導 讀

豬肉價格，成為國人最熱談資。二師兄從上天到下凡，挑動無數神經。

類似變臉，也出現在汽車市場。隨著補貼縮水、技術品質傷，新能源汽車市場也陷入水逆。

新能源車引領者的比亞迪，也淪為問題裸泳者。銷量數月下滑、股價震盪、負債高企、產品投訴。消費、資本雙殺下，大白馬墜落，王傳福的成績單為何如此慘淡？

年關將至，一些企業的日子不好過。

11月22日晚間，比亞迪股份有限公司釋出公告，擬以儲架發行方式申請公開發行公司債券，總規模不超100億元，擬用於補充營運資金、償還公司借款等。

統計資料顯示，2019年以來，比亞迪先後至少發行各種債券16次。其2018年報資料顯示，其一年內到期的應付債券達70.77億元。截至2019年三季度末，比亞迪資產負債率已高達68.48%，處於行業高水平。

貴為中國產新能源汽車“頭牌”，比亞迪為何如此缺錢呢？

來看看業績。

相關資料顯示，2019年前三季度，比亞迪前三季度實現營收938.22 億元，同比增長5.4%，歸母淨利潤15.74 億元，同比增長3.09%。

但第三季度，營收316.38 億元，同比下滑9.2%，環比下滑0.8%；實現歸母淨利潤1.2 億元，同比下滑88.6%。

營利雙降，著實出乎不少人意料。

值得注意的是，比亞迪還預計，2019年全年淨利潤將為15.84億元到17.74億元左右，下滑幅度在36.19%至43.03%之間。

這就意味著，長期升勢強勁的比亞迪，盈利能力正在遭遇挑戰，下滑態勢仍在繼續。

這種變臉風險，在財務方面有更深體現。

除了68.48%的負債率，已接近市場忍耐性。根據會計行業標準，資產負債率的70%被稱為警戒線。

第三季度，流動比率也只有102%。根據會計行業標準，流動比率小於1則意味著該公司短期償債能力很差。

截止今年三季度末，比亞迪賬上的貨幣資金僅有109.35億元（包括受限資金），較去年同期減少31.68億元，降幅22.46%。

三季度末短期借款高達430.01億元，比去年末提升52.12億元，增幅為13.79%。此外，應付票據137.47億元、應付賬款208.16億元、應付職工薪酬41.48億元、其他應付款64.18億元、一年內到期的非流動負債66.87億元。

比亞迪流動資產為1116.21億元，流動負債為1090.86億元，流動比率為1.02。從以上幾個財務指標可看出，比亞迪短期償債風險真不小。

截止三季度末，比亞迪的應收賬款規模為480.14億元。其中，政府補貼款未到賬金額仍在200億元左右。

截止到2019年3季度，比亞迪的短期借款、長期借款與已發行債券等三項有息負債加在一起，高達680億元。

由此而來的是利息成本高企，前9月利息費用為25億元。而2018年全年，比亞迪的利息支出高達31.19億元，全年利潤為27.8億元。

再看現金流，2019年1至9月，比亞迪經營活動產生的現金流淨額38.33億元，同比大降42.37%。公告稱這是由於購買商品、接受勞務支付現金增加所致。投資活動產生的現金流淨額-165.2億元，同比下降87.42%。

以此來看，比亞迪現金流承壓，長短期償債壓力著實不小。

銷量滑鐵盧 王傳福遭打臉

一般而言，現金流充裕，是多數C端企業的標配。貴為新能源汽車龍頭的比亞迪，竟出現現金流大降情形，不得不令人吃驚。

對於上述業績表現，尤其是淨利減少，比亞迪坦言與新能源車銷售不及預期有關。

據悉，2019年1-9月，比亞迪累計銷量33.57萬輛，同比下降4.49%。其中9月份，比亞迪汽車銷量4.07萬輛，同比下降約15%。

細分來看，9月份，比亞迪燃油車出現年內首次同比增長。銷售27048輛，同比增長35.17%。10月份依然延續此行情，燃油車銷量28563輛，同比增長37.12%，增幅相比9月份進一步增大。轎車和SUV板塊均增長明顯，MPV板塊依然下滑。

主要下滑動力，來自新能源汽車方面。

第三季度新能源車銷量僅4.68萬輛，同比跌幅達31%。其中，7月新能源乘用車銷量1.65萬輛，同比下降11.8%；8月銷量1.67萬輛，同比下跌23.4%；9月銷量1.37萬輛，同比跌幅達51.0%。

顯然，新能源車銷量下滑拖累了公司盈利。

比亞迪釋出的最新銷量資料顯示，10月份銷量為4.1萬輛，同比下滑15.19%，這是比亞迪自7月份以來，連續第四個月整體銷量出現下滑。1-10月，比亞迪累計銷量為37.69萬輛，同比下滑5.78%。

受新能源汽車銷量下滑影響，比亞迪的毛利率也下滑明顯。

資料顯示，公司前三季度毛利率為16.0%，同比減少0.4%，其中第三季度毛利率13.9%，同比減少3.3%，環比減少1.5%。

對此，比亞迪表示，受巨集觀經濟形勢影響，預計第四季度汽車行業整體市場需求依然疲弱，疊加燃油汽車價格體系變化的衝擊及新能源汽車補貼大幅退坡的影響，新能源汽車行業銷量不及預期，預計集團新能源汽車業務盈利較去年同期也有一定幅度下滑。

這種下滑，帶來兩個打臉行情。

2019年年初，比亞迪就定下30萬輛新能源汽車的年銷量目標。2019年年中時，比亞迪董事長王傳福更將此目標進一步調整成42萬輛，並表示新能源產業短期內有壓力但是長期向好，比亞迪今年仍將達到70-80%的增幅。

結合上述實際表現，王傳福的上述年終目標或大概率落空。另一方面，燃油車的大漲與新能源車的大跌，也形成尷尬畫面，作為曾經最大的新能源汽車企業、第二大汽車電池供應商，要知道，王傳福曾在不同場合多次建議國家明確燃油車禁令時間表。

補貼退坡惹禍 艱難時刻還沒到來？

之所以稱之為曾經最大，是因為持續多月銷量資料的下滑，讓比亞迪痛失了連續3年蟬聯的全球新能源汽車霸主稱號。9月份，特斯拉將其取代。

變臉太多，就像龍捲風。

畢竟2019年8月，《財富》雜誌剛將比亞迪列入“改變世界企業榜”前三席位。

何以如此呢？

政策補貼退坡，是一個重要原因。

2019年7月，中汽協首次將2019年全年新能源汽車銷量預期由160萬輛下調至150萬輛。三個月後，又再次下調全年銷量預期至140萬輛。

下調是有現實依據的，畢竟2019年7—9月，新能源汽車的銷量表現涼涼。

據乘聯會公佈的資料顯示，2019年1-6月，全國新能源狹義乘用車銷量57.7萬輛，同比增長65.9%。到2019年第三季度銷量大幅下降，僅有24.5萬輛。

這一現象從側面反映出，新能源車對政策補貼的過於依賴。

比亞迪也承認，其利潤下滑的主要原因是政府削減補貼。

根據工信部資料，比亞迪在2015及以前的補貼約20.06億元，2016年補貼約33.49億元，補貼金額在新能源車企中位列第一。

2017年新能源補貼共計220億元，比亞迪領了34億。2019年前三季度，比亞迪收到的政府補貼為10.42億元，佔淨利潤的66%。由此來看，補貼在比亞迪淨利潤中佔較大比重。

對此，比亞迪曾表示，公司將通過成本控制及品牌溢價等多種方式，抵減補貼退坡對盈利帶來的影響。

不過，就目前補貼金額佔淨利潤的比重及業績表現看，比亞迪的補貼依賴症短時難改變。

2019年3月27日，財政部等四部委於釋出《關於進一步調整完善新能源汽車補貼政策的解讀》，新能源汽車產業現已進入補貼退坡期：2019年補貼標準相比上年平均退坡50%，地方補貼於6月25日前取消完畢，而整體補貼需在2020年底徹底退出。

換言之，對比亞迪而言，目前的業績表臉，或許只是開始。真正的艱難時刻，還沒有到來。

有業內專家認為，隨著新能源補貼退出，勢必有一大波車企受到影響，但這是它們成長的必經階段。現在很多新能源車企都是畸形發展，未來只有車企真正脫離補貼溫室，用自身實力贏得市場才能促進行業健康持續發展。

競爭格局變數 特斯拉來襲

資料顯示，比亞迪第三季度研發費用下滑61%至13.44億元，研發佔比跌到4.25%，相比2018年佔比6.56%，下滑幅度明顯。

這對身處銷量競爭白熱化的比亞迪而言，不是好訊息。一旦研發跟不上，競爭力必然再度受挫。

事實上，新能源汽車的研發、生產技術尚存諸多瓶頸。尤其在三機領域，核心突破仍是消費者、投資者的關注熱點。

補貼退坡、大潮已退。無論傳統王者，還是後來新貴，眾多新能源企業又站在同一起跑線，需要各憑本事。

隨著各方勢力齊聚，一場征戰殺伐即將上演。2019年，蔚來、小鵬汽車等造車新勢力，都有強有力產品上市;恆大等跨界力量，也在通過收購等方式，在全產業鏈廣泛佈局;傳統車企如北汽集團，也在新能源汽車上創下良好口碑。

當然，還有與比亞迪並駕齊驅的特斯拉。

兩者對比，比亞迪仍有一些下風考量。

雖然，對於比亞迪來說，掌握電池核心技術是其一大優勢，“e平臺”也為其品牌增色不少，但在關鍵的電池領域，比亞迪與特斯拉之間依舊存在差距。

有媒體表示，特斯拉的電池在密度方面非常出色，其汽車的續航能力一般高於比亞迪。且每個電池上都有保險絲，所以當某個電池出問題時，並不影響其他電池的正常工作，既容易檢測，又容易進行更換。

而比亞迪的大多產品採用了大塊電池組。如果發生損壞，更換費用相當昂貴。

同時，作為國內最大的新能源汽車企，比亞迪在坐擁巨量市場份額的同時，也面臨上升的天花板。而面對消費迭代和競品發力，比亞迪否能持續滿足消費者的產品口味變化，仍然存在很大挑戰性。

尤其對於新能源汽車而言，作為新興事物，本身就有很強的迭代屬性，這無疑增加了王者易主的可能性。

值得注意的是，11月22日，首批上海工廠生產的中國產版特斯拉Model 3（標準續航升級版）已登陸全國門店，春節前或迎第一批交付。

單從時間來看，特斯拉的動作已大大超出市場原有預期。而隨著此中國產動作，新能源汽車市場的競爭將更為激烈。

大競品突襲，這會對本已困境重重的比亞迪，產生這樣的影響呢？

比亞迪的業績已經掉隊了，而特斯拉的業績卻扭虧為盈。

資料顯示，2019年第三季度特斯拉淨利潤1.5億美元，歸屬於普通股東的淨利潤為1.43億美元。

上述成績，主要得益於特斯拉三季度產銷量雙雙創新高。特斯拉三季度共生產電動汽車9.6萬輛，交付達9.7萬輛，打破今年二季度創下的生產8.7萬輛和交付9.5萬輛的產銷記錄。

此訊息一出，特斯拉的股價暴漲，其總市值逼近600億美元，超越通用汽車，成為美國市值最高的汽車公司。

頹勢凸顯的比亞迪，遭遇勢頭正盛的特斯拉，兩者會碰撞怎樣的競爭火花。

隨著特斯拉推進中國產化、產品價格下調等戰略措施，勢必對新能源汽車業產生洗牌影響，以傳統燃油車業務起家的比亞迪能否跟上競品步伐？能否保住王者地位呢？

不止是汽車

客觀而言，縱觀比亞迪的業務佈局，淨利、銷量下滑的鍋不能完全甩給新能源汽車。

根據比亞迪2019年中報顯示：比亞迪股份有限公司旗下有三大業務，分別為汽車及相關產品業務、手機部件和組裝業務和二次充電電池及光伏業務，三大業務佔集團總收入的比例分別為54.45%、38.84%和6.71%。

汽車業務領域看，比亞迪的新能源汽車銷量下滑，可與其相對應的燃油車銷量卻同比增長。

經統計，比亞迪燃油車的銷量在第三季度有所回暖，其中2019年9月其燃油汽車銷量為2.7萬輛，同比增長35.17%。

不過，這種上漲，也引發市場的尷尬猜測：難道，因為新能源車賣不動，比亞迪準備重新押注燃油車了嗎？如果是，在大環境與自身規劃下，其從燃油車市場獲利空間仍有較大不確定性，同時是否也讓王傳福的禁售燃油車論再遭打臉呢？

手機部件及組裝業務看，由於電池生產和手機制造屬於勞動密集性產業，而電子部品件所在的深圳地區勞動力成本增加，也對該業務板塊的利潤增速產生影響。

同時，在電池領域，受限於之前的自供戰略，比亞迪錯失動力電池第一寶座，並給自己培育了一個大競品寧德時代。雖然2018年7月，比亞迪選擇開放，但屬於它的時機顯然已過去。

資料顯示，1-10月，寧德時代的裝機量高達23.5GWh，市佔率高達50.9%，2019年全年為23.6 GWh，市佔率為42%。換言之，不足1年時間，寧德時代市佔率提升8.9%，進一步鞏固動力電池的霸主地位。

而前10月，比亞迪裝機量為 9.2GWh，市佔率 20%，顯然已不再一個量級。

單看10月，寧的時代裝機量 2.1GWh，市佔率為 50.7%。比亞迪裝機量 0.5GWh，市佔率僅為 11.5%。

有專家表示，這種頹勢不可避免，比亞迪即做B端，又做C端，顯然讓一些合作車企有不少疑慮。作為三機中的核心要素，激烈市場競爭下，誰也不想讓這樣的關鍵砝碼長期握在競品手中。

光伏業務方面看，自2008年進入光伏行業起，比亞迪一直處於虧損狀態。

2017年，比亞迪稱“太陽能業務仍為公司盈利帶來較大負面影響”。

2018年3月28日，比亞迪宣佈，在澳洲簽署價值近3000萬美元(約合2億人民幣)的75MW光伏投資專案，是其在澳洲最大的光伏專案。

可2018年，國家發展改革委、財政部、國家能源局聯合下發《關於2018年光伏發電有關事項的通知》，下調普通光伏電站標杆電價和分散式光伏發電補貼標準，倒逼企業從依靠國家政策向更多依靠市場轉變，通過降本增效提高發展品質。國家政策的縮排，無疑對比亞迪光伏業務帶來不利影響。

以此來看，看上去很美的光伏業務，是否也有雞肋之感？

綜合來說，比亞迪的總體日子不好過。

新一輪發力

不過，家大業大的比亞迪，雖身處險灘，價值看點也有不少。

從產品角度看，比亞迪的最新一代產品在動力架構、設計、智慧化方面均有大幅提升。

現在，唐、唐PHEV和唐EV在同級產品中表現不俗；隨著全新一代宋和秦Pro到來，比亞迪在燃油、純電方面也開始新一輪發力。

一定意義上說，比亞迪的BNA架構是本土企業中少數能媲美外資成熟平臺的模組化架構。它不僅包括車身平臺，還包括動力系統、電子系統、智慧生態系統等。

另外，比亞迪在新能源領域的技術實力確實行業領先。比如，依靠全面革新的第三代DM技術、全新垂直整合核心技術的“e平臺”，以及最新的三元鋰電池。

也基於此，四面楚歌的比亞迪，也有翻盤的機會。

值得強調的是，在合作方面，比亞迪除牽手戴姆勒外，11月7日，去與豐田達成戰略合作，合作所涉及的內容或將包括BNA車型平臺。

此外，11月24日，有媒體稱，奧迪正在和比亞迪就動力電池採購進行洽談。對此，比亞迪迴應稱以公告為準。

並且，2019年10月初，比亞迪還表示，最快在明年年中的北京車展中推出一款全新的純電動轎跑，此款車型會採用磷酸鐵鋰電池。比亞迪還透露此款電池的體積比能量密度（非傳統意義上的品質密度比）提升50%，搭載車型將獲得400至500公里的續航表現。

看來，比亞迪也在多方努力，試圖扭轉頹勢。能否如願，需要時間做答。

產品頻頻投訴

不過，相比上述創新、合作動作，比亞迪亦或王傳福還有更急迫的事情需解決。

2019年3月11日，中國消費者協會發布報告顯示，全國消協組織2018年受理的汽車產品投訴，“比亞迪”位居第一位，賓士則位列第二位。比亞迪的投訴問題多為“售後服務”、“合同”、“品質”、“虛假宣傳”四方面。

2019年11月25日，投訴編號426415稱，開了4年多的比亞迪S6車輛停放時突然自燃；

2019年11月25日，投訴編號427739稱，開了4年比亞迪G5，中控觸控式螢幕二次更換後，又宕機；

11月19日，投訴編號425954稱，比亞迪S7開了5萬多公里，變速箱和離合器就出現故障；

11月15日，投訴編號424788稱，2018年9月購買比亞迪唐燃油版，今年1月分發現汽車後排異響，1月20日更換後面兩個避震器總成，可今年11月初再次出現後排異響。

此外，在聚投訴、黑貓投訴上也有不少比亞迪的問題投訴。

面對消費者的聲聲投訴，值得比亞迪深刻思考。對於強C端的汽車業而言，品質口碑是企業發展基礎、也是生存紅線。

看似溫柔好欺的消費者，也有冷酷強悍的另一面。一旦形成巨大反作用力，拋棄你時，甚至連一聲再見，都不會有。對於這個嚴肅問題，即使強大如賓士、BMW也不得不放下身段、接受慘痛教訓。那麼，身處困境、品牌力綜合實力都差幾個量級的比亞迪，又有多少底氣呢？

白馬下墜 引領者的真正底色

簡單梳理之下，不難發現，王者比亞迪已光環消逝，正在危險下墜，發展存在不小的不確定性。

這種觀點，並非空穴來風。

一定意義上說，先知先覺的資本市場已經有了不少訊號。

今年以來，結構性行情是一大看點，不少白馬出現翻倍行情。尷尬在於，一向白馬股示人的比亞迪卻表現不如人意，下跌超10%，跑輸大盤。截止11月25日收盤，股價44.87元，相比4月19日59.93元的最高點，下跌超20%。比亞迪股份表現，也同樣如此。

同時，比亞迪動態市盈率為43.29倍，相比同類競品估值也高出不少。如第二梯隊廠商——北京汽車動態市盈率9.06倍，吉利汽車12.73倍，集團9.27倍。相比比亞迪已給出全年的業績預告，歸母淨利變動區間為15.84億元—17.74億元，目前市值，還有下跌空間。

結合其銷量、淨利下滑表現，不難發現，比亞迪正在經歷消費、資本雙殺，白馬股也已跌落神壇。

面對補貼消逝、市場寒冬、負債高企、財務資料隱憂、動力電池業務被寧德甩開，加之特斯拉突襲，比亞迪亦或王傳福該如何應對呢？

以此來看，比亞迪傳統燃油車的變臉升勢，是否也有了更新註腳。畢竟相比生存而言，環保大義甚至當家人的臉面都可放在一邊。

問題是，這就可以了嗎。

覆巢之下，安有完卵。寒冬之下，退潮之中，方顯產品匠心、品質初心、實力硬核的重要性。如何迴歸產品初心、打磨產品品質、擺脫外部依賴，呈現真正的新能源汽車引領者底色，是比亞迪亦或王傳福的一道重要思考題。