摘要：本文精編自廣發證券《優質產品驅動付費，東方優播聚焦下沉市場》、東吳證券《快速成長的線上教育龍頭、緊抓K12擁抱未來》、東方證券《厚積薄發，教育老將線上新秀》

自7月初股價觸底以來，新東方線上一路反彈走高，三個月飆漲140%。今日，新東方線上再漲超5%，續創歷史新高，延續近期強勢表現。作為線上教育龍頭公司，新東方線上的優勢是什麼，為什麼受到資金青睞？

背靠新東方集團，騰訊投資助力線上業務

新東方線上作為新東方集團的線上教育平臺，成立於2005年，成立初期主要開展面向學校等機構的toB業務，2011年起推出多款to C端的移動學習APP，2012年推出線上少兒英語品牌酷學多納， 2013年推出Koolearn線上學習平臺，2017年掛牌新三板， 2019年3月在港交所上市，成為首家登陸港股的線上教育企業， 發行價10.2港元，募資金額16.8億港元。

新東方集團是其控股股東，持股比例為53.40%，第二大股東為騰訊附屬子公司，持股9.66%。新東方線上與騰訊在現場音訊、視訊傳輸以及互動領域進行合作，並且還利用騰訊雲服務在人工智慧、影象處理以及自然語言處理方面的優勢，計劃在學生識別、教學監控及分析，以及客戶服務品質檢查等領域應用相應的音訊視訊技術。

三大業務齊頭並進，線上K12助力增長

公司目前通過新東方線上、 東方優播、 多納以及酷學英語四個平臺開展大學教育、K12教育以及學前教育三大核心業務板塊。大學教育服務主要包括大學考試備考、海外備考以及英語學習， K12教育服務主要包括課外輔導課程，涵蓋國內從小學到高中各個標準學科，而學前教育主要是指通過多納學英語以及公司旗下相應的兒童教育APP及多納外教學堂英語直播課程。

2019財年大學業務營業收入6.31億元，佔比68.7%，同比增長37%，近兩年增速略微放緩，但仍是營收佔比最高的業務。該業務板塊中的大學考試是新東方的傳統優勢業務，也是新東方線上的基石業務，在細分領域中2017年市佔率達8.2%，龍頭地位穩固。此外，近年來考研報名人數高增疊加低錄取比例，也將引致考研課程的強需求。

新東方線上K12業務快速擴張，是未來核心增長點。 2019財年，K12業務繼續保持態勢，營業收入1.59億元，同比增長81%，佔比從2016年8%上升至17%，未來預計將進一步提升。K12業務學生人數成倍增長，付費學生人次達57.2萬人，同比增長209%。

學前業務仍在早期孵化階段。2019財年學前業務營業收入3,340萬元，同比增長206%，佔總營收的3.63%。學前業務尚處於早期孵化期，業務規模較小，但增速較高，未來發展可期。

高質課程疊加強大品牌，流量轉化優異

線上教育行業競爭激烈，但新東方線上能夠在眾多競品中市佔率排前，主要優勢在於流量匯入能力和付費轉化能力，這也是線上教育行業的核心優勢。

2016年~2018年新東方線上銷售費用率都維持在30%左右，而2019財年新東方線上銷售費用明顯抬升，銷售費用率為48.31%，相比2018財年提高13.88個百分點，主要是因為大學及K12分部的線上媒體推廣活動增加以及廣告費上升，但整體水平仍遠低於同行水平。對比之下，滬江教育科技的銷售費用率遠超新東方線上，在2015年~2017年甚至超過100%。

新東方線上依託新東方集團前期積累的強大品牌號召力，從線下班匯入的流量是最主要的流量來源。 另外，東方優播還通過線下體驗店吸引流量。新東方線上本身的內容產品及服務不斷提高品牌形象以及市場影響力，疊加新東方集團背書，公司品牌知名度不斷提高，相比其他線上品牌，自然流量佔比更高，在流量匯入方面的優勢更強。

2019財年合計付費學生人數為217.9萬人次。 從結構來看：

大學教育付費學生人次為129.3萬人，同比增長11.7%；K12付費學生人次為57.2萬人，同比大幅增長209.2%， 無論是網校還是東方優播付費學生人次均實現了快速增長；學前教育板塊來看， 2019財年付費學生人次為31.4萬人，減少47.4%，學生人次減少主要是入門課（體驗課）的人次減少明顯。公司持續推進學前課程的應用程式優化以及課程的創新升級，整體ARPU值提升明顯，在付費學生人次縮減的同時學前教育板塊營收大幅增長， 也體現公司正式課的付費率在持續提升， 正式課付費人次增長明顯。

財務分析：擴張帶來暫時虧損，營收繼續高增

新東方線上2019財年實現營業收入9.19億元，同比增長41.3%，在利潤端， K12毛利率的下滑以及營收佔比的提升使整體毛利率小幅下降。受毛利率小幅下降以及銷售及營銷開支提升的影響， 2019財年錄得虧損0.64億元。

從盈利能力來看， 新東方線上毛利率維持在較高水平， 2019財年整體毛利率為55.1%，相比2018年下降6.1個百分點，主要是因為期間K12教育分部擴充帶來相應教學人員成本以及課程研究人員成本的增加。

新東方線上的優勢顯著，保持著行業領先地位，同時在大學教育板塊業務穩固、K12教育高速增長的支撐下，未來增長潛力巨大。新東方線上於2019年9月9日納入港股通標的，流動性進一步加強。同時，投資者也應注意到新東方線上近期股價漲幅較大，或會有較大波動。

編輯/emily

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