預測 2021 年疫情影響因素減弱，疊加 5G 手機滲透率加快，全球智慧手機有望增長 10.4%至 13.58 億臺，其中 5G 手機 5.44 億臺，滲透率 40%，5G 射頻前端迎來快速增長 期。被動元件有望在手機、智慧汽車及 IOT 拉動下迎來量價齊升。攝像頭光學創新將持 續升級，三 攝、四攝 快速滲 透，後置 鐳射雷達 攝像頭 有望迎來 新應用 ，多品牌 機型搭載 潛望式攝像頭。除智慧手機外，以 TWS 耳機、智慧手錶、AR/VR 為代表的智慧可穿戴設 備持續技術創新，有望繼續保持高速增長。電動汽車快速發展，功率 IGBT 迎來發展良 機。5G+AI，迎來智慧安防大時代。

1、智慧手機：2021 年銷量增長，5G 快速滲透

1.1 預測 2021 年智慧手機增長 10.4%，iPhone 有望增長 17.5%

 預測 2020 年全球智慧手機下滑 10.2%。2020 年，新冠疫情在全球蔓延， 抑制了智慧手機需求，上半年出貨量大幅下滑，一季度出貨量 2.95 億臺， 同比下滑 13.49%，二季度出貨量 2.84 億臺，同比下滑 14.2%，三季度出貨 量 3.66 億臺，下滑 5.7%，下滑幅度有所收窄，預測 2020 年全球智慧手機 12.3 億臺，同比下滑 10.2%。

 預測 2021 年智慧手機增長 10.4%。2021 年全球疫情趨緩後，全球智慧手 機有望在 5G 換機拉動下需求恢復，預測 2021 年出貨量 13.58 億臺，同比 增長 10.4%。

 預測 2021 年 iPhone 銷量增長 17.5%。2020 年，蘋果透過降價促銷，推出 iPhone SE2 機型及 iPhone12 全系列支援 5G 等措施，雖然有疫情的影響， 但是 iPhone 仍取得了不錯的銷量，預測今年 iPhone 銷量 2.0 億臺，我們認 為，蘋果 iPhone 全球有超過 10 億的存量使用者，2021 年有望迎來換機大 年，銷量有望達到 2.35 億臺，同比增長 17.5%。

1.2 全球 5G 手機 2021 年有望達到 5.44 億臺，滲透率 40%

 預測 2020、2021 年全球 5G 智慧手機將分別達到 2.78、5.44 億臺。2020 年，全球新冠疫情的蔓延，影響了智慧手機的銷量，也影響了 5G 的程序，但是 5G 智慧手機仍然呈現了快速滲透的勢頭，Canalys 預測 2020 年全 球 5G 智慧手機將達到 2.78 億臺，其中大中華區佔比 62%，達到 1.72 億 臺，中國 5G 手機發展速度明顯高於全球，北美和歐洲中東非洲兩大地區 緊隨其後。 預測 2021 年全球 5G 智慧手機將達到 5.44 億臺，滲透率達到 40%。

 2020 年大中華區 5G 手機出貨量全球佔比 62%。5G 智慧手機快速滲透， Canalys 預測 2020 年全球 5G 智慧手機將達到 2.78 億臺，其中大中華區佔 比 62%，達到 1.72 億臺，中國 5G 手機發展速度明顯高於全球，北美和歐 洲中東非洲兩大地區緊隨其後，分別佔比 15%及 11%。

 400 美元以下機型佔大中華區出貨量的近 60%。中國市場龐大的需求和快 速製造的反應能力，迅速將 5G 智慧手機的成本下降，其他國家或地區可 以享受到更實惠的 5G 智慧手機。預計到 2021 年，中國市場的 5G 智慧手 機出貨量中近 60%的價格不到 400 美元，未來 12 個月中國的 5G 手機出貨 佔整體市場出貨的滲透率將達到 83%。

 中國 5G 手機滲透率快速提升。根據國金證券研究創新中心監測資料， 2020 年，中國智慧手機啟用量 5G 滲透率逐步提升，2020 年 11 月，單月激 活量 5G 手機滲透率高達 67%。

1.3 5G 手機射頻前端迎來快速增長期

1.3.1 5G 射頻前端晶片量價大幅提升。

 射頻前端晶片是智慧手機的核心，承載最主要的通訊功能，隨著通訊技術 的不斷髮展，手機射頻功能不斷增加，射頻前端晶片呈現了量價齊升的良 好發展態勢。根據 Yole 統計，2G 制式智慧手機中射頻前端晶片的價值為 0.9 美元，而其在 3G 制式智慧手機中的價值大幅上升到 3.4 美元；4G 技 術普及後，射頻前端晶片在支援區域性 4G 制式的智慧手機中的價值已經 達到 6.15 美元，在高階 4G 智慧手機中價值達到 15.30 美元，是 2G 制式 智慧手機中射頻前端芯片價值的 17 倍；目前 5G 手機射頻前端晶片的價值 量是 4G 制式下的 2~3 倍。同時，隨著 5G 支援頻段數量的增加，所需的 射頻前端晶片數量將大幅增長。因此，為了滿足 5G 應用下的需求，單部 智慧手機的射頻前端晶片的數量與價值將繼續上升。

1.3.2 5G 時代射頻前端迎來快速增長。

 5G 滲透率提升增加射頻封測和 SiP 需求。5G 手機相比 4G 手機支援頻段 數量增加，同時考慮到 5G 手機將繼續相容 4G、3G 、2G 標準，因此 5G 手機的射頻前端相比 4G 複雜程度將大大提高。yole 預測，全球射頻前端 市場將由 2019 年的 152 億美元增長到 2025 年的 253.98 億美元，2020- 2025 複合年均增長率 11%。

 分立射頻開關 2020-2025 複合年均增長率 11%。5G 手機需要新增大量的 射頻開關，從 4G 手機的 10 個增加到 5G的 20-30 個，2019 年射頻開關市 場規模約 4.46 億美元，預計至 2025 年，市場規模將增長至 8.28 億美元。

 天線 Tuners 2020-2025 年複合年均增長率 10%。天線設計挑戰增多，天 線調諧用量增加。①4G 時代由於全面屏的推廣，攝像頭增多等，使得天線 淨空變小，天線設計難度增長效率變低，需要越來越多的調諧開關提升天 線效能。②5G 給天線設計帶來更多的挑戰，從 4G 開始到現在的 5G， MIMO 逐漸增加，頻段也越來越多，這就帶來天線的增加，在 Sub-6Ghz 的時候，需要 8 到 10 個天線，但到了毫米波時代，手機天線會增加到 10 到 12 根甚至更多，在天線數量增加的同時，留給天線的空間卻越來越小， 需要類似孔徑調諧（Aperture Tuning）、阻抗調諧(Impedance Matching) 和更小的天線解決方案和低損耗的調諧來解決。2019 年天線 Tuners 市場 規模約 5.69 億美元，預計至 2025 年，市場規模將增長至 10.11 億美元。

 分立低噪聲放大器 2020-2025 複合年均增長率 11%。LNA 主要是用於接 收訊號時進行小訊號放大，以便降低到收發器的線路上的 SNR。3G/4G 時，有部分 LNA 是整合在射頻收發裡面的，沒有單獨的 LNA，因此 LNA 市場空間較小，由於 5G Sub-6 GHz 更嚴高的要求，主頻段通訊被要求具 有 LNA，新增接收通路需要更多的 LNA。2019 年低噪聲放大器市場規模 約 3.98 億美元，預計至 2025 年，市場規模將增長至 7.84 億美元。

 5G 模組化趨勢明顯，FEM 模組及 PA 模組增長快速。隨著射頻前端模組 技術的成熟以及市場的需求，場中主要的射頻前端都開始向模組化方向發展，雙工器、天線開關等幾大模組開始被整合到射頻前端中。伴隨著 5G 時代的來臨，即便是模組化程度最高的 PAMiD 也正在持續進行著整合。 Qorvo 認為，下一步有望將低噪聲放大器(LNA)整合到 PAMiD 中，是推動 射頻前端模組繼續發展的重要動力之一。主要原因在於隨著 5G 商業化落 地，智慧手機中天線和射頻通路的數量將顯著增多，對射頻低噪聲放大器 的數量需求會迅速增加，而手機 PCB 卻沒有更多的空間。在這種情況下， 從 PAMiD 到 L-PAMiD，射頻前端模組可以實現更小尺寸(節省面積達 35- 40mm2) ，支援更多功能。FEM 模組 202-0-2023 年複合年均增長率 13%。2019 年 FEM 市場規模約 25.77 億美元，預計至 2025 年，市場規 模將增長至 45.72 億美元。PA 模組 2020-2023 年複合年均增長率 11.0%。2019 年 PA 模組市場規模約 53.76 億美元，預計至 2025 年，市場 規模將增長至 89.31 億美元。

 毫米波 AiP 模組迎來發展機遇，2020-2025 複合年均增長率 53%。2019 年三星毫米波機型採用 AiP 模組，2020 年蘋果毫米波版本也採用了 AiP 模 組，未來隨著毫米波機型的增多，AiP 將從 2019 年的 0.6 億美元增長到 2025 年的 14.3 億美元。

1.3.3 射頻前端美日企業佔據主導地位，卓勝微大有可為。

2、智慧手機拍攝技術持續升級，2021 年產業鏈有望快速增長

2.1 數量：攝像頭升級加速，三攝/四攝快速滲透

 攝像頭是智慧手機創新最大的細分模組。近幾年，終端廠商的創新方向主 要是 5G、攝像頭、螢幕三大領域。攝像頭是其中最重要的一個方向，數量 上從單攝、雙攝、三攝、四攝再到五攝，功能上從單一的畫素提升發展成 大光圈、超廣角、潛望式長焦、電影攝像頭、TOF 等特色鏡頭的引入，攝 像頭是智慧手機行業最具投資前景的環節。

 2020 年三攝、四攝滲透率快速提升。根據國金證券研究創新中心的資料， 2019 年國內新增啟用的智慧手機中，單攝、雙攝、三攝、四攝的滲透率分 別為 8.2%、56.5%、25.5%、9.8%；2020 年 1-10 月國內新增啟用的智慧 手機中，單攝、雙攝、三攝、四攝的滲透率分別為 4.4%、19.8%、 38.9%、36.9%。我們預計，全球多攝滲透率較國內會低，但是整體趨勢 非常確定，三攝正在快速往中低端機型滲透，而四攝則正在成為高階機型 的標配。

 2019 年中國啟動 5G 商用，此前市場普遍預期 2020 年 5G 換機潮將推動 全球智慧手機恢復增長，但由於疫情影響、預計 2020 年換機需求將推遲 至 2021 年。得益於“遲到的”5G 換機需求，預計 2021 年全球智慧手機 需求將恢復增長。我們預計 2020 年智慧手機出貨量下滑 10.2%，2021 年、2022 年智慧手機同增 10.4%、3.8%。疊加三攝、四攝滲透率快速提 升，預計 2020~2022 年智慧手機攝像頭數量為 48、56、63 億顆，需求量 同比增速分別為 8%、16%、13%。

 攝像頭數量多少是極限？從目前時間點來看，三攝+TOF 是未來智慧手機 後置攝像頭的主流方案；而四攝+TOF 是旗艦機型後置攝像頭的標配方 案，雙攝+TOF 是前置攝像頭的標配方案。因此，未來單部手機的攝像頭 平均數量會達到 6-7 顆。

2.2 規格升級一：2020年 48/64M 成為標配，推動 7P 鏡頭放量。

2.3 規格升級二：潛望式攝像頭加速滲透。

2.4 規格升級三：TOF 攝像頭爆發可期。

3、5G 時代，可穿戴裝置迎來發展新機遇

 5G 時代，電子裝置承載的資料量成倍增加，智慧手機一個數據入口已經無 法滿足鋪天蓋地的資訊量，因此近兩年來可穿戴裝置逐漸成為智慧手機分 流資訊的重要裝置，主要裝置包括無線耳機、智慧手錶、手環和智慧眼鏡 等。

 疫情激發可穿戴裝置需求增長。Canalys 預測，2021 年可穿戴裝置和 TWS 耳機的出貨量將分別超過 2 億臺和 3.5 億臺。新冠疫情在全球範圍內加劇， 遠端辦公、電話會議、線上教育、家庭娛樂等激發了智慧可穿戴裝置和智慧耳戴式裝置的需求，Canalys 預計 2020 年出貨量將以 32%的速度大幅增 長。

3.1 TWS 繼續保持高增長，產業鏈積極受益

 預測 2020 年全球 TWS 耳機 2.3 億副。根據 Counterpoint Research 統計數 據，2016 年全球 TWS 耳機出貨量僅為 918 萬副，2018 年則達到 4,600 萬 副，年均複合增長率為 124%。預計 2020 年 TWS 耳機出貨量將躍升至 2.3 億副，全球 TWS 耳機市場規模將達到 270 億美金，預測 2021 年全球 TWS 耳機出貨量將達到 3.5 億副，同比增長 52%。

 2019 年 Airpods 佔據 TWS 半壁江山。2019 年 TWS 藍芽耳機出貨量排名 中，蘋果佔據了絕對的主力，小米、三星、華為等手機廠商悉數上榜，從 索尼、亞馬遜等智慧硬體老牌強者手中奪走了不小的市場份額。

 主動降噪成熱門，TWS 向智慧化、多功能化演進

 主動降噪 TWS 耳機大幅增長。2019 年蘋果推出帶 Airpods Pro，帶動了 TWS 耳機主動降噪的熱潮，IDC 報告指出，上半年中國無線耳機市場出貨 量為 4,256 萬臺，同比增長 24%。其中真無線耳機佔比 64%，同比增長 49%。其中，帶主動降噪功能的真無線耳機佔比為 30%，同比增長 122%。報告認為，隨著各大廠在旗艦產品配備主動降噪功能，未來主動降 噪佔比功能將快速提升。隨著技術發展和成本下降，越來越多中小廠商將 開始用主動降噪方案。

 TWS 將兼具智慧化與健康監測功能。隨著 TWS 技術和智慧化的發展， TWS 智慧耳機將在無線連線、語音互動、智慧降噪、健康監測和聽力增強/ 保護等領域發揮重要的作用，不只是智慧手機的標配，甚至未來成為人體 器官中不可缺失的部分。而降噪、聽力保護、智慧翻譯、健康監測、骨傳 導+骨聲紋、防丟等將是 TWS 耳機關鍵技術趨勢。

 蘋果推出 Airpods MAX，有望激發頭戴式耳機需求。AirPods Max 將 AirPods 的體驗帶到了具有高保真音效的包耳式設計中。該耳機結合了定製聲學設計、H1 晶片和軟體以支援計算音訊，透過自適應均衡、主動降噪、 通透模式和空間音訊為使用者帶來不一樣的聆聽體驗。為了抵消外部聲波， AirPods Max 共用了 6 個外向式麥克風檢測環境噪聲，用兩個內向麥克風感 知使用者正在聆聽的內容，從而實現主動降噪。另外，在打電話時，波束成 形的麥克風可以將使用者的語音從背景噪聲中分離，以確保通話質量。我們 認為 Airpods MAX 在智慧化、降噪及音質方面具有較好的優勢，有望引領 頭戴式耳機的發展，帶動整個行業的需求。

 我們預計 2020 年 Airpods 二代及 Pro 銷量有望達到 9000 萬副，未來將繼續 保持較好的增長態勢，預測 2021 年銷量 1.15 億副，同比增長 28%，2022 年銷量 1.4 億副。預測 AirPods MAX 2021 年銷量有望達到 150 萬臺，2024 年有望達到 500 萬臺。

 TWS 耳機 ODM/EMS 廠主要有立訊精密、歌爾股份等，TWS 耳機晶片龍 頭恆玄科技已成功登陸科創板，還有像紫建電子等 TWS 產業鏈優秀公司正 在謀求上市。

3.2 智慧眼鏡漸行漸近，2020 年全球市場規模達到 120 億美元

 智慧眼分為 VR、AR 和 MR 眼鏡。首先，簡單解釋一下虛擬現實（Virtual Reality，VR）、增強現實（Augmented Reality，AR）和混合現實（Mixed Reality，MR）的區別。通俗來講，VR 是把真實物體放入虛擬環境，AR 是 把虛擬物體放入真實環境，MR 一般理解和 AR 類似，但是有很大的區別就 是 MR 需要把真實環境透過攝像頭進行三維重建，再加入虛擬物體，進而 可實現多人互動。從技術範疇來講，VR 是一種極端的 AR 情景，是 AR 的 真子集；從應用層面來講，VR 更加偏向娛樂性，如 VR 遊戲等，但是 AR 和 MR 可同時具備娛樂性和應用性，因此 AR 和 MR 被認為在未來具有更 好的發展前景。

 預測 2020 年 AR/VR 同比增長 43.8%。全球新冠疫情的全球蔓延給增強與 虛擬現實（AR/VR）帶了機遇和挑戰，IDC 預測 2020 年 AR/VR 市場全球 出貨量將超過 400 萬臺，支出規模將達到 120.7 億美元，同比增長 43.8%，全球總支出規模在 2020-2024 的 5 年預測期內將達到 54.0%的複合年增長率 （CAGR），呈現出較好的發展趨勢。

 中國 AR/VR 需求全球佔比 55%。預測 2020 年中國市場在 AR/VR 相關產 品和服務的支出總量佔據了全球超過一半的市場份額（約為 55%），較疫 情前顯著增加。而中國的總體市場規模將於 2020 年底達到 66 億美元左右，較 2019 年同比增長 72.1%，在規模及漲幅方面均超越美國和日本，位 列全球首位。預測中國市場的 5 年（2020-2024）CAGR 也將保持在大約 47.1%的水平。

 消費者是第一大需求市場。預測 2020 年消費者需求佔比 52%、分銷與服務 佔比 17.6%、金融佔比 15.1%、其他還有基礎設施、製造與資源及公共部門 等。預測消費者支出規模在 2020-2024 的五年預測期內均大於其他行業。 從增速角度來看，金融行業展現出了較大的市場發展潛力，五年（2020- 2024）CAGR 有望達到 74.5%。

 VR/AR 遊戲滲透率逐步提升，但佔比仍較低。根據 Steam 遊戲平臺的數 據，過去一年 VR 遊戲玩家佔比 Steam 總玩家的比例從 2019 年 11 月的 1% 提升至 2020 年 10 月的 1.76%，呈現穩步上升趨勢，而 VR 應用數量也從相 應的 3349 款提升至 4322 款，無論是硬體還是應用端，VR 遊戲呈現穩步向 上趨勢，但是整體來看，滲透率仍然較低。

 Oculus2020年 10月在 Steam 遊戲平臺佔比達到 47.8%。2020 年 10 月份， 在 Stem 平臺，Oculus 品牌市場佔比達到 47.80%，上升趨勢明顯，其次是 HTC，佔比 25%，Valve 佔比 17%，呈現了較好的提升態勢。

 Oculus 釋出 Quest 2，獲得市場青睞。Oculus Quest 是 2020 年第三季度最 暢銷的 VR 頭戴裝置，隨著 Quest 2 的釋出，銷量還將激增。該裝置在第三季度售出了 16.1 萬臺，但如果零售數字統計完，銷量會更高。需求的增 加，價格的降低和節日禮物，都將使 Quest 2 的銷售量大大超過釋出時的原 始水平。此外，隨著 Facebook 現在不再使用 Rift S，預計許多潛在的 Oculus PC 頭戴裝置買家將轉向 Quest2。該裝置 2021 年銷量預計將達到 300 萬臺。

 蘋 果積極布 局 AR/VR， 未來有望 推出爆 款產品。 蘋果在積極佈局 AR/VR，並陸續公佈了多項 AR/VR 專利，iPhone12 Pro 及 iPhone12 Pro MAX 搭載了 LiDAR 鐳射雷達技術。LiDAR 將允許 iPhone12 Pro 更快啟動 AR 應用，並迅速構建一個房間的對映以新增更多細節。蘋果在 iOS 14 中 的很多 AR 更新都涉及利用 liDAR 將虛擬物件隱藏在真實物件後面（遮 擋），以及將虛擬物件放置在更復雜的房間對映中，如桌子或椅子之上。

 智慧手錶也在快速發展，2019 年全球銷量約 6263 萬臺，拓璞產業預測至 2022 年將達到 1.13 億臺。Apple Watch 在 2020 年第三季度的總出貨量達到 1180 萬臺，比 2019 年第三季度的 680 萬臺增長了近 75%。

 5G 時代，智慧可穿戴裝置迎來新一輪發展良機，看好 TWS、VR/AR、智 能手錶產業鏈龍頭公司：歌爾股份、立訊精密、恆玄科技、舜宇光學、紫 建電子。

4、被動元件 2021 年有望量價齊升

4.1 被動元件行業集中度高，市場以日韓企業為主

4.2 被動元件：2021 年需求向好，國產化大勢所趨

 被動元件，201-2020 年連續兩年下滑，2021 年有望增長 11.1%。2019- 2020 年連續兩年根據 ECIA 資料，2019 年全球被動元件（電容、電感和 電阻）銷售額約為 277 億美元，較 2018 年下降了 13.7%。總出貨量約為 5.4 萬億顆，同比下降了 27.7％。預測 2020 年受到全球新冠疫情的影響， 全球被動元件將繼續下滑，受益於智慧手機銷量恢復，5G 手機加速滲透、 汽車電動化和智慧化、IOT 等需求驅動，預測 2021 年全球被動元件產值有 望年成長約 11.1%。

 中國是全球最大需求市場。從地區來看，中國大陸和亞洲地區兩者合計佔 比達 63%，僅中國大陸佔比就高達 43%，中國大陸及亞洲地區強大的電子 生產基地是全球被動元件最重要的需求市場。

 預測 2020 年 MLCC 下滑 7.5%，2021 年 MLCC 有望量價齊升。2018 年，全球 MLCC 市場實現了多年來罕見的高速增長，市場規模增速高達 47.7%。但由於上年基數過大，以及手機、汽車等下游需求不振，2019 年，全球 MLCC 市場量價齊降，全球市場規模同比下降 12.6%，至 963 億 元人民幣。智多星預測，2020 年由於全球新冠疫情的影響，MLCC 市場規 模將繼續下滑至 891 億元，同比下降 7.5%。2021 年第二季和第三季 MLCC 和晶片電阻報價有機會調漲。預測到 2024 年將增至 1169 億元，五 年複合增長率為 3.9%。

 短期來看，MLCC 進入補庫存階段，國內主要 MLCC 企業業績回暖。

 國內 MLCC 主要企業 2020 年三季度營收、業績總體恢復增長。風華 高科、順絡電子、三環集團 2020 年 Q3 單季度營收為 11.4/10.1/11.0 億元，同比增長 48%/42%/73%；毛利率為 31.4%/35.1%/54.0%，比 去年同期增長 11/2/7pct。

 長期來看，5G 時代，智慧手機、汽車電子、智慧家居及 IOT 裝置有望精 彩紛呈，預計全球 MLCC 市場需求以 10~15%的增速增長。MLCC 下游需 求領域主要包括消費電子、汽車、工業等領域。其中，智慧手機、通訊設 備、汽車領域佔比合計超 50%。

 5G 拉動下，MLCC 智慧手機單機需求量提升。以 iPhone 為例，3G 時代的 iPhone 4S 的 MLCC 需求僅 500 顆，4G 時代的 iPhoneX 的 MLCC 需求增至 1100 顆，蘋果今年 10 月釋出的 5G 新機 iPhone 12 對 MLCC 的消耗量提升 20%，達到 1500 顆左右。

 5G 基站大幅提升 MLCC 需求。相比起 4G 基站，5G 基站的覆蓋能力 較弱，組網需要的基站數量大概是 4G 的 1.2-1.5 倍，截至 2019 年， 中國 4G 基站總數為 609 萬個，我們保守估計中國 5G 宏站數量將在731 萬個。此外，5G 基站電路更加複雜、預計單個 5G 基站為 MLCC 需求將達萬隻以上。預計伴隨 5G 基站建設，MLCC 需求大幅提升。

 汽車電動化和智慧化大幅提升 MLCC 需求。傳統燃油車 MLCC 需求量 為 3000 顆，混動車 MLLC 需求為 5000 顆，搭載 ADAS 功能的電動車 MLCC 需求大於 1 萬個，單車需求量大幅擴增。近年來隨著新能源汽 車市場快速增長、ADAS 滲透率提升，MLCC 需求將受到強力驅動。

 日韓企業壟斷 MLCC 市場，國產化率極低。當前全球 MLCC 行業集中度 高，日韓企業佔據了大部分的市場份額。日本村田、韓國三星電機為規模 最大的 MLCC 企業，共佔據超過 50%的市場份額，太陽誘電、臺灣國巨、 華新科等企業緊隨其後，風華高科、宇陽科技等國內企業僅佔據全球 1-2% 的市場份額，大陸製造商僅佔全球 5%的份額。

 貿易摩擦催化，國內 MLCC 企業加速擴產。中美貿易摩擦背景下，國內終 端廠商開始逐步將供應鏈向國內轉移。近日風華高科、三環集團、鴻遠電 子、火炬電子四家國內 MLCC 行業領先企業先後公佈了產能擴充計劃，以 期在國產替代浪潮下搶佔更多國內 MLCC 市場份額，四家企業合計擴產 659 億隻/月（摺合年產能為 0.79 萬億隻），遠低於中國進口 MLCC （2018 年中國 MLCC 進口數量達 2.6 萬億隻）。

5、應用領域廣泛，功率半導體產業發展穩健

5.1 受新冠疫情影響，預測 2020 年全球功率半導體下滑 9.1%

 功率半導體是電子裝置中電能轉換和電路控制的核心，主要用於電壓，頻 率，DC 和 AC 轉換功能。根據 IHS 的資料，2019 年全球功率半導體市場 規模將達到 403 億美元，同比 2018 年增長 3.3％。

 受到全球 新冠疫情 的影響 ，2020 年全 球功率半 導體將 出現下 滑， QYResearch 預測 2020 年市場規模為 367 億美元，同比下滑 9.1％，預測 2021 年市場規模為 396 億美元，同比增長 8.1%。2019 年中國功率半導體市場為 144.8 億美元，佔全球功率半導體市場的 35.9％，QYResearch 預測 2020 年將達到 138 億美元，同比下滑 4.7%。

 功率 IC 佔比 54%，IGBT 佔比穩步提升。從全球的細分產品來看，功率 IC 佔比最大，且近年來佔比有所提升，其次是 MOSFET，受 IGBT 替代影 響，增長有所放緩；二極體佔比總體穩定，IGBT 市場增長穩定，佔比持續 提升。

 汽車是最大應用市場，消費電子佔比提升。汽車是功率半導體最為主要的 市場，其次是工業與消費電子。近幾年來，新能源汽車快速發展，汽車電 子化、智慧化發展迅速，汽車領域的佔比持續提升，2019 年汽車行業對功 率半導體的需求規模佔到總體規模的 35.4%，消費電子領域佔比也保持較 為穩定的提升態勢，2019 年佔比達到了 13.2%。

5.2 中國功率半導體市場規模居全球首位，國內龍頭公司快速發展

 2019 年中國功率半導體市場佔比全球達 35.9%：中國是全球最大的功率器 件消費國，功率器件細分的主要幾大產品在中國的市場份額均處於第一 位。

 國內龍頭全球市佔率依舊很低，與國際大廠差距明顯：與整個半導體產業 類似，對比海外的功率器件 IDM 大廠，國內的功率器件龍頭企業（華潤 微、斯達半導體、新潔能、揚傑科技、華微電子、士蘭微等）的年銷售額 與國際巨頭們相差很大，且產品結構偏低端，表明中國功率器件的市場規 模與自主化率嚴重不相匹配，國產替代的空間巨大，目前，中國功率半導 體產業正在快速發展，聞泰科技收購了安世半導體，斯達半導體、華潤 微、新潔能等一批功率半導體企業陸續上市，正在發展壯大。

5.3 電動汽車推動功率半導體需求快速增長，第三代半導體放量在即

 汽車電動化和智慧化為功率器件行業的核心驅動力

 新能源車功率半導體價值量大幅增加：新增功率器件價值量主要來自於汽 車的“三電”系統，包括電力控制，電力驅動和電池系統。在動力控制單 元中，IGBT 或者 SiC 模組將高壓直流電轉換為驅動三相電機的交流電；在 車載充電器 AC/DC 和 DC/DC 直流轉換器中，都會用到 IGBT 或者 SiC、 MOS、SBD 單管；在電動助力轉向、水泵、油泵、PTC、空調壓縮機等高 壓輔助控制器中都會用到 IGBT 單管或者模組；在 ISG 啟停系統、電動車 窗雨刮等低壓控制器中都會用到 MOS 單管。

 根據 Infineon 資料，2020 年，48V 輕混汽車需要增加 90 美元功率半導 體，電動汽車或者混動需要增加 330 美元功率半導體。

 2019 年，全球電動汽車達到 221 萬輛，同比增長 10%，中國新能源汽車銷 售 120.6 萬輛，同比下降了 4.0%。

 2020 年 11 月，新能源汽車產銷分別完成 19.8 萬輛和 20 萬輛，同比分別增 長 75.1%和 104.9%。2020 年 1-11 月，新能源汽車產銷分別完成 111.9 萬輛 和 110.9 萬輛，其中產量同比下降 0.1%，銷量同比增長 3.9%。

 彭博新能源財經（BloombergNEF）預測，2025 年全球新能源汽車有望達到 1100 萬輛，中國佔 50%，2030 年有望達到 2800 萬輛，2040 年將達到 5600 萬輛。屆時，電動汽車銷量將佔到全部新車銷量的 57％。

 第三代化合物半導體迎來發展新機遇

 半導體經過近百年的發展後，目前已經形成了三代半導體材料，第三代半 導體材料主要以碳化矽(SiC) 、氮化鎵(GaN)、氧化鋅(ZnO)、金剛石、氮化 鋁（AlN）為代表的寬禁帶半導體材料，其中最為重要的就是 SiC 和 GaN。

 受到電動汽車和混動汽車、充電樁和工業電源應用驅動，碳化矽（SiC）將 保持快速發展，2020 年市場規模約 7 億美元，Yole 預測，2025 年將達到 38 億美元，2020-2025 年複合增長率達到 35%。

 三星、OPPO、小米等眾多智慧手機廠商推出了集成了功率 GaN 器件的快 速充電器，還有其他品牌，快充市場迅速發展，其他還有 5G 基站等需求的推動，功率 GaN 市場將呈現快速發展態勢，2020 年 GaN 市場約 1 億美 元，Yole 預測，2025 年將達到 5 億美元，2020-2025 年複合增長率達到 42%。

5.4 功率半導體器件由海外巨頭統治，國內企業開啟國產替代之路

 全球功率半導體呈現歐美日三足鼎立之勢

 據 Infineon 統計，2019 年全球功率半導體器件與模組市場規模為 210 億美 元，歐美日呈現三足鼎立之勢，英飛凌位居第一，佔比 19%，安森美次 之，佔比 8.4%，前十大公司合計市佔率達到 58.3%。

 2019 年全球 MOSFET市場規模達到 81億美元，英飛凌以絕對優勢排名第 一，市佔率達到 24.6%，前五大公司市佔率達到 59.8%。聞泰收購的安世半 導體及中國本土成長起來的華潤微進入前十，分別佔比 4.1%和 3.0%。

 2019 年 IGBT模組市場規模為 33.1億美元，英飛凌排名第一，市佔率高達 35.6%，前五大公司合計佔比達到 68.8%。中國本土成長起來的 IGBT 龍頭 公司斯達半導體近幾年發展較快，進入前十，2019 年排名第八，市佔率 2.5%。

 2019 年，分立 IGBT 市場規模為 14.4 億美元，英飛凌排名第一，市佔率高 達 32.5%，前五大公司合計佔比達到 63.9%，中國廠商士蘭微進入前十，市 佔率 2.2%。

 2019 年，IPMs 市場規模為 15.9 億美元，日本三菱排名第一，市佔率高達 32.7%，前五大公司合計佔比達到 76.9%，中國廠商士蘭微和華微電子進入 前十，市佔率分別為 1.1%和 0.8%。

 中國功率半導體產業迎來發展良機

 我國是全球最大的功率半導體市場，國際龍頭企業較大部分收入來自中國 地區，以達爾科技和恩智浦為例，其收入的 50%多和 40%多來自中國大 陸，中國是電動汽車大國，英飛凌的 IGBT 在中國電動汽車市場佔比達到 60%多。由此可見，我國功率半導體市場需求量巨大，本土廠商擁有非常 大的進口替代空間。

 在全球功率半導體市場上，中高階產品生產廠商主要集中在歐洲、美國和 日本地區。歐美日的功率半導體廠商大部分屬於 IDM 廠商，英飛凌、安森 美、意法半導體、三菱、東芝等是行業中的龍頭企業。中國臺灣地區也是 較大的功率半導體產地，廠商大多屬於 Fabless 廠商，產品主要集中在低端 領域。我國功率半導體市場佔據全球 36%左右的需求份額，在高階產品領 域，約 80%依賴進口。

 我國半導體廠商主要為 IDM 模式，生產鏈較為完善，產品主要集中在二極 管、低壓 MOS 器件、閘流體等低端領域，IGBT 逐漸獲得突破，生產工藝 成熟且具有成本優勢，行業中的龍頭企業盈利水平遠高於臺灣地區廠商。 而在新能源、電力、軌道交通等高階產品領域，國內僅有極少數廠商擁有生產能力，高階產品市場主要被英飛凌、安森美、瑞薩、東芝等歐美日廠 商所壟斷。

 目前國內外 IGBT 市場仍主要由外國企業佔據，國內以斯達半導體為首的 IGBT 企業發展快速，在工控、電動汽車、風電、光伏、電力及高鐵等領域 逐漸取得突破，不斷提升份額，2019 年，斯達半導體電動汽車 IGBT 模組 在中國電動汽車領域的佔比達到 14%，且晶片自給率較高，電動汽車 IGBT 模組的晶片自給率超過 90%。

 我國功率半導體市場中，本土廠商在低端產品領域已經開始進口替代，聞 泰科技收購的安世半導體、斯達半導體、華潤微、新潔能、華微電子、揚 傑科技、士蘭微、三安光電、捷捷微電、富滿電子等是行業中的優質企 業，但市場份額佔比仍然較低。

 目前國內功率半導體產業鏈正在日趨完善，技術也正在取得突破，中國是 全球最大的功率半導體消費國，2019 年佔全球需求比例高達 35.9%，且增 速明顯高於全球，未來在新能源（電動汽車、光伏、風電）、工控、變頻 家電、IOT 裝置等需求下，中國需求增速將繼續高於全球，行業穩健增長+ 國產替代，我們看好細分行業龍頭：斯達半導體、華潤微、新潔能、立昂 微、聞泰科技（安世半導體）。

6、鐳射行業：5G 時代，多應用領域需求趨勢向好

6.1 工業鐳射行業增長的核心驅動力在於鐳射工藝對傳統工藝的替代

 中國鐳射市場快速增長，增速領先全球。2019 年全球鐳射器及裝置市場規 模為 151.3 億美元，同比增長 3.7%，中國鐳射器及裝置市場規模為 658 億 元，同比增長 8.8%；2010-2019 年全球鐳射市場 CAGR 為 9.5%，其中， 中國鐳射市場發展迅猛，九年 CAGR 為 23.7%，遠高於全球增速。

 工業鐳射行業增長的核心驅動力在於鐳射工藝對傳統工藝的替代。1）目 前材料加工行業以傳統的機床加工為主，但鐳射加工具備加工應用範圍 廣、加工精度高（加工精度達 0.02mm）、節約環保等優點，鐳射加工滲 透率快速提升。2）根據 VDW，2018 年全球機床加工市場規模達 870 億 美元，過去二十年複合增速達 5%；根據 Optech Consulting，2018 年全球 鐳射裝置加工市場規模達 198 億美元，過去二十年複合增速達 9%。鐳射 加工滲透率（鐳射系統加工市場/機床加工市場）從 1999 年的 9%提升至 2018 年的 23%。

 鐳射行業競爭格局：鐳射裝置市場集中度較低，鐳射器市場集中度高。

 鐳射裝置市場 CR5 市場份額約為 46%，行業集中度較低，其中大族激 光排名第一，佔據 32%的市場份額，遠超 CR5 其他企業；CR5 中僅 有一家為德國企業（Trumpf），其餘四家均為中國企業，國產化程度 較高。

 光纖鐳射器市場 CR5 市場份額約為 88%，行業集中度高，其中美國企 業 IPG 排名第一，佔據 42%的市場份額，中國企業銳科鐳射排名第 二，佔據 24%的市場份額。

6.2 宏觀經濟+創新週期共振，帶動鐳射需求復甦

 工業：經濟復甦帶動鐳射行業需求回暖。

 鐳射應用場景豐富，工業是最主要的路徑。從下游應用來看，工業是最重 要的應用方向， 2019 年工業鐳射器市場規模達 49 億美元，佔全球鐳射器 市場的 33%。

 受疫情影響，2020 年 2 月國內工業增加值同減 14%，製造業固定資產投 資同減 32%，得益於國內疫情控制得當、快速復工復產，國內工業增加 值、製造業固定資產投資快速回暖，經濟復甦帶動鐳射行業需求回暖。

 消費電子：5G 正式啟航，帶動鐳射行業新週期。

 鐳射在消費電子的應用場景持續拓寬。近年來，由於手機防水性要求 越來越高，小孔徑加工選擇鐳射鑽孔更為合適；藍寶石玻璃手機螢幕 鐳射切割、攝像頭保護鏡片鐳射切割、FPC 柔性電路板鐳射切割等； 手機背板、電池等用鐳射焊接。

 5G 換機需求帶動消費電子鐳射裝置需求回暖。預計伴隨 5G 建設，新 一輪“換機潮”提振鐳射裝置需求，得益於“遲到的”5G 換機需求， 預計 2021 年全球智慧手機需求恢復增長。預計伴隨下游需求回暖，消 費電子鐳射裝置需求開啟新週期。以消費電子鐳射裝置龍頭大族鐳射 為例，2020 年前三季度大族鐳射收入達 89 億元、同增 28%，主要系 下游消費電子需求回暖。

 新能源汽車：鋰電池加工需求量增長，為鐳射行業提供新需求。

 預計 2025 年全球動力電池出貨量將增至 708GWh，2019-2025 年 CAGR 為 33%，我國動力電池出貨量將增至 385GWh，佔全球出貨量 的 54%，2019-2025 年 CAGR 為 35%，快於全球增速，將為我國激 光行業提供更大的新需求。

7、PCB，成長趨勢分化，長期仍需關注高階產品佈局

7.1 回顧：疫情不改 PCB 全年增勢，封裝基板表現亮眼

7.2 總體展望：未來仍穩定增長，警惕擴產風險

 PCB 未來仍然保持穩定增長，看好封裝基板、HDI 和高多層板。展望未 來，隨著 5G、資料中心、物聯網、車聯網等應用陸續鋪開，PCB應用面和 價值量也會逐漸提升，行業需求增長態勢不變。分板塊來看，未來發展較 快的板塊主要存在於封裝基板、HDI、8~16 層板、18 層及以上板這四個領 域，分地區來看，亞洲地區仍然會是主力地區，特別是以臺灣地區和中國 大陸地區為主，可見中國大陸仍然是 PCB行業增長的主力地區。

 大陸廠商大規模擴產，競爭格局將加劇。隨著 5G 等一系列新興需求到來 後中國大陸 PCB 呈現出需求高增長的繁榮態勢，在這樣的背景影響下大陸 多個企業開始謀求融資擴產以更快搶佔市場，大規模的擴產將會對整個行 業的供需結構形成衝擊。從資料上直觀來看，今年以來已透過 IPO 和已報 會 IPO 融資擴產的廠商主要有 10 家，合計擴產 PCB 產能 711 萬平方米/ 年，合計融資額達到 113 億元，在不考慮其他股權和債權融資方式的情況 下，當前 IPO 融資力度已經是自 2017 年以來的又一次大規模擴張投產，行 業競爭將加劇。

7.3 機會：成長趨勢分化，長期仍需關注高階產品佈局

 （1）短期：大陸 PCB 產業鏈迎漲價潮，景氣度有望持續至 21Q1

 上游材料相繼漲價，覆銅板廠商盈利承壓。自 Q2 末開始，覆銅板上游三 大原材料銅箔、環氧樹脂、電子玻璃纖維布相繼開始漲價，根據產業鏈調 研資料和海關總署披露的出口資料，相對年內價格低點（Q2），銅箔價格 上漲約 30%~40% （截至 10 月 ， 電 子 銅 箔 上 漲 幅 度 相 對 還 要 高5%~10%），環氧樹脂上漲約 50%~100%（截至 12 月初），電子玻纖布上 漲約 15%~20%（截至 11 月）。在上游持續漲價的壓力下，第三季度國內 各大 CCL 廠商的毛利率水平紛紛下滑，盈利水平承壓嚴重。

 CCL 已經向下遊轉嫁部分價格，盈利能力環比改善確定性強。大部分 CCL 廠商在 Q3 承受了近一個季度的原材料價格上漲之後，在三季度末開始尋 求向下遊轉嫁價格壓力，但在 10~11 月期間主要是轉嫁給規模較小的 PCB 廠商，當時大多數 PCB 大廠都尚未接受漲價。隨著年末將至，全球備貨潮 來臨，同時疫情影響下，上半年需求堆積到下半年釋放並且海外轉單至供 應能力更穩定的大陸，最終導致整個大陸 PCB 需求突然大幅增長，在此基 礎上價格傳導通道逐漸順暢，CCL 廠商普遍開始漲價，漲價幅度約為 10%。該漲價幅度小於上游原材料漲價幅度，因此對於 CCL 廠商來說，成 本壓力仍然會繼續，但相比 Q3 成本未能轉嫁的最差情況，環比改善的確 定性強。

 傳導機制根據規模有所分化，規模大的廠商更能保持穩定。當前 PCB 廠商 已經普遍接受 CCL 漲價，但不同規模 PCB 廠商的幅度不一，具體來看： 1）規模較大的 PCB 廠商，一般是 CCL 廠商的重要戰略客戶，所以議價能 力相對較高，上游對其漲價幅度較低，也因此規模較大的 PCB 廠商尚未將 價格轉嫁給下游客戶，從而保證商業關係穩定；2）規模中等的 PCB 廠 商，對 CCL 廠商來說也較為重要，上游漲價幅度也有限，但是相對規模較 大的 PCB 廠商來說接受的漲價幅度更大一些，在這樣的情況下，該類廠商 就會傾向於向下遊客戶轉嫁一部分價格，整體來看該類廠商已採取了一定 的漲價策略；3）規模較小的 PCB 廠商，一般是 CCL 漲價的主要物件，該 類廠商議價能力低只能接受漲價以保訂單，由於成本壓力過大，該類廠商 也正在謀求向下遊客戶漲價，但下游客戶相對較強勢且可以選擇將訂單轉 移到規模大且價格穩定的 PCB 供應商手中，從而導致價格傳導通路不順 暢。總結來看，大公司能夠在漲價中保持穩定而小公司受到漲價的影響較 大，最終會使得部分溢位訂單逐漸向規模大的公司傾斜，行業集中度有望 進一步提升。

 年底備貨+需求節奏錯位+海外轉單，預計景氣度持續至 21Q1。根據與 PCB 廠商的訪談交流，我們認為本輪漲價行情首先是由原材料漲價推動， 恰逢 PCB行業需求回暖，造成了從上游到下游的景氣行情。我們認為 PCB 需求回暖主要是三方面因素疊加，即年底備貨（傳統旺季）、需求節奏錯 位（上半年消費需求堆積到下半年爆發）、海外訂單轉移至供應更穩定的 大陸（疫情帶來供給力損失），而並非是由創新需求推動。結合產業鏈調 研情況，我們預計此輪高景氣行情有望持續至 21Q1，Q1 後會逐漸恢復正 常的供應關係，原因主要在於：1）從排單來看，雖然部分廠商宣稱訂單已 排到 2021 年 6 月，但實際上該類訂單屬於意向訂單，意向訂單的規模往往 會被下游客戶誇大，綜合來看各類 PCB 企業的排產基本排到 2021 年 3 月，相對以往排單至春節前的慣例延長約一個月，堆單情況並非特別嚴 重，供給壓力有望在春節後逐漸緩解；2）從交期上來看，目前各大 PCB 廠商的交期仍然保持在平均 20 天左右的時間（HDI 因工序相對通孔板較長 所以交期會更長一些，但也並沒有相對正常情況拉長太多時間），交期相 對正常年份變化不大；3）從原材料備貨來看，雖然上游 CCL 的交期有拉 長，且部分 CCL 廠商針對一些小規模 PCB 廠商有限量採購的措施，但規 模較大的 PCB 廠商尚未採取大量儲備原材料的積極行為，這意味著供應關 系略緊張但並未到供不應求的地步。綜合上述三點，我們判斷在國外年末 備貨和國內春節備貨期過後，疫情逐漸緩解使全球供應能力恢復，PCB 廠 將逐漸回到正常供應狀態，即此輪景氣度預計會持續至 21Q1。

 當前在經歷過第一輪漲價之後，上游原材料漲勢不停，部分 CCL 廠商已 經在提第二輪漲價，PCB 行業景氣漲價行情有望持續。從短期產業鏈機會 來看，此輪漲價行情彈性最大的環節是銅箔環節，可關注垂直一體化佈局 的建滔積層板和超華科技；覆銅板廠商目前雖然有漲價，但漲幅不及原材 料漲幅，短期盈利仍承壓但環比 Q3 會有改善，不過如前所述，現在覆銅 板廠商已經開始謀求第二次漲價，如果覆銅板廠商順勢繼續漲價，則盈利 能力將逐漸恢復並且創新高，建議關注生益科技、南亞新材、華正新材； PCB 廠商目前價格仍然保持穩定，盈利能力也保持相對穩定，可以說漲價 行情對 PCB 廠商的影響較小，但當前需求景氣度高，各大 PCB 產能均滿 載執行，短期內業績確定性強，建議關注勝宏科技、中京電子、景旺電 子、崇達技術等廠商。

 （2）長期：長期仍要看高階產品，可關注封裝基板、FPC、HDI、多層板

 如前所述，在國內大幅度擴產的趨勢下，PCB 供給將迎來大規模擴張的階 段，在這樣的背景下，PCB 產品成長性將日益分化，固守中低端會面臨瓶 頸，突破高階市場才是中國大陸企業實現堅實成長的重要方向，也是能夠 擺脫週期性壓力的關鍵。我們認為值得關注的方向主要有以下幾個方面：

 封裝基板正值起步階段，關注已佈局廠商

 封裝基板是第二大應用領域，國內僅起步。封裝基板是介於 PCB 和晶片之 間的產品，可以說是 PCB 行業中要求最高的產品，封裝基板市場規模預計 在 2020 年成長成為第二大應用板塊。從地區分佈來看，全球封裝基板市場 主要集中在臺灣地區，而大陸地區的產值佔比較小，且上游 CCL 環節也主 要掌握在日韓手中。綜上，封裝基板技術壁壘高且市場空間大，而中國大 陸企業在封裝基板市場仍處於起步階段，因此這一細分領域應當是中國大 陸企業發展的重要方向。

 國內基板已有佈局，部分上游材料進展較快。從國內封裝基板的佈局情況 來看，首先在基板環節，國內深南電路、興森科技已有基板產品批量出 貨，目前主要是以 MEMS 類封裝基板產品為基礎業務並正在往儲存領域延 伸，是國內封裝基板進展最快且最有潛力的廠商，除此之外崇達技術、中 京電子等公司也在做一些封裝基板方面的佈局，其中崇達技術主要透過參 股的方式投資普諾威來延伸載板技術，中京電子則是透過引入外來團隊起 步做研發，併為封裝基板產品預留規劃了富山廠區產能，其他大陸 PCB 廠 商也有意接觸封裝基板板塊，可見封裝基板產品已經引起大陸 PCB 行業的 重視；其次，大陸企業在封裝基板所用 CCL 產品佈局的主要有生益科技， 生益科技早期有跟封裝基板 CCL 龍頭企業三菱瓦斯進行研發合作，目前已 經能夠在廣東做一些小批次產品，等九江工廠起量後可進入大批次環節， 後續還計劃在松山湖做擴產，佈局在逐漸開啟；最後，上游材料還包括特 用樹脂、玻纖布、銅箔等材料，其中宏和科技已經有跟日本企業做封裝基 板用玻纖布的配套產品（包括芯板和非芯板），今年已經開始有批量出 貨，佈局相對高階，未來隨著市場進一步開啟，有望能夠成為全球超高階 材料主要廠商之一。

 綜上，我們認為在市場空間逐漸擴大但國內企業在全球市場上份額還尚低 的當前，封裝基板是大陸企業非常重要和關鍵的發展方向，根據目前大陸 企業的佈局，已經有一部分國內企業在該市場佈局，我們認為深南電路、 興森科技將成為國內封裝基板賽道中率先實現成長的龍頭廠商，另可關注 已開始做佈局的崇達技術、中京電子；生益科技作為大陸首先對封裝基板 用 CCL 展開研發的廠商，稀缺性和前瞻性高，值得高度關注和跟蹤；宏和科技作為大陸唯一能夠供應日系封裝基板 CCL 廠的廠商，技術能力較高且 具有稀缺性，業績有望逐漸兌現。

 FPC 仍有提升空間，日企漸退出騰出機會

 45%的 FPC 用於手機，短期增長靠單機價值量提升。作為一種具有柔性化 特點的印製電路板，目前的主要應用仍然是在手機領域，手機 FPC 市場增 長的驅動力主要存在於部分部件升級（如天線升級用 LCP 材料）、新增料 號（如 AIP 連線線）、安卓手機 FPC 滲透率提升，即單機價值量提升。

 新能源汽車或成為下一個開啟 FPC 廣闊空間的應用領域。目前汽車中主要 用線束作為各個部件之間的連線，但在汽車智慧化的趨勢下，線束長度成 為了汽車設計時無法迴避的負擔，也是制約汽車輕量化趨勢的瓶頸。在這 樣的趨勢下，以新能源汽車為代表的新興力量都在致力於縮短整車線束長 度，以特斯拉產品為例，Model S 中線束長度長達 3 公里，Model 3 已最佳化 至 1.5 公里，根據馬斯克公開發言可知，Model Y的線束能夠減少到 300 米 以內，而主要的替代方案就是用 FPC 替代線束，如若技術實現且得以發展 推廣，則 FPC 需求空間將進一步開啟。

 大陸廠商替代日系廠商是短期內確定的成長因素。FPC 主要用於創新週期 較短的智慧手機，這就意味著供應商需要積極配合客戶進行新品研發投 入、資本投入等，最終導致資本回報較低，這不符合日系廠商的經濟訴 求。在這樣的基礎上，日系廠商逐漸退出手機用 FPC 領域，從日系三大 FPC 廠的營收可以看到其在 FPC 的市場正在萎縮。由於大陸企業在投資力 度和客戶配合意願上相對其他地區廠商都更大，因此目前看到日系廠商退 出的市場主要由大陸廠商來填補，根據測算，三大日系廠商截至 2019 年度 仍然佔據全球 FPC 市場 35%的份額，可見大陸廠商可替代空間仍充足，短 期內蠶食日系份額實現增長的確定性強。

 鵬鼎和東山二足鼎立，其他仍主要配套安卓。落腳到 A 股上市公司，鵬鼎 控股作為全球 FPC 第一大龍頭廠商，無論是技術上還是與客戶的供應關係 上都相對穩固，成長確定性高；東山精密因收購 MFLX 進入蘋果產業鏈， 同時也是特斯拉電池用 FPC 供應商，是國內第二大的 FPC 廠商。鵬鼎控股 和東山精密是 A股上市公司中唯二供應蘋果 FPC 產品的廠商，鑑於蘋果產 業鏈壁壘較高，兩家公司二足鼎立之勢有望持續，兩家公司也將受益於日 系廠商份額退出趨勢。除此之外，國內還有景旺電子、弘信電子、崇達技 術（三德冠）、中京電子（元盛電子）等公司有佈局 FPC，該類公司主要 配套安卓系機型，其中景旺電子目前正在積極與蘋果產業鏈接觸，弘信電 子、崇達技術、中京電子主要是透過供應面板廠而間接應用至手機終端。 再到上游 FCCL 材料來看，國內主要是生益科技有佈局，並透過收購 LG 生產線實現較快的突破。

 綜上，我們認為雖然目前 FPC 的需求主要應用在手機終端，但隨著汽車智 能化、輕量化發展，FPC 潛力空間巨大，疊加日系廠商正在逐漸退出 FPC 市場，國內的 FPC 廠商將顯著受益。我們認為鵬鼎控股、東山精密將是 FPC 賽道中率先受益的廠商，其次可關注國內配套安卓系的景旺電子、弘 信電子、崇達技術、中京電子，最後上游材料可關注國內佈局較快的生益 科技。

 5G 致手機主機板升級，智慧應用拓寬 HDI 市場邊界

 高密度性決定 HDI 主要運用在手機領域。高密度特性決定了 HDI 板相比普 通多層板更輕、更薄以及更小巧，非常適合於移動便攜類的電子產品，因 此多應用於移動手機終端的主機板，主要用於搭載手機用晶片和各類器件。 HDI 中有 57%的市場來源於移動手機市場，可見 HDI 行業發展與移動手機 的變化息息相關。

 5G 時代倒逼智慧手機主機板升級。從當前的時點來看，手機相關最大的變化 是非 5G 手機向 5G 手機轉變，5G 手機增加了通訊頻段使得射頻前端晶片 數量增加且晶片整合度提升導致 I/O 數增加，在這樣的需求下如果手機主 板工藝不升級，則手機主機板面積會變大。根據產業鏈方案，安卓機的主機板 升級方案方向是從以往的一階產品升級為二階及以上，部分旗艦機會更多 採用 Anylayer 的方案；蘋果全系列手機產品將升級為 SLP 方案。

 其他應用領域開啟 HDI 應用面。除手機以外，其他消費電子類產品包括 PC、智慧手錶、智慧耳機等產品也在更多地匯入 HDI，更有電視 LED 背光 升級到 Mini LED 之後對 HDI 基板產品要求提高的變化趨勢，由此可見隨 著電子產品的輕薄化趨勢，HDI 的應用面也會逐漸開啟，市場空間也將逐 漸擴大。

 HDI 梯隊分明，不同梯隊各有機會。蘋果和安卓系手機主機板方案不同（蘋 果主要用 SLP，安卓仍採用 HDI）導致 HDI 競爭格局梯隊分明，第一梯隊 以海外供應商為主，包括欣興（臺）、華通（臺）、奧特斯（奧地利）、 TTM（美）、健鼎（臺）、鵬鼎控股（臺）等，第二梯隊主要是以中國大 陸企業為主，包括東山精密、方正科技、超聲電子、中京電子。落腳到 A 股相關標的，具體來看：鵬鼎控股系原臺灣龍頭廠商臻鼎優質資產（除 IC 載板業務）整合而成的新業務主體，具有深厚的技術實力，目前積極配合 海外大客戶供應 SLP，也是 A股上市中唯一一家已具備量產 SLP 產品技術 能力的廠商，目前已經配合海外大客戶供應 PC、Pad 用 HDI，同時也是華 為等多家手機品牌 Anylayer HDI 的供應商；東山精密，2018 年收購海外資 產 Multek 開始涉足硬板業務，主要佈局通訊、數通、汽車等板塊，具備 Anylayer 工藝技術，積極配合國內大客戶，Anylayer HDI 板領域有望切入 高階產品；方正科技是國內 PCB 老牌廠商，產品涉及高多層板、HDI 板， 其中現有 HDI 板的成熟技術在 10 層二階到 10 層三階的區間，具備 Anylayer 的技術儲備，目前積極配合終端客戶研發；博敏電子是國內首批 佈局 HDI 的廠商之一，公司自 2005 年起就介入 HDI 板工藝研發，2011 年 就投資建設了 HDI 板生產線，目前主要配套安卓品牌廠 HDI 需求；超聲電子是國內最早涉足 HDI 板的大陸廠商，主要配合海外大客戶開發和銷售非 手機類電子產品的主機板以及手機主機板之間的連線板，主要受益於海外客戶 的需求增長；中京電子 HDI 產品具有高質量的規模化量產能力，該類產品 在高畫質新型顯示等應用領域市佔率較高，有望受益於 Mini LED 升級革新帶 來的顯示 HDI 機會；勝宏科技、崇達技術、景旺電子等大陸公司也在 HDI 做了相應佈局，目前主要致力於打通國內品牌廠商和 ODM 廠商供應關 系。

 綜上，我們認為 5G 手機的推出和其他領域更多采用更高階 HDI 方案將推 動 HDI 迎來高增長，其中鵬鼎控股主要受益於匯入海外大客戶和大陸終端 品牌廠商的升級，東山精密、方正科技、博敏電子主要受益於大陸終端品 牌廠商的升級，超聲電子主要受益於海外客戶的份額提升，中京電子主要 受益於 LED 產品升級和 ODM 機型用料升級，勝宏科技、崇達技術、景旺 電子主要受益於 ODM 機型用料升級。

 5G/伺服器高多層板需求仍強

 高多層板多應用於通訊/航空/伺服器，18 層及以上的應用還較少。高多層 板（主要指通孔板，本文以 8 層及以上板作為高多層板種類）也是整個 PCB 行業的較為高階的產品，主要用在通訊裝置、航空航天、伺服器/儲存 裝置中，目前應用主要集中在 18 層以下產品，高階的 18 層及以上板應用 還較少。

 資料量和傳輸速度要求提高，高多層升級趨勢漸顯。隨著 5G 資料時代的 到來，未來資料的傳輸速度和容量都將有極大的提升，在這樣的背景下， PCB 作為訊號承載根據的基礎產品，產品規格也將有所提升，在層數增加 的同時材料等級也會提升。產業鏈調研情況，通訊 5G 宏基站 TRX 板為 10~20 層方案（高頻材料+Mid Loss 高速材料），5G 毫米波微基站也會用 到 12~18 層的方案（Ultra Low Loss 高速材料），5G 核心網、交換機用 PCB 層數隨著傳輸速率的提升也會逐漸從至少 24 層板提升至至少 32 層板 （Very Low Loss→Extreme Low Loss）；伺服器隨著晶片平臺的演進，主 板 PCB的層數將從 10 層逐漸提升至 18 層及以上，由此可見高多層板在通 信、伺服器領域的增長空間將會逐漸開啟。

 國內廠商技術有全球競爭力，突破供應鏈關係是重點。國內通訊產業經過 幾十年的發展，逐漸培養出優秀的全球通訊裝置龍頭廠商，從而帶動上游 高精尖 PCB板產業的發展，大陸廠商以深南電路、生益電子為代表的 PCB 廠商經歷了通訊的多次迭代之後已掌握深厚的高多層板加工技術，從而奠定了大陸廠商在高多層板領域的全球競爭力；上游 CCL 材料方面，受到 2020 年國內 5G 產業鏈的批次拉動，大陸主流廠商生益科技、南亞新材、 華正新材國產替代進度加快，競爭力得到鍛鍊和提升，有望在高頻高速化 的趨勢中成為有全球競爭力的供應商。A 股上市公司中在高多層產業鏈的 佈局情況，具體如下：

 綜上，我們認為在 5G 演進、伺服器升級等趨勢的帶動下，PCB 板材層數 增加和 CCL 材料升級都將開啟高多層板的需求，深南電路、生益電子、滬 電股份、崇達技術等 PCB 廠將受益於行業整體需求景氣；生益科技、南亞 新材、華正新材國內三大 CCL 廠商將受益於材料升級下國產替代趨勢，高 多層板產業鏈成長可期。

 綜上，我們認為在 5G 演進、伺服器升級等趨勢的帶動下，PCB 板材層數 增加和 CCL 材料升級都將開啟高多層板的需求，深南電路、生益電子、滬 電股份、崇達技術等 PCB 廠將受益於行業整體需求景氣；生益科技、南亞 新材、華正新材國內三大 CCL 廠商將受益於材料升級下國產替代趨勢，高 多層板產業鏈成長可期。

 據前所述，目前 PCB 行業正處於需求火爆、上游持續漲價的景氣行情，我 們預計行業景氣度將持續至 2021 年第一季度，短期可以關注業績確定性較 強的標的，如勝宏科技等；長期來看，我們認為大陸 PCB 廠商的成長路徑 仍然是突破高階產品，細分領域可關注封裝基板、FPC、HDI 和多層板這 四個方面，結合產業佈局方向、技術實力和客戶認可度，我們建議可以重 點關注鵬鼎控股、東山精密、生益科技、深南電路、滬電股份、勝宏科 技、中京電子。

8、5G+AI，進入智慧大安防時代

8.1 抓住機遇，中國安防企業正在快速發展

 2018 年全球安防產業總收入 2758 億美元，預計 2022 年將達到 3526 億美 元，2018-2022 年複合增速 6.3%。

 中國安防產業增速高於全球，中安協預測，安防行業將向規模化、自動 化、智慧化轉型升級，預測到 2020 年，中國安防市場規模將達到 8000 億 元左右，年增長率達到 10％以上。

 從 A&S2020 年“全球安防 50 強排行來看，中國大陸公司數量達到 14 家， 提升明顯，中國安防企業保持了較快的增速。

8.2 疫情影響，2020年 Q1 中國安防行業景氣指數大幅下降，但環比逐季向好

 目前安防行業景氣指數位於“較景氣區間”。根據中國安防協會行業景氣 調查資料顯示：2020 年三季度，我國安防行業景氣指數為 144，比上季度 上升了 20 點，比去年同期低 9 點,位於“較景氣區間”。調查企業中，有 56%的企業認為經營狀況處於“良好”狀態，與上季度相比上升 16 個百分 點，比去年同期下降 4 個百分點；有 32%的企業認為“一般或持平”，比 上季度下降 12 個百分點，比去年同期下降了 1 個百分點；有 12%的企業反 映經營處於“不佳”狀況，比上季度下降了 4 個百分點，比去年同期上升 了 5 個百分點。

 生產景氣度上升至“較景氣區間”。2020 年三季度，安防行業生產（施 工）景氣指數為 144，比上季度上升了 13 點，與去年同期相比低 4 點， 位於“較景氣區間”。在調查物件中，有 56%的企業反映生產（施工）規 模比上季度擴大，有 32%的企業反映與上季度持平；有 12%的企業反映 生產（施工）規模減少。

8.3 AI 技術推動安防行業智慧化升級

 人工能+安防應運而生。隨著 GPU 等硬體裝置的研發和人工智慧相關軟體 演算法的成熟，人工智慧逐漸被大規模應用各個領域，而安防行業對實時 性、準確性要求極高，人工能+安防應運而生。在安防產業鏈中，硬體裝置 製造、系統整合及運營服務是產業鏈的核心，渠道推廣是產業鏈的經脈。

未來安防產業的運營升級勢在必行，透過物聯網、大資料與人工智慧技術 提供整體解決方案是眾多企業的發展趨勢。

 全球資訊科技、網路技術、感測技術和無線技術等的快速發展，推動了全 球範圍內安防行業智慧化的發展。智慧安防市場快速發展，增速遠超安防 行業增速，根據 Juniper Research 資料，全球智慧安防市場規模將從 2018 年的 120 億美元增長到 2023 年的 450 億美元，年複合高達 30.26%。

 根據前瞻產業研究院資料，2018 年我國智慧安防市場規模為 359.2 億元。 2012-2018 年市場規模年複合增長率高達 26.8%，預測 2019 年我國智慧安 防市場規模約為 455 億元，同比增長 26.7%。

 5G時代，智慧安防迎來新一輪發展良機。

 5G 網路的大頻寬、高可靠低時延、海量物聯的能力融合人工智慧、雲計 算、大資料和邊緣計算等各類技術，可以將應用場景從政府、環保、安 監、公安、綜合治理擴充套件到港口、礦山、電力、工業等千行百業。5G 網路 物理上是一張網，但邏輯上透過網路切片，可以為不同行業提供差異化的 服務。5G 智慧安防網路解決方案由感知層、網路層、平臺層、應用層四部 分構成。

 感知層：原有影片監控裝置全面升級至全景、4K 及以上清晰度，透過海量 的物聯網終端接入提供多維度的資訊採集，5G 網路加速無人機和機器人的 商用普及，協助安防實現立體化的影片監控和資訊監測，各類邊緣計算能 力也被部署至感知層。

 網路層：依託 5G 大頻寬、高可靠低時延、海量連線的網路接入和承載， 同時 5G 網路切片，可為客戶建立專用可靠的虛擬通道，保障客戶影片傳 輸大資料的安全及效率。

 平臺層 ： 統一平臺、雲端部署、資料融通。雲端實現大資料的深度處理和 深度分析，為各政府各管理部門、各行各業提供內部資料共享並支撐決 策。

 應用層：依託統一的雲端大資料，應用將更豐富、更智慧化。

 根據對 5G 通訊網路的需求，安防行業應用場景可以分為大頻寬類、高可 靠低時延類、海量連線類。

 結合以上幾類場景，以及當前 5G 落地的商業場景，5G 智慧安防將在十大 場景加速落地。

8.4 智慧安防走向千行百業，從輔助系統走向智慧製造

 隨著 AI，大資料，雲計算等技術的發展，安防正從傳統的影片監控走向 智慧安防，從傳統的防控輔助系統走向效率提升的生產系統，智慧安防走 向千行百業。在走向千行百業的程序中，不同行業對於覆蓋的縱深要求不 斷提升；為了獲取更多的細節資訊支撐決策分析，對於影片影象全天候高 清化越來越高，4K/8K 影象成為主流，對於網路上行頻寬的要求越來越 高；機器視覺技術的不斷髮展，影片影象可以承載越來越多的資訊，但仍 需要更多的與前端多維感知裝置之間進行資料的互動，提升決策準確率， 並儘量在前端決策，減少後端處理壓力；多維感知資料的端雲協同和對數 據的實時互動對於網路的時延、頻寬要求越來越高；同時防控走向深水 區，對於防控的立體化、系統化、機動化要求不斷提升。

 “新基建”助力智慧安防快速發展。2020 年，在新冠疫情影響下全球經 濟受到不同程度的影響，“新基建”成為疫情之外的一大“熱詞”。“新 基建”以技術創新為驅動，以資訊網路為基礎，面向高質量發展需要，提 供數字轉型、智慧升級、融合創新等服務的基礎設施體系。主要包括三個 方面，分別是①資訊基礎設施、②融合基礎設施、③創新基礎設施。從” 新基建”覆蓋的範圍可以看出，其中的 5G、人工智慧、雲計算、智慧交通 等領域與智慧安防行業關係密切，”新基建”拉動市場需求的過程中，安 防行業的產業結構升級也將迎來新一輪的迭代。

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