中國唯一一家被巴菲特旗下公司持股的比亞迪股份有限公司（簡稱，比亞迪）（01211-HK;002594-CN），近兩年在汽車行業的調整期，該公司不管是股價還是汽車的銷售資料，都跑贏了行業的平均數（有興趣的讀者可以找找相關資料），但是，比亞迪的短期償債能力一直在持續惡化，這是什麼原因呢？

我們先來看一組資料，根據比亞迪11月22日晚間披露的公告資料顯示，公司面向合格投資者公開發行一般公司債券、綠色公司債券、可續期公司債券及各類專項債券等，發行規模不超過100億元（人民幣，下同），含100億元。發行規模還不小，債券利率將由發行人和主承銷商根據網下利率詢價結果在利率詢價區間內協商確定。

此次募集資金的用途，公司解釋數主要用於補充運營資金，償還公司借款和其他符合法律法規之用途。

償還公司借款、補充運營資金，這兩項吸引了筆者的注意，這家公司到底有多缺錢呢？

存在借新還舊，流動性問題

根據比亞迪最新的三季報資料看，公司的資產負債率為68.48%，而以槓桿經營著稱的地產公司，去掉合同負債之外，其資產負債率也不過如此，甚至槓桿低一點公司，經營槓桿會大幅低於這個數值，從這個角度來看，比亞迪經營槓桿似乎已經比較高了，但也在可接受的範圍內。

我們再繼續往下看，比亞迪所處製造業的特點就是賬上擁有鉅額的固定資產，而這部分資產清算價值很小，所以，雖然表面看它的負債率還可以接受，而真實的償債能力可能非常堪憂。

比亞迪是不是如此呢？根據該公司最新的三季報顯示，總資產1982億元，其中，非流動資產總計866億元，固定資產加在建工程合計588.1億元；流動資產1116億元，流動資產中佔比最大的是應收賬款和存貨，兩項總和755.5億元，貨幣資金只有109.3億元。

負債項短期借款一項就高達430億元，流動負債合計1091億元，（流動負債是指在1年或者1年以內的一個營業週期內需償還的債務）。

很明顯，比亞迪流動資產雖然可以覆蓋住流動負債，但是流動資產中貨幣資金佔比太少，連短期借款都沒辦法覆蓋，而根據以往經驗看，短期內應收賬款和存貨，是沒辦法變現的，所以，短期比亞迪面臨嚴重的流行性問題，必須靠借新還舊維持經營，這或許也是公司發行大額債券的主要目的。

以上我們看到的都是結果，那麼根源呢？是什麼原因讓這家國內的龍頭車企，面臨如此嚴重的償債問題？

建廠和應收款增加，消耗了公司大量現金流

首先，我們來看看這家企業近幾年有沒有為股東賺到錢，賺錢的能力強不強？

從下圖我們可以看到，比亞迪最近五年（2014年至2018年）為股東賺取了151.54億元的淨利潤，聽這個數字感覺挺大的，別急，我們來看看公司的淨利率，2014年至2018年分別為1.27%、3.92%、5.30%、4.64%、2.73%，淨利率資料就不怎麼樣，一直處於微利的狀態，更可氣的是，如果扣除一些非經常收益（主要是一些政府補助），比亞迪2014年至2018年給股東賺的淨利潤總和只有87.19億元，其中2014年還是虧損的。

不管怎麼說，公司還是賺錢了，但為什麼賺錢了公司償債壓力還那麼大呢？

這裡，我們注意到了幾組資料，第一應收賬款，2014年至2018年比亞迪的應收賬款由137.5億元，增長至492.8億元，2019年3季度小幅下降至480.1億元，也就意味著公司5年賺取的淨利潤有355.3億元，沒有轉換為現金流，而公司2014年至2015年真實的淨利潤還沒有355.3億元，也就意味著公司主營業務近五年是消耗公司現金流的。

另外，2014年至2018年固定資產加在建工程總額由360.75億元，增加至533.64億元，2019年3季度進一步增加至588.1億元，加上每年固定資產的折價，真實增加的固定資產遠遠要比報表披露的差額資料大，投資固定資產近五年公司也出去了超過200億元，消耗了公司現金流。

所以，從上述我們可以判斷出，比亞迪近五年雖然賺到淨利潤了，但是賺到的淨利潤全部轉化為應收款了，另外，公司近五年還在大筆的借款，增加固定資產的投資，導致的結果就是，公司短期償債能力越來越弱，要想改變現狀，公司能做的就是提高利潤率、提高銷售回款、減少資本開支。