華記環球集團(02296)上市首日高開26%，盤中最高漲幅達36%，但是對於澳門建築承包商，市場顯然沒有給予過高期望，漲幅很快收窄，當日收盤僅漲4%，截至發稿，公司股價與昨日收盤持平，成交冷清。

智通財經APP了解到，華記環球集團在招股價區間的下限定價，發行價為0.25港元，按照全球公開發售後的20億股總股本計算，公司市值5億港元，小市值公司容易被炒起來，上市前華記環球集團獲超額認購60倍，暗盤和收掛均錄得上漲。

華記環球集團是澳門第二大裝修承包商，主要在澳門提供裝修、建築及維修維護方面的服務。

眾所周知，澳門經濟依靠兩大支柱產業——博彩和旅遊，實際上，澳門的建築業很大程度上也依賴這兩大產業。2013-2014年澳門興建了多家賭場和酒店，例如澳門永利皇宮、澳門巴黎人、新濠影匯及澳門百老匯，一度帶動澳門建築業蓬勃發展。之後幾年博彩業降溫，加上博彩和旅遊所帶來的稅收收入減少，導致政府在建築工程方面的預算減少，建築業隨之放緩，但過去五年複合年增長率和規模均略高於香港同業。

長期來看，澳門建築工程的主要推動力依然在於隨著旅遊業的發展，賭場、購物中心和酒店的需求增加。

不過，華記環球集團承建、裝修的專案並不是賭場或酒店，而是住宅樓宇、辦公室物業、校舍、大學建築、政府大樓、政府訓練中心之類。相比之下，增長速度和空間都不如前者。

從財務資料看，華記環球集團的大部分收入來自裝修，建築和維修的收入加起來佔比不到1%。2016-2018年，該公司收入分別約為1.75億、3.23億、4億澳門幣(單位下同)，2017及2018年收入分別同比增長84.2%、24%，主要由於專案確認收入比例較上一年高。2019年前四個月收入為1.59億元，同比增長51.7%，據稱主要是由於公司期內承接了一個重大的私營界別專案。

華記環球集團的客戶主要包括澳門政府、其他法定機構及總承包商。近幾年呈現出兩個趨勢：來自政府和其他法定機構的專案收入佔比逐年減少，而私營界別收入佔比逐年提升，此外，公司客戶集中度也在提高。2016-2018年，來自最大客戶的收益分別佔公司總收益約26.3%、23.2%、51.6%，今年前四個月，這一比例提升至62.1%。

華記環球集團最大的成本是分包費用，佔總服務成本的70%以上，從2018年開始佔比超過90%，這一成本主要是支付給分包商開展工程的成本，通常包括分包商僱員的工資及分包商的材料及裝置的採購成本。其盈利能力極度依賴控制及管理分包費用的能力。

從2017年開始，華記環球集團大幅減少僱傭直接勞工，更多地委聘分包商進行工程，正因為如此，服務成本增長快於收入，公司整體毛利率呈下降趨勢，從2016年的30.4%降至2018年的19.9%。

智通財經APP了解到，2016年毛利率較高主要是因為在聯合中標的三個公營界別裝修專案中，華記環球集團僅負責專案管理工作，沒有產生分包費用、材料成本等。

華記環球集團私營類專案的毛利率比公營類專案高出11-14個百分點，雖然近幾年私營界別收入佔比提升，但這顯然並沒有幫助公司提升毛利率。

大型專案毛利率一般低於小型專案，今年前4個月，公司大型專案佔總收益比重大，所以導致毛利率同比繼續下降。

2016年，華記環球集團權益股東應占溢利為2490.6萬元，2017年同比接近翻倍增長至4967.7萬元，據了解當年淨利潤增長快於收入增長主要因為行政開支和上市成本減少。

但2018年由於行政成本及上市開支增加，淨利潤出現下滑，同比下降約2.5%，如果沒有颱風天鴿對一個專案造成損失帶來的保險賠償，這一年的淨利下滑或更加明顯。2019年前四個月，淨利潤增速幾乎與同期收入增速持平，同比增長49.09%至2374萬元。

除了2018年之外，華記環球集團近年來其他年份淨利潤率基本保持在14%-15%左右。華記環球集團的毛利率和淨利率均高於同行業的承達集團(01568)、華營建築(01582)及黎氏企業(02266)。但從華記環球集團過去的表現看，由於其更多采用分包的方式進行，毛利率很難回升至過去的水平，較高淨利潤率的可持續性也存在不確定性。

在港股市場，建築裝修行業大部分是小市值公司，加上行業本身或市場的天花板低，增長潛力有限，市場關注度並不高，成交量低迷，華記環球集團後續股價有可能會複製華營建築等同業公司的走勢。