​本文要點：

亞馬遜已經蠶食了大量零售企業的業務長達十年我們相信亞馬遜將會繼續促使美國經濟通貨緊縮我們認為估值倍數以及目前的股價支撐水平合理，是買入亞馬遜股票的好時候

我們相信亞馬遜將會長期地創造價值，因為亞馬遜是美國保持通貨緊縮的有力貢獻者之一。

如果你覺得這聽起來有點不對頭，你就錯了。2008年金融危機之後，美國的GDP增長被打壓的原因並不是因為低就業率、高利率或者高存款率。

在我們看來，美國的GDP增長被打壓有很大一部分原因是因為網際網路行業的通貨緊縮效果帶來的，尤其是亞馬遜。

那些被亞馬遜擠壓掉的零售和服務的商業體的市值最終轉化到了亞馬遜的市值中，這種現象應該會持續下去。

亞馬遜最近遇到了一些負面因素，但這些負面因素正在逐步消失。我們認為亞馬遜的股價正在變得有吸引力，尤其是當它的增長還保持在高位但是股價卻以相反的方向交易的時候。

亞馬遜還有起碼十年的增長，所以我們認為亞馬遜是一隻值得買入並長期持有的公司。

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下圖是美國1961-2018年的實際國內生產總值（GDP）增長情況。看起來不錯，對吧？上漲的過程中有幾次顛簸，但總體而言，這張圖反映了過去的“美國夢”。

再看下圖，仔細看一下實際GDP的年度變化。從1961年的資料系列開始，到次貸危機爆發前的2005年，你可以看到明顯的經濟週期，每隔幾年就有相當殘酷的逆轉。如果這是一張股價圖，要買這家公司就需要很好的抗壓能力了。

但看看2008年之後，從2009年到2018年，在經歷了一場殘酷的衰退之後，美國經濟增長每年恢復到1.5%至3.0%之間。如果這是一家公司的股價圖，你會發現它突然變得穩定多了。

問題來了！這是為什麼？為什麼經濟恢復正常的繁榮轉換到蕭條再轉到繁榮模式，特別是為什麼沒有達到上半個世紀的高百分比峰值？

是不是失業率從未從抵押貸款危機中恢復過來？亦或者是因為高失業率，低消費支出，還是因為低增長？都不是，失業率在最近短短几年內急劇下降。

因此，如果失業率下降這麼多，就意味著消費者口袋裡有更多的錢。消費者口袋裡的錢越多，就意味著支出越多。而更多的消費支出意味著GDP增長和通貨膨脹。

對吧？課本上都是這麼教的。

很可惜，這種理解是錯誤的。

自危機以來，消費者通脹（下圖的藍線）一直處於低位。去年的增長率略高於2%，但你可以看到曲線趨於平穩，在危機前的標準上，這一水平被認為是較低的。

我們知道美聯儲非常關注通貨膨脹，美聯儲通常通過控制利率來調控通貨膨脹。現在看來，美聯儲似乎正在實現自己設定的目標。你可以看到利率和通貨膨脹之間確實存在某種聯絡，整個美國在很長一段時間內利率和通脹率都很低。

我們看到失業率下降，利率下降（這通常應該會鼓勵借貸和支出，推動GDP增長）— 那為什麼GDP增長沒有越來越快呢？

是儲蓄率太高了嗎？2008年之後，美國消費者是不是嚇壞了，決定向德國人民或中國人民學習存錢了？

然而美國人並沒有更會存錢。自1970/71年以來，儲蓄佔國內生產總值（GDP）的比例呈整體下降趨勢。2008年以後儲蓄率確實有提升，但如果下圖是一張股價圖，它長期來說處於下降趨勢中。

那麼，為什麼美國經濟在走出次貸危機時沒有更快增長呢？至少增長的條件已經成熟了啊。低失業率以及低利率都是增長的必要因素，金融危機後的恐懼也不至於高到讓美國人把所有的美元都藏在床下吧？

答案是：網際網路。

網際網路是有史以來最偉大的資本主義奴僕。為什麼？因為它是我們發明的最強大的通貨緊縮工具。

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馬克思喜歡提到“資本主義自我毀滅”，但如果他再停下來想一想，他可能就會意識到通貨緊縮是資本主義最具破壞性的力量。

通貨緊縮會破壞利潤率。它還會摧毀公司，因為這些公司被低成本的競爭對手削弱。它破壞了就業機會，因為在勞動力價格較低的國家，就業機會最終可以被替代，或者被機器替代。

實際上，很多人每天都在讓美國經濟緊縮。當你在亞馬遜買東西的時候。因為要麼它實際上比從商店買的便宜，要麼因為你花在這件東西上的錢要比從商店買的少很多，你不需要消耗汽油就可以買到商品。

你不必為了得到某樣商品而停止工作，你隨時隨地都能購物。你的消費過程實際上是購買一些可能在低勞動率國家（或美國低勞動率地區）組裝的產品，然後在一個效率極高的亞馬遜物流中心分配好，最終由一個廉價的快遞公司運送給你。

當你在亞馬遜上購買一雙鞋或一件電子產品時，你都在從價值鏈中吸取價值，使美國經濟緊縮。

但通貨緊縮並沒有摧毀資本主義，反而是推動了資本主義的發展。我們實際上很喜歡通貨緊縮，因為這意味著你可以買更多的東西。股市喜歡通貨緊縮，這意味著這些上市的大公司可以繼續尋找成本較低的公司進行投資，摧毀舊的生產線上的公司，並在這一過程中獲得超額利潤。

消費者和投資者都喜歡通貨緊縮。

資本主義有從勞動中獲取價值並將其轉化為資本的本能。換句話說，窮人整天工作，幫助富人變得更加富有。

解決上述問題的答案不是社會主義革命，那隻會讓每個人同時變窮。答案是“美國夢”，也就是說，努力工作，抓住機會成為資本家而不是勞動者。

在過去的十年裡，價值從勞動向資本的轉移是前所未有的。請看下圖，橙色線是美國2009-2019年GDP的累積增長，差不多漲了50%。這代表了美國勞動的成果，而且看起來比歐洲的同一張圖表要好得多。看起來美國人幹得不錯。但紫線是同期標普500指數的總回報率，這是全球最大的資本池之一，它的增長超過了GDP增長的6倍。

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我們接下來看亞馬遜同時期所創造的價值。

2008年金融危機後對亞馬遜的股東來說是美妙的，因為亞馬遜同期上漲了很多，但我們認為代價也很明顯 - 我們所有人成為了犧牲品。

幾乎所有的電子商務都在通縮上有貢獻，但最大的通縮貢獻者是亞馬遜。看看大量的廉價商品、高效的賬單和快速的全國性分銷為AMZN股東帶來了什麼。特別是，看看危機後創造的價值與危機前的價值。

你可能會說上漲的很大一部分原因是因為亞馬遜的雲服務。你認為亞馬遜雲是什麼？我們認為它是一股打壓其他計算儲存方式的服務。客戶使用亞馬遜雲是因為它足夠便宜、安全和便捷。

在我們寫這篇文章的時候，我們沒有持有亞馬遜的股票，它已經回撤了一段時間。這有很多原因 。首先，AWS與微軟的Azure有著非常激烈的競爭。再者，老的零售商已經做出了巨大的努力來重新贏得美國消費者的心，像Shopify（SHOP）這樣的公司已經在幫助那些傳統的零售商變得有點像亞馬遜等等。

創始人Jeff Bezos還耗費了巨大的精力在五角大樓的招標案、自己的火箭公司Blue Origin以及私人的離婚官司上。我們認為這些因素都對股價造成了一定程度的影響。

當我們冷靜下來後，我們找不出好的理由來說服自己不買亞馬遜的股票。在我們看來，無論沃爾瑪（Wal-Mart）選擇何種線上線下結合的模式，都根本不具備打敗亞馬遜的核心DNA。

亞馬遜仍然在高速增長中，考慮到亞馬遜股票的橫向交易的狀態以及他們正在迴歸投資模式的事實，我們希望再次成為股東。

Cestrian Capital Research

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