從“一人一鍋”到外賣再到門店2.0，正在努力做出改變的呷哺呷哺(00520)卻並不能享受到“越努力越幸運”帶來的福利，從去年7月至今，公司股價已被腰斬。

智通財經APP發現，去年7月底，呷哺呷哺股價在創下每股17.72港元的新高後一路下跌，直到今年12月初，其盤中股價跌至最低每股8.21港元，相較股價高點下跌53.67%。

在火鍋這個優質賽道上，呷哺呷哺陷入了困境，這似乎已成為當前市場的共識。相較於24倍左右的估值中位線，現處在19倍TTM的呷哺呷哺顯然已偏離的正常的估值軌跡，公司未來能否“迷途知返”，我們可以從公司的升級轉型和門店擴張與供應鏈情況來具體分析。

呷哺呷哺2.0背後的困境

二十年前，呷哺呷哺以首創“一人一鍋”形式吧檯小火鍋的成功被業內熟知，隨後公司又靠著“湊湊”打開了高階品牌火鍋的通路。但隨著市場新玩法不斷湧現，火鍋的同質化競爭異常激烈等因素，呷哺呷哺也面臨著“品牌老化”的問題。

要想在餐飲行業成為“常青樹”，品牌效應的作用十分顯著，從這個角度便能清楚知道“品牌老化”對於一家餐飲公司的威脅。因此，呷哺呷哺的求變就不難理解了。

在改革的路上，呷哺呷哺選擇了外賣和門店升級的主要形式。根據今年上半年財報資訊，公司的外賣業務從去年上半年的55個城市擴張至今年同期的73個城市。

而在呷哺餐廳升級方面，公司繼續投放資源在菜品、擺盤、服務到用餐體驗方面升級呷哺呷哺餐廳的營運品質。並且財報中提到截至今年6月底，公司已有超過700家餐廳升級到2.0版本。

從外賣到升級門店，不難看出呷哺呷哺圍繞的核心要素還是流量，而在公司“花式引流”的背後，客流下滑已成為公司面臨的最大困境。

根據最近的財報資料資訊，呷哺呷哺在今年上半年的營業總收入達到27.13億元，連續第5年實現半年業績的增長，然而其營收增長率僅有27.4%，相較去年同期接近35%的資料出現下滑。在淨利潤方面，呷哺呷哺更是僅有1.62億元入賬，同比大幅下滑22.5%。

業績增速放緩反映出呷哺呷哺賺錢能力正在下滑，而翻檯率資料正好給予這一觀點以有力支撐。

資料顯示，相較於2018年上半年，呷哺呷哺在今年上半年的翻檯率大部分都出現了下滑，整體翻檯率從2.8跌至2.4，翻檯率最高的北京地也從去年的3.6下降到了今年的3.1。

雖然2.0門店升級，2-4人座的大量設定會天然降低翻檯率，但導致門店翻檯率出現普遍降低的主要原因還是在於客單價的提高。從這兩組資料中，投資者可以明顯看出，顧客正在拒絕為呷哺呷哺的產品溢價買單。

在經營能力下滑的情況下加速門店擴張對公司的財務狀況產生了連鎖反應式的影響。資料顯示，2019年上半年，呷哺呷哺流動負債達到14.73億元，較上年同期大幅增加48.19%，其原因在於今年上半年公司較同期多出一筆高達4.66億元的租賃負債。也正是因此，今年上半年，公司資產負債率較往年大幅攀升達到55.02%，財務狀況趨於緊張。

正是以上一連串的經營與財務方面的連鎖反應，讓投資者對呷哺呷哺未來的預期出現下滑，造成了公司股價出現腰斬。但股價腰斬並非呷哺呷哺現在面臨的最大問題，當前擺在其面前最關鍵的問題在於，公司已無法走“回頭路”除重新回到原來的發展軌道，現在除了繼續轉型似乎並沒有選擇的餘地。

處在轉型升級的“陣痛期”

餐飲企業選擇轉型升級無可厚非，但首先得熬過轉型“陣痛期”。對於呷哺呷哺而言，這次“陣痛期”並不會馬上結束。

轉型升級帶來的“陣痛”，最明顯的莫過於升級門店帶來的影響。上述說到公司已有超過700家餐廳升級到2.0版本，由此帶來的折舊攤銷費用便成為了公司上半年淨利潤同比下滑的“罪魁禍首”。

從今年上半年公司的費用佔比情況來看，原材料、員工、公共事業費用及其他開支佔比均與去年同期相當，物業租金等費用佔比甚至出現降低，在總營收增長的情況下，公司淨利潤本該出現同比增長，但情況卻與之相反，其原因在於公司折舊攤銷費用佔比從去年上半年的4.6%上升至今年上半年的13.8%，絕對金額達到3.75億元，同比增長282.65%。

而在這背後，公司採用16號會計準則及門店轉型升級同時出現可謂“屋漏偏逢連夜雨”。16號會計準則要求公司提前計入固定資產、使用權資產的折舊攤銷，而此時，呷哺呷哺正當大範圍升級2.0門店，因此使用權資產、固定資產增加的同時也加大了折舊攤銷費用的支出，從而放大了這一要素對公司利潤的影響。

除明顯的門店升級帶來的直觀財務影響外，原材料價格與供應鏈成本的增長也讓呷哺呷哺的轉型變得舉步維艱。

為了吸引客流，今年上半年呷哺呷哺加大了牛、羊肉及海鮮的採購，直接導致公司原材料耗材成本從去年同期的7.92億元增至9.97億元，同比增長25.9%。

不過相比牛、羊、蝦等冷凍肉食品，需要當日採摘配送的新鮮蔬菜類食材帶來的供應鏈成本增加或許才是影響公司門店經營利潤的重要因素。

鮮蔬的物流配送一直都是呷哺呷哺日常經營的核心環節，提高物流配送效率能夠直接降低分攤到門店經營的成本，靠著完善的物流配送體系，呷哺呷哺才能在此前保持長時間的高門店經營利潤。不過隨著公司業務向南拓展，新門店配送成本激增成為了新的亟待解決的問題。

從呷哺呷哺在國內的滲透情況來看，公司基本上是採取了北京和上海兩點輻射，範圍區域內密集開店的策略，北部和東部地區則是公司業務發展的重心。

因此，公司通過在北京、上海、天津、河北和遼寧建立物流配送中心，能夠綜合考慮配送半徑和門店分攤成本，因此呷哺呷哺在這些地區的門店利潤率能保持正向資料。但隨著公司業務向南擴張，由於缺乏規模集採以及中心制物流配送，供應鏈帶來的成本優勢不復存在，以致新開門店經營利潤率下滑速度加快，到今年上半年已經無法維持利潤率上的正向資料。

目前擺在呷哺呷哺面前的選擇只能是進一步進行門店轉型升級和向南擴張。從現階段來看，門店升級和新概念門店的推出對公司業績的推動還是具有一定成效，但向南的業務推進還需要從建立物流配送中心起步，逐步降低門店分攤成本，一旦完成業務在全國範圍內的覆蓋，公司整體利潤率或將出現較大回升。這並非一朝一夕的事情，因此呷哺呷哺的轉型“陣痛期”或許還得持續一段時間。