融創孫老闆又火了，原因是孫老闆說的一句話：我們買的東西挺少的，8年加起來（併購）花了2000億，但賣了2萬億的貨值。

事情的起因是11月27日，融創中國發布了一則公告：

融創西南集團將收購雲南城投集團持有的環球世紀（成都環球世紀會展旅遊有限公司）51%的股權與時代環球（成都時代環球實業有限公司）51%的股權，兩個專案的交易對價共計152.69億元。

顯然，孫老闆又開啟了“買買買”模式，因為這已經是孫老闆第5並收購，也是今年最大的一筆！

1月斥資125.53億拿下泛海控股旗下北京泛海國際專案1號地塊及上海董家渡專案的100%權益，4月斥資13.34億拿下Sunny100旗下一家重慶公司70%的股權，7月斥資67.05億拿下湖中寶旗下兩家公司90.1%的股權，10月李嘉誠旗下長江實業稱：已在四個多月前將大連西崗山專案出售給融創，交易價格約41億。

現在又要斥資150多億拿下成都環球世紀，以及之前幾年融創頻繁的收購動作，對外界來說最大的問題是：孫巨集斌哪來這麼多錢？

孫老闆倒也爽快，當媒體問他的時候，他直言“我們買的東西挺少的，8年加起來（併購）花了2000億，但賣了2萬億的貨值。”

聽著口氣，融創似乎確實不缺錢！但當筆者看了融創債券2019年上半年的資產負債表後，有了點不一樣的看法。

融創公司債券半年報

融創的股票是在港股上市的，但他的債券是在上交所上市，這個債券財報也是在上交所官網公告裡面看的。

看這份半年報，筆者發現幾點：

1、質押。

首先是兩年前花632億收購的成都萬達、南昌萬達處於質押受限狀態，賬上資產價值為：南昌萬達資產總額為256.99億，成都萬達資產總額為198.04億。

除了南昌、成都兩個萬達專案處於質押受限狀態外，還有其他6個專案處於質押受限狀態。融創處於質押狀態的資產專案總計資產總額為737.50億。

2、銀行授信

截至半年報時間，所以銀行給予融創綜合授信額度3115億，已使用授信額度達1925億，已使用授信額度佔總授信額度的比例為61.79%。

3、債券

資產負債表顯示，截至半年報時間，融創剩餘應付債券215.86億，且發行債券融到的前基本已經用完。

2015年發行的三期債券規模60億，餘額已經為0；2016年發行的7期債券總規模190億，餘額已經為0；2018年發行的2期債券規模20.1億，餘額已經為0；

4、長期借款

財報顯示，截至半年報債券財報長期借款餘額為1132.7億。

5、預收款

財報顯示，融創債券財報預收款為2358.56億。

質押737.5億+使用銀行授信1925億+債券215.86億+長期借款1132.7億+預收款2358.56億=6369.62億

而目前財報顯示，融創賬上現金1258億，負債總額7515.37億。如果用負債總額減去賬上現金就是6257.37億，這個數字正好與上面的6369.62億相當。

也就是說，融創的錢主要是通過質押、銀行授信、發行債券、長期借款以及預收款而來。表明上看起來確實是非常有錢的，但代價是高昂的借款利息以及極高的負債率，融創債券財報顯示的資產負債率是90.30%。

之前，在融創接盤萬達的時候，就有人指出，收購萬達之後使得融創淨負債率從2015年的76%飆升至2016年的208%。

以上是筆者從財報中看到的，接著再來看看官方是怎麼迴應“錢從哪來？”的問題。

2017年“股債雙殺”

2017年7月18日，融創中國股價一度下跌13.49%，新上市發行債券遭上交所終止。

對此，孫巨集斌當時迴應稱“因為我不怎麼看這個，我也是今天早上才知道發債的事情”，並打電話詢問汪孟德（融創中國執行Quattroporte）。

汪孟德則稱，“是我們主動中止，我們去年9月份報的，我們（2017年）2月份主動撤回了。當時排隊的太多了，我們覺得沒意思，並不缺錢，就主動撤了，然後交易所在3月份發了公告。”

官方的迴應，大致意思就我們絕對不缺錢，債券發不發都無所謂。

對比以上兩個方面，筆者從財報中看到的以及融創自己對“錢從哪來的？”這個問題的迴應，大致可以看出融創一直處於一種“融資-併購-質押-融資”的迴圈中。

但融創的這種無限迴圈模式，有人就曾指出，不過是在套未來的錢，一旦某個時點銀行斷供，企業就將面臨斷糧！