支付：網際網路公司最強貨幣化工具變現正當時

商業模式離交易端越近，變現的鏈條就越短，變現損耗就會更小。

之所以如此，是因為電商天然離交易更近，貨幣化通路短，變現更加直接，而騰訊要變現需要透過增值服務和廣告等進行更加間接的變現。

為使用者提供服務的深度越深，變現能力就越強。

騰訊與Facebook商業模式相似，Facebook擁有27.4億月活，是騰訊的2.26倍，但市值僅比騰訊高出12%（2020年12月10日），原因在於Facebook聚焦在廣告變現方式上，騰訊還提供了遊戲、會員、支付等層次更深、離交易端更近的增值服務，所以單使用者變現效率更高。

所以，從貨幣化能力上講，電商>增值服務>廣告。現在螞蟻金服和騰訊都發展出了離交易端更近的商業模式——支付，使用者每一次使用支付工具都會產生一次交易，從而收取交易手續費，因此單位時間內的貨幣化能力更強，支付可以講就是交易本身，其貨幣化能力強於電商。因此，支付業務是當前網際網路公司貨幣化能力最強的工具。

商戶端和消費者使用都有滲透空間

從商戶端與使用者端的持續滲透可以看到，移動支付依然有相當的增長空間。

費率是限制支付寶收入增速的另一重要原因

單筆支付金額穩定，單筆創收增長就反應的費率的變化。

縮減成本

政策：餐飲行業0費率，服務商返傭0.2%

費率少0.2%+返傭0.2%=-0.4%；2019年開始，費率重回0.2%-返傭0.2%=0；2019年Q3，費率0.2%-返傭0.1%=0.1%；2020年Q1，費率0.3%-返傭0.1%=0.2%；餐飲大頭，GMV佔比10-20%。此外，銀行打包成本在逐漸降低中。

提升線上大客戶費率

線下代理商分級，新增代理商以**%費率為起點，按照完成量的增大逐級降低費率。

行業來看，2019年先從早教班、駕校開始漲起（12月15日），20年漲醫美等大額低頻消費。

作為簡連服務商，銀行是最大的代理商，這塊費率是窪地。

市場格局穩定：2年未發生變化

螞蟻集團歸母淨利潤的變化充分展示了支付業務盈利彈性的大小。

騰訊控股：支付業務彰顯利潤彈性

金融科技的業務彈性在騰訊業績中的體現

騰訊金融科技業務中此前曾蘊含大量的備付金利息收入，這是貢獻純毛利的業務，2018年開始備付金逐季上交央行，2019年1月份上交完畢。為何沒有對毛利率產生負面影響？

東吳證券分析師透過公司2019Q2財報可以計算出公司2018Q2的備付金利息收入，同時根據央行第三方機構備付金變化計算出上繳節奏，由此推算公司2018年各季度備付金利息收入的變化情況，可以發現，公司備付金利息收入規模很大，而且是純毛利業務，在利息收入大幅下滑甚至消失的情況下，公司毛利率不降反升，這就是因為支付業務的盈利彈性，直接抵消了利息收入下滑的影響。

天眼查APP專業版資料顯示，從整個行業來看，2010至2019年這10年間，我國金融行業新增加了357,917家企業。

截至2019年底，全國金融行業企業數量達到587,982家，其中2015年企業增速達到峰值，為16.29%，此後連續5年增速逐年放緩。

從地區分佈來看，廣東省金融企業數量最多，達到130，873家，比排名第2的山東省高出2倍。黑龍江、江蘇、河北緊隨其後，而四川排名第8位。

從註冊資本來看，與其他絕大部分行業不同，註冊資本高於1,000萬的金融企業數量最多，佔比高達47.6%，其次為註冊資本小於100萬的企業，佔比32.5%。

鑑於公司遊戲業務的超預期表現及後續遊戲pipeline的豐富構成，東吳證券分析師上調遊戲收入，同時上調媒體廣告業務的收入增長，金融科技及企業服務受雲業務影響利潤率受到壓制，但金融業務勢頭強勁。

東吳證券分析師預計公司2020-2022年收入分別為4862.0/6189.5/7609.8億元，同比增長28.9%/27.3%/22.9%，歸母淨利潤分別為1262.7/1578.9/1946.8億元，同比增長35.3%/25.0%/23.3%，對應PE分別為36.9/29.5/23.9倍。

給予21年35倍PE，對應目標價679港幣/股（港幣：人民幣=1:0.85），維持公司“買入”評級。

業內人士分析，網際網路企業有了合法的支付牌照，能夠更好打造自己的支付平臺，既能讓流量變現，同時還可以在支付的基礎上推出包括理財、保險等更多金融服務。

注：本文內容主要摘自東吳證券，中外行業研究整理推送