誰也不會想到，步入第30個年頭的蘇寧，會在年底身陷流動性危機。

關於蘇寧資金鍊斷裂的傳聞在坊間傳播，一時風聲鶴唳。有權威訊息稱，張近東父子已將蘇寧全部股權質押給淘寶。

12月10日，國家企業信用資訊公示系統披露：蘇寧控股集團及南京潤賢企業管理中心（有限合夥）已經將公司股權出質給淘寶，出資人為張近東、其子張康陽，總出質股數為10萬股，合計出質股權數額10億元人民幣。

事後，蘇寧一再闢謠。

先是發公告稱：股權質押是正常的商業合作，對蘇寧易購戰略發展和正常經營無實質影響。

一系列迴應，強調了蘇寧易購發展不受影響，但並未涉及對蘇寧控股本身資金問題的解釋，並且蘇寧質押股權，就是為了向淘寶借錢。

這意味著，蘇寧被傳資金緊張，並非空穴來風。

與阿里聯誼

在資本市場中，質押股權是限制較低的一種融資手法。其優勢在於，企業經營狀況良好時，股票有看漲的價值；如果企業經營狀況出現問題，那麼股權質押就是一種“套現離場”的手段，後期很容易出現股價暴跌。

對蘇寧來說，股權質押確實不是什麼新鮮事。

透過梳理蘇寧易購第三季的財報發現，張近東、蘇寧電器、陳金鳳及金明已經質押了14.08%的股份，其中張近東及蘇寧電器集團有限公司質押的股份超過了10%，而陳金鳳和金明兩位高管幾乎質押了所持有的全部蘇寧易購股份，如果按照蘇寧易購12月11日收市價8.2元計算，其質押股份市值為107.5億元。

更多人好奇的是，近期風波不斷的阿里，為何這次要來充當“救火隊長”？

事實上，早在2015年開始，蘇寧就被業內劃為阿里陣營。2015年8月，蘇寧打包賣身給了阿里，阿里投資約283億元人民幣參與蘇寧的非公開發行股份，佔股19.99%，成為蘇寧的第二大股東。

這在業內看來，是兩大電商從暗中較勁，轉向握手言和。

2015年，蘇寧、阿里聯誼現場

此前，蘇寧與阿里一直處於競爭關係。

作為一家經營線上線下業務的綜合零售商，蘇寧年銷售額近1500億，線上下大家電領域，幾乎是巨無霸的存在。當消費者習慣發生改變，蘇寧也在著力向電商轉型，名字從蘇寧電器到蘇寧雲商再到蘇寧易購，確立了“店商+電商+零售服務商”新模式，提供全場景消費服務。只不過，隨著人口紅利消耗殆盡，競爭從增量轉向存量，流量越來越貴了，即便是蘇寧這種巨無霸，以一己之力也無法低成本獲客，投奔兩大網際網路霸主，成了頭部零售企業無奈之選。

眼睜睜看著昔日宿敵京東站到騰訊的陣營，蘇寧甘願投入阿里的懷抱，多少帶有一絲回擊之意。

二者冰釋前嫌，其實各懷心思。

對阿里來說，蘇寧能補足其線下短板。

要知道，蘇寧坐擁2億客戶資源，它多年營造出的豐富業態不容小覷。從最大的蘇寧廣場、收購80%股份的家樂福到下沉到三四線的蘇寧小店，從一二線城市的各種細分業態到下沉市場的蘇寧零售雲，這些覆蓋線下數億使用者群體的數千家門店，是阿里看重的渠道資源。

對蘇寧來說，收穫的則是現金流。

資料圖片：蘇寧小店店面

2017年11月14日，蘇寧易購公告稱在未來三個月內減持阿里巴巴550萬股，出售完成後，蘇寧仍持有阿里巴巴集團股份2082.47萬股，佔阿里總髮行股份的0.81%；一年後，蘇寧再次發聲明稱，股東大會同意授權公司經營層對阿里巴巴集團合計1316.47萬股股票擇機出售。

兩次出售後，蘇寧已清空其所持有阿里巴巴股份，累計實現淨利潤達141億元。

不僅如此，連年靠賣股票補貼家用的蘇寧，還出現在原定11月初上市的螞蟻股東名單裡。

上海雲鋒新呈投資中心是螞蟻集團的股東之一，隸屬於蘇寧系。雖然持股比例不算多，但如果螞蟻如期上市、衝上萬億市值，也能夠給張近東父子倆帶來三億多人民幣的財富。

最終結果大家也都知道了，連年靠賣股票補貼家用的蘇寧，最終吃了一記悶棍。

流年不利，恆大回歸A股夢破滅後，張近東同樣失意。眼看著戰略投資變成普通股長期持有，救恆大一命的200億也暫時收不回來了。

張近東與許家印在簽訂轉股協議的活動中，喝交杯酒的照片

幾個事件接而連三發生，看似毫無關聯，對蘇寧來說卻是拳拳重擊，一步步將其拖進了債務壓頂的境地。

一邊買一邊賣

當然，蘇寧之所以走到現在這一步，與其過度擴張、槓桿過高導致高負債不無關係。

張近東是個相對激進的企業家，他曾在2013年的美國斯坦福大學公開演講中放出狠話：“沃爾瑪太重，亞馬遜太輕，蘇寧要做中國的‘沃爾瑪+亞馬遜’。”

為此，多元化擴張，超常規發展，成了應有之義。近些年，蘇寧不僅併購了Kakogawa、萬達百貨、家樂福中國、資產管理公司、天天快遞物流業務等，還在一年內開了數千家蘇寧小店，覆蓋全國246個城市。

2019年6月22日,蘇寧易購以現金48億元人民幣收購家樂福中國80%股份

粗略統計，蘇寧過去數年“買買買”花費了近400個億。

藍圖雖宏大，但步子跨得有點太大，不太好消化。瘋狂擴張後，蘇寧的現金流開始吃緊。

從2014年至今，蘇寧接連賣掉了幾十家門店、子公司，其中包括PPTV股權、阿里股票。在不少業內人士看來，一邊買一邊賣已經成為蘇寧盈利的主要手段。

表面上看，蘇寧是為了砍掉不賺錢的業務，從而集中資源發展優質業務。可實際上，看似家大業大、覆蓋零售、地產、金融三大板塊的蘇寧，其主營業務資料並不好看。

作為主業，蘇寧易購已經虧損多年。

2011年是蘇寧易購（此前稱蘇寧電器）登峰造極的一年，公司營收達到938.89億，淨利潤達到48.21億元。但從2012年開始，蘇寧易購盈利開始下滑，一直持續至今。

2017年到2019年，資產負債率分別是68.38%、69.81%、73.76%，一路攀升。而且在這段時間，其現金流持續為負，分別為-45.81億元、-84.53億元、-177.81億元。截至今年6月末，蘇寧電器總負債規模達到3002.89億元，資產負債率為73.81%。

伴隨而來的，是市場份額的逐年降低。網經社電子商務研究中心釋出的《2019年度中國網路零售市場資料監測報告》顯示，2019年網路零售B2C市場，以GMV統計，排名前六位分別為：天貓50.1%、京東26.51%、拼多多12.8%、蘇寧易購3.04%、唯品會1.88%、國美零售1.73%。

也就是說，市面上佔據市場份額的電商主要就是淘寶、京東、拼多多，已經形成三分天下的態勢。若他們吃肉，包括蘇寧在內的其它電商平臺只有喝湯的份了。

由於政策和市場的影響，蘇寧置業的業績也是後繼乏力。

今年上半年，蘇寧置業營收12.46億元，淨利潤卻只有1.01億元。目前，蘇寧置地也在2019年停止了拿地，但還有太原、南昌、紹興、西安等地的13個蘇寧廣場在建，已投資200多億之外，剩餘投資規模仍需300多億元，接下來的資金鍊繃緊，千億短債缺口如何補上還不得而知。

蘇寧置業于徐州建造的蘇寧廣場

而蘇寧金服是公司為數不多賺到錢的業務，盈利能力較強，屬於價值可觀的優質資產。根據2019年年報，蘇寧易購當時轉讓不到10%的蘇寧金服股權，回收現金高達150億元。也就是說，蘇寧金服的當時估值高達1500億元。

然而螞蟻上市受挫後，對蘇寧金服在內的同類產品也是重大一擊，股權價值下降不說，變現更是遙遙無期。

風向大變

眼下，外部環境正悄然生變。隨著監管層風向日益趨緊，中國企業金融大躍進、債務高槓杆的階段已成過去。

現在不光是民企，地方國企暴雷也是見諸媒體。前陣子，永煤債券違約事件，將國內債券市場帶到溝裡。

在這一波違約風潮中，永煤、豫化能源、包鋼、紫光等債券價格大多暴跌，國企債券3A級債券評級的剛性兌付信仰被打破，債券市場噤若寒蟬。

1900億資產的汽車巨頭華晨被65億債務壓垮，更是給這波金融動盪增添了一絲悲情色彩。

這一背景下，蘇寧易購的多隻債券也受到波及。為了重振投資者信心，蘇寧計劃花30億購回債券，但這仍然改變不了蘇寧債券到期的事實。

據瞭解，規模為10.4億元，票息為7.3%的“17蘇寧07”已於12月14日到期；規模為90.6億元，票息為7.3%的“15蘇寧01”將於12月17日到期。這意味著近期蘇寧要有110億的債務償還。

因此，想要緩解債務壓力，僅靠10億元借款，不足以償還近期債務的1/10，此舉真實目的可能不僅僅是借錢，而是以股權質押為手段、售賣資產。

畢竟，出售資產增厚利潤一直是蘇寧慣用的修飾財務報表的手段。2015-2019年，蘇寧易購的投資收益分別為16.55億元、14.45億元、43億元、139.9億元和217.9億元，均覆蓋經營虧損的規模，導致當期歸母淨利潤為正，掩蓋了經營虧損的事實。

即便從目前蘇寧質押的股權比例來看，還是一個相對健康的水平，但也很難保證，在財務日益惡化的時候，張近東是否會繼續選擇股權質押的方式，來改善其資金狀況。

資料圖片：張近東和馬雲

這似乎在向金融市場傳遞積極訊號，蘇寧有望得到江蘇的紓困支援。

如今，距離張近東當初立下的十年期限還有半個月不到。據前三季度資料，蘇寧易購的收入為1808.6億元，同比下滑10.02%，距離當時立下的3000億目標，還有一定距離。

在現金流為王的後疫情時代，相比實現當初的豪言壯志，張近東更該思考怎麼挺過寒冬。

作者 | 江晨舟

編輯 | 何子維

排版 | 李倩鈺