股市投資重在優選標的、進場時點、趨勢交易以及國家和國際政經形勢！拼多多是一個共享社交電商的代表，也是新經濟新業態，其銷售產品大多屬中檔產品以適應目前消費主流降級。而持股與否應側重看影響美股交易的大形勢:美元升值及股價高位，進場價低者暫以持有較好。

2018年11月15日凌晨，做空機構Blue Orca釋出做空報告稱，拼多多（PDD.O）存在虛報收入和GMV，並低報了人員成本和淨虧損，並且，Blue Orca給出拼多多目標股價7.1美元/股。不過，在報告發布之後，拼多多股價盤初小幅跳水，隨後拉昇，截至收盤價為19.15美元/股，漲幅11.66%。拼多多對這份做空報告暫時沒有官方迴應。

Blue Orca在今年7月底曾經做空萬國資料，稱萬國資料的利息支付已超過毛利潤，投資者放任該公司揹負驚人的債務重擔，只因相信該公司將大幅增長。此外，萬國資料誇大了一家旗艦資料中心的利用率。受該做空報告影響，萬國資料7月31日股價大跌逾37%，目前股價稍高於當時價格。

此外，港股新秀麗在5月也遭Blue Orca做空，股價在5月24日、25日兩日累計跌21%，目前股價仍低於當時價格。

那麼，做空機構Blue Orca這次為什麼如此做空拼多多呢？我們一起來看下。

今年8月末拼多多公佈上市後首份財報，顯示今年二季度12個月滾動GMV為2621億元人民幣，較2017年同期增長583%。

而據通訊資訊報最新報道，移動網際網路大資料監測平臺Trustdata近日釋出了《2018年Q3中國移動網際網路行業發展分析報告》，報告顯示，在2018年Q3主流電商淘寶、京東、天貓，使用者總量增速平穩，但拼多多卻幾乎零增長。此外報告還顯示，雖然各大平臺的新使用者增加數量都在萎縮，但是拼多多的回落特別明顯。

回到Blue Orca的做空報告中來。

在這份長達42頁的報告中，Blue Orca表示“請不要相信炒作”。“根據本報告中提供的證據，拼多多的業務價值遠低於其聲稱的價值。如果我們將以與阿里巴巴相同的市銷率來估算，調整為我們認為的實際收入，我們認為拼多多為每股7.10美元，比上次交易價格下降59%。這可能是保守的，因為我們評估的拼多多對標的是中國頂級電商。正如我們所說，許多投資者可能會認為拼多多根本就是不可投資的。”

在Blue Orca釋出該報告後，拼多多股價一開始小幅跳水，隨後拉昇，收盤時漲幅為11.66%。這種漲法是否能延續還未可知。

對各大電商而言，剛剛過去的雙十一似乎都有點彈冠相慶的意思，某貓2135億，比2017年增長了26.93%；某東雙十一活動是從11月1日就開始，在11天內累計斬獲1598億成交額，比去年同比增長了25%。

而拼多多並沒有曬自己的成績單，看不到具體資料，唯一可以知道的官方資料是：截至11日上午9點25分，平臺GMV超越去年全天。雙十一期間，平臺總物流訂單數同比增長逾300%，農產品訂單量超4000萬單，其中的1200萬單由全國國家級貧困縣透過“產地直髮”的方式發出，總量超過1億斤，較去年同比增長逾409%。

拼多多計劃11月20日公佈第三季業績，到時候應該能在裡面看到雙十一的具體成交額，以及第三季度整個新增使用者數的情況。不知道會是什麼情況，也許有“驚喜”吧。

附：Blue Orca對拼多多的幾點指控（由智通財經翻譯整理）

一、拼多多虛報營收

拼多多在招股說明書中稱，僅兩家VIE子公司就貢獻了該公司2017年的全部收入。然而，在提交給中國政府的檔案中(包括根據法律向中國政府提交的基本財務報表)，這兩家VIE子公司的總收入僅為12億元人民幣。在計入公司間交易後，該備案檔案顯示，拼多多的兩家VIE子公司產生的收入僅為7.06億元，這比該公司在SEC的備案檔案中報告的收入少了36%。

SAIC備案檔案還顯示，拼多多低估了其淨虧損。中國和美國公認會計准則(GAAP)的收入確認規則是相似的，因此Blue Orca認為無法解釋SAIC申報檔案與拼多多在SEC備案的財務資料之間的差異。此外，在比較不同檔案中的盈利能力時，任何收入確認上的差異都應該被消除。拼多多報告稱，2017年在中國的淨虧損僅為4.17億元。但若把拼多多的兩家VIE實體及其母公司(一家外商獨資企業)的淨虧損加起來，SAIC備案檔案顯示2017年拼多多在中國的淨虧損為6.89億元。這比披露給美國投資者的虧損額要高出65%。

二、拼多多報低了其員工人數和人力成本

Blue Orca認為，有大量證據表明，拼多多的業務並不像公司宣稱的那樣高效，且其實際員工數量(以及由此引申的人力成本)遠遠高於其在SEC備案檔案中披露的數字。

1. 拼多多官網顯示的資料與其披露的員工人數自相矛盾。拼多多在招股說明書中表示，截至2017年12月31日，公司總共有1159名員工。但其官網聲稱，該公司在2017年12月和2018年1月擁有超過5000名員工，是SEC檔案中的4倍有餘。根據其官網披露的員工人數，Blue Orca估計其2017年實際人力成本為7.16億元，比其在SEC財務報告中聲稱的高出4.89億元人民幣。反過來，Blue Orca認為這也支援了前面的論點，即拼多多的虧損遠高於其在SEC備案檔案中所披露的。

2. 拼多多所報告的每名員工的GMV也很令人費解。該公司聲稱2017年每名員工產生的GMV為1.67億元人民幣。若這是實話，那它的每名員工產生的GMV是其電子商務同行中最高的，效率遠高於阿里巴巴(每名員工1.2億元)和京東(每名員工3900萬元)。這似乎不太可能，BlueOrca認為其公佈的資料並不準確。若用拼多多官網上公佈的員工人數(超過5000名)來計算的話，其每名員工GMV僅為5300萬元，與電子商務公司的行業平均水平4500萬元相當。

三、未披露的關聯方正秘密為拼多多招聘員工

2009年，拼多多創始人兼董事長黃錚創立了電子商務服務公司“樂其”，但拼多多甚至從未在招股說明書中提價這家公司。然而，有證據表明，在截至2018年10月之前，樂其和拼多多之間的交易仍在繼續。樂其在其網站上釋出廣告稱，該公司將於2017年校園招聘拼多多的空缺職位。

此外，Blue Orca還發現這家公司釋出了很多關於拼多多的招聘資訊，包括拼多多活動運營專員和公關經理等職位。Blue Orca發現拼多多的招聘廣告有工作地點位於杭州，而樂其在杭州有辦公室，拼多多則從不透露任何辦公地點。在上海綠地商務大廈，調查發現拼多多在此辦公，其員工表示他們是樂其網路科技有限公司旗下的事業部。

Blue Orca認為這些證據表明拼多多和樂其之間的關聯方交易仍在繼續，且未被披露。BlueOrca懷疑該公司正秘密承擔拼多多的部分人力成本。這本應出現在拼多多的SEC財務報表上，這將增加其虧損，並削弱其運營效率。

四、拼多多虛報GMV

電商企業的價值不僅取決於收入和盈利能力，還取決於流量，主要是平臺上的GMV。我們認為，多個數據點表明，拼多多報告的GMV顯著虛高，想必是為了吸引投資者。

1.拼多多兩次偶然情況結構促使GMV被過度誇大。拼多多定義的GMV包括了未出售的商品和未確定的訂單。雖然該定義是電商企業的標準，但拼多多的獨特架構使其報告的GMV資料存在問題。拼多多的APP中沒有“購物車”功能，一旦客戶確認選擇產品，就會自動生成“訂單”。客戶有24小時期進行限支付，否則訂單將取消。這是第一個偶然情況(購物車)。第二個偶然情況是，即使在一個團購訂單中客戶輸入支付資訊，若沒有人加入團購，24小時後該筆交易將會被取消。拼多多假定的邊界是電子商務，但即使團購拼團失敗，訂單被取消，我們相信拼多多依然將其計入了GMV。

在實踐中，Blue Orca認為拼多多報告的GMV中包括了數十億個此類訂單，要麼是團購失敗，要麼是實際只留在了購物車當中。Blue Orca認為拼多多報告的GMV資料因此具有很高的誤導性，較其電商同行報告的GMV不具可比性。這種獨特的結構也解釋了，拼多多報告的GMV，與其披露支付手續費和收入所暗示的實際GMV之間存在實質性差異。

2.所披露的支付手續費暗示的GMV較報告中GMV低43%。拼多多在其官網上表示，不對交易收取佣金，但承認其代表第三方支付平臺微信支付和支付寶收取0.6%交易費。拼多多公佈的支付手續費在2017年和2018年一季度分別為5.41億元和1.64億元人民幣。如果拼多多電商平臺中每筆交易產生0.6%的交易費用，那麼從邏輯上講，該費用應為拼多多報告GMV的0.6%。但若以拼多多披露的交易費計算，所得拼多多2017年和2018年一季度實際的GMV應是1170億元，這與其報告的上述五個季度GMV共計2070億元相比，少了43%。

五、不合理的收入確認

拼多多明確告訴商戶，它不收取佣金，產生的交易費用(0.6%)是代表第三方支付服務平臺——如微信支付或支付寶所收取的。的確，拼多多在2017年的交易費收入為5.31億元，但交易費成本為5.41億元，說明其佣金收入為零。但我們認為現行的公認會計准則(GAAP)明確禁止公司承認代表第三方收取的收入。FASB 606條規定，當第三方參與交易時，只有當實體作為主體時，才應記錄總收入。否則，實體就是代理，應該只記錄淨收入。這很重要，因為它展示了拼多多的會計規則的態度。像拼多多這樣的公司交易的是多個銷售額，即使利潤率為零，拼多多也可以透過提高營收來抬高股價。

六、估值

拼多多號稱在三年內從零開始，成為中國第三大電子商務企業。華爾街廣告公司hype machine全力以赴，將其吹捧成全球增長最快的網際網路公司。這種炒作已經促使拼多多的股價與其流行的商業模式相符。

拼多多截至2018年第二季度的12個月市銷率為21.7倍，是行業巨頭阿里巴巴(8.8倍)的兩倍有餘，也是京東(0.5倍)等更成熟的中國電子商務企業的44倍之多。京東的大部分收入來自直銷，而非商家服務，因此這種對比並不完美，但這只是一個例證。若按照2018年的市盈率計算，與阿里巴巴和其他中國電子商務公司相比，拼多多的股價仍然顯得非常昂貴(11.5倍)。

Blue Orca認為，基於這份報告展示的證據，拼多多的業務價值遠低於其聲稱的價值。由於長期虧損，投資者以市銷率倍數來估值其不斷增長的電子商務業務。SAIC檔案提供了有力證據，證明拼多多2017年的銷售額比報道的要少了36%-40%。因此Blue Orca認為，任何以市銷率來對拼多多進行估值的，都應相應地調整銷售資料。若以和阿里巴巴同樣的市銷率來估算，我們估計，拼多多每股價值應為7.1美元，比最近一個交易日(美東時間13日)交易價低59%。

這個觀點是錯誤的，首先，股市下跌對上市公司的股價有一定影響，但不能說所有股票價格都會下跌，去作空所有股票；其次，是否賣空拼多多，不能只看股市下鐵，主要是看拼多多公司自身的經營情況和該公司股票的技術走勢。

這個問題值得回答，因為拼多多是個奇蹟般的公司。

為此特意看看拼多多的相關資料，因為是在美國上市，公佈的資料都是英文的。沒有中文，說到這又讓我想起來段永平曾經說，中國某家在美國上市的公司，連中文網頁都不做，他就認為這公司靠不住，竟然直接放棄，可是，拼多多也沒有中文的投資者網頁，段永平還不是照樣投了拼多多？可見真沒有絕對的。正如喜歡坐在寶馬裡哭不是因為喜歡寶馬，而是喜歡哭，扯遠了。

現在回到問題:股價下行風險大，賣空拼多多是否是最好的選擇？

1，股價下行風險大嗎？未必！

拼多多上市以來股價表現非常強。最重要的原因是拼多多的商業模式以及創始人的魅力，拼多多的核心競爭力在於“銷售實用便宜的商品”，這塊市場，沒有網際網路公司做過，拼多多做到了，透過社交途徑積累使用者，其它公司難以仿效，阿里系和京東都不做這塊市場，想做也做不了。舉個例子，比如沙發，我一聰明的朋友發現，某寶網店賣的同款沙發，比線下傢俱賣場還要貴！某寶網店的這種經營狀態，與拼多多的理念是背離的，其它競爭對手無法與拼多多競爭，雖然看起來很強大，但實際上目標客戶完全不同。

另外拼多多的創始人黃崢所表現的個人價值觀，也是受到了市場的肯定，市場看好他能夠做好做大。

所以上市以來，拼多多股價表現很好，拼多多的發行價是每股19美元，現在拼多多股價已經達到了29.5美元，漲幅達到55%，再升1美元就可以創出上市以來的新高。

拼多多的商業模式加創始人的個人魅力，使得拼多多股價下行風險不大。

當時比拼多多稍微上市早一點的小米，發行價每股17港元，如今股價只剩下10.1港元。差距特別大。

賣空拼多多是不是最好的選擇？不是！！不是！

賣空一家公司，需要非常有把握其股價高的離譜或者公司必然會爆發大問題。

拼多多的股價是不是高的離譜？虧損的公司無法透過利潤來估值，但是可以透過市場前景以及公司可實現的可能性來估值。根據拼多多的2018年三季度報告，拼多多的平均使用者支出894.4元，可以剔除賣家的引流交易金額，比如，去掉30%，那麼實際支出為630元，拼多多披露2018年前三季度活躍買家3.86億人，可以做一個設想。根據統計局公佈的“中等收入”人數的比例來算，其中有84%的人月收入低於5000元，可以假設這批人將來都可能成為拼多多的使用者，84%的人就等於11.55億人，這11.55億人都可能是拼多多的潛在使用者。按照前面拼多多每個使用者消費630元計算(未來每個使用者消費額會逐漸提高)，拼多多的平臺銷售額可以達到7276億元，假設平臺獲得銷售額的5%，那就是363億元，平臺公司利潤率極高，假設是40%，那麼淨利潤等於150億元，一家公司未來可能每年淨利潤達到150億元，並且只要公司管理層保持優秀狀態，每年還可以隨著人均收入的提高而逐步提高。目前拼多多市值大約是人民幣2200億元。一個潛在客戶超過10億人，潛在淨利潤150億元的公司，估值2200億元，並不算高，反而是個很有吸引力的價格。

拼多多會不會存在將要爆發的大問題？沒有，因為可以看到公司創始人的理念，根據這點來考慮，拼多多不存在隱藏的問題。

所以，拼多多不存在股價明顯過高，也不存在即將爆發的大問題，那就沒有理由賣空它，賣空一個快速成長的公司等於螳臂當車。真正厲害的做空，是狙擊那種造假的公司，掌握確切的證據，賣空，再公佈證據，穩贏，做空成長的公司是自討苦吃，會倒黴的。

18年國內經濟依然處於經濟下行的階段，國內房地產商們都嗅到了危機，首先萬科喊出了“活下去”的口號，拿地速度停了下來，回款速度嚴格要求，像碧桂園還出現多起工地危險事件，還是要求回款。我們再來看下汽車銷售情況，據有關媒體報道國內汽車銷量下降三成，即便完全不生產汽車，庫存的量可以銷售半年左右，還有像北京二鍋頭，榨菜這些便宜的消費品則出現了穩中增長。還有國際上貿易爭端，烽煙四起，這通通指向一個問題，經濟下滑，消費降級。 拼多多 的市場定位給人的感覺是淘寶的初期，許多方面不完善，一直在虧損。現在國內大約有三到四億的中產人群，這方面傾向於在京東，天貓，蘇寧易購上的消費 ，還有較大的人群則在淘寶上購物，當然也有一部分在拼多多上購物。拼多多在盈利，消費者保障，品牌方面，消費人群還有很長一段路要走。 京東估值在330億美元左右，拼多多從剛上市的200億美元到現在300億美元，已經趕上了成熟的京東，這存在太大的泡沫。像國內的美團，小米股價都出現不同程度的下滑，那麼來講拼多多的股價也必然會下滑到一個與行業，與社會相合理的估值。 個人傾向於可以賣空。