冷友斌正在渡劫。

7月25日，中國飛鶴開盤急跌，收盤下挫13.3%，蒸發百億港幣，收盤時市值約合550億人民幣，較高位縮水約1350億。

大跌，源自一則預告。

2022年上半年，飛鶴營收和利潤雙雙下滑，收入95-98億元，同比減少約14.9%-17.4%；利潤為22-25億元間，同比減少33.4%-42.4%。

冷友斌帶隊的飛鶴，常年高歌猛進，成就“國產奶粉一哥”的地位，雙位數幅度的回調，這是第一次。

冷友斌解釋，部分為主動壓量，降低核心產品的渠道庫存，另一原因，則是低迷的出生率，這已成盤亙在飛鶴頭頂的陰影。

這位乳業大佬，必須要有新的變招了。

高舉高打

飛鶴的崛起，始於高端化戰略。

10多年前，外資奶粉佔據中國主流市場。冷友斌走出奇招，選擇從高端市場切入，推出“星飛帆”系列，均價超450元/公斤，且大幅壓減200元/公斤以下的低端產品。

“飛鶴奶粉折成公斤價，全世界最貴。”他做過這樣的自白。

冷友斌投入毫不手軟，在渠道和營銷，進行“飽和式”攻擊。早年，飛鶴一年利潤4億，他敢於投5.5億元打廣告。

截至2021年，飛鶴構建起2000多名線下客戶的廣泛經銷網絡，這些經銷商，負責運維全國約11萬個零售銷售點。

一年中，他的隊伍動員成千上萬人，在線下共組織了超過100萬場面對面的研討會，其中99.8萬場為線下。

官方稱，研討會獲取的新客戶，超過226.6萬人，平均一場，可以發展兩人多一點。為賣奶粉，這麼落地的獲客打法，許多同行都望塵莫及。

高舉高打，產生了兩個效果。

第一，營銷花費大；

2021年，飛鶴銷售費用達到67.7億元，營收佔比接近3成；同期，蒙牛銷售佔營收比為26.6%，伊利為17.5%。

乳業分析師宋亮認為，費用的調整要分階段性看，在強競爭的環境下，企業要謀求高速擴張，加高營銷投入難以避免。

第二，利潤率豐厚；

飛鶴的毛利率常年在70%左右，2021年，其營收227.8億，淨利潤為68.71億元。對比同期的伊利，冷友斌以其約1/5的體量，獲得的利潤卻佔其87%左右。

其財報也顯示，高端嬰幼兒配方奶粉產品系列收益的增長，成為拉動業績的核心動力。

飛鶴上市後，一度也是投資者的寵兒，最高較發行價上漲2倍多，2021年初觸頂，最高市值逼近2000億，一度趕超蒙牛。

陰跌不止

2021年中起，飛鶴一反強勢，持續陰跌。

過去一年，業績平穩時，股價依然大體跌掉2/3。冷友斌不斷回購，累計耗資超4億港元，進行回購，依舊無法扭轉頹勢。

一日暴跌後，現已跌破早年發行價。

港股疲弱、巨頭競爭等原因固然存在，然而，人口出生率走低，也成為壓制飛鶴估值的重要原因。

官方數據顯示，2016年，中國出生率為12.95‰，2021年時，新生兒數量為1060萬，出生率跌至7.52‰。

據測算，中國內地0-3歲兒童的數量，2016年大體有5090萬人，2021年時，只有約3710萬。

短短5年間，冷友斌的潛在客群，就壓縮了1/3，這是單體企業無法抗拒的趨勢力量。

飛鶴援引過一些研究，安慰投資者。

有機構聲稱，由於三孩政策的支持措施，預計2025年，中國新生兒數量將恢復到2021年水平，並預測中國嬰幼兒配方奶粉的零售銷售價值，會保持平穩。

如果平均單價上升、國產市佔率擴大，理論上，中國嬰幼兒奶粉的體量，可以穩定增長。

無奈的是，許多人堅定認為，冷友斌走的路，會越來越窄。

此外，執行高端化戰略，追求高增長，弊病也日漸顯露。

一個顯性指標，就是庫存。

飛鶴的庫存週轉天數，從2018年的57天，一路增長到2021年的81天，多了一半，渠道中的動銷越來越慢。

截至2021年底，冷友斌的倉庫，屯了17.22億的存貨。

今年3月，他就聲稱，正在大力進行渠道庫存調整，改善貨架上的產品貨齡，將此稱為“新鮮”戰略，主動去庫存。

“進一步降低星飛帆等產品的渠道庫存，保持貨架產品交稿新鮮度，且對分銷渠道之整體庫存水平，實行更嚴格的控制。”

路在何方

冷友斌的紅利期，結束了嗎？

“吃得更營養更專業，不只涉及嬰幼兒，更涉及整個人群。”宋亮認為，飛鶴可以發力成年奶粉市場。

“中國60歲及以上人口超過2.64億人，因此，針對該部分人群開發的成人功能性奶粉產品，市場空間巨大。”

在最新業績預告中，冷友斌也將此視作一條出路，預告下半年會有重磅產品推出。

破局點在於，要加大專業營養研發力度。

2021年，飛鶴髮表國際權威SCI論文4篇，開展兩項科研臨床實驗，建立了乳粉維生素K2檢測的團體標準。

即便如此，其一年研發支出約4億元，不足銷售費用的零頭。

“不能用靜態的視角，對比國產奶粉和進口奶粉的研發投入。”

宋亮認為，產品結構升級後，飛鶴這類頭部品牌的資源配置，勢必會有調整。

冷友斌在儲備其他成人產品線。

2018年，他收購美國Vitamin World的零售保健業務，其主要從事維他命、礦物質、草藥及其他營養補充劑的銷售。

這塊業務不大，一年收入在2.7億左右。

在嬰幼兒奶粉領域，冷友斌也沒閒著，主要加倉羊奶品類。

2021年7月，飛鶴完成羊奶粉企業陝西小羊妙可的收購；同年11月，又通過旗下控股公司，拿下奶山羊的養殖設施及羊奶生產線。

目前，他坐擁小羊妙可、佳瑞妙可、加愛三款嬰幼兒配方羊奶粉，未來，也可以開發成人產品線。

可走的路有多條，對於這位乳業老將來說，眼前飛鶴營收利潤雙降，是摸索路徑中的又一道坎。

這次求解的辦法，期待有高端營銷以外的答案。