報告摘要：
回顧 2020：柳暗花明，峰迴路轉
2020 年主要大宗金屬商品均經歷先跌後漲，其中或由於人民 幣升值，基本金屬和貴金屬均外強於內。有色企業經營明顯出現景 氣修復，盈利回升。其中採礦業利潤率持續上行，利潤修復快於冶 煉加工業，冶煉加工則彈性更大。權益市場上，有色板塊全年超額 收益明顯，但估值仍在歷史均值下，復甦週期下尚有提升空間。
展望 2019：中樞上行，斜率放緩
1、全球經濟持續復甦，庫存週期重新向上：2021 年在疫情控 制和財政刺激下，海外宏觀經濟復甦和下游需求邊際好轉確定性較 大。工業企業產能利用率回升將推動裝置和庫存週期向上，同時低 利率環境則持續催生購房需求並帶來補庫動力。
從國內看，貨幣政策已承諾“不急轉彎”，流動性儘管有邊際 收緊的預期，但整體仍然充裕。同時消費端和製造業復甦預計復甦 動力強勁，地產投資也將較為樂觀，外需大機率持續高景氣。低庫 存和補庫共振，大機率催動商品價格中樞上行。
只不過須警惕三點可能導致工業品上漲斜率放緩的因素：海外 景氣度上行趨緩壓制有色金屬上漲斜率、國內地產週期趨平致補庫 彈性弱於以往、流動性邊際收緊預期增強壓制大宗商品估值。
2、流動性將保持寬鬆，美元延續弱勢表現：高債務背景下， 全球流動性大機率繼續寬鬆；即便流動性邊際收緊，對高估值資產 影響更大而非商品和低估值週期股；另外通脹預期大機率回升，和 美元處於弱勢週期也都利好有色大宗商品表現。
2019 投資策略：佈局通脹對沖和成長兩條主線
全球流動性大機率維持寬鬆，以及全球經濟持續確定性復甦的 背景下，整體有色板塊我們均看好表現。推薦關注通脹對沖以及高 成長兩條主線：其中大宗金屬包括金\銀、銅等更多看好其通脹對 衝表現；而鋰鈷和部分高景氣新材料，則是看好其源自需求端驅動 的成長性。個股選擇上，主要以具有成長性的細分行業龍頭為主。
風險提示： 流動性寬鬆的持續性不及預期、需求復甦不及預 期、美元再度大幅走強。
一、回顧 2020：柳暗花明，峰迴路轉1、商品市場：先跌後漲，峰迴路轉
2020年主要大宗金屬商品均經歷了3月份流動性枯竭的暴跌後，隨即在流動性寬鬆 和需求邊際復甦下開啟一波單邊上行行情。峰迴路轉下，大部分品種基本回到疫情前 位置，部分品種價格如黃金甚至創下歷史新高。
基本金屬和貴金屬均外強於內，原因可能在於人民幣升值。今年以來，主要工業 金屬和貴金屬經歷過3月份流動性枯竭後，全年來看均有顯著上漲。但外盤漲幅整體高 於內盤，例如LME銅上漲近30%，而SHFE銅僅有18%，再如COMEX黃金上漲24%，而 SHFE黃金僅有13%（均截止12月18日）。如果從需求上看，由於國內首先從疫情中修復， 理論上內盤價格走勢應該優於外盤。但從另外一個角度看，人民幣年內貶值明顯，可 能才是導致內外盤商品價格漲幅差異的首要因素所在。目前美元對人民幣中間價已經 升至接近6.5左右，處於2018年6月以來極值。當然，這種升值可能更多是美元走弱所導 致的一種被動升值。
小金屬漲跌互現，鋰鈷節奏明顯分化。今年稀土和鈷是小金屬中漲幅最為顯著的 品種。稀土價格強勢首先源於中美貿易衝突的催化，使其戰略地位受到市場關注；其 次源於下游需求支撐，包括新能源汽車、空調、風電等產業下半年持續向好。而新能 源金屬中鈷鋰價格明顯在節奏上出現分化，一方面鈷因為供給端出清更為明顯，同時 上半年受新能源汽車產銷下滑影響更小，因此8月之前率先反彈；鋰價則持續疲軟至8 月以後，才隨著新能源汽車產銷回暖開啟觸底反彈。此外矽、鎳、鎂等全年錄得上漲， 而鎢、鉬、釩等因鋼鐵均相對弱勢。
2、企業經營：景氣修復，盈利回升
供需整體改善疊加信貸寬鬆，行業經營觸底向好：今年以來受疫情影響，行業資 本開支同比增速儘管有所反彈，但仍持續處於負值區間，供給端不斷承壓，而需求端 則受益於地產及基建投資增速顯著回升並轉正。整體供需格局有所改善的情況下，有 色行業主要品種基本呈現景氣度上行的狀態，疊加因疫情而推出的流動性和信貸寬鬆， 有色行業經營環境整體觸底向好。
採礦業利潤修復快於冶煉加工業，但彈性後者更大：從收入端看，上游採礦業和 中游冶煉加工業的收入和盈利增速，均出現觸底反彈，但冶煉端收入增速自7月以來已 經轉正，而採礦端仍舊負增長。而利潤端，行業增速反彈至可觀水平，但採礦業修復 節奏快於冶煉加工業，後者則在彈性上要大於前者。上游採礦業經歷連續18個月大幅 負增長後，從4月開始修復並在9月份轉正，中游冶煉加工業則顯示出更大的利潤彈性， 從6月開始修復，增速自最低的-43.7%轉正至10月的5%。
採礦業利潤率持續上行，冶煉加工則有所波動：從利潤率看（以利潤總額/營業收 入測算），採礦業並未受到疫情的影響，持續從2019年12月9%穩步增長至今年10月份 13.43%；冶煉加工端則明顯受疫情影響在3月份觸底，隨後反彈至疫情前水平，波動相 對明顯。同時，整體看採礦業利潤遙遙領先冶煉加工行業，對應的是上游礦端話語權 較高的現狀。而從整個有色上市企業利潤率看，實際上最差的季度出現在2019年四季 度而非今年疫情發生的一季度，另外三季度利潤率甚至已經明顯好於疫情前乃至去年水平。
3、權益市場：超額明顯，估值不高
有色全年超額收益明顯，黃金和鋰漲幅最可觀：從權益市場看，2020年有色板塊整體上漲明顯，顯著跑贏上證綜指。特別是10月份以來，順週期行情開啟，有色板塊 超額收益明顯。截止12月18日，SW有色上漲29%，遠超上證綜指11.30%的漲幅。在所 有子板塊中，鋰和黃金全年漲幅最為可觀，分別達到78%和48%，加上其他稀有小金屬 （+30%）是僅有的三個漲幅跑贏行業的子板塊。子板塊中特別需要注意的是，稀土板 塊漲幅僅有5.26%，與稀土價格走勢非常不匹配。
估值仍在歷史均值下，復甦週期下尚有提升空間：2020年以來，有色板塊整體估 值回升約20%，截止12月18日，板塊市盈率、市淨率分別為47.27倍、2.67倍。但與過去 十年均值分別為51.84倍、3.1倍相比，仍有9.67%和16.1%的空間；從行業與全市場對比 而言，有色市盈率和市淨率相比wind全A分別處於2.08和1.35，整體仍舊處於底部。預 期隨著在經濟景氣度邊際回升背景下，強週期行業估值將再度快速消化，當前水平我 們認為有所低估。
二、展望 2021：中樞上行，斜率放緩1、全球經濟持續復甦，庫存週期重新向上
（1）海外：疫情控制相對樂觀，庫存週期重新向上
我們認為明年上半年，海外的關注點集中在疫苗控制和財政刺激上，而這兩者的 推出和落地又都是大機率事件。2020年因新冠疫情的衝擊，全球生產到消費的全供應 鏈均受到顯著衝擊，因此導致全球經濟大幅萎縮。但2021年在疫情控制和財政刺激下， 宏觀經濟復甦和下游需求邊際好轉，顯然是非常確定性的事件。IMF預測2020年全球經 濟萎縮4.36%，而2021年可能增長5.15%。而全球有色大宗商品的消費和價格與GDP密 切相關。我們判斷2021年有望看到海外大宗商品需求中樞抬升，而且在疫苗和財政刺 激下，海外需求彈性可能要大於國內。
製造業補庫：企業產能利用率回升推動裝置和庫存週期向上。從傳導鏈條看，疫 苗的出現將使封鎖和隔離政策邊際減弱，在消費端會提振居民消費信心和能力，在生 產端令工業企業加快復工復產，推動工業企業產能利用率回升。同時疫苗令企業投資 信心恢復，並加大裝置和庫存的資本開支，將使裝置和庫存投資週期向上，進而有效 支撐大宗工業品需求和價格。
4月份以來，美國製造業出貨量及新增訂單同比增速已持續邊際改善，而製造業存 貨量則不斷去化至2016年底以來的最低水平。隨著下游出貨量和新增訂單在疫後的持 續改善乃至轉正，工業部門產能利用率預計至少將有3-4個點以上回升空間，對上游原 料形成的補庫需求將會非常確定。
房地產補庫：低利率環境催生的購房需求有望持續。2020下半年以來，美國地產 銷售持續火爆，7月以來，新屋銷售同比增速一直保持在40%以上，成屋銷售也持續轉 正。地產銷售端景氣度持續上行，我們判斷主要原因在於：1）低利率帶來購房成本降 低、2）疫情期間長期隔離帶來改善型住房需求、3）財政補助帶來的居民購買力提升。 由於銷售端的火爆，地產庫存持續去化，3月份以來新建住房待售同比增速持續下降， 10月已回落至-14.20%。強勁的銷售資料，疊加庫存持續去化，在疫苗得到廣泛應用的 2021年，美國新屋開工有望迎來一輪補庫，進而帶動金屬需求。
（2）國內：經濟保持強勁復甦，低庫存和補庫共振
從國內看，目前市場對於流動性邊際收緊的預期較強。2020年上半年，在疫情衝 擊下，國內貨幣和財政政策均出現明顯擴張，同時寬信用效果顯著。但隨著復工復產 的加快，以及三季度以來各項經濟資料的轉正向好，預計2021年貨幣和財政政策可能 不會進一步加碼寬鬆，也就是體現為邊際收緊的狀態。從11月社融資料看這種跡象已 經出現，儘管11月M2增速仍然環比提升，但信貸增速穩中微降，社融增速則小幅下行。 不過這種邊際收緊並不意味著政策直接轉向，而是在“不急轉彎”的承諾下緩慢迴歸 常態，並保持現有流動性合理充裕。在流動性邊際變化的情況下，國內復甦更多依賴 於內生動力，具體而言：
消費端或保持強勁復甦勢頭，例如有色大宗商品的主要下游汽車、家電等耐用品 消費在2020年下半年以來持續復甦。2020年1-11月汽車累計產量自底部回升至-3%，累 計銷量回升至-2.9%；家電方面同樣在下半年持續復甦。但不管是汽車還是家電，其整 體累計增速仍舊處於低位，預計2021年在地產竣工週期催化下，汽車和家電等耐用品 消費將延續高景氣並回到正增長區間，利好工業品消費。
投資端看好製造業復甦。2020年固定資產投資明顯從疫情中明顯反彈，但整體仍 未恢復到疫情前水平。展望2021年，在穩槓桿甚至轉向去槓桿的情況下，政府舉債持 續難以為繼，基建投資可能持續低迷。在寬鬆政策邊際收緊的狀態下，信貸和社融增 速預計小幅回落，對工業企業投資也可能產生一定衝擊。但鑑於工業企業盈利週期已 經開啟，隨著實體自我造血功能修復，製造業固定資產投資持續向上修復仍然可期。 地產方面，儘管面臨政策約束，但結構性行情中可能開啟一輪補庫，地產投資也將較為樂觀。而地產和製造業，又是有色大宗商品消費最主要的兩個場景，因此我們持續 看好2021年有色金屬價格中樞上行。
出口端或出現結構性分化，3月以來因國內生產率先恢復，海外則持續停工停產， 因此部分訂單轉移至國內，疊加防疫物資需求攀升，國內出口持續高景氣，11月我國 美元計價出口金額同比增加超21%。我們判斷2021年外需大機率也將持續高景氣，但出 口結構上可能會出現分化。隨著海外疫情控制，海外工業企業產能利用率回升，成品 出口可能略有放緩，而工業品原料出口需求或將同比顯著回升。
低庫存和補庫共振，大機率催動商品價格中樞上行：總體而言，國內製造業投資 和地產投資仍有邊際改善空間，而海外補庫有望令出口持續保持景氣度，受益於此， 國內工業企業在疫情短暫衝擊後，庫存週期大機率重新向上。因M1反映了企業流動性 資金需求，從M1增速領先存貨增速的情況看，目前M1處於攀升階段也預示著2021年庫 存週期將再次開啟。另外需要注意，在每次補庫週期中，因為牛鞭效應，上游工業品 補庫彈性一般而言大於下游；而有色產業鏈庫存目前又處於低位，從礦端、冶煉端到 下游加工端整體庫存去化明顯。在此情況下，低庫存和補庫有望共振，催動商品價格 中樞上行。
（2）商品：價格中樞上行，但須警惕上漲斜率放緩
海外景氣度上行趨緩，或壓制有色金屬上漲斜率：儘管2021年持續復甦確定性非 常大，我們也判斷有色大宗商品的價格中樞將繼續上行，但需要警惕的是整體復甦斜 率可能邊際趨緩，從而對上游工業品漲幅產生壓制。這點從美國PMI與銅價漲幅走勢對 應的情況可以看出來：目前美國PMI資料已經達到接近60的景氣度高位，繼續上行空間 或許相對有限，這可能會限制了銅等大宗工業品上漲斜率。不過從另外一個角度看， OECD綜合領先指標也與銅價漲幅密切相關，OECD綜合領先指標目前仍處於低位，對 銅價有所支撐。這表明2021年海外銅需求的邊際增量，可能主要在於美國以外的其他 經濟體。
國內地產週期趨於扁平，或致補庫彈性弱於以往：從國內來看，我們判斷有色大 宗商品上漲斜率放緩，主要基於地產週期趨平和流動性邊際收緊兩個因素。國內過去幾輪補庫週期，核心驅動在於地產週期。但在“房住不炒”的主基調下，地產週期趨 於扁平，難以繼續帶動從上游原料、中游製造到下游消費等諸多相關產業形成強勢補 庫週期。而明年最為確定性的製造業復甦及其衍生出的內迴圈產業鏈，也暫時難以對 地產週期形成替代，因此國內本輪產業鏈補庫彈性或將弱於以往。
流動性邊際收緊預期增強，或壓制大宗商品估值：2021年國內財政和貨幣政策歸 於中性的預期比較強，市場面臨流動性邊際收緊的壓力，而實體槓桿對於工業品價格 具有明顯的領先性。從M2看，中國已經出現明顯趨平，從海外看，復甦趨勢一旦確定 後，歐元區和美國M2增速也可能出現放緩，這會對有色大宗商品估值產生壓制。
2、流動性將保持寬鬆，美元延續弱勢表現
（1）高債務背景下，全球流動性大機率繼續寬鬆
全球低利率政策持續性可期。參考以往加息週期，就業和通脹情況是美聯儲政策 變化的主要參考指標。目前通脹預期仍舊處於低位，不足以改變美聯儲貨幣寬鬆姿態， 而且因美聯儲採取平均通脹值，其對通脹容忍度有所上行。因此通脹端構不成美聯儲 加息的動力，未來政策是否收緊核心還是在於就業。目前在疫情受到控制的情況下， 就業率持續上行可期，但達到收緊貨幣政策的水平，或許還比較難。
從美聯儲的前瞻指引看，2021年海外流動性大機率繼續寬鬆，即便要見到寬鬆步 伐的放緩，可能也要到2021年末或2022年初。根據最新點陣圖，美聯儲至少要到2023 年才開始加息。此外我們認為貨幣政策難以收緊的一個更重要的潛在約束在於高債務。 由於高債務問題，貨幣政策若迴歸中性，利率上行必將帶來政府赤字率攀升、實體企業盈利能力受損等問題。
（2）即便流動性邊際收緊，高估值資產影響更大
流動性政策的邊際變化，影響最大的是部分高估值資產如美股，特別是美股中部 分科技股。因為長期以來美股估值的支撐就在於高槓杆和低利率。一旦政策環境轉向， 更多流動性可能會轉向低估值週期板塊或者大宗商品。國內貨幣和財政政策也有迴歸 中性的預期，但同樣，我們認為國內流動性邊際收緊，更多會會衝擊高估值板塊配置 需求，而低估值週期品和週期股將在PPI上行背景下，獲得更多大類資產配置需求的青 睞。從歷史上看，全球復甦背景下的持續寬鬆乃至寬鬆轉向初期，都是有色板塊具有 超額收益蜜月期。
（3）通脹預期大機率回升，利好大宗商品估值
通脹的回升和資產價格上行要麼是靠流動性推動，要麼是下游需求復甦推動，而 2021年，我們可能會兩者都能看到。一方面在貨幣寬鬆和財政刺激下，我們在2020年 看到了海外天量的流動性注入。參考上一輪經濟週期，2020年已經注入和2021年可能 持續注入的天量流動性，在CPI和PPI上可能會滯後體現。至於市場擔心的寬鬆政策可 能在經濟復甦後面臨退出風險，我們認為至少要到2021年年末。 另外一方面，經濟復甦的預期在疫苗中變得更加樂觀，全球消費持續復甦，工業 企業因樂觀預期和低利率環境，將再次進入新一輪強資本開支週期。在這種情況下， 全球再通脹的機率非常大。而由於有色大宗商品的抗通脹的屬性，我們判斷2021年通 脹回升對於上游工業品和貴金屬等資產都將形成利好。
（4）美元處於弱勢週期，利好有色大宗商品表現
從歷史上看，美元形成了15年左右的一輪週期，近50年來的三輪美元週期高點分 別在1985、2001、2016年。美元峰值對應金屬商品價格觸底，隨著美元越過峰值後， 金屬商品價格一般迎來牛市。
我們自2019年開始持續堅定認為美元將步入長期下行週期，當前時點我們繼續判 斷2021年美元將持續走弱。一方面，美國持續放水將帶來美元信用持續走弱。從貨幣 政策上，2021年美聯儲將持續低利率政策，短期看不到加息進展；而財政政策上，拜 登上臺後再度進行財政刺激的機率相當大，這將擴大財政赤字，進一步帶來實際利率 下行，利空美元。
另一方面，2021年經濟相對強弱表現也可能催化美元下行。因為從目前看，美國 疫後復甦是快於歐洲等其他經濟體的，但2021年歐洲等美國以外的經濟體復甦斜率可能快於美國。從各國的PMI資料來看，目前美國PMI已經在60左右的景氣度上沿，而歐 洲主要國家對比而言，仍舊有較大的上升空間。此外IMF對2021年各經濟體的GDP增長 率預測中，也認為歐元區儘管2020年衰退更大，但2021年GDP增速反彈將至5.15%，遠 高於美國的3.08%，顯示出歐元區更強的邊際改善情況。
三、投資策略：佈局通脹對沖和高成長兩條主線1、投資方向：佈局通脹對沖和高成長兩條主線
全球流動性大機率維持寬鬆，以及全球經濟持續確定性復甦的背景下，整體有色 板塊我們均看好表現。從主線看，推薦關注通脹對沖以及高成長兩條主線：其中大宗 金屬包括金\銀、銅等更多看好其通脹對沖表現；而鋰鈷和部分高景氣新材料，則是看 好其源自需求端驅動的成長性。
1.1 金銀：受益於實際利率回落和美元下行
在我們的框架裡，黃金價格主要依賴於美國實際利率和美元指數，特別是實際利 率與金價負相關性接近90%。我們判斷2021年金價仍將持續回升，一方面是2021年高債 務壓力下，美聯儲將繼續保持名義利率和十年期美債收益率低位執行，而在復甦背景 下，海外通脹預期將有較大機率顯著提升，進而推動實際利率回落以及黃金走高。同 時在歐洲經濟復甦斜率可能快於美國的情況下，2021年美元大機率繼續處於弱勢週期， 黃金價格也將從美元下跌中獲得動力。
此外我們也看好白銀在2021年的表現，由於白銀商品屬性相對較強，在與黃金強 關聯的同時，可能會更加受益於經濟復甦和通脹對沖需求。即便目前從金銀比價看， 金銀比已經顯著低於80，但隨著金價上行，白銀仍有較大空間。
1.2 銅鎳：工業金屬中相對確定性的復甦品種
工業金屬價格中樞上行動力強勁：如前文所述，2021年在全球經濟持續復甦，庫 存週期重新向上，通脹預期回升以及美元指數下行的背景下，大宗工業金屬價格中樞 仍有強烈的上行動力，儘管我們判斷上漲斜率可能放緩，但部分工業金屬如銅等供需 格局相對優異的品種依舊值得配置。此外即便流動性邊際收緊，其對高估值資產影響 更大，而主要的銅鎳標的，目前估值仍舊處於低位。
銅：需求相對樂觀，預計仍小幅緊缺。從供需平衡表看，根據WBMS，2020年前 十月，精煉銅短缺114.3萬噸，此外鋅、錫、鎳都相對緊平衡，鋁整體有所過剩。展望 2021年，根據國際銅業研究小組(ICSG)，2020年全球精煉銅料短缺5.2萬噸，2021年料 過剩6.9萬噸；2020年以及2021年全球精煉銅產量增速預計為1.6%，仍然保持低位增長。而需求端2021年全球銅需求增速預計為1.1%。考慮目前疫苗推出形勢相對樂觀，我們 預計需求增速將至少在1.5%-2%區間（實際上2017-2019年需求增速平均約為1.7%，考 慮2020年低基數因素，我們相對樂觀），在此情況下供需平衡仍舊小幅緊缺3.8-16萬噸。
鎳：過剩預期或將轉向平衡乃至緊缺。目前市場對鎳的供需關注點，已經更多從 鎳鐵-不鏽鋼產業鏈轉向電解鎳-新能源產業鏈。特別是近期，特斯拉及寧德時代不約而 同在關注印尼鎳資源，導致市場情緒高漲。拋開炒作因素，從供需平衡表上看，根據 國際鎳業研究組織（INSG）的預測，2021年全球鎳需求預計將從2020年的232萬噸增至 252萬噸，全球鎳產量預計將從244萬噸升至259萬噸；2020年隱性市場預計過剩11.7萬 噸，2021年過剩6.8萬噸。一方面，從趨勢上看，過剩顯著收窄，供需已經在邊際改善， 另一方面，我們認為在疫情控制相對樂觀的情況下，需求端有望獲得更高增速，整體 過剩甚至可能轉向平衡乃至小幅緊缺。
1.3 鋰鈷：無鈷化仍舊遙遠，鋰價觸底反彈
鋰鈷等新能源金屬，受益於3C產品快速放量及新能源汽車爆發，其成長性已經無 需多言。國務院辦公廳日前印發《新能源汽車產業發展規劃(2021-2035年)》，提出到2025 年，新能源汽車新車銷售量達到汽車新車銷售總量的20%左右，到2035年，純電動汽車 成為新銷售車輛的主流，公共領域用車全面電動化。在政策護航下，新能源汽車行業有望迎來持續2-3年的上行週期，對應鋰鈷鎳等新能源金屬，也有望迎來需求高成長。
鈷：無鈷仍然遙遠，持續看好鈷需求
一方面，特斯拉高調宣佈發展無鈷化電池，但隨後即與嘉能可簽訂中長期鈷採購 協議，因此我們更傾向於認為特斯拉宣佈無鈷化，更多是以保障鈷資源供應為出發點。 第二，從技術發展看，無鈷電池目前離真正的產業化應用仍然遙遠，即便從長週期看， 低鈷是比無鈷更出現可能的革新方案。第三，未來更大的可能是多種技術路線並行， 如中高階動力電池仍舊以含鈷三元材料為主，中低端市場則以磷酸鐵鋰等為主。第四， 鈷需求更大依賴於3C發展，根據安泰科資料，目前鈷最大的應用領域包括3C電池44%， 動力電池18%，此外還有高溫合金、硬質合金等，在5G產業化趨勢下，3C領域鈷需求 仍有較大爆發空間。
2020年鈷價呈前低後高走勢震盪上漲趨勢，但整體仍舊處於底部。2020年影響價 格的主要因素包括供給端嘉能可關停Mutanda、疫情影響南非鈷原料出口、鈷收儲預期 等；同時需求端，下半年全球新能源汽車產銷快速回升，有效拉動了鈷在內的原料需 求。目前，供給端相對平穩，未來鈷市場仍有待需求端支撐，一方面是國內政策護航， 海外財政補貼下，全球新能源汽車保持高增長，另一方面隨著5G商用時代的到來，3C 消費整體有望回暖。整體而言，預計鈷市場有望至2022年轉向短缺，在緊平衡下我們 預計2021年鈷價中樞有望上行，預計突破30萬元/噸是大機率。
鋰：三季度價格觸底，重回景氣區間
展望2021年，在新能源汽車的確定性趨勢下，預計2021年國內碳酸鋰價格水平或 將繼續回升。從供給端來看，目前鋰精礦價格仍舊處於低位，除了泰利森仍在盈利， 大部分礦山處於成本線下，限制鋰礦供應恢復。此外，統計情況看，2021年國內新增 碳酸鋰產能釋放仍舊有限，同時部分高成本產能預計會繼續出清。目前因供需格局良 好，碳酸鋰庫存已經降至2019年4月以來最低水平，比年內高點下降超過70%。從平衡 表上看，根據SMM判斷，預計2020年國內碳酸鋰過剩7.3萬噸，而2022年全球鋰原料或 將實現供需平衡。我們認為在當前低庫存的狀態下，隨著新能源汽車產銷的持續旺盛， 預計鋰價上行空間較為充足，我們看好其步入6-8萬/噸區間。
1.3 新材料：半導體、5G、輕量化等內迴圈領域
從需求端看，隨著製造業轉型升級持續推進，以及高階製造產業鏈發展內迴圈， 當前是上游原料加速進口替代的最佳機遇期。在這方面，優選部分半導體材料、5G電 子合金材料、輕量化材料、軍工材料等標的。從有色材料產業鏈上看，我們認為上游 採礦企業核心競爭力在於資源稟賦，中游冶煉企業核心競爭力在於規模和成本，而新 材料更多處於下游深加工環節，其企業核心競爭力在於技術所體現出的壁壘和進口替代實力。具有技術壁壘和進口替代實力的相關公司，是內迴圈下的確定性受益者。重 點關注如博威合金（5G電子合金材料）、雲海金屬（輕量化材料）、寶鈦股份（軍工材 料）、楚江新材（軍工材料）等。
2、優選具有成長性的細分行業龍頭（略）
從個股選擇上，我們堅持兩個標準：一是細分行業龍頭，具有較高規模壁壘和先 發優勢，同時在機構配置上，更容易受到青睞；二是具有成長性，包括自身產能擴張 以及下游市場賦予的成長性。若是涉及大宗商品板塊，則仍然以上游資源品龍頭為主 要方向。
我們推薦關注的個股包括黃金板塊（紫金礦業、山東黃金、赤峰黃金、銀泰黃金、 恆邦股份），白銀（盛達資源）、銅（紫金礦業、西部礦業）；鎳（盛屯礦業、華友鈷業 等）、鋁產業鏈（索通發展）、鋰（贛鋒鋰業、盛新鋰能）、鈷（盛屯礦業、華友鈷業、 洛陽鉬業）、5G新材料（博威合金）、輕量化材料（雲海金屬）。
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