作者｜武佔國 宋冠宇

洋河經典廣告詞“世界上最寬廣的是海，比海更高遠的是天空，比天空更博大的是男人的情懷。”刷屏各大電視臺十幾年。

然而，與鋪天蓋地的廣告宣傳形成鮮明對比的是，洋河股份最近在資本市場上的日子並不好過。

近日，洋河股份丟擲回購計劃，但是股價4天卻反而下跌了2.83%，並無太大起色。

究其原因，這家從江蘇走出，位列行業三甲的蘇酒代表，不僅與茅臺、五糧液的距離正在拉大，而且正在被江蘇省內的小兄弟今世緣加速追趕......

2018年7月12日下午，今世緣（603369.SH）董事長周素明等10餘人，穿著淡粉色短袖襯衫帶著學習的心態，坐車來到宿遷市黃河故道旁的洋河基地進行參觀學習。對於今世緣（洋河省內最強的競爭對手）高管團隊的到來，洋河股份（002304.SZ）董事長王耀親自進行了熱情的接待。

據洋河股份官網介紹，座談會開始後，洋河團隊和今世緣團隊面對面坐到會議室辦公桌兩側。先是王耀介紹了公司的營銷理念、管理體系、技術研發等內容，並且還對今世緣的發展給予了充分的肯定；周素明則對洋河股份的發展深感震撼，談到今後的發展時，他強調，會積極配合洋河把蘇酒的名氣做大。

沒想到，一年多的時間過去，洋河股份這位“老大哥”卻突然陷入了發展趨緩的質疑。近日，洋河股份釋出的三季報，更是將質疑做出了“印證”。

預收賬款徵兆

2019年10月30日，洋河股份三季報公佈。報告期內，公司實現營業收入50.9億元，同比下降20.6%；實現扣非淨利潤13.3億元，同比下降27.8%；若從1-9月整體情況來看，公司業績幾乎是零增長。

對應200多億的年銷售額以及目前1500億的市值，不僅遠遜於同為白酒三巨頭的貴州茅臺和五糧液，甚至在被江蘇省內的小兄弟今世緣加速趕超。

與之形成鮮明對比的是，同期貴州茅臺（600519.SH）營收上漲16.6%，扣非淨利潤上漲22.4%；五糧液（000858.SZ）營收上漲26.8%，扣非淨利潤上漲33.4%，幾乎呈現冰火兩重天的狀態。

體現在股價上，從去年年中至今，在白酒行業大幅上攻的情況下，洋河股份股價也幾乎處於停滯狀態。2018年6月，其股價到達階段高點149.8元/股（前復權價），至今也沒有像貴州茅臺、五糧液等高階白酒股一樣繼續突破，而是一直在百元附近徘徊。

與此同時，省內競爭對手今世緣的股價卻是一飛沖天。

對白酒企業來說，預收賬款是對其未來銷售狀況最直觀的反映。

實際上，洋河股份預收款項近年來一直保持著不錯的增長態勢。2016年-2018年分別為38.47億元、42.00億元、44.68億元；由此，三年營收分別為171.8億元、199.2億元、241.6億元，也在逐步穩步上升。

半年前，洋河股份的預收賬款突然開始大幅下跌。

2019年第一季度，公司的預收款為19.74億元，相比去年同期的14.68億元，上漲了34.41%。然而，到第二、第三季度末預收款分別是17.79億元和19.79億元，分別同比下跌13.53%、28.61%，對應的營收增速也出現了下降的態勢。

這意味著，如果沒有特別情況發生，洋河股份今年第四季度的營收也難言樂觀。

詭異的毛利率變動

和暴跌的預收賬款一樣令人捉摸不透的，還有洋河股份近年來毛利率的波動。

從上圖可以看到，2016、2017、2019三年間，上半年時期，洋河股份毛利率同比均為小幅負增長狀態；但全年來看，皆成功轉為正數。其中，2018年的毛利率變動主要是受到會計政策變更的影響，參考價值不大。

而貴州茅臺、五糧液，以及同為江蘇省酒企的今世緣，並沒有這一現象。並且，洋河股份毛利率一直處於較低水平，甚至不現在世緣，銷售毛利率在A股上市公司中，位列行業第十。

究其原因，一是產品結構。

洋河股份高階白酒藍色經典系列產品包括：海之藍、天之藍、夢之藍。“世界上最寬廣的是海,比海更高遠的是天空,比天空更博大的是男人的情懷”洋河藍色經典系列的廣告時常在廣播中迴響。

雖然洋河股份所謂三款高階白酒產品便已佔到公司全年營收的半壁江山，但是從價格來看，僅有夢之藍系列勉強跨入了高階門檻，甚至嚴格意義來說，只有夢9（M9）屬於真正意義上的高階白酒。

另一方面，在於洋河股份並沒有採用酒企常用的大經銷商制度，而是選擇了特有的深度分銷模式，即以廠商為主導，高度參與、干涉、監督細分銷售渠道，經銷商主要負責物流和最終銷售。

這一方法的好處是能夠及時了解真實銷售情況，調整銷售策略，並保證價格透明，減少相互軋貨；問題則在於，銷售費用巨大，就連促銷員等前線人員的費用可能都是由廠家來支付。進而壓力毛利率，且由於利潤不高，會降低經銷商的積極性。與此同時，這一模式下，洋河股份還不時傳出向經銷商壓貨的情況存。

萬億市值在何方？

洋河股份用十餘年的時間，將營收從十幾億跨越到數百億元。

2003年，“洋河藍色經典”橫空出世，伴隨著強有力的渠道鋪貨與廣告宣傳，以摧枯拉朽之勢橫掃江蘇市場。

彼時，江蘇每一個城市，每一個角落的菸酒店、雜貨鋪顯眼的位置，都被“洋河藍”所佔領，洋河，也的確成為了蘇酒的代表之作，與那個年代絕大多數江蘇人的記憶。直到目前，洋河股份產品江蘇省內銷售額佔比一直在一半以上。

憑藉著該系列酒銷量的逐年遞增，洋河股份也成功躋身行業三甲，僅次於貴州茅臺、五糧液。

不過，成敗蕭何，省內市場給予了洋河巨大的動力，但也限制了其成長的天花板。

例如，這已不是洋河股份業績首次出現增速下跌的情況。2013年，反腐風暴加持下，高階消費頻頻遭受打壓，彼時白酒行業業績大幅衰退的景象依然歷歷在目。當時，洋河股份銷量萎靡基本成了主旋律。

公司自身顯然也認識到了問題的存在，且很早就開始了外拓的步伐，但一直收效甚微。

2016年至2019年上半年，洋河股份江蘇省外營收佔比從44.98%上升至49.54%；三年間，省外銷售額從75.81億元上升至118.3億元，看似成績不錯。然而，公司的淨利率一直定格在33%左右，期間費用增長迅速，正是市場開拓愈加艱難的表現。

更加重要的是，同為江蘇省酒企的今世緣近年來發展十分迅速，其營收體量已經從2016年是洋河的七分之一，縮小至2019年三季度的五分之一。未來，兩者在省內競爭的加劇將是必然。

2019年1月10日，洋河股份年度大會在宿遷市黃河故道旁的洋河基地隆重召開。蘇酒集團董事局主席、洋河股份董事長王耀作了《風變穩掌舵、遠行揚滿帆，奮力譜寫“千萬億巨集偉目標”新篇章》的主題演講。

主題演講當中，王耀再次強調，洋河的百年巨集偉目標：“千億銷售收入，萬億市值”，簡稱為“千萬億”目標。然而，不到一年時間，卻給市場和投資者們的心頭澆下了一盆冷水。

截至11月8日洋河股份股價再次跌破百元大關，收盤價為99.58元/股.......