“90%以上收益來自公共部門。”

作者｜蒼穹

本次中邦環境擬在全球發售股份6875萬股，其中香港發售687.6萬股，國際配售6187.4萬股，另有15%超額配股權；每股招股價介於1.90港元至2.42港元，以中位價計，超額配售權未行權前中邦環境募資總額約為1.485億港元。

中邦環境上市之路並非一帆風順，此前其先後於2019年10月23日以及2020年4月24日兩次交表，奈何六個月之後招股書均告失效。直至今年10月的第三次發起進攻，中邦環境得以在12月18日透過聆訊。

成立於2008年，中邦環境是中國東三省成熟的園林及生態修復專案服務提供商，主要提供園林服務、生態修復及其他（包括市政建設專案的勘察、測量、設計及技術諮詢）三項業務，現已將業務拓展至中國13個省級地區，其中包括吉林、北京、天津、內蒙古及新疆。

於往績記錄期間，中邦環境已承接合共374個專案，其中128個為園林專案、64個為生態修復專案及182個與其他服務有關的專案。而於最後實際可行日期，中邦環境有60個進行中園林專案、36個進行中生態修復專案及69個進行中其他專案。

根據灼識諮詢報告，就二零一九年位於東三省的專案產生的收益而言，中邦環境於東三省生態修復行業公司中排名第一及於園林行業公司中排名第二，市場份額分別約為6.7%及1.3%；而就2019年產生的收益而言，中邦環境於中國園林及生態修復行業的市場份額分別約為0.08%及0.58%。

2017-2019年中邦環境的收益由6.55億元增至8.97億元，複合年增長率為17.0%；同期淨利潤由2017年的5203.1萬元增至2018年的7081.3萬元，卻在2019年萎縮至4945.3萬元。而在2020上半年，中邦環境實現收入3.58億元、實現淨利潤為2131.5億元，前者同比增加21.4%、後者同比減少5.7%。

收入增加的同時，利潤卻有所下滑，客觀反映中邦環境的盈利能力有所減弱。事實上，其的權益回報率和總資產回報率呈現逐年下降的趨勢，並於2020上半年降至5.1%及1.2%，分別較2017年末的26.7%、5.5%減少21.6和4.3個百分點。

過往中邦環境透過傳統模式、EPC模式及PPP模式三種方式承接業務。其中，PPP模式是一種政企合作模式，即由企業作為社會資本方和政府共同設立專案公司，並透過專案公司實現對PPP專案的投資、融資、建設、運營等功能。

相對而言，PPP模式的毛利率更高，2020上半年這一數值為35.4%，遠高於傳統模式的22.2%以及EPC模式的23.2%。但中邦環境已在收窄該模式的規模，收入貢獻率由2017年高點的47.1%降至如今的14%。

園林行業及生態修復行業一個專案需要數月或數年才能完成，通常需要建築承包商預付費用，前期投入大而回款週期長。這兩個市場的81家上市公司中，應收賬款週轉率介乎90天至360天的公司佔67.9%。

而中邦環境90%以上收益來自公共部門，因為公共部門專案可能涉及拆遷及延遲規劃，導致較長的檢查、驗收及結算流程。2017-2020H1，中邦環境合約資產及貿易應收款項總額的週轉天數分別為約457.5天、492.6天、520.1天及715.2天。

回款週期的拉長，使得中邦環境的現金流壓力越來越大。其的在手現金由2017年的1.19億元減至2018年的5523萬元，雖在2019年有所反彈，卻在2020上半年縮至3694.1萬元；與此同時，中邦環境的負債日趨增大，2017-2020H1其的未償還銀行貸款及其他貸款分別達4.63億元、5.16億元、4.95億元以及5.38億元。

所幸的是，目前中邦環境的債務風險尚屬可控，其的流動資產基本覆蓋流動負債，利息負債倍數亦達到2.5倍。值得一提的是，截至最後實際可行日期，中邦環境未完成合約期末結餘28.49億元，按照此前收入衡量，可支撐不少於三年的收入結轉。