作者 | 劉絲雨

編輯 | 繆凌雲

0營收、鉅額虧損的澤璟製藥在科創板的成功上市，對於科創板醫藥公司“準考生”來說，無疑是一件具有里程碑意義的事件。

截至目前，科創板的醫藥企業數量已超20家，包括11月鍵凱科技和三生製藥兩家新增的醫藥公司，並且，首席科創官注意到，這兩家公司在業務上有著較為密切的關聯。

其中，鍵凱科技擬發行不超過1500萬股，佔發行後總股份的25%，募集資金為3.2億元，對應估值為12.8億元。

而根據北京中同華資產評估有限責任公司出具的估值報告，鍵凱科技在2016年底的公允價值為4.75億元，三年時間，增長了169.47%。

“第一個吃螃蟹”的風險與機遇

鍵凱科技主要從事醫用藥用聚乙二醇及其活性衍生物的研發、生產和銷售。

簡單來說，聚乙二醇活性衍生物產品主要應用於藥物修飾，可以最大限度地保留被修飾後藥物的生物活性。

長期以來，國內生產的PEG原料難以達到注射標準，國內高階醫用藥用PEG原料長期依賴於國外進口。

招股書顯示，鍵凱科技填補了國內長期缺乏規模化生產高品質的聚乙二醇衍生物這一空白，其生產的聚乙二醇原料及其活性衍生物純度可達99%。從專利角度來看，公司在聚乙二醇衍生物合成及醫藥應用方面形成了60項境內外發明專利、48項正在申請的發明專利。

截至招股說明書籤署，中國共批准了6款聚乙二醇修飾藥物上市銷售，其中4款為發行人的客戶生產。除此之外，公司亦有很多新藥正在逐步推進中。

例如，抗腫瘤1類新藥聚乙二醇伊立替康已進入I期臨床試驗。該藥物有半衰期長、分解速度慢、毒性低等諸多優勢，能夠降低給藥頻率，進而減輕患者負擔、痛苦。截至目前，全球範圍內尚不存在同類已上市產品，公司研發進度處於行業領先狀態。

只是，I期臨床試驗完成後，還需要II期、III期臨床、生產申報及規模化多個環節；眾所周知，新藥研發過程中，任何一個階段都可能出現問題，導致前功盡棄，鉅額投入打了水漂。

面對這一狀況，鍵凱科技借鑑美國中小型生物技術企業普遍採用的商業模式，依靠自主擁有的核心技術研發藥物，在一定的研發階段通過專利授權、合作開發等方式與大型製藥企業達成商業合作，以較低的成本進入下游更廣闊的產品市場，提前獲得現金流，降低了經營風險。

2016年至2018年，公司營業收入分別為0.74億元、0.77億元、1.01億元，同比增長4.05%以及31.17%；淨利潤分別為398.72萬元、2117.20萬元、3626.97萬元，同比增長430%以及71.3%，雙雙呈現快速增長態勢。

與客戶攜手闖關科創板

報告期內，鍵凱科技營業收入構成一方面源於醫用藥用聚乙二醇活性衍生物的產品銷售，2017年和2018年收入同比增長幅度分別為21.75%和26.77%。

另一方面，還可以通過“專利許可費+里程碑收入+收益分成”的方式獲得技術服務收入，換而言之，鍵凱科技向合作伙伴按照上市產品的銷售額收取一定比例的收入分成，相關收入佔比已經接近10%。

首席科創官注意到，已經科創板過會的特寶生物是公司的第三大客戶。

具體而言，通過將專利權許可給特寶生物及其子公司，應用於5個蛋白質藥物的生產，鍵凱科技可以從中收取專利許可費用和收益分成。

由於聚乙二醇干擾素α-2b注射液於2016年獲批上市，公司通過特寶生物實現技術服務收入264.95 萬元、250.06 萬元、686.81萬元和501.21萬元，增長明顯。

2018年到2019年上半年，特寶生物也因此從第五大客戶變為第三大客戶，營收佔比也由7%上升至10%。

正如前文所述，此類專利授權、合作開發模式下，鍵凱科技能夠降低研發風險，控制投入成本，不過，也會導致公司成長性受制於人的狀況存在。

不僅僅是特寶生物，就在鍵凱科技遞交招股書的前一天，公司另一大重要客戶三生製藥也啟動了科創板的上市計劃。

2016 年，鍵凱科技通過向三生製藥轉讓聚乙二醇依立替康的臨床研究批件及相關專利，獲得技術服務費 951.89 萬元。

美國市場收入佔六成

除了大客戶依賴，鍵凱科技可能面臨的關稅問題更加需要重視。

招股書顯示，鍵凱科技超六成的營收都來自美國，且與海外客戶簽訂的協議約定，境外銷售的關稅一般由客戶承擔。

2018年6月15日，美國貿易代表辦公室宣佈對自中國進口的500億美元商品加徵25%關稅，同年8月23日實施的加徵關稅清單涉及發行人的主要產品聚乙二醇衍生物。

由於體量規模尚小，且競爭對手較少，目前鍵凱科技受此影響有限，不過，倘若貿易摩擦持續，或者未來國際市場出現匯率波動較大等問題，都會削弱公司對美出口業務的競爭力，並不利於鍵凱科技與世界同行的同臺競爭。

此次科創板上市，鍵凱科技採用的是第一項上市標準：“預計市值不低於人民幣10億元，最近兩年淨利潤均為正且累計淨利潤不低於人民幣5000萬元，或者預計市值不低於人民幣10億元，最近一年淨利潤為正且營業收入不低於人民幣1億元”。且擬募集資金的3.2億元，將主要用於研發專案。

整體來看，鍵凱科技的體量仍然偏小，但澤璟製藥的成功上市，進一步從實操層面驗證了業績將不再是藥企衝刺科創板的硬性門檻了。鍵凱科技能否成功上市？歡迎在評論區留言。