在全球降息潮以及全球貿易爭端的影響下，2019年整體市場處於動盪之中，新興市場由於經濟發展速度快、市場潛力大一直受到投資者們的關注，由於經歷了“不友好”的2018，該市場資產價格較低也吸引了全球資本的躍躍欲試。

根據IMF預測，2019年新興市場經濟增速將跌至2009年以來最低位，均值迴歸的歷史邏輯點燃了市場對其觸底反彈的憧憬。

摩根士丹利在年初的展望中預計，2019年出現拐點，新興市場表現將超過成熟市場。高盛也在報告中表示贊同，該行認為新興市場股債匯三市將迎來溫和反彈，預計股市投資回報率最大可達12%，本幣債券投資回報率最大可達10%，新興市場貨幣將出現2%左右的升值。

2019年新興市場上演了哪些“悲喜劇”？2020年又會面臨哪些挑戰和機遇？本文將進行回顧和總結。

債務危機陰魂不散，阿根廷比索在哭泣

亞投行在2019年初的一份報告中寫道，許多新興市場體將在2019年舉行全國大選，將促使投資者處於採取“觀望”的態度。而阿根廷正是亞投行在報告中所說的新興經濟體。還未走出2018年的創傷，在時隔一年後，總統選舉再次引爆了阿根廷金融市場。

8月12日的阿根廷總統初選結果出爐，時任總統馬克裡在支援率上大幅落後於代表左翼民粹主義的反對派候選人費爾南德斯15個百分點，訊息一出，阿根廷股債匯隨即遭遇“三殺”。

阿根廷比索兌美元在當天一度暴跌超過30%，今年以來累計貶值超過37%，阿根廷Merval股指跌幅達38.94%，在8月份累計跌幅42.56%。與此同時，由於阿根廷曾有債務違約的前科，惠譽、標準普爾兩家國際信用評級機構在8月16日分別下調阿根廷的主權債務評級，惠譽將阿根廷評級從B下調兩檔至CCC，標普從B下調一檔至B-，以反映阿根廷當局可能存在債務違約現象。

中國社會科學院拉丁美洲研究所經濟研究室主任岳雲霞在接受《第一財經》採訪時認為，本次阿根廷的經濟危機與前幾次非常相似，都是清償力的問題，根本上要靠阿根廷經濟恢復增長、提高償付能力來解決。

除了市場出於金融政策不確定的恐慌外，阿根廷接二連三發生債務危機的原因恐怕還在深層。得益於得天獨厚的自然條件，阿根廷經濟主要以單一的農業為主，國內對發展工業並不積極，氣候條件不穩定性對農業收成影響顯著，因此經濟也易受到外部環境的衝擊。

值得關注的是，阿根廷政黨將高福利作為取悅選民的選舉手段之一，這也加劇了阿根廷財政負擔。在2008年-2018年，阿根廷財政支出每年增長至少20%以上，財政收入增速遠遠趕不上財政支出增速，導致該國財政赤字逐年擴大。

今年以來阿根廷比索累計貶值接近60%，阿根廷Merval股指在經歷了8月的暴跌後逐漸收復失地，表現還算差強人意，年內累計上漲了11.60%。但阿根廷的經濟狀況仍然十分糟糕的。2019年以來，阿根廷通貨膨脹率長期處於50%以上，失業率已經連續兩個季度超過10%。時任反對派候選人費爾南德斯在此前競選中稱，當選後將加強對經濟的管制並且將重新與IMF就貸款救助條件進行談判，以緩解投資者的擔憂。

國際治理創新中心高階研究員託雷斯認為，債務危機令投資者情緒異常不安。“如果阿根廷在2020年後無法清償所有債權人，擁有優先債權人地位的IMF將首先得到償付，而私人投資者可能會被迫重組債權，從而虧損。”

惠譽將阿根廷2020年經濟增速預期從2.2%下調至0.5%，以顯示2020年的政策不確定性存在顯著的負面傳遞效應。

截至發稿，費爾南德斯已經舉行總統就職儀式並開始組建內閣。接過前任留下的燙手山芋，他能帶領阿根廷擺脫嚴重的債務危機嗎？

2018年熟悉的劇情重演，土耳其明天會更好？

2018年的危機還未遠去，土耳其在2019年再度拉響警報。

在10月14日，土耳其複製熟悉的劇情再次上演了一出股債匯“三殺”。美國總統特朗普在當地時間14日簽署了制裁土耳其的行政命令，以反擊土耳其對敘利亞採取軍事行動。在宣告中，他表示將把對土耳其的鋼鐵關稅提高到50%（即5月份下調關稅前的水平），除此之外美國還終止了與土耳其價值1000億美元貿易協定的談判。

在制裁發出後，美元兌土耳其里拉短線上升，日內漲幅擴大至0.72%，創下四個月以來的新高，今年以來累計漲幅9.76%，土耳其伊斯坦堡100指數下跌了5.10%，同時土耳其10年期國債收益率飆升了5.64%。

拋開美國製裁等外部影響，土耳其股債匯頻頻拉響的“警報”的原因還在於自身深層次的問題。FXTM富拓中國市場分析師劉敏認為：土耳其經濟發展主要靠投資拉動，例如基建與房地產。隨著熱錢的湧入，土耳其債務壓力不斷累積、貨幣存在泡沫化風險、通脹隨時也面臨風險，加上制度和產業結構根基不穩，使得土耳其經濟相對脆弱。

根據公開資料顯示，2018年土耳其貿易逆差高達550億美元，佔其當年GDP的7.2%。另一方面，土耳其2018年三季度末的外債接近4500億美元，是該國外匯儲備的8倍以上，外匯儲備遠遠不足以償還外債，只能依靠連年的財政赤字在苦苦支撐。

為了重振陷入衰弱的經濟，土耳其總統埃爾多安多次批評央行維持高利率，時任土耳其央行行長切廷卡亞在拒絕降息後遭到免職。在7月份更換新央行行長後，土耳其開啟了“大水漫灌”，此後該國利率從24%一路下調至12%，累計下調1200個基點。埃爾多安曾表示，“我們將在2020年把利率降低到個位數。”

在央行實現寬鬆的貨幣政策後，該國經濟逐步呈現復甦的跡象。根據土耳其統計局最新資料顯示，土耳其GDP增速在前兩個季度出現負增長，但在第三季度錄得0.9%的正增長。埃爾多安政府將今年的經濟增長預期下調至0.5%，但將2020-2022年的經濟增長目標大幅上調至5%。

土耳其Macroview Consulting首席經濟學家Inanc Sozer表示，鑑於風險因素影響，他認為今年零經濟增長是“成功”的。他同時表示，如果明年風險因素升溫，土耳其將面臨經濟收縮，幅度可能將達到5%。

在連續降息的衝擊下，土耳其里拉兌美元今年以來累計下跌8.5%。投資者們擔憂，里拉將在今年最後一個月成為今年新興市場表現最差的貨幣。與之相對應的，土耳其伊斯坦堡100指數今年以來累計漲幅21.50%，在最近的11月上漲了8.57%。

國際熱錢流入，泰銖強勢升值

作為2019年亞洲表現最好的貨幣以及新興市場最亮眼的貨幣之一，泰銖兌美元已經上漲了7.23%，但強勢的泰銖並未給該國經濟帶來多少好處。

泰國經濟是典型的出口導向性經濟，出口佔據GDP比重高達約70%，泰銖升值導致該國商品在海外市場變得昂貴，打擊了泰國出口和旅遊業的發展。據泰國旅遊和體育部網站顯示，今年上半年到泰國旅遊的中國大陸游客同比下降4.73%至565.04萬人次，此外根據泰國財政部資料顯示，2019年上半年泰國出口同比下降2.9%。

中國銀行國際金融研究所研究員王有鑫認為，泰銖上漲跟泰國自身的經濟基本面相關。2014以來，泰國整體經濟增速逐年遞增，此外該國進出口呈現出逆差轉為順差的態勢，無論從經濟增速還是國際收支來看，都有利於支撐泰銖走強。

除此之外，泰國寬鬆的資本管控政策使得大量“熱錢”流入本國，也是泰銖出現如此大的升值幅度的主要原因之一。

面對強勢泰銖對本國經濟的衝擊，此前因擔憂金融穩定風險以及家庭債務高企而對降息不“感冒”的泰國央行也邁出了重要一步。

在8月7日，泰國央行出於市場意外的宣佈將基準利率下調25個基點至1.50%，這是其時隔四年多以來的首次降息，由此開啟了該國的降息週期。在隨後的11月6日，泰國央行再次降息25個基點至1.25%，以提振疲軟的經濟。王有鑫表示，泰國央行採取降息的舉措，一方面是與國際寬鬆週期相適應，另一方面是為了刺激國內出口，促使泰銖在一定程度上回調。

除了降息之外，泰國政府還對國際“熱錢”進行限制。從7月22日起，非居民泰銖賬戶（NRBA）和非居民泰銖證券賬戶（NRBS）的未結算餘額上限從每戶3億泰銖（約合972萬美元）降至2億泰銖（約合648萬美元）；與此同時，泰國央行還要求所有非居民持有的泰國債券均應申報最終受益人姓名。分析人士認為，泰國央行此舉無疑是通過限制海外機構證券投資規模，以及加強海外機構頭寸穿透式監管，對熱錢大舉進出泰國形成“威懾”。

根據官方資料顯示，泰國GDP增速2019年前三季度下滑至2.5%，環比下降1.8個百分點，第三季度GDP增速為2.4%，環比下降2.5個百分點，泰國國家經濟與社會發展委員會預測，2019年全年GDP增速為2.6%，將是五年來最慢的增長速度。

王有鑫表示，目前主要發達經濟體和新興經濟體都在放緩，在這種情況下，泰國政府刺激經濟的效果不會太明顯，只能說盡量改善當前形勢，很難有大的起色。

高盛全球外匯和新興市場策略聯席主管Zach Pandl預測，由於太過持續的經營賬戶盈餘，2020年泰銖還將進一步上漲。 穩中有升的人民幣

中美貿易的跌宕起伏貫穿了人民幣全年走勢，雖然在8月5日美元兌人民幣匯率“破7”，但總體來看，人民幣匯率在全年基本保持在合理區間上下波動。

2019年，人民幣兌美元呈現先升值後貶值的趨勢。自5月以來，受中美貿易摩擦的影響，人民幣兌美元匯率上升約2.42%。但多位央行高層通過喊話的方式穩定了人民幣匯率的預期，中國人民銀行行長易綱在5月18日表示，“對保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩定充滿信心。”國家外匯管理局局長潘功勝也在同一時間接受《金融時報》採訪時表示，經濟金融穩健執行，為外匯市場和人民幣匯率保持合理穩定提供有力支撐。

在特朗普再次施壓對中國3000億商品加徵10%關稅後，人民幣匯率在8月5日“破7”，為2015年“811匯改”後首次。但人民幣兌美元匯率下降並未引發跨境資本的外流，9月初人民幣兌換美元錄得全年高點7.1854。隨著貿易局勢樂觀好轉，人民幣在11月5日重返“6時代”，事實證明人民幣並非趨勢性貶值，中國人民銀行行長易綱在12月初表示，中國不搞競爭性的零利率或量化寬鬆政策，始終堅守實施穩健貨幣政策，維護幣值穩定，中國不將匯率工具化，也絕不搞“以鄰為壑”的競爭性貶值。

年初至今美元兌人民幣上漲了1.44%，總體仍保持在合理區間。展望2020年人民幣走勢，多家機構認為人民幣匯率長期企穩升值概率較大。工銀國際首席經濟學家程實表示，長期來看，隨著人民幣有效匯率較均衡匯率的低估逐漸修復，2020年人民幣有望保持企穩態勢，全年美元兌人民幣匯率的中樞水平或將回歸至7.0以下。

“伴隨兩國經濟基本面和貨幣政策差距逐漸縮小，美元指數大概率進入下行通道，為人民幣中長期升值開啟視窗，預計2020年人民幣兌美元匯率中樞7.0，年內升值回覆7以內概率較大。”華泰證券首席巨集觀分析師李超表示。

總結：表現好於去年，2020年仍是投資重點

與2018年相比，新興市場在2019年表現更為亮眼。截至2019年12月10日，明晟新興市場貨幣指數累計上漲了1%，表現遠遠高於去年同期，2018年明晟新興市場貨幣指數下跌3.75%。

對於2020年新興市場的走勢，全球知名資管公司富蘭克林鄧普頓投資集團在其釋出的《2020年環球投資展望》中表示，2020年新興市場較發達市場更具吸引力，原因是兩者之間的經濟增長差異擴大有利於新興市場。隨著美聯儲採取更為溫和的貨幣政策立場，新興市場會轉向擴張性政策以刺激其經濟。

高盛首席信貸策略師卡魯伊（Lotfi Laroui）在此前釋出的2020年十大市場主題中認為，預計新興市場將在2020年實現正回報。在各新興國家央行寬鬆貨幣政策的支援下，新興市場2020年整體前景向好，如果貿易局勢趨穩，投資新興市場的回報還將進一步攀升。

新興市場裡，外資機構似乎更看好中國市場在2020年潛力最大。景順首席環球市場策略師Kristina Hooper強調，“中國股市可受益於中國金融市場開放和A股在MSCI指數中權重增加，與之對應看淡拉美股票，因為其股票與大宗商品價格走勢聯絡過於緊密。”

瑞信亞太區首席投資總監伍澤恩(JohnWoods)也表示，“我們認為全球經濟和市場在面臨挑戰時將表現出彈性。目前預計中國股票將跑贏全球新興市場綜合指數，在亞太股市中尤其看好中國市場。近期中國股市就具備進一步反彈空間。”

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