作者 | 戴鄂

近日，格力集團轉讓15%格力電器股權事件塵埃落定。在珠海明駿成為格力電器第一大股東的同時，董明珠領銜的珠海格臻也加入了珠海明駿及其上層結構的合夥人行列。通過系列協議，董明珠及格力電器管理層仍然把握公司經營權，而且在所有權方面也更進一步。

格力電器由國資控股轉換為無實際控制人狀態。拿出416億元巨資的高瓴投資不僅不要實控權，而且給予了董明珠更大的空間，如此出乎外界意料的交易安排，高瓴資本到底圖什麼呢？

董明珠進入珠海明駿，分得一杯羹

12月2日晚間，格力電器（000651.SZ）釋出公告：珠海明駿以46.17元/股的價格，受讓格力集團所持格力電器15%股權，轉讓總價為416.62億元。珠海明駿將成為格力電器第一大股東。

珠海明駿投資合夥企業（有限合夥）（簡稱“珠海明駿”）原來是由高瓴資本聯合多家LP成立的投資公司。

高瓴資本成立於2005年，發展十餘年，資產管理規模從最初的幾千萬美元迅速發展到現在突破600億美元，成為亞洲地區資產管理規模最大、業績最優秀的投資基金之一。

其參投過的公司包括百度、騰訊、美團、京東、滴滴出行等巨頭。就在去年，高瓴資本成立的“高瓴基金四期”募資資金高達106億美元，是亞洲迄今為止規模最大的私募股權基金。

高瓴資本背後的掌門人是張磊，前一段時間盛傳股權轉讓後，張磊將入主格力電器。

然而，格力電器公告披露的結果是：在珠海明駿獲得格力電器15%股權的同時，其自身的合夥人結構也發生了重大的變化，高瓴資本的話語權大大削弱，董明珠控制的珠海格臻大舉投資進入珠海明駿！

珠海明駿的直接上層合夥人是珠海賢盈股權投資合夥企業（有限合夥）（簡稱“珠海賢盈”），珠海賢盈享有對珠海明駿事務獨佔及排他的執行權。

珠海賢盈的直接上層合夥人是珠海毓秀投資管理有限公司（簡稱“珠海毓秀”）。珠海毓秀的董事會是珠海賢盈的最終決策機構，對珠海明駿和珠海賢盈的重大事項作出決策。

另一方面，工商資料顯示，9月26日，董明珠成立了一家股權投資企業——珠海格臻投資管理合夥企業(有限合夥)（簡稱“珠海格臻”）。董明珠持有珠海格臻95.20%的份額，餘下股份也多是格力電器的管理層持有。

2019年12月2日，格力電器管理層實體珠海格臻與珠海明駿及相關主體簽署了系列協議。

若這些協議最終完成，珠海毓秀的股權比例將會變更為珠海高瓴38%、HH Mansion（高瓴系一致行動方） 11%、Pearl Brilliance 10%和珠海格臻41%；珠海賢盈的有限合夥出資份額結構變為HH Mansion、Pearl Brilliance和珠海格臻分別佔49%、10%、41%；珠海明駿產生的GP收益將由HH Mansion、Pearl Brilliance和珠海格臻按照 49:10:41的比例享有和分配。

也就是說，董明珠控制的珠海格臻將獲得珠海毓秀和珠海賢盈4成股權，並且分掉珠海明駿4成收益。

同時，格力電器將變更為無控股股東和實際控制人。格力電器前三大股東分別為珠海明駿（持股15.00%）、河北京海擔保投資有限公司（持股8.91%）、格力集團（持股3.22%），前兩大股東持股比例差距僅為6.09%，珠海明駿沒有其他股東作為一致行動人。格力電器的公司章程規定董事會共有9名董事，珠海明駿有權提名3名董事，沒有達到二分之一以上人數。

而在珠海明駿各方達成的上市公司董事提名安排中，珠海高瓴提議1人，Pearl Brilliance提議1人，珠海格臻提議1人，而且其中2人要取得格力電器管理層的認可。這意味著，董明珠控制的珠海格臻在格力電器的經營決策中，可以比高瓴資本更有話語權。

另外，珠海高瓴、HH Mansion、Pearl Brilliance和珠海格臻一致同意，本次交易完成交割後，推進上市公司層面給予管理層實體認可的管理層和骨幹員工總額不超過4%上市公司股份的股權激勵計劃。

沒有控制權，高瓴資本能夠得到什麼？

較於董小姐的大舉進取，高瓴資本的讓步，充分展示了其“幫忙而不是添亂”的誠意。

對於格力電器沒有無實際控制人的結構，珠海明駿各出資方承諾要予以維護，“珠海高瓴、HH Mansion、Pearl Brilliance、管理層實體及/或其關聯方均不謀求格力電器實際控制權”。

然而，從目前來看，高瓴資本能夠得到的，依然不少。

珠海明駿以46.17元/股的價格，416.62億的總價獲得15%格力電器股份。截至2019年12月5日，格力電器的股價已上漲到62.27元/股，珠海明駿的賬面浮盈約145.4億元，收益率約34.9％。

同時，高瓴資本收購時使用槓桿資金，其收益率將會更高。

在416.62億對價中，珠海明駿5家合夥人合計出資218.5億元，剩餘198.12億元將由招商銀行給予全額貸款，高瓴資本收購資金的槓桿比例接近50％，實際收益率幾乎翻倍。

為償還貸款，珠海明駿還承諾促使格力電器每年淨利潤分紅比例不低於50％。格力電器2018年底實現歸母淨利潤262.03億元，按照50％分紅比例，珠海明駿可分得約20億元紅利。

按照5％的貸款利率計算，珠海明駿每年需支付利息約10億元。除去利息，珠海明駿還有不菲的剩餘。

2019年前三季度，格力電器歸母淨利潤221.17億元，累計未分配利潤914.24億元，賬面貨幣資金1362.33億元，現金相當充裕，2019年分紅值得期待。