11月5日，人民銀行宣佈開展1年期MLF操作4000億元，與當日到期量基本持平，利率由3.30%降至3.25%，下降5bp。人民銀行的這項操作引發了市場的極大關注。

一

MLF利率下調的背景

央行下調MLF利率主要是基於以下幾方面考慮：

1、當前“增長”的壓力大於“通脹”。

黨的十八大指出，到2020年實現國內生產總值和城鄉居民人均收入比2010年翻一番。根據GDP同比增速估算，2019年和2020年的年均GDP增速需要達到6.1%才能順利完成目標。2019年三季度，GDP同比增速回落至6.0%，“穩增長”的壓力巨大。

CPI同比增速雖然在2019年9月達到3%，但它主要是由肉類（特別是豬肉）價格上漲拉動的。核心CPI同比增速在2019年不斷下降，9月份已經降至1.5%。PPI同比增速在負區間不斷下行，9月份達到-2.0%，目前尚未確認見底。總的來看，如果剔除肉類價格的影響，目前經濟的通脹壓力並不大，甚至在一定程度上還存在通縮壓力。

2、央行希望進一步降低實體經濟融資成本。

在經濟下行壓力加大的環境下，央行希望通過進一步疏通貨幣政策傳導渠道來降低實體經濟融資成本，加大對實體經濟的扶持力度。目前中國間接融資占主導地位，貸款利率錨定LPR，LPR錨定MLF利率。因此，下調MLF利率可以通過LPR實現降低貸款利率的目的。

3、銀行間市場融資成本有上升趨勢。

2019年10月以來，銀行間市場流動性趨緊，銀行同業存單發行利率不斷上行。2019年11月5日，股份制銀行1年期同業存單發行利率為3.1538%，城商行1年期同業存單發行利率為3.6457%，農商行1年期同業存單發行利率為3.2720%，都處在較高的水平上。此次下調MLF利率有助於降低銀行間市場融資成本。

4、國際市場普遍降息令國內降息情緒加劇。

2019年8月1日美聯儲宣佈降息，引發全球二十多個國家的央行宣佈降息。9月12日，歐洲央行宣佈下調存款利率10bp，並重啟QE，全球貨幣政策轉向寬鬆。9月19日和10月31日，美聯儲又連續兩次下調聯邦基金目標利率，全年降幅累計達到75bp。在這種寬鬆的大環境下，國內市場的降息情緒逐漸積累加劇。

二

MLF利率下調的影響

儘管MLF只是眾多貨幣工具中的一種，但是這次下調MLF利率具有一定的訊號作用。它對市場的影響主要體現在以下幾個方面。

1、LPR有望下調，銀行貸款利率有望進一步下降。

此次人民銀行下調MLF利率可能是進一步降低實體經濟融資成本的政策組合之一，不排除後續進行視窗指導的可能。根據央行的政策意圖，下一步LPR可能下調，進而帶動銀行貸款利率整體下調。

2、債券市場利率可能在短期下降，但是不會形成下行趨勢；遠期看，利率上行壓力較大。

MLF利率下調給銀行間市場直接注入了流動性，短期內利率下降是符合市場預期的。然而，隨著貨幣政策從銀行間市場傳導到信貸市場，貸款利率下降可能促使貸款規模增加，導致銀行間市場的資金總量下降，進而帶來利率上升的壓力。

3、2019年四季度至2020年一季度，GDP增速可能上行。

如果將下調MLF利率視作穩增長的貨幣政策，那麼提前下發2020年專項債就是穩增長的財政政策。9月份的國常會提出，“按規定提前下達明年專項債部分新增額度”，市場預計近期可能落地。這些措施可以有效推動經濟增長，預計2019年四季度至2020年一季度GDP增速將上行。