作者 | 餘青

編輯 | 李紅梅

相信看過《甄嬛傳》的網友一定對劇中的各種香料印象深刻，除了華妃的歡宜香和安陵容的鵝梨帳中香外，最有名氣的莫過於皇帝專用的龍涎香了。

常常看到新聞說，有人在海邊撿到價值百萬的龍涎香，價值堪比黃金。

為什麼會覺得龍涎香價值連城呢？龍涎香作為一種名貴香料，非常稀缺。它來自於抹香鯨腸內分泌物。龍涎香起初為淺黑色，在海水的作用下，漸漸地變為灰色、淺灰色，最後成為白色。歷史上人們主要用它來做香水的定香劑。

近日，這家香料生產商——格林生物擬衝刺創業板，公司又有哪些看點呢？

12月22日，格林生物科技股份有限公司（簡稱“格林生物”）創業板發行上市檔案獲深交所受理。公司主要從事生物源香料和全合成香料研發、生產和銷售。

目前，公司實現了對北美、歐洲等成熟市場以及亞洲等新興市場的全覆蓋，併成功進入寶潔（P&G），以及奇華頓（Givaudan）、芬美意（Firmenich）、國際香精香料公司（IFF）、德之馨（Symrise）等國際十大香料香精公司的全球供應鏈體系。

但風雲資本界發現，格林生物超八成營收來自於境外，且主要產品的毛利率遠低於營收佔比較小的產品，公司衝刺創業板勝算幾何？

境外營收佔比超八成

成立於1999年末的格林生物，主要產品包括甲基柏木酮、甲基柏木醚、檀香208、檀香210、丁位突厥酮等香料，已形成柏木油、松節油和全合成三大系列產品共同發展的格局。公司產品主要作為配製日化香精的原料，被廣泛應用於日化領域。

經過二十年的積累和沉澱，格林生物已成功開發出一系列具有龍涎香、玫瑰香、檀香等香氣的天然等同高階香料，是國際香料香精行業知名企業之一。但格林生物所開發的龍涎香並非來自於抹香鯨腸內分泌物，而是透過分子修飾技術合成的具有龍涎香香氣的高階香料。

目前，公司是甲基柏木酮、柏木腦、二氫香豆素等5個產品的REACH全球領頭註冊企業，是全球最大的甲基柏木酮供應商之一。

從營業收入來看，招股書資料顯示，格林生物2017年營收為4.21億元，2018年營收同比增長22.3%，至5.15億元。2019年，公司營收增長速度有所放緩，為5.67億元，同比增長10.1%。

然而，格林生物淨利潤的增長速度卻與營收增長速度不同，公司2017年淨利潤為3058.22萬元，2018年僅增長35.5%，為4182.06萬元。2019年淨利潤同比大增71.4%，為7167.8萬元。

值得注意的是，公司產品銷售以境外為主，且遠超同行。2017年至2020年上半年，公司境外銷售額佔營收的比重分別為87.49%、85.99%、85.84%、84.74%，同行業可比上市公司外銷佔比平均分別為57.13%、59.08%、60.75%、56.25%。

招股書顯示，除了2018年以來的中美貿易摩擦將會給公司利潤水平帶來影響外，目前，海外新冠疫情再次出現新的變異，對於公司的業績亦產生不可估量的影響。

有錢不賺？

從公司整體毛利率來看，公司近年來整體毛利率偏低。報告期內，公司主營業務毛利率分別為25.06%、23.59%、28.43%和29.87%，波動較大。

我們已經知道格林生物的收入主要來自於柏木油系列、松節油系列和全合成系列，2017年-2019年，這三系列產品營收佔比達96.7%、96.11%和96.94%。

但風雲資本界梳理招股書後發現，公司毛利率最高的卻不是這三個系列產品，而是來自於營收佔比不超過4%的其他系列產品。

從上述圖表可以看到，2017年-2019年，其他系列產品的毛利率幾乎是公司整體毛利率的數倍。更是在2018年達到了81.07%的毛利率，雖然2019年來格林生物其他系列的毛利率有所下降，但仍然超60%。

這裡的其他系列產品究竟是什麼？是什麼原因使得格林生物寧願花更多時間、精力生產毛利率較低的產品而非毛利率較高的產品呢？

格林生物在招股書中解釋稱，其他系列產品主要包括二氫乙位紫羅蘭酮、氧化芳樟醇和異戊酸酯等，採用催化加氫、環氧化、酯化等核心技術體系生產。其中催化加氫步驟採用環境友好的催化劑，不僅可重複使用，且過程中無廢水產生。

對於為什麼將產能集中於毛利率低的產品而非毛利率高的產品，格林生物卻並未在招股書中說明具體原因。對此，風雲資本界透過郵件聯絡了格林生物相關負責人，截止發稿並未獲得回覆。

毛利率低於同行業公司

同行業可比公司的情況如何呢？是否也和格林生物相似？

從同行業可比公司整體毛利率表現來看，格林生物的毛利率低於同行業可比公司均值。

根據公開披露的資訊顯示，格林生物在A股上市公司、擬上市公司中挑選從事香料香精生產的愛普股份（603020.SH）、科思股份（300856.SZ）、華業香料（300886.SZ）、亞香股份4家公司作為同行業比較物件。

其中，在主營業務上，華業香料、亞香股份與格林生物一致，均為香料產品的研發、生產與銷售；與愛普股份、科思股份的部分業務一致。

從近期上市的科思股份來看，公司同樣以從事日用化學品原料的研發、生產和銷售為主，產品包括防曬劑等化妝品活性成分、合成香料等。

招股書顯示，公司產品包括化妝品活性成分及其原料、合成香料及其他等日用化學品原料。其中，公司化妝品活性成分及其原料、合成香料的營收近年來一直佔據主要位置，達九成以上。其他產品營收的營收佔比則與格林生物的其他系列產品相似，僅佔比4%左右。

但是，科思股份的各產品的毛利率表現卻與格林生物不同，主要產品的毛利率與其他產品的毛利率相差不多。

同時，風雲資本界發現，其他企業對於主營產品的毛利率表現也幾乎和科思股份相似，暫未發現營收佔比較小的產品毛利率遠高於主營產品毛利率的情況。