作者/leeyang

招商銀行披露2019年三季度財報，截止前三季度營收2077億同比增長10.36%，第三季度營收694億增長11.85%，前三季度利潤772億同比增長14.63%，第三季度利潤266億同比增長17.69%。

粗略來看，招行的財報靚麗，可是在靚麗背後，2019年的第三季度淨息差和淨利差淨利差2.51%，環比下降13個基點，淨利息收益率2.62%，環比下降14個基點，基本確認了淨息差和淨利差的拐點，未來招行的業績又將如何演繹？

一、淨息差和淨利差下滑隱憂

淨息差=銀行淨利息收入和銀行全部升息資本的比值。

淨利差=平均生息資產收益率與平均計息負債成本率之差。

通俗理解，即招商做生意的成本和做生意賺的錢之間的差價，這個差價越大，招行做生意賺的錢也越多，而差價是與巨集觀經濟密切相關，當巨集觀貸款利率上漲，如果存款利率變化較小，則淨息差和淨利差將增加，招行賺錢會更容易，反之，更困難。

有意思的是，利率的上漲和下跌並不會在存款中同步上行或下行，通常為「非對稱降息」，即央行為了促進投資，會只降低貸款利率，不怎麼降低存款利率，反之，為促進消費，會降低存款利率，而不怎麼降低貸款利率，這樣一來，銀行作為企業在經營上的利潤波動則和利率週期波動相一致，從巨集觀維度來看，經營銀行業週期性。

不過銀行也並不會坐以待斃，被動接受巨集觀利率調整，銀行可以大力發展個人業務，銀行相對個人業務的貸款利率定價權較強，且在風控條件足夠的背景下，個人業務將是有一塊很不錯的「搖錢樹」，同時，也能夠在巨集觀淨利差下降的背景下對衝業績下行的壓力，招行個人貸款業務連續十年保持較高速增長，在當前繼續發展消費貸等戰術背景下，預計下一階段將繼續增長。

不過，招行的淨息差和淨利差持續走高，也有同業拆借業務的發展，同業拆借業務，指的是從其他銀行中短期借過來一筆錢用於週轉，當借款銀行資產品質足夠好時，銀行是能夠以很低的利率從其他銀行處借到錢，招行作為銀行業中非常的一塊資產，近些年同業業務快速發展，也對衝了部分業績下行壓力，同業資產佔生息資產比重上升，化解部分生息資產成本較高的難題：

然而，從當前情況來看，美聯儲於2019年10月31日凌晨宣佈降息25BP，全球為應對經濟下行壓力持續降息，這將導致巨集觀層面的淨利差進一步下降，巨集觀淨利差下降對於招行來說是一個「狼來了」的故事，在招行主動發展個人業務和增加同業規模後，維持了較高的淨息差和淨利差，而2019年中報，淨息差和淨利差拐點壓力浮現，本次三季度報基本確認了淨息差和淨利差存在拐點，預計下一階段，招行淨息差與淨利差保持繼續上行難度較大。

於此同時，招行努力發展的個貸規模，目前也逐步進入較慢的增長期，招行為了應對當下的情況，繼續發力「個貸業務」，從不同的細分角度切入，比如與中國聯通合作，開設「招聯金融」公司，以大資料為切入點尋找新的增長點，截止2019年三季度報，招行貸款結構裡公司貸款佔比38.41%，零售貸款佔比55.18%，票據貼現佔比6.41%，個貸情況發力情況較好。

不過在淨息差和淨利差拐點浮現的背景下，也進一步確定了招行在現有模式下的淨息差和淨利差天花板出現，那麼在未來的增長邏輯中，就無法依賴淨息差和淨利差。

二、對公業務

招商銀行在服務企業層面做的不錯，不過公家單位對於對公存款的轉移會比較困難，涉及到多重審批，因此招商銀行衝擊四大行的政府存款比較困難，目前主要切入企業貸款，而對公業務的發展依賴於：留存的資本金和募集過來的儲戶存款。尤其是儲戶存款，作為招行源源不斷的蓄水池為招行提供源源不斷的資本用於對公業務。

然而，隨著招行的逐步發展，體量也越來越大，吸納存款的增速當然也會放緩，截止2019年三季度報，招行活期存款中，企業存款佔比59.80%，零售存款佔比40.20%；定期存款中，企業存款佔比71.34%，零售存款佔比28.66%。2019年1-9月本公司存款日均餘額中活期存款佔比為59.40%，個人存款不少學會使用貨幣基金來運轉，目前主要存款需要企業存款進行推動，我們從招行「貸款/存款」的規模來看，對公業務目前的增長壓力也存在。

不過好在招行本身盈利品質好，每年未分配的利潤非常龐大，利潤分配比例較低，尚且節約大量的資本金用於下一年經營，因此，單以節約利潤的內生增長來看，招行對公業務長期增長的概率大，確定性高。

三、風險情況

放貸出去，需要收得回來，如果收不回來，也需要有足夠多的資本金進行覆蓋掉壞賬部分，從不良貸款的比例來看，招行的不良貸款率維持在尚且能夠接受的水平，與同為優秀股份制銀行的平安銀行對比，招商銀行亦略勝一籌。

從風控的角度看，除了控制壞賬外，還需要儲備足夠多的資本金，防止黑天鵝事件出現後傷及到企業經營的根本，從招行情況來看，不良貸款撥備率持續走高，核心資本充足率上行，整體風控抵禦能力很強。

從風控的角度來看，在巨集觀經濟不發生嚴重崩潰的背景下，招行因為風控崩潰是小概率事件，招行在風控上當屬持續穩健的經營。

在巨集觀經濟沒有新的大規模技術突破，抑或是某人口大國進行經濟飛躍期的背景下，對資金的需求將會逐漸淡化，巨集觀淨息差和淨利差很難進入上行週期，且產品結構沒有出現重大變化，在該背景下，招行淨息差和淨利差很難進一步開啟，同時對公業務將主要依靠內生增長，不過招行的風控依然優秀，出現重大風險概率較低。

從增長情況和風險情況來看，招行未來業績將繼續保持增長，不過由於「貸款/存款」比例限制，以及當前個人業務發展，及同業業務開展進入新的瓶頸，淨息差和淨利差較難繼續上行，未來增速相對近幾年有所放緩，風險度將保持較低水平。不過相較當前市場一直給予高增長的預期，若招行不提股息率以提振估值水平，股價上漲速度將會放緩。

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