這個話題算是老生常談了，現在不談估值，不談分紅，不談匯率，就只從公司的經營情況來說說新城發展和新城控股的差異。

從股權關係來看，新城發展持有67.17%的新城控股股權。

由於新城發展的業務比新城控股範圍大，又有影院又有多奇妙，我們把除了新城控股以外的所有業務，給他打包進一個我們假想的公司“新城影娛”，那麼新城發展可以簡單的看成，他的財務報表是由新城控股和“新城影娛”兩家公司並表得來的。

考慮到內地和香港兩種財務準則下的差異，我們抓大放小，就考察一下這個“新城娛樂”的營收，淨利，總資產，總負債，淨資產。這五個指標，直觀的認識一下：

營收，總資產，總負債，並表簡單，直接減掉就行了。

淨利潤淨資產，按照股權比例計算。

然後就得到了這個“新城影娛”最近幾年的基本情況：

現在就有幾個問題：

1.“新城影娛”為什麼會虧損？新城發展的報表裡沒提，我個人覺得，有可能是“吃窮”的。

證據如下：

新城發展2019年末在職員工30908人。

新城控股2019年末在職員工28058人。

說明“新城影娛”的在職員工有2850人。

而新城發展2019總的員工成本是54.95億。人均員工成本17.78萬/年。

“新城影娛”的用工成本就高達：17.78萬*2850=5.07億

2.為什麼“新城影娛”的總資產不等於總負債+淨資產？

我這個算的是歸母淨資產，就是歸屬於新城發展的淨資產，如果算上少數股東的，這個等式就成立了。

3.“新城影娛”虧損能說明電影院和多奇妙經營不善麼？

不能。

因為這個“新城影娛”非常複雜，除了電影院，多奇妙，還包括了新城發展對新城控股的跟投業務和其他業務，實際上不存在這個公司，這個公司是我們為了找出新城控股和新城發展的區別，而把其他所有業務一攬子打包的假想模型。

4.怎麼看待“新城影娛”的未來發展？

我個人看法，“新城影娛”是一家負債驅動的泛娛樂綜合管理公司，可以看出為了不拖累新城A,又要跟上快速擴張的吾悅廣場，“新城影娛”目前是透過舉債，養人的方法，勉強度日，所以這個財報就看起來很難看。

但是以後隨著業務的落地，結構的合理，成本的控制，扭虧為盈不會太困難。一旦局勢反轉，其估值水平肯定會超過地產業務。

5.怎麼看待“新城控股”和“新城發展”關係？

我個人猜想：控股股東還是很厚道的，沒有透過給“新城發展”輸血的方式，變相給自己輸送利益，即使是現在“新城影娛”這樣比較困難的局面，也沒有利益輸送。

種種跡象表明，新城控股還是新城系資產的主要上市平臺，也是新城系優先發展的物件。

而新城發展，更像是控股股東給自己留的後路和後花園。像電影院啊，兒童樂園啊，這些資產，成熟期很長，但是成熟以後，現金流穩定，類似電啊，公用設施一類的，勝在一個細水長流，足以保證一個家族的繁衍。

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至於到底買哪個？

1.先考慮股息：

股息率一樣的情況下，我覺得買新城控股好。

“新城影娛”的財務決定了，新城發展不可能有超出新城控股的分紅率，新城發展擁有新城控股67.17%的股權，那麼按照股息來算，新城發展差不多市值應該在新城控股的55%左右。

（新城發展2019年的分紅率只有新城控股的78%）

2.再考慮市場：

目前考慮AH市場的話，一個是分紅稅，一個是匯率的預期差，一個是持股方式（港股通或者香港本地券商），每個人考量的方式都很多。

但是簡單的參考萬科，目前萬科A比H溢價28%。假設新城控股比新城發展溢價25%-30%。

那麼新城發展的市值應該在新城控股的55%*（0.77~0.8）=42.35%~44%之間。

目前新城控股的市值如果按照800億算，新城發展的市值應該落在338億~352億之間。

3.考慮交易費用，便利程度。

我的觀點是：

A.預計持股時間小於3年左右的，目前這個價格，還是新城控股划算些。

（目前市場給“新城影娛”的估值是0，3年內隨著吾悅的擴張，“新城影娛”的財報有可能更難看）

B.預計持股時間3年到5年不動的，或者搏香港那邊估值修復的，搏匯率賭人民幣對港幣貶值的，可以考慮新城發展

一賭“新城影娛”現金流回正後，分紅率相對上升（相對於現在）帶來的股息率價值修復。

二賭“新城影娛”本身從0估值到正估值的，估值修復。

三賭AH市場間的估值修復。

C.持股時間更長的，這個位置，這個價格，我肯定選新城發展（控股股東給自己留的資產，有可能成熟很慢，但是成熟後一定不會差，虧誰都不能虧自己的）

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綜上所述，新城發展到底比新城控股差在哪裡了？

1.非地產業務成熟期太長，發展緩慢，現金流不好。

2.員工太多，用工成本略高。

3.所處市場不好，估值更低。

但是，目前的價格已經把以上所有都price in了。

10年後，20年後，我估計又要寫一篇“新城發展到底比新城控股好在哪裡了”的文章，把那些非地產業務好好吹一吹