我們今天來看一下榮盛石化這家公司，在化工行業內，其知名度那不是一般的高，在美國《化學與工程新聞》（C&EN）公佈了2022年全球化工企業50強榜單全球排名27位。

最近看到其發佈三項投資計劃：新增140萬噸乙烯及下游化工裝置，預計投資345億元；高端新材料項目，預計投資641億元；高性能樹脂項目，預計投資192億元。三資投資合計高達1178億元，資金來源為公司自有資金及銀行借款。

在上市公司的分類中，榮盛石化還在化纖行業，但實際上其化纖行業的營收已經只有4.8%的佔比了，佔比達87.3%都是石化行業的業務。

分產品來看更清楚一些，化工產品佔比近四成，煉油產品佔比三成多，兩者合計佔比七成。PTA和聚酯化纖薄膜佔比合計為兩成多，PTA應該也可以劃歸化纖行業的，畢竟這就是基礎化纖原料。

2022年上半年，榮盛石化的營收同比暴增了74.9%，要知道這是千億級別的企業，這個幅度的增量是相當驚人的了，半年營收逼近1500億元，和疫情前的2019年同期比，增長了兩倍多。

但是淨利潤卻同比下降了18.3%，這當然和今年上半年部分化工產品的價格回落有關，也和原油市場等波動有關，後面還要說到和其產品的稅收結構變化也相關。但不管怎麼說增產不增收的事實是已經形成了。

主要的增長就來自其石化行業，而聚酯化纖行業和其他業務的增長水平遠低於石化行業。

分產品來看，化工和煉油產品的增長是70%出頭，PTA猛增了2.1倍，由於2022年上半年石化產品價格並沒有明顯上升，甚至還在下降，榮盛石化的增長主要來自於新產能的釋放，也就是說他們前期的投資項目主要集中在煉油和石化方面，更向後端的項目也要建，什麼時候建呢？剛發佈公告了，後續就要跟著建起來。

既然國際排名27位，沒有國外業務能行嗎？但榮盛石化的國外業務佔比不到兩成，2022年上半年還有所下降，原因就是其國外地區的增長率要比大陸略低一些。

疫情下，不管是供應鏈混亂的原因，還是其新項目的毛利率更高，總之就開始了毛利率上升，在2021年上半年，達到了25.7%的水平，量價齊升，這兩年的日子過得別提有多爽了。

2022年上半年，其毛利率開始回調，16.8%的水平，對於石化行業來說，其實也不算低了，但同比卻下降了8.9個百分點，這是其增產不增收的主要原因。

分行業來說，石化行業的毛利率是明顯高於其他行業的，就算有回調，也仍然是這個狀態。聚酯化纖行業，2021年上半年毛利率好不容易上升至10%以上，但2022年上半年又跌回5%以內了。

分產品來看，煉油的毛利率有所回調，但幅度很小，大家抱怨油價貴是有道理的。化工產品方面，2021年那波大行情正在消退，毛利率跌去了一多半，但仍然還有接近20%，也還算不錯。PTA就算有回升，也還在保本點的邊緣掙扎。

有些人可能覺得奇怪，明明現在的業務更賺錢，為何榮盛石化想大規模建後端這些毛利率更低的化工項目？其實做過化工行業的朋友就知道，“東邊不亮西邊亮”的道理，化工產品的價格波動幅度較大，裝置建設週期長，供需的調節較慢，儘量豐富產品才是更加“安全”的經營策略，而不是盲目去追求現在高利潤的項目。

雖然有249億元的國外地區的營收，但毛利率極低，對其業績貢獻有限，但跟豐富產品的道理一樣，國外地區對其業務平衡仍然是相當重要的，至於怎麼來提高毛利率，或許新項目的附加值高了以後就能解決一些吧。

毛利率下降，導致營業成本佔營收比上升，期間費用等佔比也上升了1個百分點，這樣就導致總成本佔營收比上升近10個百分點，把營收增長帶來的利潤空間給嚴重壓縮了。

我們看到了與煉油相關企業的奇觀，那就是對其他企業不太重要的稅金及附加成為期間費用（嚴格說其並不是期間費用）類中最大的項目，達到其近六成的規模。而且其金額同比上升50億元，佔比上升1.9個百分點，是榮盛石化規模效應被抵消掉的主要原因。

其實規模效應還是有的，銷售費用、管理費用、研發費用和財務費用的增長均慢於營收增長，只是這些費用的規模相對都較小，沒擋住稅金及附加的暴增。

其實猜也知道，就是成品油的消費稅和相關的城建稅和教育費附加等增長比較明顯，可能後端化工項目的上馬，降低一些成品油的產出後，這方面可能會下降一些。土地使用稅下降，應該和各地鼓勵製造業的稅收優惠政策有關，疫情期間各地對這類小稅種有較大幅度的減免。

營收增長了那麼多，三項費用中的人工成本支出，除管理費用外，沒有明顯的增長，其實他們更多的人工成本在生產成本中核算，我們就不去細究了。

經營活動的淨現金流近兩年暴增，2022年上半年甚至可以抽一些出來用作降槓桿，這是其以前沒有發生過的。從其持續不斷的鉅額投資可以看出來，這些年來，榮盛石化的步子邁得是很大的，膽子也是很大的，或者說對行業的未來是全面看好的。

0.69的流動比率和0.38的速動比率，也是很低的表現，只能說比房地產公司要好一些。石化行業是典型的資金密集型行業，項目建設的資金需求巨大，步子邁得大了必然導致償債能力下降，至少從數據上看是下降的。

佔比45.1% 的第一大流動資產是存貨，然後才是貨幣資金等，其流動資產的質量一般。不出意外，流動負債中最大的項目是欠供應鏈的款項，642億的規模還是很大的，然後就是兩項有息負債。

存貨的規模比年初上升，佔流動資產比有一定下降，但和2021年上半年末比，銷售金額和佔比均有較大幅度的提升，行業的景氣程度確實不如去年。

1605億元的有息負債算不算高？對普通企業來說，那是天文數字，對於大型化工企業來說，其實也還算正常吧。雖然和去年同期相比有所上升，但和年初相比卻有小幅下降，這還是不容易做到的。但隨著後續項目的建設，必然會繼續大幅上升。

這些債務會不會有風險？當然會有，但只要能續貸，靠其較強的盈利能力還是能逐步解決這些問題的。但是，一旦出現持續虧損，就像現在的房地產一樣，誰也不知道會怎麼樣。

就如同房企買地對財政的貢獻很大一樣，榮盛石化半年就交了124億元的稅費，對財政的貢獻當然是巨大的，那麼不給其續貸之類的做法，發生的概率是很小的，除非發生了極端情況。

一年時間，扣除掉折舊之類的抵消，榮盛石化的主要長期資產同比仍然上升了400億元，在建工程的規模剛有所下降，又接著出來三大投資項目，期繼續做大的想法，仍然還在持續之中。

榮盛石化是大陸優秀的化工企業，但如同另一家優秀的化工企業萬華化學一樣，他們都玩的是高槓杆，高投資，不斷加槓桿做大規模。可能這種玩法還有幾年時間吧，幾年後一定會慢下來的，因為離市場的天花板已經不遠了。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！

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