色中小銀行經營有望更上層樓；二是零售化，疫情背景下銀行 零售轉型仍在推進，雙迴圈格局驅動消費升級，為銀行零售轉型開啟空間，在金融活動統 一監管趨勢下，銀行零售也將享有更公平的競爭環境。三是輕型化，財富管理、數字支付 均為重要方向，優質銀行憑藉自身稟賦有望脫穎而出；四是綜合化，綜合化經營促使母行 與子公司協同聯動、互為賦能，優秀區域性銀行可憑藉自身特色走出差異化之路，全國性 牌照對母行協同賦能效應更強。

特色化：供給側改革引領，特色中小行前景光明

金融供給側改革背景下，政策持續聚焦中小銀行。提升中小銀行的機構數量和業務比重是 金融供給側改革提出的要求。中小銀行作為服務小微企業的主體，疫情以來得到持續的政 策支援，包括定向降準、再貸款、延期還本付息、小微信用貸款支援工具等。此外，中小 銀行的資本充足率問題也是決定其服務小微企業能力的因素之一，自 2019 年 9 月以來金 融委已在多次會議中提及支援中小銀行多渠道補充資本，銀保監會於 2020 年上半年會同 財政部、人民銀行等六部委印發《中小銀行深化改革和補充資本的工作方案》，並於 2020 年 7 月正式推出額度為 2000 億元的地方政府專項債資本補充渠道。金融委引導推廣中小銀行好經驗，特色中小銀行前景光明。2019 年 9 月金融委提出要“推 廣中小銀行經營管理中的好經驗好做法”，疫情更加強化了中小銀行提供普惠金融支援的 定位。近年來部分中小銀行已逐步明確業務定位、聚焦中小微企業，並實施有區域特色的 差異化經營策略。例如常熟銀行作為小微標杆行，憑藉其區域內充足的微貸資源疊加客群 下沉戰略，鑄造了獨特的“IPC+信貸工廠”小微模式，形成護城河優勢。當前常熟銀行已 獲批設立全國首家投資管理型村鎮銀行，未來有望憑藉異地分支行、村鎮銀行和入股農商 行這三駕馬車對外輸出其優秀小微經驗。我們認為監管引導和定向政策的持續支援，利好 堅守本源、經營穩健的優質中小銀行，有助於提升其服務中小微企業的質效，未來有核心 競爭力的特色中小銀行經營有望更上層樓。

零售化：消費需求持續升級，零售轉型發展可期

雙迴圈格局驅動消費需求升級，銀行零售轉型前景可期。在需求側三駕馬車中，消費已自 2014 年起成為拉動我國經濟增長的主要驅動力。在構建國內國際雙迴圈新格局的背景下， 擴大內需將成為重要抓手之一，我們預計銀行業消費信貸規模有望受政策端、需求端和互 聯網發展的共同驅動，保持較快增長。而在經濟下行壓力加大、對公業務不景氣的背景下， 銀行也開始主動謀求零售業務轉型。2016 年以來，上市銀行零售貸款佔總貸款比例逐步 提升，2019 年末達到 41%；2020 年以來受疫情影響，零售貸款佔比有一定下滑，但二季 度之後投放已逐步恢復。目前招商銀行、平安銀行、常熟銀行零售貸款規模已超過 50%。我們認為隨著消費需求升級，銀行業零售轉型趨勢有望持續，迎接更為廣闊的成長前景。

監管引導金融活動統一監管，銀行零售業務迎更大空間。11 月 6 日銀保監會在國務院政 策例行吹風會上指出“按照金融科技的金融屬性，把所有的金融活動納入到統一的監管範 圍”。此前銀保監會已就《網路小額貸款業務管理暫行辦法》公開徵求意見（11 月 2 日）， 網路小貸公司的監管力度與銀行業金融機構趨同，我們認為未來對於金融科技公司信貸、 財富管理等業務的政策或將陸續落地。金融統一監管趨勢下，持牌金融機構有望迎來更公 平的競爭環境，我們預計零售、財富管理業務領先的優質銀行有望迎來更廣闊的市場空間， 與金融科技公司共築競爭與合作的新格局。例如京東數科已與平安銀行、交通銀行等多家 銀行推出聯名信用卡，在場景、風控等方面實現合作共贏，驅動銀行零售業務加速轉型。

輕型化：財富管理百舸爭流，數字支付構築生態

發力財富管理，轉向輕資本業務，優秀銀行憑藉差異化稟賦脫穎而出。在利率市場化、讓 利實體經濟的背景下，銀行利差收入收窄。而雙迴圈背景下，居民財富有望向多元金融資 產配置轉移，促使銀行發力財富管理和私人銀行，轉向輕資本業務。當前大資管市場百舸 爭流，不乏優秀銀行依靠自身稟賦脫穎而出：如建立了先發優勢的財富管理領先者招商銀 行，憑藉客戶分層經營和金融科技實力不斷鞏固優勢；再如在科技引領、集團鼎力支援下 實現快速追趕的平安銀行。此外，理財子公司如雨後春筍般湧現，銀行有望透過提升產品 創設能力，更好地服務財富客戶，其中青島銀行快速做大理財規模，於 2020 年 2 月獲批 籌建理財子公司（其餘獲批銀行資產均在萬億元以上），成為區域性銀行理財破局的標杆。

對標海外銀行，國內銀行財富管理成長空間仍大，未來主動管理轉型有望提升盈利能力。隨著中國經濟快速發展，居民財富不斷累積，財富管理需求日益劇增，且客群高階化趨勢 明顯。2008-19 年中國高淨值人群規模、可投資資產規模 CAGR 均達 20%，而超高淨值 人群規模、可投資資產規模 CAGR 則均超 30%，預計有望為財富管理及私行業務創造足 量市場前景。而對比海外成熟市場的銀行，國內銀行財富管理對收入的貢獻度尚有較大提 升空間，且 AUM 毛利率（財富管理收入/平均 AUM）相較海外財富管理大行仍有一定差 距。目前國內銀行財富管理仍以代銷模式為主，隨著主動管理轉型的持續推進，我們預計 未來 AUM 毛利率有望逐步邁上新臺階，財富管理業務的盈利能力有望進一步釋放。

數字支付也是輕型化重要路徑，利於客戶流量與資金沉澱，未來有望承接數字貨幣落地。近年來，第三方支付機構的快速崛起對銀行傳統支付等業務產生了一定影響。面對愈發激 烈的市場競爭，越來越多的銀行開始將數字支付業務作為重點佈局方向。支付業務資本佔 用少，是輕型化的主要路徑之一。支付業務圍繞日常場景獲取客戶，在積累流量、增強客 戶粘性之後，再對存貸、財富管理等業務實現引流，最終形成綜合金融生態閉環，自然沉 澱的客戶資金也利於降低負債端成本。隨著央行數字貨幣的深入推進，未來商業銀行將作 為數字貨幣運營機構，參與支付產品設計創新、業務運維等服務，我們認為前瞻佈局數字 支付的優質銀行有望在未來積極介入數字貨幣支付領域，迎來更為廣闊的發展空間。

大行憑藉客戶流量優勢發力數字支付和聚合收單，賦能中收穩步增長。目前多數國有大行、 股份行及部分割槽域性銀行均已開辦自己的支付產品或生活服務類 APP，同時佈局“聚合支 付”，將多種支付方式集於一體，滿足客戶多元化需求，其中國有大行憑藉廣泛的客戶流 量和資源優勢實現了快速突破。以規模較為領先的建設銀行為例，2019 年 6 月推出聚合 支付品牌，為商戶提供一站式資金結算服務的收單產品，並聚合打車、外賣、影票等高頻 生活場景。2020年6月末聚合支付有交易商戶數達232 萬戶，交易額同比+25.73%至5899 億元；網路支付交易額達 8.51 萬億元，在支付寶、京東、美團等支付平臺的交易額居同 業第一。數字支付也為銀行中間收入增長奠定了堅實基礎，2017 年以來建設銀行電子銀 行手續費收入快速增長（主要得益於網路支付交易額較快提升）。

綜合化：邁向綜合化經營，子公司協同賦能

銀行邁向綜合化經營，與子公司形成協同聯動。利率市場化的深入推進導致銀行傳統利差 收入收窄，同時我國產業結構轉型、居民消費升級等外部趨勢帶來了更為多元化的金融需 求，在此背景下，銀行業逐步邁向綜合化經營是大勢所趨。目前銀行業開展綜合化經營的 主要路徑包括開設保險、基金、金融租賃、消費（汽車）金融、理財、金融科技等子公司。綜合化經營有利於拓寬銀行收益來源、分散經營風險，並能夠與母行產生協同效應與規模 經濟，透過為客戶提供綜合化金融服務從而增強客戶粘性，提升核心競爭力。優秀區域性銀行可憑藉自身特色走出差異化之路，協同賦能效應更強。從資產規模看，目 前五家國有大行憑藉著規模效應在保險、基金、租賃等多領域的子公司均處於領先地位；但部分優秀的區域性中小銀行憑藉著因地制宜的特色經營策略，在綜合化經營上走出了一 條差異化之路，子公司的全國性牌照提升母行業務天花板，業務快速放量賦能母行。

區域性銀行的租賃子公司可開展跨區域對公業務，與母行小微及對公企業形成聯動。金融 租賃是區域性銀行最常見的子公司牌照（共 32 家區域性銀行擁有金融租賃牌照），且部分 頭部金融租賃公司可為母行貢獻可觀盈利。例如寧波銀行於 2015 年成立全資子公司永贏 租賃，重點拓展“小微租賃、智慧製造、公用事業”三大領域，在渠道、客群等方面與母 行的小微及對公業務形成協同聯動。在經過近 3 年的初期磨合後，2019 年以來資產規模、 營業收入、淨利潤均開始實現快速釋放，預計未來有望為母行貢獻更為豐厚的利潤。2020 年上半年永贏租賃 ROA 達 3.18%，高出母行 ROA 2.05pct；且 2020 年 6 月末不良率為 0%，資產質量優異。

消費金融子公司助力區域性銀行的零售業務轉型，2020 年多家消費金融公司成立。消費 金融公司作為全國性牌照，可覆蓋長尾客群，與銀行零售客群形成互補，差異化發展零售 業務，且產品設計、推廣等方面也更為靈活。2020 年以來中國平安、小米集團、光大銀 行等巨頭旗下的消費金融公司均已開業，牌照價值得到市場重視。長沙銀行控股設立的長 銀五八消費金融公司在客戶定位、產品組合、聯動發展等方面與母行消費金融業務形成錯 位與互補格局。據長沙銀行財報，2019 年末成立近三年的長銀五八消金資產規模突破百 億大關，2019 年、2020 年前三季度淨利潤分別達到 2.1 億元、2.6 億元，分別同比增長 18 倍、8 倍，發展勢頭迅猛。長銀五八是長沙銀行推動零售轉型的重要佈局之一，以“互 聯網+科技驅動”為發展策略，不斷拓寬線上消費場景，定位於中低收入人群，並在產品 端推出工薪貸、裝修貸等線上消費貸產品，反向賦能母行零售轉型的加速推進，助力消費 貸款規模不斷壯大。