同。固定收益市場上的期限溢價就是一個例子。對於短期風險的擔憂讓許多投資者購買期權防範尾部風險，巴菲特得一個賺錢策略就是賣出尾部看跌期權，獲取波動率溢價。

可以投資流動性差的資產、非上市資產，獲取非流動性溢價。

當然投資非流動性資產還有兩個實際考慮，一是組合短期的波動性會下降，市場下跌時看起來不會跌很多；二是組合沒有流動性，當其他投資者因為恐慌而賣出時，投資者無法賣出，被動的避免了低點斬倉。

4、長期投資成本低。長期策略持有標的（股票、債券或某一投資策略）的時間長，換手率低，有效地降低了交易成本，提升了組合收益。換手率低的另一個好處是策略容量大。Ambachtsheer等人(2013)估計採用長期策略節省的費用在20年的投資期限上可以增加25%的收益。

長期投資策略還有助於證券市場的穩定發展和社會的長期價值創造。首先，市場動盪、脆弱的時候，長期投資者是最有可能逆勢加倉的力量，既可以透過紀律性的再平衡操作，也可以做出動態資產配置的調整、主動加倉，防止市場大起大落、被投機者操控。其次，長期投資者更在乎投資標的創造的長期價值，股東回報(ROE)是他們關注的重要指標，透過股東投票他們可以更好也更有效地監督企業、改善治理，促使企業不過多關注短期盈利是否超越預期，而去做長期有益的事情。第三，對於社會而言，基礎設施、風險投資的短期收益不確定，只有長期投資者願意投資，使得社會長期收益。

長期投資可以提高勝率，但不能保證一定能成功。成功的投資仍然需要良好的執行。長期投資的最大挑戰來自於錯誤估計長期收益預期。做過投資的都知道預測的準確率不高，考慮到市場環境的突變(Regime shift)，對於長期收益的預測通常更難（除非是有均值迴歸得特性的標的），發現預期錯誤的時間也就更長，這會導致投資可能會經歷長時間業績不及預期。再加上長期投資的標的流動性差，等發現錯誤時，退出投資代價高昂、過程會非常痛苦。同時，長期投資者會面臨機構、客戶和自身的質疑，特別是業績不佳時的堅持難能可貴。如果投資團隊考核/外部管理人考核如果是短期的，與資產擁有者利益不一致，很難做出有利於長期回報的選擇。

如何設計長期投資的機構？

理解了長期投資的優勢，我們來看看如何設計相關制度使得機構可以更好地從事長期投資。長期投資機構的設計並沒有一個的完美的解決方案，適當的方法因機構而異，取決於其運作的背景、設定的目的、投資目標、投資信念、能調動的資源、立法、環境等等因素，當然最重要的是其受益人和資金的性質。我們試圖從使命、目標和投資理念、機構治理、制度設計和人的因素四個方面來探討，如何讓參與者做出有利於長期投資的決策。

海外的資產擁有者通常會制定明確的使命和投資目標，並根據投資目標，結合自身的優勢和劣勢，圍繞長期投資如何為機構提供良好的投資機會來制定投資理念。投資界的傳奇人物原柯達公司養老金CIO Russell Olson把有無明確的投資理念作為衡量優秀投資機構的一個重要標準。好的投資理念有助於機構內部在投資決策上建立共識，讓人們在思考金融市場如何運作時長期保持一致，減少策略之間衝突的可能性。投資者會更加自律，更有可能實現其長期投資目標，避免追逐市場熱點出現損失、導致短視主義和交易成本過高的可能性增加。特別是有新的成員加入時，經過深思熟慮並執行驗證的、書面的投資理念有利於投資文化的傳承。

我們編寫的《海外機構投資者資產配置系列報告》中對27家全球知名主權財富基金、養老金和捐贈基金的投資實踐和資產配置情況進行了比較分析，這裡列舉幾家公開透明的大型機構的投資使命、目標和投資理念：

紐西蘭養老金（NZSF）：NZSF的投資使命是在不承擔過度風險的前提下最大化投資回報，減少紐西蘭公民的稅收負擔。預期收益目標為紐西蘭現金收益+2.7%左右。

治理結構：清晰的治理結構有助於果斷、高效、責任明確的決策，保證基金的可持續發展。

資產配置：資產配置是最為關鍵的投資決策。長期投資者能夠承受短期業績波動，從而在長期獲得優於短期投資者的回報。

資產類別和組合構建：資產類別的回報具有長期均值迴歸的特性，可以部分預測。

管理人選擇和投資標的選擇：（1）真正的α，即管理人獲取超過基準回報的能力非常稀缺，這使得系統性的選聘非常困難。（2）某些市場或策略具有適合管理人獲取α的特性，這些特性變化緩慢，但短期市場機會受週期影響較大。（3）大多數超額回報來源於管理人的深度研究、市場特性、市場β和運氣。（4）負責任投資者必須關注環境影響、社會影響和公司治理（Environmental, Social and Governance, 以下簡稱ESG）。管理費率和成本確保執行效率，避免不必要的花費。

澳洲未來基金（AGFF）：AGFF旨在加強澳洲**的長期財務狀況，2017年6月30日以前，投資目標是獲得澳洲CPI + 4.5％-5.5％的十年滾動收益，自成立以來，AGFF的基準收益率約為年化6.9%；從2017年7月1日起，由於投資環境的變化，AGFF的投資目標下調至CPI+4％-5％，按2017年底CPI計算，約為年化5.9%。

“一個組合”，即總投資組合應有集中管理機制；

2. 市場風險溢價是投資回報的主要構成；

3. 分散化能有效改善風險收益表現；