節前牧原、正邦、大北農等紛紛下調2019年出欄目標，同時大幅上調2019年種群規模。

1.出欄目標的下調實屬非瘟疫情面前企業正常的生產經營情況。

作為中國養豬行業技術最為先進、生物安全 防護水平最高的群體，上市公司出欄規模基本出現20%左右的下調，中小規模養殖戶損失只會更為嚴重，以此我們也可以看到目前產業的境地實屬糟糕。

2.市場對養殖股存在不可解的矛盾和偏見，這是9月以來養殖股下跌的主要原因。

疫情嚴重與否好像對上市公司都是利空事項，疫情嚴重後企業出欄不達預期進而股價下跌，疫情穩定，行業復產速度將超過預期進而企業盈利持續性不達預期股價下跌。這個矛盾心理擴充套件一下就是市場脆弱的心理無法接受任何的不達預期的情況，從一季度牧原開始基本上龍頭企業均出現過“豬死光“的謠傳，更甚至當天邦在中報季首先下調出欄目標時，市場情緒尤為激烈。

現在來看，我們需要承認的一個現實是，無論哪個企業在非瘟面前都不能倖免，都出現了相對嚴重的損失，這是本輪週期的根本邏輯——非瘟造成的暴力去產能不以企業規模或者個人意志為轉移。同樣我們需要冷靜看待的一個事實是，只有大型企業率先復產、擴產，整個產業才能逐漸從非瘟影響下走出。從供需模型來看，我們目前尚處於“供給下降，價格上漲，消費彈性不變”的第一階段，距離真正的價格週期定點尚需不少時日。至於市場普遍擔心的產能復甦有望超預期，這取決於本輪損失最為慘重的中小規模養戶的復產決心，至少在目前大型企業擴產的這點規模尚補足語彌補中小場的損失。

3.拋開資料，對於企業的經營品質我們需要從邏輯上進行再認知。

從賬面資料看，正邦、大北農能繁規模在19年底相較三季度將增加近1倍，這是一個非常震撼的資料，對此我們需要從兩方面進行認知：

首先，能不能有這麼多的母豬？理論上看是沒有多大困難的，畢竟二元純種不夠可以用三元回交來湊，實在不行還可以外購二元甚至三元種豬，對於大型企業來說做大種群規模的難度在於母豬場的硬體設施建設，這點至少在目前來看並非企業的短板。

第二，能繁規模帶來的經濟效益有多少？相比較種群規模的擴大，我們更關注種群的經濟品質。正邦披露的資料是自己的外購母豬成本在3000以內，這是一個雖然不高但絕對不低的數目。然而有一種不容忽視的現象是，很多上市公司為了充規模，採取的“飼料換豬”等模式本質還是一個“加量不加價”的遊戲，包括用三元代替二元，激進的方式可以暫時的將規模擴張出來，然而一旦週期結束損失最為慘重的也必將是這部分產能——低效率、高成本的產能總是在下行週期中最先被出清，對於加槓桿的企業來說這堪稱噩夢。

4.當前的養豬股行情是產業性的週期機會，從數學角度看各企業的盈利期望是相同的，因此確定性高的企業潛在空間就要低一些，相反確定性不高的企業其存在折價的可能就要更大一些。

在我們的選股目標中，需要在確定性和彈性之間尋找一種均衡。毋庸置疑的是溫氏、牧原的確定性最高，機會最為確定，然而其彈性也是最小的，以此推廣，任何的一輪週期中彈性最高的都非一線龍頭。二三線企業的邏輯正好與之相反。那麼我們如何尋找這種均衡呢？曾祖代和祖代種群可能是一條更好的成長性路徑。這是因為，高品質、低成本、源源不斷的二元母豬，這是企業持續擴張的內在動力。展望今年主要企業的能繁母豬擴張之路，牧原因為其獨特的育種體系而處於絕對優勢，相比正邦和大北農的槓桿擴張，天邦因為其核心場的規模與其發展速度更為匹配而有相對的優勢。