作者/星空下的大白兔
編輯/菠菜的星空
排版/星空下的油麥菜
2019年下半年到2021年初，豬價飛上天讓豬企賺得盆滿缽滿，豬企紛紛加大投資，豬肉供給過量又導致價格下降。價格隨著市場供需不斷上下波動，價格的上漲和下跌就形成了一個完整的週期，即豬週期。豬企在一個豬週期內有贏有虧，整體偏盈。身為行業龍頭和資深前輩，溫氏這次是賠了豬又鬧了笑話，但失誤的背後還不是它自身的問題？
一、錯過上漲期，又遇下跌期
溫氏高層在解讀自家財務報表時曾說，養殖業企業的報表不應該只看一年，最起碼三年才比較有代表性。受非洲豬瘟和疫情影響，此次豬價波動較以往更劇烈也更短暫，因此短期內對豬企造成了很大影響。由於此次豬週期是從2019年開始的，所以咱們先從2019年開始分析。
2019年到2021年，溫氏的營業總收入分別為731.45億元、749.39億元和649.65億元，淨利潤分別為144.44億元、74.84億元和-135.48億元。溫氏的毛利率和淨利率也逐年降低，各項盈利指標均表現不好。
非洲豬瘟導致豬供給減少，因此2019年豬肉價格高漲，溫氏盈利一波。2020年，豬價仍居高不下，但溫氏為了控制風險，主動減少豬苗投放，導致溫氏2020年豬出欄量不足，沒有趁機大賺一筆。相反牧原將母豬仔育肥後轉做後備母豬，大幅提升產能，盈利頗豐。
當溫氏後知後覺提升產量後已經到了2020年末了，2021年初豬價便迎來了下跌，因此溫氏高價訂購的幼崽豬長大後又恰好趕上了價格下降期，雖然2021年出欄量較2020年上升了38.47%，但由於成本太高，溫氏在2021年嚴重虧損。
我們再來說一下為什麼溫氏的成本高，養豬的成本受飼料影響很大，溫氏2021年成本高的主要原因就是飼料成本高。2020年恰逢豬價高漲期，飼料便跟著水漲船高了，到了2021年，豬價降下來而飼料仍未下降，因此2021年6月曾出現豬糧比4.9：1的現象，遠低於盈虧平衡點對應的豬糧比6：1和嚴重虧損豬糧比警戒線5：1。後續國家發改委收儲豬肉抑制價格下降，豬糧比開始回升，但仍不高。
溫氏雖然是豬企龍頭，但它是靠養雞發跡的。2020年和2021年，肉雞業務收入佔比分別為32.43%和46.69%，因此有必要分析一下肉雞業務對盈利的影響。2021年，肉雞業務收入303.28億元，同比上漲24.84%，毛利率9.00%，同比上漲8.62%。雖然肉雞業務表現趨好，但肉雞業務毛利率不高，對盈利的影響不如豬肉業務大，所以2021年溫氏受豬肉業務影響虧損嚴重。
二、靠融資維持現金流是不長久的
公司現金流可分為包含經營性現金流、投資性現金流和籌資性現金流。
如前所說，2019-2021年，溫氏的收入、利潤都在下降，導致公司經營活動現金流也在逐年降低。溫氏目前擁有的大量現金流不是來自於經營業務。
在《財訪看財報》節目中，溫氏高管聲稱考慮到豬肉供過於求，溫氏率先控制資本支出，因此投資性現金流出逐年減少。溫氏2021年期末有大量現金及現金等價物餘額，這些現金及現金等價物主要是籌資性現金流貢獻的。
比如2021年溫氏便發行了大量可轉債。為了激勵可轉債轉股，溫氏還將轉股價格自17.82元/股降低至17.62元/股。
未來一年，溫氏的償債壓力較大。之所以這樣說，並非僅僅是因為溫氏融資多，更是因為溫氏一年內到期的融資和短期負債較多。由下圖可以看出，公司一年內到期的長期借款、應付債券、一年內到期的長期應付款和一年內到期的租賃負債均比2020年末上漲了不少（見下圖）。短期需要支付的貨款和應付專業戶款也較2020年末上漲了很多（見下圖）。
三、引入“養殖小區”新模式
“公司+農戶”模式又稱“溫氏”模式，是溫氏首創。很多豬企紛紛效仿，唯獨牧原一枝獨秀，完全採用“自繁自養”模式。2021年11月，溫氏豬肉成本為11元/斤，而牧原僅有7.35元/斤。“公司+農戶”模式在成本上不如“自繁自養”主要由以下幾點原因：
“公司+農戶”模式註定了生豬環節的利潤要讓給農戶一部分，而農戶的利潤便公司的成本；
農戶缺發養殖技術，公司輔導農戶也會帶來額外成本；
農戶養殖數量少，不能發揮規模經濟效應。
另外，除成本問題外，“公司+農戶”模式也不利於公司戰略實施，比如2020年牧原積極擴展產量而溫氏產量上不去的主要原因就是農戶沒有豬苗，為此溫氏還高價收購豬苗給農戶飼養，彼時的豬苗價格昂貴且一隻難求，因此豬苗成本高且量不夠，導致溫氏錯失了高價期。
溫氏也意識到需要有自己的農場才能方便統籌全局，因此溫氏引入養殖小區，但養殖小區尚未見起色，溫氏高管答記者問題時也說未來幾年仍以“公司+農戶”為主。
儘管溫氏債務較高、盈利較差且經營模式有很多不足。但資本市場仍非常看好溫氏，畢竟我們不能拿此次豬週期判斷失誤來否定它以往幾十年的輝煌。目前溫氏股價經歷了2021年的下跌後騰出了很大的上漲空間。溫氏具有良好的行業底蘊和未來潛力，但養殖業目前競爭也激烈，溫氏經營模式確實需要與時俱進。
另外，雞週期和豬週期的不匹配雖然可以分散風險，但也限制了公司規模擴大，未來如何分配業務資源也是一大難題。
注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。