實際上，黃金長牛並不是因為2-10年美債收益率倒掛而確定的，黃金長牛早就確立了，2-10年國債利率倒掛，只是黃金長牛上的又一個確認而已。

我們從歷年的黃金價格走勢可以明確的看出，黃金走勢實際上週期性非常明顯，一輪上漲週期，接著一輪下跌週期。雖然在走勢當中會有波動，但總的形勢不會發生變化，這是因為黃金走勢與宏觀經濟走勢有非常明顯的負相關性，宏觀經濟增長週期，黃金往往下跌；宏觀經濟衰退週期，黃金上升。

黃金與經濟週期的負相關性透過兩個因素來關聯：

第一，避險需求。

黃金的貴金屬屬性讓黃金成為了標準的避險資產。因為在長線來看，黃金屬於無息資產，其絕對價值不變，價格的長期走勢只等同於貨幣的通貨膨脹累計，因此在經濟良好運轉時，並不是一個好的投資產品。因此在經濟增長週期，黃金往往面臨資金淨流出，價格從此下行。

但在經濟衰退週期，黃金卻因為明顯的避險需求而得到資金的淨流入，價格上漲。

而在現在面臨經濟下行壓力時，黃金的持倉量上升，價格自然得到支撐。

第二，貨幣走勢。

黃金的價值可以視為絕對不變的，其價格來自於貨幣漲跌的反面表現。而在經濟增長週期，為了防止通脹壓力，各國央行往往採取緊縮週期，將危機時釋放的貨幣流動性回收。再加上經濟增長對幣值的支撐，貨幣價值從此上漲，黃金價格下跌。

在經濟下行週期階段，除了經濟下行對幣值支撐下降，各國央行往往展開降息等寬鬆政策以干預經濟，從而讓幣值下行，對黃金價格支撐。

現在雖然美元指數仍然堅挺，但是那主要是因為其他貨幣貶值速度超過美元而已，美元的絕對價值仍然在下跌，黃金的價格上漲即展現了美元的下行。

所以，可以看到，在美國2017年製造業增長開始下跌時，就已經註定了黃金未來的牛市；而早在今年年初，經濟悲觀預期開始顯現時，黃金牛市開啟，時間節點就是5月3月－10年美債收益率的第一次倒掛，並不用等到現在才確認牛市。

黃金牛市早在5月就可以說確認了牛市，那麼2-10年期國債收益率開始倒掛，對黃金又意味著什麼呢？

如果說3m－10y美債收益率的倒掛，是提醒未來可能會有衰退，那麼2-10年美債收益率倒掛，就是確認衰退為時不遠了。

第一，3月－10年期美債倒掛程度可以被負債表消化

美債收益率的倒掛來自於市場出於避險考慮，更多傾向於購買長期國債，從而抬高國債價格，壓低收益率水平，使長期收益率低於短期收益率。一般來說，3月－10年國債的利率倒掛更能說明問題，因為在歷史上，3月－10年國債收益率曲線往往與經濟衰退直接相關。

但是，目前的十年期國債收益率，可能沒有看上去那麼的低。這是因為7月美聯儲停止了本在進行的縮表，這導致大量資本留在了10年期美債當中，據美聯儲自己估算，資金量可能導致收益率出現63個基點的低估。因此現在的利差為負，看起來也不是那麼刺眼。而衰退可能比現在市場預期的距離我們更遠一些。

第二，2－10年期國債利率倒掛對市場信心衝擊更大

為什麼說2-10年期國債利率倒掛更是黃金牛市的確認呢？因為在經濟下行週期中，2-10年期國債利率是更明確的衰退證據。

國債收益率倒掛有各個標準比較，一般來說都是長期低於短期，才是明確的市場預期下行。而早在今年上半年，1-2年期國債利率，就已經出現了倒掛和負利差，這是比較明確的悲觀預期導致的。也就是說，作為長期國債，2年期國債的收益率已經在避險情緒的引導下被壓低了，那麼10年期國債利率低於了2年期國債，說明了兩個問題：一是經濟預期已經低到了一定地步；二是市場認為2年不一定能走出這樣的衰退。

這也是為什麼在出現2-10年期國債負利差後，黃金迅速上漲，美股下跌了。

第一，經濟週期的下行還將持續

我們都在說經濟衰退即將到來，但是實際上，目前的經濟資料對比經濟衰退徵兆，真正的經濟衰退可能還需要1年的時間。這意味著，未來經濟下行是持續擴大的過程，將長期對黃金價格進行支撐。

第二，貨幣寬鬆週期到來

隨著經濟下行週期的越來越明顯，各國央行也開始了貨幣寬鬆週期。美聯儲雖然在7月降息後明確表示不會開啟降息週期，但是從現在的經濟和美股情況來看，9月開啟降息週期還是大機率事件，這對黃金繼續利多。另外，經過了7輪加息後，美聯儲無疑還有更多的空間去降息，這也意味著黃金上漲的空間還有很大。

第三，避險情緒未到峰值

雖然我們在談論黃金市場，但是從金銀比上可以看到資本市場避險的遲疑：黃金上漲3月後，金銀比還未修復，證明市場的避險傾向沒有完全釋放。隨著未來經濟下行趨勢逐漸明確，黃金市場流入的資本也會越來越多，對黃金的上漲助力會有加速傾向。

綜上，黃金牛市早在5月就可以說已經確定了，2-10年期國債並不能說確認了黃金牛市，但是無疑是更加明確了黃金上漲的趨勢。而在未來，黃金上漲的態勢將持續，並且隨時間拖移更加明顯。

美國自2007年以來，首次出現2年期與10年期國債收益率出現倒掛現象，這樣看好美國經濟的投資者感到不適，認為美國已經進入至金融危機。在我們看來，2年期國債與10年期國債出現倒掛現象，確實不是好的現象，但現在過度悲觀也沒有必要。就此事情的出現，很多投資者疑問是否加劇黃金牛市的演變。這就需要從兩個方面分析：

在瞭解美國2年期國債收益率與10年期國債收益率，其實美國近些年來不同月份與年份之間存在些許倒掛現象。但是，由於關注度不高所有被廣大投資者所忽略。

上圖是美國10年期國債收益率與3個月國債收益率的2019年4月份至今的走勢對比圖。從圖表中能清晰的發現，10年期國債收益率在2019年5月份時就開始出現倒掛10年期收益率的現象。雖然在當時投資者中引起不同程度的反響，但存在的共識並不同意，有專業人士認為只是短期3個月的國債利率為階段波動出現的倒掛現象，並不會持續。當然，有專業人士則認為3個月國債收益率倒掛10年期，已然不是一個好的的現象，可能會出現更多期限的倒掛現象。

雖然在7月份時的倒掛現象有所緩和，但到了8月份倒掛利率卻再一次放大。近期10年期國債收益率仍在繼續下跌，甚至接近0%。說明近期就美國國債的看好情緒並不強烈，轉而更多的投資者投資遠期投資或者投資其他金融產品。

上圖分別是美國10年期國債實際收益率與30年期國債實際收益率對比圖形、美國10年-2年與10年-3個月的利率對比圖形。當前美國十年期國債實際收益率為0.1%，諸多專業人士認為跌破0是大機率事件。長短期國債收益率曲線再次進入倒掛，部分專業人士認為未來12個月至18個月內經濟可能發生衰退。這一倒掛現象的影響，更多的投資者選擇投資遠期國債或者其他，以應對潛在經濟出現的衰退現象所帶來的不確定風險。

並且，美國曆史倒掛現象的出現，未來1-3年內均會出現經濟衰退現象或者金融危機，出現倒掛的時間：1978年-1980年、1989年、2000年、2006年-2007年。而這一次是2019年，倒掛現象結束至什麼時間，從現在的情況而言，並不確定。從歷史的角度思考，未來1-5年內，美國很大機率將會出現金融危機。所以，面對此種現象，更多的投資者選擇遠期國債產品，就算是收益率低於近期收益率，投資熱度沒有降低。

利率倒掛，遠期利率被投資者持續看好，甚至實際利率接近0%，仍舊有投資者投資，說明對遠期美國經濟的擔憂已然凸顯。在此基礎上避險工具的現金、黃金、遠期國債等成為了投資者選擇投資好標的。那麼，利率倒掛現象，是否加劇黃金牛市？

上圖是各國央行黃金需求量圖表，從圖表中我們能清晰的看出，2018年二季度以來各國央行黃金需求量並非呈現著平穩或者降低，而是呈現著明顯提升的水平。甚至一度同比增幅達到150%的幅度。各國央行對黃金的需求，在2019年仍舊保持著增長態勢。央行對黃金的需求增加，一方面是為了增加信用，另一方面是更好的規避世界降息潮到來時對金融體系的衝擊。不僅僅是降息潮的到來，諸多國家十年期國債收益率早已經進入負利率情況：瑞士-0.92%、德國-0.53%、丹麥-0.49%、荷蘭-0.43%、澳洲-0.3%、法國-0.27%、芬蘭-0.27%、瑞典-0.21%、比利時-0.2%、日本-0.18%、斯洛伐克-0.14%、斯洛維尼亞-0.04%、歐盟-0.5%。

美國10年期國債收益率與2年期國債收益率出現倒掛現象，是否加劇黃金牛市？我們認為，在需求增加，避險情緒提升的基礎上，確實能更好推動黃金價格的上漲。但是，要說加劇黃金牛市，我們認為短時間內並不會加劇。央行需求增加是事實，美國利率倒掛也是事實，很多國家的10年期國債收益率呈現負利率也是事實，從現象而言，確實能加劇黃金牛市。但是，黃金價格的走勢，並不是單需求、避險、投資等就能詮釋，還需要看待另一大因素：美元。

上圖是倫敦現貨黃金與美元指數的疊加對比圖、倫敦黃金與美國10年期實際收益率對比圖。從圖形中很清晰的能分析出，美元指數與黃金價格呈現的是負相關的關係，並且黃金價格與10年期國債收益率也呈現著負相關的關係。

上述中我們講到了黃金的需求在增加、避險情緒提升以及諸多經濟體的10年期國債收益率負利率水平，這將極大的推動黃金價格的提升。而世界流通黃金的價格是以美元所計價，這就需要我們分析清楚美元的走勢。我們認為，美元短期的走勢並不會出現巨幅、連續性貶值現象，遠期美元會存在貶值。當然，簡單可以理解為：美國貨幣增加、金融危機爆發等現象能促進黃金價格的上漲。

2000年10年期與2年期美國國債利率出現倒掛現象，黃金也開始進入上升趨勢。但是，不僅僅有著利率倒掛現象，還有著美元貶值的趨勢性“助攻”。黃金價格到了2008年時，有所震盪，美元相對區間震盪，金融危機爆發，美聯儲大幅降息，再一次助推黃金價格上漲。而這次，美聯儲8月初降息，2019年將會再次降息一次，未來就需要美國經濟水平與情況了。在這裡我們看清楚這一點，美國還沒有出現大幅降息促使美元貶值，並且沒有爆發金融危機。

那麼，現在美國10年期與2年期國債利率倒掛，黃金需求量增長，加之避險情緒，就能加劇黃金牛市嗎？我們認為，黃金走勢向上是大勢所趨，緩和上漲是趨勢，但現在並不能加劇黃金牛市，畢竟沒有美國沒有大幅降息促使美元貶值以及沒有爆發金融危機！

美股大跌的原因：美國國債收益率大幅下降，一項備受重視的國債收益率曲線首次出現2007年以來的倒掛現象。“利率倒掛”是指出現長期利率水平低於中短期利率水平的現象。就拿銀行存款利率來說吧，3年期存款利率應該高於1年期存款利率，1年期存款利率應該高於活期存款利率，如果相反就是倒掛。“倒掛”反映了對中長期經濟增長的擔憂，“倒掛”是經濟衰退的預警！美國長端國債利率大幅走低，甚至低於2年期國債利率，預示著投資者對美國經濟的長期走勢比較擔憂。這將是未來一段時間各類資產價格走向的關鍵影響因素之一。

倒掛是經濟風險增加的苗頭。經濟下行往往凸顯黃金的保值增值。

但是你要確定，是短時間倒掛還是長期倒掛。

美國2年期和10年期國債收益率出現倒掛，預示著美國經濟衰退的可能性進一步上升，如果美聯儲接下來降息，則是對這一預期的再次確認，避險資產黃金可以獲得更明確的中期上升邏輯支撐。

2年期與10年期國債倒掛，即10年期國債收益率低於2年期國債收益率，這發生在8月14日，美國2年期國債收益率與10年期國債收益率同時下行，一直都是10年期國債收冀率更高，但在8月14日時突然出現倒掛。

這使得市場對美國經濟衰退的擔憂進一步加劇。

國債的收益率與國債價格息息相關，在既定利率的前提下，國債價格的變化，會導致買入的到期收益率降低。那麼十年期國債的收益率下降，說明資金大舉買入十年期國債，推升了國債價格，因為投資者擔心經濟出現衰退，提前鎖定長期收益率，甚至在價格已經高漲的情況下（壓縮到期收益率）依然選擇買入長期國債，顯示悲觀預期。

實際上，在今年3月份的時候，美國的10年期國債與3個月期國債就出現過了倒掛，市場開始對美國經濟放緩產生擔憂，這也成為美聯儲提前結束縮表，並在7月31日開啟十年來首次降息的一個原因。

根據美國曆史的規律來看，當長期國債與短期國債發生倒掛後，一般經濟都會出現衰退，只不過存在時滯。最短時滯9個月，最長時滯24個月。而2年期與10年期國債再次出現倒掛，為2007年來的首次，對這一訊號進行了加強。

黃金以前是發行貨幣之錨，但自佈雷頓森林體系瓦解後，全球進入了信用貨幣時代，美元成為全球的基軸貨幣。黃金迴歸了商品，但黃金因基特有的貴金屬特性，依然存在著明顯的儲備功能，各國央行均會對黃金進行儲備。

這使得黃金具有商品與避險雙重屬性加身。這兩個特性就使得黃金的價格受到兩大因素的影響：

第一，美元走向

使期受到計價貨幣的影響，黃金是以美元計價，那麼美元的走向，對黃金的價格會形成明顯的影響。今年以來，全球多個國家的央行相繼降息，開啟了量化寬鬆之路，這使得貨幣的購買力整體下降，黃金的相對價值具有提升的邏輯支撐。

在美聯儲降息之後，美元指數出現了短期波動，先是衝高， 然後下跌，之後又走強，整體走勢保持平穩，基本上和降息前沒有多大變化。

一方面，是由於美聯儲降息之後發表的鷹派言論指出，本次降息並非降息週期的開啟，而只是加息週期的調整，預期的改變使得美元繼續保持了強勢。另一方面，美聯儲的降息其實並非孤立行為，在美聯儲降息之前，全球已有多個國家先行降息，而在美聯儲降息後又有多個國家央行跟隨降息，且降息力度更大，對沖了美聯儲降息對美元指數的影響。

即剔除相對變動來看，美元實際是在走弱的。

未來美聯儲及各國央行如果繼續採取降息的方式來刺激經濟，則美元實際趨勢是向下的，中期對黃金的相對價值有明顯的抬升作用。

第二，避險需求

黃金的另一大屬性就是避險需求，這在歷史上每一次黑天鵝事件發生時黃金都會大漲，可以得到充分的論證，比如2016年7月份的時候，英國脫歐，黑天鵝發生，黃金大漲。

再看最近的黃金錶現，在7月31日，美聯儲宣佈降息後，黃金是大跌的。

一方面，是因為黃金前期本身出現了明顯的上漲，從1285美元漲至1400美元附近，當時市場對美聯儲降息預期明確，推動金價上漲，降息即預期兌現，並且降息後美聯儲主席鮑威爾發表鷹派言輪，使得黃金下跌。

但次日金價即重新抬頭，主要原因就在於美國總統特朗普在次日升級貿易局勢，使得市場對未來前景的不明朗擔憂上升，市場恐慌指數上升，資金尋求避險，蜂湧至黃金，致其價格上升。可以看出，每次恐慌指數的快速上升，都會同時出現黃金的上漲。

未來黃金的價格走勢會怎麼樣？我們可以從其執行週期，以及貨幣和避險需求三個方面進一步來觀察。

第一，經濟週期影響

透過康德拉基耶夫經濟週期，可以看出，黃金的執行趨勢與經濟週期存在著一定的負相關性，在經濟週期處於下行週期的階段，黃金一般會處於上漲週期，而在經濟處於繁榮週期時，黃金則會處於下跌週期。

這主要是因為在經濟繁榮週期中，實體經濟擴張，存在著更多更好的投資機會，資金的風險偏好會上升，重點投向以股市為代表的風險類資產，事實上在擴張週期，風險類資產的回報率也會更高。而在經濟下行週期，經濟衰退，各行業均受到衝擊，生產經營風險上升，資產價格普遍下降，資金則會進入以黃金為代表的避險類資產。

從美國的國債長短期倒掛來看，經濟衰退的風險正在上升，再加上美國公佈的相關資料，也不達預期。美國7月份ISM服務業PMI為53.7%，前值55.1%，低於預期55.5%，並創了36個月以來的最低水平，核心CPI增長2.1%，同樣低於低於預期2.4%和前值2.3%。

同時，歐洲區經濟表現也不佳，英國2季度GDP增長1.2%，較一季度增長1.8%的增速大幅下降，而德國區二季度GDP增長同比增速從一季度0.9%放緩至0.4%，歐元區19國二季GDP較前季增長0.2%，較第一季0.4%的增幅有所放緩。並且在8月14日的時候，英國二年期與十年期國債同樣出現了倒掛。

歐美經濟均不達預期，顯示經濟存在明顯的下行風險，全球經濟如果進入衰退中，黃金就會步入中期的上升週期。

第二，美股走勢影響

雖然在六月份之前，黃金走勢與美股呈現為同向波動，正相關性比較強。但當時均出於對美聯儲降息預期的反應。最近黃金與美股走出了明顯的負相關性。美股大漲時，黃金調整，美股大跌時，黃金則會大漲。

未來美股與黃金走勢的負相關預計仍會持續，這反應出了市場投資者的情緒變貨。也是風險偏好的動態轉移。

美股今年以來持續上漲，不斷出出歷史新高，但目前走出了短期的下跌趨勢，雖然中途有反彈，但力度不強，仍未扭轉趨勢。盈利增長與回購對美股的推升效用呈現遞減，後期美股的走勢，主要還是看美聯儲貨幣政策調整的力度以及市場預期的轉向。

整體來說，美股上行動力減弱，在實體經濟放緩的預期之下，盈利增速必然降低，僅依賴於貨幣政策預期的驅動，無法成為股市真正走強的力量，至少所起的作用，只是短期。因而美股中期整體會呈弱勢，利於黃金走強。

第三，黑天鵝頻發影響

今年全球黑天鵝事件頻發，中美貿易形勢反反覆覆，當預期轉向樂觀時，有利於風險資產，當形勢出現新變化，馬上就會引發資本市場動盪。七月份後，日韓亦開始了貿易摩擦，並有持續的趨勢。

地域局勢方面，美國與伊朗，伊朗與以色列，矛盾不斷，時不時的都會攪動市場。8月份阿根廷還因為大選的誘因，出現股債匯三殺，這些黑天鵝事件接踵而至，每次都會推升恐慌指數。未來預計還會有不少黑天鵝事件，從對沖的角度來講，資金對黃金亦有配置需求。

但黃金能不能走出真正的大牛市，現在來看依然是未知數。中期驅動黃金上漲的邏輯充分，但黃金的價值主要來自於抗通脹和避險，如果未來經濟衰退並沒有想象中嚴重，或者各國央行採取的行動較為果斷，有效的遏制了經濟下行的風險，當經濟重回增長，黃金的行情就會結束。

美國2年期與10年期國債利率出現倒掛，市場對美國經濟衰退的預期提升，而全球經濟同樣存在衰退的風險，在此情況下，全球央行將會進入貨幣寬鬆週期以化解衰退風險，在貨幣購買力下降、經濟下行週期及黑天鵝頻發的背景下，黃金中期有走強的支撐，能不能走出大牛市仍需看全球經濟的週期變化。