報告綜述：

需求及其購買力持續增長，並走向多元化

醫療需求覆蓋全人群、全生命週期:除了醫保支付的專科處方藥和手術產業鏈等細分領域，還包含針對亞健康和健康人群的更 廣泛需求;醫院和企業作為重要的需求方，也不斷產生新的變化。各方需求本身和技術發展都越發多元化，千億級別大賽道和 利基市場共同繁榮——這一切都對供給方提出更高的要求:創新、升級、轉型。

“好賽道+好公司”估值高企可能繼續常態，耐心守正待時

當前大部分醫藥重點公司估值水平已較2020年中高點明顯回落，仍處於歷史區間的中高水平。我們認為優秀的管理層及其經營、 前瞻的業務佈局可在不斷驗證的過程中以時間換空間，投資兼顧產業空間和短期估值，但中長期以前者為重。

製藥及研發外包產業鏈

製藥業:競爭格局逐漸演變為Biotech對Big Pharma的彎道超車，和Big Pharma對Biotech的直道超車，傳統藥業的 轉型升級預計未來2年可以看到驗證或證偽。研發管線深厚，銷售能力強的龍頭公司具備長期發展的實力，而商業 化能力獲初步驗證、無存量業務下滑擔憂的龍頭Biotech也逐步站穩跟腳。

CRO/CDMO:受益全球醫藥研發持續投入和產能向中國轉移，未來數年高景氣度有望持續，業績釋放確定性較高。 在各個領域中有專案經驗、提供高質量服務的龍頭公司有望持續提升份額。

醫療服務

消費型醫療服務:政策助力下我國民營醫療服務快速發展;消費升級趨勢下，眼科、口腔等專科醫療服務持續 量價齊升，空間廣闊;龍頭公司內外擴張漸入佳境，規模和品牌優勢顯著，強者恆強地位穩固

連鎖藥店:帶量採購政策下處方外流趨勢加快，助力零售市場擴容。單體藥店生存壓力加大，龍頭透過自建+ 併購穩步擴張，商業模式為資本輸出+管理輸出，帶動整體營業收入保持穩健增長。

投資建議:需求導向下，尋找率先升級和佈局的供給方

1）未被充分滿足的治療需求:創新轉型+產業升級:恆瑞醫藥、藥明康德、健帆生物、泰格醫藥、大博醫療、心脈醫療、麗珠集 團;

2）醫院需求結構性變化:降本增效+國產替代:邁瑞醫療、安圖生物、金域醫學、邁克生物;

3）多元化醫療新消費崛起:滲 透率提升——愛爾眼科 、華熙生物、通策醫療、愛美客、智飛生物 、艾德生物、康泰生物、歐普康視、我武生物;

4）終端變化 +集中度提升——大參林、益豐藥房、老百姓、一心堂。

風險提示:短期估值高氣後波動加大;政策力度超出市場預期波及板塊整體。