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年底的槓桿率大考，就像是懸在各家頭頂上的達摩克里斯之劍，裹挾著疫情和寒冬的凜冽之風，不斷刺激著企業脆弱的神經。而這對於已被壓上三道紅線的房企而言，更是雪上加霜。
剔除預收款後的資產負債率大於70%；淨負債率大於100%；現金短債比小於1倍。一旦超出上述紅線，試點房企將無法透過有息負債進行新增融資，簡單的說就是現金流告急。這些試點房企有：碧桂園、恆大、萬科、融創、中梁、保利、新城、中海、華僑城、綠地、華潤、陽光城，基本囊括了國內房地產行業的頭部公司。
此後的幾個月裡，名單裡的房企開啟了資金回籠之戰。但總結起來無外乎銷售端打折促銷、成本端減少拿地、資金端加快融資這三板斧。
銷售端和成本端暫且按下不表，今天咱們先來看看資金端。
所以，永續債這種兼具股權和債券雙重身份的混合資本補充工具，成為房企槓桿考驗危局中的大羅金丹。
一.永續債的前世今生2013年，國內債券市場上有了第一支永續債——“13武續債”。發行主體是武漢地鐵集團。但直到此後的兩年，永續債的發行規模才從此前的不到千億元躍升至3500億元。截至2020年10月底，市場存續永續債有1713支，數量佔比為5.28%，合計規模為2.35萬億元，規模佔比為7.92%。
01何謂永續債？
永續債從表面上看是沒有明確到期日或到期日非常長的債券，而這種“永續”實際上是透過本金、利息的展期來實現的。
02永續債股兼有的雙重身份從何而來？
這主要源於其有別於普通債券的條款設計，具體包括：
1.本金的贖回選擇權/延期選擇權；
2.重定價週期，最常見的為3年和5年，且一般伴隨利率跳升機制；
3.選擇性利息遞延條款(部分“永續債”還設定了利息遞延的懲罰性條款)；
4.永續債的破產清償順序，一般與普通債權無異，但也有約定清償順序在普通債權之後。
03如何判斷永續債到底是偏股還是偏債？
舉個簡單的例子：如果債券A設定了利息遞延的懲罰性條款，其實就更偏債，因為相當於強制付息；如果債券B的清償順序明確約定在普通債券之後，肯定偏股，因為只有股權才會排在債務之後。
04那麼永續債真的永續嗎？
由於永續債一般都有利率跳升機制，比如在3、5年如果選擇續期，那麼發行人此後就必須付出更高的融資成本，所以不到萬不得已，發行人是不會選擇讓債券永續的，一般都會贖回。除非是自身再融資能力急劇下降，即很難再從市場上借新還舊融到錢了。
所以說，永續債要永續，一般不是什麼好訊息。
那到底為什麼要發行永續債呢？歸根結底只有一條，那就是永續債偏股的可能性給了企業降槓桿的希望。
二.房企、永續債和三道紅線從永續債餘額排名前五位的行業情況來看，工業、公用事業、材料、能源、房地產分列其中，且合計規模佔比超過90%，集中度相當高。單從房地產行業來看，其永續債餘額超過800億元，合計佔比超過3.5%。
房企永續債餘額排在全行業第五位
那房企目前是否能夠透過發行永續債降低槓桿？
從典型房企的融資行為中，也許可以更加直觀的回答這個問題。三道紅線監管政策頒佈後，華夏幸福分別於9月30日、11月20日和12月3日釋出公告稱，將透過發行永續債的方式分別進行10億元、20億元和15億元融資，答案不言而喻。
其實，此前市場對於永續債今後是否能夠繼續承擔房企槓桿紅線下的融資功能的擔憂，主要源於紅牆的《試點房地產企業主要經營、財務指標統計監測表》，向市場傳遞了一個隱秘而敏感的訊號。
試點房地產企業主要經營、財務指標統計監測表
永續債券按《會計準則》計入有息負債或淨資產，2020年後發行的計入所有者權益的永續債券在計算總資產、淨資產等科目時應予以剔除。
上述訊號是否表明永續債要新老劃斷？永續債是否不能再計入權益？
如果僅就上述監管檔案來看，竊以為紅牆也沒有對永續債的歸屬蓋棺定論。因為如果永續債要從總資產中剔除，表明永續債雖然不能計入權益，但還存在出表的可能，這樣一來也不會增加企業槓桿率。
如果從會計核算角度，永續債的會計科目認定更不會受到監管指標口徑變化的任何影響，畢竟會計核算還是要聽財政部的。根據2019年《永續債相關會計處理的規定》，滿足條件的發行人仍然可以將其歸入其他所有者權益。
所以我們看到，能發出去永續債的主體還是在發，而且要在靴子落地之前緊鑼密鼓的發。
三.結語雖然永續債目前還是能夠解決三道紅線考驗的房企槓桿問題，但風險就在那裡，實質也沒有改變，融來的錢總有一天要還，也許還要以更高的代價還回去。
中國目前的房地產，更多的是牆裡鞦韆牆外道，牆外行人不知道。但大機率是，樓不會塌，但也不會蓋的太高。那到底是不是續命良藥，就只能關注牆內動向了，饃饃在這裡只能夠提示兩點：
要看監管的試點房企範圍會不會擴大，會不會覆蓋全行業？要看財政部對於永續債的會計認定會不會進行修正？最後，希望中國的房企在寒冬真正來臨之前，能偷摸囤好過冬的柴火。
注：本文不構成任何投資建議。股市有風險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。