投資要點：

業績預告： 東山精密2020實現歸屬於上市公司股東的淨利潤14-16億元，同比增長99.24%-127.71%；扣非淨利潤12.5-13.5億元，同比增長198.49%-222.37%。

2020Q4恢復旺季強勢增長，大額匯率損失影響下，淨利潤中值仍實現環增。 2020年蘋果新機推遲生產對供應鏈的影響，東山精密Q3營收增速較上半年微降。2020Q4單季歸母淨利潤預期4.04-6.04億元，環比-9%至+36%，中值環比增長13.4%。東山精密70%業務為境外收入，1-11月因匯率波動導致匯兌損失約1.8億元。若加回匯兌影響，全年業績實為超預期。

FPC核心資產壁壘及盈利能力加強。 東山精密（MFLX）是iPhone、Watch、Airpods等高階消費電子產品FPC核心供應商之一。2017-2019年，透過獲得新料號，FPC業務收入從64億增長185億元，已成為全球第三大FPC資產。隨著iPad設計改版、可穿戴市場增長以及5G LCP天線用量增加，有利於高階FPC廠商市場拓展。

經營性現金流淨額遠高於淨利潤，負債率、利潤率改善空間大。

1）經營性現金流改善，年度10億自由現金流可期。2018、2019年，經營活動產生的現金流量淨額為14.06、26.51億元，現淨比分別為1.73、3.77倍。2016-2018年，由於收購MFLX、Multek以及鹽城廠區投建，東山精密處於資本開支高峰期，投資性現金流支出分別為46.05/38.51/63.75億元，2019年已恢復常規投資階段，資本支出恢復至13.06億元。隨著經營性現金流平穩向上，資本開支趨於平穩，公司有望產生約10億的年度自由現金流。

2）資產負債率有減半空間。因收購Multek，2018年產生27.85億元長期借款。2019年及20Q3末長期借款分別為27.7/22.9億元，短期借款88/86億，資產負債率73%、64%持續處於較高水平，參考可比公司資產負債率30-40%區間，東山精密資產負債率仍有較大改善空間。若投融資規劃未出現較大預期差，初步估算，東山精密有望在未來3年透過自由現金流歸還高息長期借款。

3）利息費用有減半空間。2018年/2019年/2020Q1-Q3分別產生6.29/6.95/5.12億元財務費用，其中利息費用5.51/6.92/4.07億元，若未來3年歸還22.9億元長期借款，年利息將降低約2億元。

上調盈利預測，維持“買入”評級。 全年匯兌損失約2億，Q4業績實為超預期。維持2020年淨利潤預測，由於iPhone新機出貨超預期，上調2021年iPhone出貨量預期至2.3億，將2021/22歸母淨利潤預測17/22億元上調到18/22億元。當前股價對應2020/21年PE 29/24倍，看好未來3年資產質量改善，維持買入評級。