前兩天，我寫了一篇關於儲蓄率的文章，很多人讀者在問能不能寫寫槓桿率，正好，最近央行釋出了2018年的《金融穩定報告》。

和儲蓄率一樣，住戶部門的槓桿率也有很多統計渠道和口徑，結果當然也大不一樣，不能直接用來比較。我們就來看看央行自己釋出的2017年和2018年的報告。這裡，住戶部門槓桿率指的是：住戶部門貸款餘額/GDP。2017年的時候，這個資料是49%，而2018年的時候，這個資料是60.4%。從2008年左右的18%，提升到現在這個水平，我們用了10年時間，而歐美大概用了40年的時間。

住戶部門的貸款餘額主要是兩個，一個是房貸，大約佔了53%左右，一個是消費貸，而且估計又很多消費貸實際上流入了房貸，這個是無法統計的，只是網上有公開報道過的案例。最後，還有一部分是經營性貸款，主要是個體戶。

我還是強調一點，債務槓桿率這個東西，每個國家承受力不一樣，有些國家不到150%的整體槓桿率就發生風險了，而日本高達300%還穩得一比，幾乎陷入停滯了。而央行對2017年的住戶部門槓桿資料做了一個圖來比較：

大家覺得我們應該和哪一個目標進行對比呢：是發達國家，還是平均水平，還是新興市場？

以前我寫債務槓桿率的時候，我說了，比起槓桿率的絕對水平，我更看重的是兩個指標，一個是槓桿提升的速度，一個是邊際槓桿水平。從上邊的資料，大家已經可以感受債務槓桿增長速度了。

而邊際槓桿水平就是新增的債務和GDP增量的比值。這個衡量的是債務產出比。作為一個投資者，對於債務實際我並不排斥，我自己投資中也會使用槓桿。但前提是債務要獲得相應的回報，如果你投入的債務，產生的回報越來越低，甚至是無法得到回報了，那麼這個遊戲肯定就持續不下去了。實際上，全球現在很多經濟體這個回報已經很低的了，但是各大央行又想了個新辦法，那就是債務本身不用還了，只要利息能夠還下去就行了。

在這份報告裡，央行還分析了住戶部門貸款對消費的擠出作用，這一點，符合大家的邏輯，在之前寫深圳和廣州的GDP變化的時候，也提到了這點。不過央行這回給出了定量分析：居民槓桿率每上升1個百分點，消費增速就會降低0.3個百分點。這個資料已經控制了人均可支配收入和社會融資規模的影響，就是二者之間單純的關係了，甚至可以說是因果關係。

目前，消費已經成了GDP的第一推動力量，對GDP的貢獻率達到了60%。可以這麼說，如果消費負增長了，那麼極大可能就會帶動GDP的負增長。因此，至少可以確定，這個住戶部門的槓桿率是不可能無限制提升的。如果還考慮到其他因素，比如企業部門的貸款，經濟增速的自然放緩，以及各部門之間的相互作用，那麼這個槓桿增長的空間就更為有限了。